文/新浪財經意見領袖專欄作家 張瑜 陸銀波
主要觀點
前言：
本周公布的CPI、PPI數據中，有些結構上的亮點值得關注。我們注意到CPI中的居住（房租）、其他用品及服務（住宿）、交通費（機票）以及PPI中的黑色、非金屬礦物製品等行業的價格環比都有明顯改善（加速上行或跌幅明顯收窄）。顯示經濟運行的多個環節仍在持續改善中（交通出行、住宿、房屋租賃、基建與地產施工等）。尤其值得關注的是房租的數據，近一年來首次環比轉正，就業情況或明顯有所好轉。
（一）居住：受房租環比上行帶動，居住分項同比基本止跌
8月CPI中居住同比為-0.75%，前值為-0.72%，基本止跌。8月CPI居住分項同比止跌，很大程度上受益於房租的價格上漲，8月房租環比上行0.1%，前值為0%，自去年9月以來首次環比轉正。
CPI居住分項之所以值得關注，原因是其與經濟走勢密切相關。今年受疫情影響，經濟上半年同比僅-1.6%，對應CPI居住分項同比持續下行。上一次類似的情況是2008-2009年，金融危機衝擊下，經濟增速下行，居住分項同比下行。從各省的數據來看（由於居住的特殊性，各省價格走勢會差異較大），今年上半年整體而言，經濟增速偏低的省份，其CPI居住分項也下行較多。類似於湖北、黑龍江、北京、海南等。經濟增速受疫情影響不大的省份，CPI居住分項同比繼續上行，如新疆、青海、寧夏等。
（二）其他用品及服務：酒店價格上漲，助推其同比創新高
CPI其他用品及服務中，包含的類別較多，有首飾、手錶、旅館住宿、美容美發、洗浴、保險、金融、社會保護等項。其中，首飾（受黃金價格影響）、住宿價格波動較大。歷史經驗來看，黃金價格的變動往往能較好的解釋其他用品及服務的價格的變動。但8月黃金價格環比並未加速上行的情況下，其他用品及服務同比大幅上行，顯示有其他因素的影響在，比如住宿。
8月賓館住宿價環比上行2.1%，高於前值1.7%，也高於去年同期的1.6%。酒店價格的變動往往反映出租率的變動，如如家的酒店數據，今年2季度平均房價為145元，去年同期為197元。原因是2季度出租率依然偏低，僅55.4%，去年同期為81.3%。8月酒店價格超季節性的上行，反映酒店出租率進一步上行，經濟活動進一步改善中。
（三）出行：班機客座率接近正常，8月機票價格環比大幅上行
8月，機票價格環比上行7.3%，超過前值2.9%，也超過去年同期，0.8%。機票價格提價動能開始逐漸恢復（儘管從7-8月合計來看，今年的環比漲幅弱於去年），反映的是班機客座率的恢復。從中國國航的數據看，7月客座率恢復至71.7%，6月為67.1%，8月可能接近80%。去年12個月平均客座率是81%。從機場數據看，國內旅客吞吐量同比收窄至較低位置，上海機場，7月國內旅客吞吐量同比為-15%，6月為-41%，預計8月仍在進一步收窄中。白雲機場（廣州），8月國內旅客吞吐量同比收窄至-7.25%，前值為-13%，6月為-28%。
（四）PPI：基建、地產鏈條價格有所好轉
8月，非金屬礦物製品環比上行-0.4%，與去年8月持平。好於7月的-0.8%。從華東地區的水泥價格來看，8月環比上漲7.5%，好於去年同期的2.3%。黑色金屬冶煉與壓延加工業，8月環比上行1.5%，好於7月的1.1%，也好於去年同期的-0.7%。小松挖機利用小時，在8月重回正增長。反映的是8月基建與地產投資景氣仍有小幅上行。（注：但從螺紋表觀消費情況看，需求上行的幅度應該不大）。
風險提示：消費恢復偏慢，中美衝突升級。
報告目錄
報告正文
一
物價中隱藏的幾點經濟向好的信號
（一）居住：受房租環比上行帶動，居住分項同比基本止跌
8月CPI中居住同比為-0.75%，前值為-0.72%，基本止跌。
CPI居住分項之所以值得關注，原因是其與經濟走勢密切相關。今年受疫情影響，經濟上半年同比僅-1.6%，對應CPI居住分項同比持續下行。上一次類似的情況是2008-2009年，金融危機衝擊下，經濟增速下行，居住分項同比下行。從各省的數據來看（由於居住的特殊性，各省價格走勢會差異較大），今年上半年整體而言，經濟增速偏低的省份，其CPI居住分項也下行較多。類似於湖北、黑龍江、北京、海南等。經濟增速受疫情影響不大的省份，CPI居住分項同比繼續上行，如新疆、青海、寧夏等。
CPI居住分項共由四個組成成分，分別是租賃房房租、住房保養與維修、水電燃料、自有住房折算租金。其中租賃房房租與水電燃料公布其價格走勢。8月CPI居住分項同比止跌，很大程度上受益於房租的價格上漲，8月房租環比上行0.1%，前值為0%，自去年9月以來首次環比轉正。儘管房租同比8月進一步降為-1.2%，但回落幅度在放緩（7月同比為-1%，6月為-0.7%，5月為-0.3%）。
（二）其他用品及服務：酒店價格上漲，助推其同比創新高
CPI其他用品及服務中，包含的類別較多，有首飾、手錶、旅館住宿、美容美發、洗浴、保險、金融、社會保護等項。其中，首飾這一項中由於受黃金價格影響，波動較大。住宿受淡旺季影響，價格也容易發生較大的調整。
歷史經驗來看，黃金價格的變動往往能較好的解釋其他用品及服務的價格的變動。無論是從同比還是從環比的角度。但8月，其他用品服務同比上行6.1%（2016年以來新高），高於前值5.06%，而黃金同比為30.8%，與前值30.5%基本持平。單一的黃金並不能很好的解釋8月其他用品及服務價格的大幅上行。需要考慮住宿價格的影響。
8月賓館住宿價環比上行2.1%，高於前值1.7%，也高於去年同期的1.6%。酒店價格的變動往往反映出租率的變動，如如家的酒店數據，今年2季度平均房價為145元，去年同期為197元。原因是2季度出租率依然偏低，僅55.4%，去年同期為81.3%。8月酒店價格超季節性的上行，反映酒店出租率進一步上行，經濟活動進一步改善中。
（三）機票：班機客座率接近正常，8月機票價格環比大幅上行
機票在CPI中計入交通和通信這一大類中，以交通費的名義。但統計局並不公布交通費每個月的價格變動情況。且，考慮到交通和通信中包含的細項較多（交通工具、交通工具用燃料、通信工具、電信服務、郵政服務等），也很難從大類的價格變動中推算交通費的價格變動。
我們直接關注機票價格，8月，機票價格環比上行7.3%，超過前值2.9%，也超過去年同期，0.8%。機票價格提價動能開始逐漸恢復（儘管從7-8月合計來看，今年的環比漲幅弱於去年），反映的是班機客座率的恢復。
從中國國航的數據看，7月客座率恢復至71.7%，6月為67.1%，8月可能接近80%。去年12個月平均客座率是81%。從機場數據看，國內旅客吞吐量同比收窄至較低位置，上海機場，7月國內旅客吞吐量同比為-15%，6月為-41%，預計8月仍在進一步收窄中。白雲機場（廣州），8月國內旅客吞吐量同比收窄至-7.25%，前值為-13%，6月為-28%。
（四）PPI：基建、地產鏈條價格有所好轉
PPI的分析，總量角度自然受油價因素影響最大。但結構角度，可以看的細節可以更多一些。就8月而言，基建、地產鏈條價格有所好轉，反映的是8月基建與地產投資景氣仍有小幅上行。（從螺紋表觀消費情況看，需求上行的幅度不大）。
我們重點關注非金屬礦物製品與黑色價格。8月，非金屬礦物製品環比上行-0.4%，與去年8月持平。好於7月的-0.8%。從華東地區的水泥價格來看，8月環比上漲7.5%，好於去年同期的2.3%。黑色金屬冶煉與壓延加工業，8月環比上行1.5%，好於7月的1.1%，也好於去年同期的-0.7%。小松挖機利用小時，在8月重回正增長。（7月利用小時不及去年同期）。
二
每周經濟觀察
（一）需求：地產成交繼續回落
需求端，地產成交繼續回落。本周一至周五，三十大中城市地產成交面積同比為3.2%，上周為20.8%，上上周為24.5%。螺紋表觀消費看，本周依然未出行明顯上行。本周消費378萬噸，上周為382萬噸。汽車零售數據，9月6日當周同比為6%，8月31日當周為7%，汽車數據依然不錯。
（二）生產：水泥價格漲幅有所擴大
生產端。本周，水泥價格加速上行。全國水泥價格指數本周上漲1.1%，上周為0.3%。主要是華東、中南地區水泥價格繼續上行，西南區域水泥價格繼續下跌中。螺紋產量小幅下行，9月11日當周為371萬噸，9月4日為382萬噸，8月28日為381萬噸。價格端看，螺紋鋼價格小窄幅震蕩，波動不大。螺紋鋼HRB400 20mm上海9月11日價格為3740元/噸，9月4日為3750元/噸。汽車批發數據，9月6日同比為3%，8月31日當周為5%。
（三）通脹：食品價格整體平穩，蔬菜價格初步回調
本周食品價格停止上漲，蔬菜價格明顯回調，豬肉價格波動加大。菜籃子價格200指數收於125.60，環比基本無漲跌（前值上漲0.7%）。蔬菜價格本周下跌1.84%回落至4.79元/kg，9月以來炎熱氣象逐步緩解，強降雨氣象減少，蔬菜成本降低。豬肉價格本周五回落至47.85元/kg，降幅有限，且本周周內高點仍達48.37元/kg左右。但生豬價格已經跌破37元/kg，或側面反映豬價繼續長期保留高位的可能性較小。
（四）資金：資金小松不敵社融大漲，國債利率上行
本周五，DR007收於2.0912%，DR001收於1.4579%，環比分別下降11.45bps、57.89bps。1年期、5年期、10年期國債收益率分別報2.5964%、3.0371%、3.1346%，較上周五分別變化+0.79bps、-6.37bps、+1.18bps。
本周央行公開市場操作較為寬鬆，持續淨投放共計2300億元，使得資金面邊際小幅放鬆，DR007快速調整到2.2%以下。與此同時，權益市場本周受挫嚴重，創業板指單周大跌7.16%，股債蹺蹺板效應下，債市也得以暫緩一口氣。但周五公布的金融數據大超預期，社融高達13.3%，與8月銀行間資金面的緊張形成鮮明反差，同時社融-M2剪刀差走闊，M2-M1剪刀差收窄，均說明當下流動性結構是金融緊實體擴，實體經濟增長仍具修複動能，但金融市場配置資金卻將持續承壓。周五利率債應聲大跌，10年國債利率當天抬升逾5bp。
（五）地方債：新增專項債發現再提速，月內投向棚改逾三成
截至9月12日，9月預告新增發行（發行起始日最晚為9月18日）和已新增發行專項債合計3022億。年內已新增發行地方債38872億，完成全年發行計劃（47300億）的82.2%。其中，一般債發行8574億，完成全年計劃（9800億）的87.5%，專項債發行30298億，完成全年計劃（37500億）的80.8%。本周新增專項債發行1274億，較9月首周發行（717億）明顯提速，已接近8月周均超1500億的發行節奏，其中670億為棚改專項債，再融資發行48億。下周專項債預告新增發行1693億，其中258億為棚改專項債，月內預告和已投向棚改的新增專項債合計928億，佔比31%。下周專項債再融資預告發行59億。本周一般債新增發行18億，再融資發行293億。下周一般債預告新增發行179億，再融資預告發行332億。
本周專項債注資中小銀行進展有更新：9月7日，溫州銀行發布增資擴股公告，擬發行不超過約23.73億股，優先安排老股東按比例配股，老股東（含股東指定的關聯方）未足額認購的部分，通過地方專項債券資金籌集，由溫州市人民政府指定特定主體認購。9月12日，據21世紀經濟報導，陝西省關於使用地方專項債補充中小銀行資本實施方案已經起草完畢，並獲得省政府通過，即將上報銀保監會。專項債金額共計46億元，主要用於農商行的資本補充。此前7月1日國常會指出，今年專項債限額中可安排一定額度合理補充中小銀行資本金。7月16日，銀保監會城市銀行部副主任劉榮介紹，支持18個地區的中小銀行資本補充和風險化解的專項債總限額為2000億元。
（六）8月出口再超預期，出口運價指數仍在走高
本周CRB現貨指數同比+3.69%，工業原料價格指數同比+2.97%，增速繼續提升；BDI指數同比-44.95%，本周增速有所企穩；國內出口集裝箱運價指數近期持續上升，出口修複勢頭仍保持強勁，且本周歐洲航線出現明顯抬升，9月對歐出口或進一步走強；本周上海進口乾散貨運價指數較上周繼續小幅回落，同比增速降至-30.87%。
本周發布的8月出口增速繼續超預期，出口同比+9.5%（前值+7.2%，預期+8.3%），進口增速在原材料價格、來料加工偏弱的拖累下低於預期，進口同比-2.1%（前值-1.4%，預期+0.4%）。同時，美國長灘港8月集裝箱吞吐量同比增長9.28%，雖較7月增速放緩，但仍保持強勁勢頭。
（七）英鎊下跌推高美元，人民幣匯率企穩
美元指數方面，本周美元指數有所回升，周度漲幅0.47%，本周歐央行議息會議按兵不動，並上調2020年歐元區GDP增速至-8%（6月預期-8.7%），同時拉加德雖表示需關注歐元的走勢，但並未發出任何關於迫切需要調整政策的信號。本周英國脫歐前景悲觀，英國首相約翰遜將10月15日定為達成貿易協議的最後期限，並準備在無貿易安排的情況下脫歐，帶來本周英鎊大幅下跌，美元指數相應走高。人民幣匯率方面，本周人民幣匯率在美元偏強的背景下企穩，未出現進一步升值，同時逆周期因子繼續保持退出狀態，CFETS模擬值保持穩定，人民幣匯率仍呈現由市場因素主導定價。
（八）原油價格、需求和庫存
本周，在美國政府數據顯示國內原油供應增加、汽油需求動搖，沙特調降原油售價等因素影響，石油價格大幅下跌。周五（9月11日），WTI原油期貨價環比上周下跌6.14%、IPE布油期貨價環比上周下跌5.74%。
上周，全美商業原油庫存小幅回升，NYMEX輕質原油日均價格環比下降3.4%；勞動節過後，美國汽油需求下降，表觀需求較去年下跌10%。原油庫存和價格變動情況，上周（9月4日當周）全美商業原油庫存環比上升203.3萬桶（0.4%）至50043.4萬桶，NYMEX輕質原油價格收於41.6美元/桶，環比下跌3.4%。美國成品油需求恢復情況，9月4日當周，美國汽油表觀需求935.2萬桶/周，同比去年下降10.6%，勞動節過後，美國汽油需求初顯疲軟態勢。
國際原油價格預測方面，EIA在10號更新了9月月報，其對2020年底WTI即期價格的預測（41美元/桶）較上月環比回升1.2%，回升至1-2月的預測均值的68.9%；對2020年底Brent即期價格的預測（44.5美元/桶）較上月環比環比上升1.1%，回升至1-2月的預測均值的68.5%。同時，目前EIA對2021年底原油價格的預測已恢復至1-2月份預測的75%左右。國際原油需求預測方面，在8月月報中，OPEC將2020年全球原油日均需求量9063萬桶/日，環比上月預測值增加9萬桶/日。8月的需求預測相比1月份（10098萬桶/日）減少了1035萬桶/日。
原油價格及供需方面的相關信息：1）經濟日報報導，沙特阿美6日宣布將10月向亞洲出口的輕質原油價格下調1.40美元/桶，還將下調向歐洲西北部和地中海地區出口的輕質原油的價格，超出市場預期。2）彭博新聞報導，布倫特原油現貨價格遠低於遠月期貨合約，可能意味著油輪儲油活動或將卷土重來，OPEC+或再次面臨供應過剩難題。
(本文作者介紹：中國人民大學國際貨幣研究所研究員)
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