標普評級進入中國

作者｜陳順殷「金融機構管理谘詢顧問」

文章｜《中國金融》2019年第4期

中國人民銀行營業管理部在2019年1月28日發布公告，對美國標普全球公司在北京設立的全資子公司——標普信用評級（中國）有限公司予以備案。同日，中國銀行間市場交易商協會也發布公告稱，接受標普信用評級（中國）有限公司進入銀行間債券市場開展債券評級業務的注冊。這標誌著標普獲準正式進入中國開展信用評級業務。此前，在2017年國家發展改革委和商務部就已經發布了有關外商直接投資的指導目錄，明確規定谘詢調查和評級服務的外資準入限制進一步放寬。隨後，標普信用評級中國公司正式落戶北京。

在發布上述公告的同時，中國人民銀行營業管理部披露，下一步，中國人民銀行將持續推進信用評級行業對外開放，支持更多具有國際影響力且符合條件的外資信用評級機構進入中國市場，同時，中國人民銀行將加強信用評級監管，強化市場約束機制，充分發揮信用評級在風險揭示和風險定價方面的作用，特別是在圍繞改善民營企業和小微企業融資環境、加大金融服務實體經濟的力度、引導市場預期等方面，充分發揮信用評級的作用。

毋庸置疑，標普評級以獨資獨立法人形式獲準進入中國市場，是我國金融市場特別是資本市場對外開放中一項具里程碑式意義的舉措，其影響既廣泛也深遠。

第一，有利於外國投資者特別是機構投資者和發行體進入我國債務資本市場，加速人民幣國際化進程。在國際債務工具投資市場，一項發行中投資者基礎的“寬與窄”與是否有認可的國際評級機構評級有著非常直接的關係。不少機構投資者在其投資章程或投資指引中明確規定，其投資標的必須有一家甚至至少兩家認可的國際評級機構評級。我國目前是全球第三大債券市場，從發展勢頭看，今年有望超越日本成為全球第二大債券市場。統計表明，2018年中國債券市場外資淨流入規模約為1000億美元，佔新興市場外資流入規模的80%。境外投資者持有中國國債佔比已達8.1％，持有全部境內債券佔比在2.3%左右。雖然在過去兩年隨著中國債市擴大流入，外資持有量佔比顯著增長，但與國際成熟債務資本市場比較看，其佔比仍明顯偏低。從熊貓債的發行與投資看，近年來，我國熊貓債發行主體已擴大至外國政府類機構、國際開發機構、境外金融機構和非金融企業。截至2018年末，銀行間市場熊貓債已累計發行1982億元。具有較高國際認受性的國際評級機構直接進入我國開展評級及其他相關投資者服務，既可以滿足大多數機構投資者的“投資標的須有認可的國際評級機構評級”的要求，又可為國際發行體進入我國債務資本市場發行熊貓債提供認可的評級服務及其他相關服務。可以預期，進一步開放國際性評級機構準入，不但有助於拓寬境外投資者和發行體基礎，為本土債務資本市場發展增加新動能，推進其規範化和國際化發展，而且也將因此加速人民幣國際化進程。

第二，促進本土評級機構在競爭中成長與壯大。正如中國當年加入世界貿易組織（WTO）時不少國人擔心的那樣：中國加入WTO後，銀行和汽車等行業會因無法與國際同行競爭而“倒下”。中國加入WTO後，我國銀行業和汽車業等的快速發展和壯大，恰恰證明了“狼來了”引發的行業正常競爭並不可怕，相反，勇敢面對競爭的市場參與者會因而得到同步成長。同樣的，國際評級機構的進入雖然會帶來激烈的競爭，但只要本土評級機構能因此激發出應有的緊迫感和使命感，把握好有限的窗口時間“強身健體”，這樣的激烈競爭最終可以促成那些自強不息的本土評級機構的成長與壯大。

第三，有利於擴大和豐富評級服務的範圍和內涵。據國家企業信用信息公示系統，標普信用評級中國公司於2018年6月27日注冊成立，注冊資本為1800萬美元，是標普全球亞洲控股私人有限公司獨資控股的公司。標普在工商部門所載經營範圍主要包括：信用評級、資信評估、資信調查、資信評級服務；信用風險信息分析、研究、谘詢、管理；經濟貿易谘詢；財務谘詢；企業征信服務；數據處理；金融信息服務等。根據中國銀行間市場交易商協會注冊通知書，標普信評“將獲準對金融機構及企業發債人和債項，以及結構融資債券和境外發行人發行的人民幣計價債券（熊貓債）進行評級”。無論是國際評級機構自身業務定位，還是發牌機構批準的經營範圍，標普擬在中國開展的評級服務的範圍和內涵均比目前本土評級機構有所擴大和豐富。在上述注冊登記和發牌機構批準的業務範圍之內，標普信評的業務重點將集中在：債券評級和結構性債務融資工具評級（Structured Finance Rating）；包括但不限於發行體本身的數據收集和利用；信用市場研究和研究成果應用；貸款市場和債務工具市場整合分析與研究；市場持續監控與預警等領域。其中，基於數據收集和利用從而得出“信用分析與洞察能力”，既是國際評級機構的核心競爭力，也是最容易觸動包括政府機構在內各利益相關者神經的領域。

第四，有助於改變國際評級機構進入我國評級市場的模式。在標普獲準進入中國評級市場前，國際評級機構在中國經營只能采取合資或合作的方式。其中，惠譽在中國的合作方是聯合資信，穆迪則持有中誠信國際的部分股權，標普雖未持有中國本土評級公司股權，但其也曾嘗試與中國本土機構進行某種程度上的合作。其中，標普在2008年與上海新世紀資信評估投資服務有限公司達成技術服務協議，雙方合作的領域包括人員培訓、分享分析技術、聯合研究及市場分析等。2014～2015年，標普也曾與恆生電子在信息共享和產品服務銷售等領域進行合作。目前，穆迪仍持有中誠信30%的股份。2018年1月29日，惠譽宣布已向新加坡主權財富基金GIC以非公開價格出售聯合資信49%的股權。可以預期，繼標普之後，穆迪和惠譽等國際評級機構將會選擇以獨資形式進入中國評級市場。

第五，逐步改變我國評級市場生態。中國銀行間市場交易商協會信用評級專業委員會最新發布的《2018年第三季度銀行間債券市場信用評級機構業務運行及合規情況通報》指出，評級機構在評級作業管理、利益衝突審查、合規監督、評級質量控制等方面仍存在不足，評級質量亟待提升。國際評級機構的加入，將發揮“鯰魚效應”，促使國內評級機構質量提升。

當然，我們不能期望我國評級市場因國際評級機構進入而即時發生翻天覆地的變化，但可以預期，假以時日，我國評級市場生態會在以下若乾方面發生漸變。

一是評級分辨度提升。長期以來，我國信用評級行業普遍存在評級虛高問題，境內信用主體評級普遍集中在AAA級和AA+級。由於欠缺必要的足夠細致的信用風險分辨度，這樣的評級對於債務資本市場參與者來說參考意義不大。而且，由於評級虛高，有關債券一旦出現違約，有關評級機構的聲譽因此受損。反觀國際評級機構過去為國內發行體在離岸債券市場發行評級的情況，其評級的分辨度則是相當細致的，其中，不少的評級是“非投資級”。

二是發行體財務透明度逐步提升。國際評級機構的服務對象通常是投資者，為此，國際評級機構所提供的服務重點是“投資者服務”，也正因為如此，穆迪把機構名稱稱作“穆迪投資者服務（Moody’s Investors Service）”。儘管評級費用往往由發行體支付，但評級結果的認受性卻由投資者決定。有鑒於此，出於審慎和維護自身聲譽的考慮，若評級主體信息披露不足，國際評級機構往往會以信息可獲得性的局限而調降評級結果。即使某些發行體不選擇國際評級機構為其發行評級，國際評級機構也可以應其投資者要求對相關發行進行評級或提出其信用評估意見，並隨時在二級市場進行觀察研究，發表信用評論，從而倒逼有關發行體披露更多信息進行相關澄清工作，最終使發行體等財務透明度得以逐步提升。

三是逐步提升評級機構的評級透明度。國際評級機構要證明自身評級的準確性和公信力，須持續做好若乾方面的工作。其中包括：事先對外披露自身評級方法論及其理據；在公布評級結果的同時，公布評級的假設和理據及未來評級調整的主要考慮和理據；評級後要對發行體和發行進行持續跟蹤監察並及時向市場披露相關評估結果；定期進行評級表現評估並對外公布。國際評級機構的上述做法既是其贏得市場信任的基礎，又是影響其他評級機構聲譽的參照物。

四是提升對發行體的約束。銀行發放貸款後須有貸後管理以有效約束借款人的行為。同理，發行體發行債券後，評級機構須起到持續監督的作用。概括而言，評級機構事先公布評級方法論和評級後持續監控，其中一大意義在於約束發行體行為。事先公布評級方法論，可讓發行體不斷對照評級要求自我完善，如完善公司治理、降低杠杆比率和增加財務透明度及可信性等；發行後持續監督和評論則有助於防範發行體“圈錢”成功後的不作為或胡作為。

五是促進股票資本市場、貸款市場和債務工具市場的進一步整合。國際評級機構素來較為注重以發行體為中心，把影響發行體或發行的償付能力和償付意願的因素綜合考慮並反映在其評級上。其系統性和結構性的評級方法、評級信息來源及系統性風險和交叉違約風險等考慮因素，在很大程度上是在整合股票資本市場、銀行貸款市場和債務資本市場信息基礎上進行的。這有助於促進股票資本市場、銀行貸款市場和債務資本市場的進一步整合，並有助於防範和管控系統性風險和交叉違約風險。

（責任編輯 張豔花）