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李劍閣:監管思路要一以貫之,莫隨一時一事搖擺

  文/李劍閣(孫冶方經濟科學基金會理事長)

  GameStop事件在中國引起巨大關注的原因

  第一,GameStop事件在中國引起了巨大關注。除美國外,中國可能是世界上關注度最高的國家。我認為這和兩個國家資本市場的投資者結構有關。中國是一個散戶市場,交易量中散戶佔比80%,機構佔20%;美國則相反,機構佔90%,散戶佔10%。中國市場經常被垢病的一點就是機構割散戶的韭菜,散戶經常是受害者,而機構好像是掠奪者。所以當看到美國散戶“造反”並取得階段性勝利時,中國的散戶投資者很興奮。因此,中國對此事的關注度是全世界獨有的。

  第二,過去中國監管對交易規則的制定、融資融券等問題做出過很長時間的討論,但並未得出結論。GameStop事件使原來的討論又被重新激活。我認為對中國市場完全使用兩分法,即分為散戶和機構,並不是特別準確。因為部分私募基金通過分散账戶的操作表現為散戶持有,但交易意志、方向和決策,實際上是由一些隱性的機構作出的。因此,認為市場交易量80%是由散戶提供,這個口徑本身可能是有一點問題的。我們發現一些操縱市場的案例,就是一些私募機構通過偽裝成散戶進行交易的。所以在中國,簡單地用散戶、機構的兩分法來分析問題,可能不夠準確,會忽視問題的本質,需要進一步細化研究。

  第三,目前對中國散戶和機構利益的看法也不是特別準確。因為機構就是散戶基金持有人的集合體,實際上代表的也是散戶的利益,機構虧損就是基金虧損,這是基民和股民之間利益分配的問題。而不能簡單地認為,市場對散戶的保護足夠好、對機構進行一定的限制,就是在保護大眾利益。因為機構、散戶都是大眾的利益。要注意分析利弊得失的方法,厘清機構和散戶的差別,實行監管中性原則。

  第四,關於交易規則的問題。允許融資融券是國際多數國家的通行做法,也是中國市場的一項重要改革。但在規則方面,我們的監管部門經常會根據市場的波動情況推出一些臨時的措施。比如雖然允許做空,但在市場波動突然加大、特別是下跌厲害的時候,會限制做空;而在市場上漲時,又稍微放鬆管制。我認為,交易規則不宜頻繁變動。因為這意味著監管部門把自己的意志加入到了市場交易中,使得市場更加不可預期,會加劇市場波動。做空機制本身有利於在早期發現泡沫、去除泡沫,但如果監管意志參與,做空機制就可能達不到初衷。

  GameStop事件給中國的啟示

  第一,社交媒體在本次GameStop事件中起到了關鍵性的作用。這符合事實,但也要注意到,散戶是分層次的。因此社交媒體雖然在一段時間裡使市場形成共振,但這不見得會是一個常態。無論散戶還是機構,都會面臨博弈論中的“囚徒困境”,各自會因為自己的利益作出不同的決策,因此社交媒體經常性的、持續性的、甚至規律性的影響大眾情緒是不大可能的。大眾不是一個整體,而是無數決策者的集合體,他們會根據社交媒體的信息作出有利於自己的判斷。也就是人們常說的,看到別人做多時,趕快解套;看到別人做空時,趁機抄底。既有跟風隨群的,也有逆向思維的。所以我認為,社交媒體引起市場共振的作用不要被誇大為一種趨勢性的現象,而可能只是一個暫時性的現象。監管部門的眼光要更加長遠一些。

  第二,我們也要看到,大數據、互聯網和社交媒體的發展,以及人工智能、計算機算法算力的提高,會導致高頻交易越來越普遍,這會引起資本市場的一場革命,也會導致監管發生適應性的變化。由於科學技術會推動資本市場的發展,所以監管必須要跟上科技的進步。這會對監管提出更多的要求。

  第三,要理性、科學地進行分析,不要受到情緒性波動的影響。過去中國經常受一時一事的影響,在監管思路上發生搖擺。我認為,監管思路應該一以貫之,不能隨意改變。比如對做空、融資融券的改革,就需要繼續推進並不斷健全。所以監管既要適應科技發展,不斷提高監管水準;但也要堅定監管原則,基本思路不要隨著一時一事左右搖擺。

  (本文系作者在全球財富管理論壇上的發言)

  (本文作者介紹:教授、研究員、博導、全國政協委員、中央匯金投資有限責任公司副董事長、中國國際金融有限公司董事長)

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