越秀金控將旗下核心資產廣州證券出售給中信證券，不僅引起業界廣泛關注，也引起監管關注。1月10日和15日，深交所和上交所分別對越秀金控和中信證券就本次並購重組事宜出具問詢函。
1月17日晚間，越秀金控對深交所問詢函進行回復，透露了市場關注的諸多細節問題。
券商中國記者梳理出受市場關注的四大關鍵資訊：
1
兩次收購價格為何相差迥異？
134.60億元的收購對價與越秀金控前次收購廣州證券191.19億元的定價相差迥異，原因主要是市場和行業因素影響的結果。
前次重組的評估基準日是2016年6月30日，本次評估基準日為2018年11月30日，外部巨集觀經濟環境、證券行業發展趨勢和公司自身發展情況均發生了較大變化，且較大程度地影響了公司估值。
2
金控有限所持廣州證券14.03億股質押股會否影響本次並購重組？
截至目前，金控有限的貸款本金餘額為13.035億元，金控有限承諾最遲在並購重組委員會審核本次交易前，通過履行還款義務或提供其他擔保等方式，解除前述股份質押事項。
越秀金控在必要情況下可從出售友誼集團中獲得一部分現金對價用於償還前述股權質押借款；在必要的情況下，越秀金控可以其他自有資金償還或提供擔保等其他形式及時解除前述股權質押事項。
3
越秀金控為何要賣掉廣州證券？
基於證券市場的大幅波動及廣州證券盈利下降，越秀金控未能實現通過收購廣州證券少數股權提升上市公司持續盈利能力、推動廣州證券資本規模迅速做大、打造以證券為核心的上市金控平台的目的，無法全部達成前次重組的交易目的。
在證券行業“強者恆強”的新格局之下，廣州證券面臨較大的經營壓力；在高品質發展的新要求下，越秀金控需要盡快提升自身經營品質；新一輪國企改革要求聚焦主業發展的新形勢下，越秀金控亟需推動全面戰略轉型。
4
越秀金控未來的發展策略？
本次交易完成後，越秀金控亦可充分利用中信證券的股權投資、債券投行、並購重組投行等業務領域的優勢地位，與上市公司現有業務充分協同發展，提升上市公司相關業務的盈利能力，從而持續增強服務實體經濟的能力，提升經營效率效益。
上市公司出售廣州證券100%股權後，可以逐步將資源聚焦於核心優勢業務以及粵港澳大灣區，有利於加快推動上市公司全面戰略轉型。
問題1：收購對價為何與前次重組存重大差異？
就在越秀金控以134.60億元轉讓廣州證券100%股權前幾個月，越秀金控完成了對廣州證券100%股權的收購，前次收購中廣州證券估值191.19億，為何兩次廣州證券的定價存在重大差異？
越秀金控回復稱，前次重組評估值和本次重組預估定價均採用市場法進行評估，存在重大差異的原因首先是市場和行業因素影響的結果；其次，廣州證券經營業績下滑和業務發展趨勢也對公司的估值造成了一定的影響。標的資產本次預估定價與前次重組評估定價的變化與巨集觀市場、證券行業指數變動趨勢一致，與廣州證券的財務狀況、經營業績、業務發展趨勢相符，具有合理性。
1、兩次重組作價的評估基準日不同。
廣州證券前次重組股東全部權益價值為191.19億元，作價依據為評估基準日為2016年6月30日的評估報告；本次重組交易對價暫定為不超過134.60億元，預估定價的評估基準日為2018年11月30日。
在兩次評估期間，外部巨集觀經濟環境、證券行業發展趨勢和公司自身發展情況均發生了較大變化，且較大程度地影響了公司估值。
2、巨集觀市場和證券行業估值發生了較大變化。
對比兩次評估基準日對應的上證綜指及證券行業指數情況，2016年6月30日，證券Ⅲ（申萬）的指數收盤價為6949.56，上證綜指為2929.60點。
2018年11月30日，證券Ⅲ指數收盤價為4716.12點，下跌了32%；上證綜指為2588.19點，下跌了12%。
因此，廣州證券的估值下降與A股證券行業指數變動趨勢及A股市場變動趨勢一致，具有合理性。
3、前次重組和本次重組廣州證券經營業績下滑顯著。
廣州證券2018年度較2016年經營業績有所下滑，2018年度淨利潤出現虧損。2018年度虧損2.48億元，2016年度淨利潤則是9.27億元；2018年度營收為12.61億元，2016年度營收為27.57億元。
4、廣州證券經營壓力進一步加大。
隨著市場變化及行業競爭加劇，廣州證券優勢未得到良好延續。
經紀業務方面，近年來廣州證券分支機構快速擴張，市場份額不斷提升，2018年上半年行業排名第46位，較2017年底提升13位。但同時新設分支機構經營狀況不理想帶來了較大的成本負擔，且隨著行業傭金率的不斷下滑，使得廣州證券經紀業務方面的收入不斷下滑。
投資銀行業務方面，2018年上半年股票和債券主承銷金額行業排名分別為第22位和第32位，分別較2017年底提升24位和6位。但受金融監管加強、證券行業競爭加劇影響，廣州證券投行業務收入出現一定下滑，短期內難有大的改善。
資產管理業務方面，廣州證券近年來以固定收益投資為特色，資產管理規模顯著提升。但隨著2018年資管新規的頒布、市場資金面趨緊以及資管行業風險事件頻發等外部環境的影響，廣州證券資產管理業務收入持續下滑。
證券投資業務方面，廣州證券近幾年固定收益自營業務持續保持穩定的收入貢獻，在行業內構建了一定的競爭優勢，廣州證券投資收益的佔比逐年提高。但由於A股及新三板市場下跌，廣州證券股票自營業務和新三板做市業務出現持續虧損的情況。
總體而言，面對證券行業“強者恆強”的激烈競爭格局及不斷向頭部券商集中的趨勢，廣州證券近年來的綜合競爭力有所下降，經營壓力進一步加大。
問題2：金控有限所持14.03億股質押股會影響本次並購嗎？
深交所還關注金控有限質押其持有廣州證券26.18%股份是否會對本次交易構成實質性障礙，且越秀金控是否承擔違約責任等。這個問題也受到上交所關注，在15日對中信證券的問詢函中，上交所要求中信證券披露金控有限近期解決標的公司股份質押相關方案的可行性。
越秀金控回復道，截至目前，廣州證券上述股權尚未解除，金控有限的貸款本金餘額為13.035億元。金控有限確認，其所持有廣州證券股權，資產權屬清晰，不存在糾紛或潛在糾紛，除前述已披露的股權質押情形外，不存在其他質押、凍結等限制其轉讓的情形。
金控有限承諾，至遲在並購重組委員會審核本次交易前，通過履行還款義務或提供其他擔保等方式，解除前述股份質押事項，並完成相關工商變更登記手續。金控有限已就解除股權質押事項出具承諾說明解除的具體時間及方式。股權質押解除後，前述股權質押事項將不會對本次交易的標的資產過戶或轉移構成實質性障礙。
同時，越秀金控表示將通過履行還款義務或提供其他擔保等方式，解除簽署股份質押事項。
比如，越秀金控在必要情況下可從出售友誼集團中獲得一部分現金對價用於償還前述股權質押借款；在本次交易向中國證監會申報前，金控有限預計將獲得廣州證券償還的13億元次級債資金，該筆資金將優先用於償還前述股權質押借款；越秀金控聚焦於資產管理、資本運營和融資租賃業務，主營業務經營情況良好。截至2018年12月31日，上市公司及金控有限自有資金約為19億元，尚未使用的銀行授信額度約為122億元。在必要的情況下，上市公司可以除前述方案外的其他自有資金償還或提供擔保等其他形式及時解除前述股權質押事項。
因此，上市公司可通過上述保障措施解除前述股權質押事項，上述保障措施可有效應對股權質押解除風險。
問題3：廣州證券剝離相關資產還需哪些流程？
中信證券在預案中披露，本次交易以廣州證券資產剝離為前提，若廣州證券資產剝離交易未獲得監管機構批準或核準，則本次交易將不予實施。即本次交易完成之前，廣州證券擬將其所持有的廣州期貨99.03%股權以及金鷹基金24.01%股權剝離。
深交所要求越秀金控披露廣州證券剝離相關資產所需流程。越秀金控回復稱，廣州證券資產剝離尚需廣州證券以及金鷹基金董事會審議通過及或股東（大）會批準，需要越秀集團審批，需要證監會核準股東變更，需要全國股轉公司進行合規性確認。
問題4：越秀金控符合做中信證券5%以上大股東資格嗎？
本次收購完成後，越秀金控及金控有限預計將合計持有中信證券6.14%股份並成為其第二大股東。深交所要求說明越秀金控是否符合證券公司5%以上股東資格等。
越秀金控回復稱，經本次並購重組的獨立財務顧問、律師核查，越秀金控符合《證券法》、《證券公司監督管理條例》、《證券公司行政許可審核工作指引第10號——證券公司增資擴股和股權變更》規定的持有中信證券5%以上股份的股東資格條件，比如“具有持續盈利能力，信譽良好，最近三年無重大違法違規記錄，淨資產不低於人民幣二億元”等。
越秀金控成為中信證券持股5%的股東資格及中信證券5%以上股東變更事宜尚需取得中國證監會核準。
問題5：越秀金控為何要賣掉廣州證券？
深交所對越秀金控的第一個問詢問題就在於越秀金控為何要賣掉廣州證券。越秀金控在2018年10月份才完成了對廣州證券的100%股權的收購，僅兩月後就進行出售，且前次重組和此次出售中，越秀金控都對交易目的有“能夠提升持續經營能力”等類似表述。
深交所要求越秀金控說明本次出售廣州證券100%股權的必要性、合理性，本次交易是否有利於增強越秀金控的持續經營能力？
越秀金控回復稱：
第一，基於看好證券行業的發展前景及廣州證券盈利貢獻大，越秀金控於2016年8月公告停牌籌劃收購廣州證券32.7650%的少數股權，並於2016年12月公告重組草案披露前次重組方案，交易目的主要為提升越秀金控的持續盈利能力。
越秀金控披露，廣州證券2015年及2016年實現歸屬於母公司所有者的淨利潤分別為9.22億元、9.64億元，是當時越秀金控盈利貢獻最大的業務板塊。
第二，基於證券市場的大幅波動及廣州證券盈利下降。
越秀金控未能實現通過收購廣州證券少數股權提升上市公司持續盈利能力、推動廣州證券資本規模迅速做大、打造以證券為核心的上市金控平台的目的，無法全部達成前次重組的交易目的。
比如，廣州證券2017年以來盈利下降，在很大程度上影響了越秀金控的持續盈利能力。受廣州證券業績虧損影響，越秀金控2018年1-9月的歸母淨利潤為2.93億元，同比下降38.81%；由於廣州證券盈利下降，而越秀租賃、廣州資產、越秀產業基金等業務發展態勢良好、盈利逐年提升，廣州證券在越秀金控的核心地位未得到體現。
第三，上市公司出售廣州證券100%股權的必要性。
在證券行業“強者恆強”的新格局之下，廣州證券面臨較大的經營壓力；在高品質發展的新要求下，越秀金控需要盡快提升自身經營品質；新一輪國企改革要求聚焦主業發展的新形勢下，越秀金控亟需推動全面戰略轉型。
其中值得一提的是，受廣州證券業績虧損影響，越秀金控2018年1-9月的歸母淨利潤同比下降38.81%，淨資產收益率也較同期有所下降。考慮到未來中小券商的經營壓力更大，廣州證券未來經營業績能否改善的不確定性較大。由於廣州證券的淨資產規模在越秀金控整體當中佔比達到61.81%（以2017年度經審計的財務數據進行測算），若廣州證券未來的業績難有改善，則越秀金控的經營品質提升難度也相對較大。
第四，上市公司出售廣州證券100%股權的合理性。
1、上市公司出售廣州證券100%股權可以提高證券資產盈利能力，提升整體盈利能力。本次交易完成後，越秀金控亦可充分利用中信證券的股權投資、債券投行、並購重組投行等業務領域的優勢地位，與上市公司現有業務充分協同發展，提升上市公司相關業務的盈利能力，從而持續增強服務實體經濟的能力，提升經營效率效益。
2、上市公司目前的資產管理、資本運營、融資租賃等業務發展基礎較好，可以支撐上市公司出售廣州證券100%股權後的未來可持續發展。近年來，越秀金控旗下資產管理、資本運營和融資租賃等業務持續快速發展，盈利能力不斷增強，已具有一定的核心競爭優勢，成為公司主要的利潤來源。
3、上市公司出售廣州證券100%股權後，可以逐步將資源聚焦於核心優勢業務以及粵港澳大灣區，有利於加快推動上市公司全面戰略轉型。
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