明明：“老舊改”能否頂替“棚改”的投資缺口？

中新經緯客戶端6月26日電題：《明明：“老舊改”能否頂替“棚改”的投資缺口？》

作者明明(中信證券研究所副所長、首席固定收益研究員，中新經緯特約專家)

部署老舊小區改造，穩投資、促消費

6月19日的國務院常務會議指出，按照中央經濟工作會議和《政府工作報告》部署，積極做好“六穩”工作，穩投資是重要方面。加快改造城鎮老舊小區，群眾願望強烈，是重大民生工程和發展工程。據各地初步摸查，目前全國需改造的城鎮老舊小區涉及居民上億人，量大面廣，情況各異，任務繁重。

今年以來宏觀政策以“六穩”為主，此前“六穩”工作中被關注最多的仍然是穩就業，本次國務院常務會議提出關注投資端。中共中央辦公廳和國務院辦公廳近日印發的《關於做好地方政府專項債券發行及項目配套融資工作的通知》提到，允許專項債券作為符合條件重大項目資本金，已經透露出穩投資、穩基建的信號。但在防範隱性債務不放鬆和棚改收縮背景下，穩投資和穩基建也並非簡單地“走老路”，本次國常會部署推進老舊小區改造試圖探索一條新道路。

“老舊改”不同於“舊改”、“棚改”

2018年政府工作報告中提出要有序推進“城中村”、老舊小區改造，完善配套設施。各地住建廳、發改委等逐步開展老舊小區改造試點並積極推行，成為綠色城市發展、基礎設施補短板的內容之一。2019年政府工作報告則更加明確了城鎮老舊小區改造的具體內容，包括更新水電路氣等配套設施，支持加裝電梯和無障礙環境建設，健全便民市場、便利店、步行街、停車場等生活服務設施。

老舊小區改造區別於舊城區改造和棚戶區改造，舊城區改造範疇最廣，老舊小區改造與棚改互斥。從內涵上看，舊城區改造是隨著城市發展，改造和更新老城市生活環境的自然需求。舊改概念十分寬泛和籠統，包括道路拓展、路網改善、供熱供水管網改建工程等。棚改則是在政策支持力度不斷加大的背景下，具有嚴格政策含義的舊改。而老舊小區則是指2000年(含)前建成的環境條件差、配套設施不全或破損嚴重、無障礙建設缺失、管理服務機制不健全，且未納入棚戶區改造計劃的住宅小區以及住宅樓。可以看出，棚改項目與老舊小區改造完全不同，是兩種特定含義的舊改。

老舊小區改造能否頂替缺失的棚改？

總量上看，老舊小區改造加速推進或能抵消棚改減半的投資缺口。

根據克而瑞地產研究的數據，2019年公布的37省市棚改計劃僅為285萬套，較2018年實際開工套數下降54.5%，較2019年原本計劃套數460萬套萎縮了38%。若按2015~2018年套均投資完成額推算，2019年棚改數量縮減可能導致投資額減少約4500億元(若完成計劃的460萬套則投資完成額為1.17兆元，完成計劃的285萬套則對應投資完成額0.73兆元)。

圖1 2015-2018年棚改開工套數和完成投資額

老舊小區改造新增投資最多或高於當年投資缺口。根據住建部標準定額司巡視員倪江波今年5月介紹，據初步統計，全國共有老舊小區近16萬個，涉及居民超過4200萬戶，建築面積約為40億平方米。國務院參事仇保興今年3月曾指出，據初步估算中國城鎮需綜合改造的老舊小區投資總額可高達4兆元，若改造期為五年，每年可新增投資約8000億元，高於棚改減半導致的資金缺口。

融資機制：老舊小區改造的最大掣肘

融資機制仍在探索。雖然從總量上看，若老舊小區改造能加速推進，的確可以成為穩投資的抓手。但從國常會的表述來看，當前對老舊小區改造仍然處於試點探索階段，能否順利推行仍然需要資金來源端的配合。

棚改快速推行的背後是融資手段的齊全。隨著棚戶區改造工作的不斷深入，各地在多渠道籌措棚改資金方面進行探索。中國棚戶區改造項目融資主要有財政支出、中央資金支持、商業銀行貸款、開發性金融、公積金貸款、債券、股權、資產支持證券、信託計劃、資產管理計劃以及PPP(政府和社會資本合作)等模式。棚改項目融資手段豐富，一方面在於政策支持、打開融資渠道，另一方面在於棚改本身具有的土地出讓金收入作為現金流保證。

老舊小區改造項目缺乏收益和現金流，融資難度較大。老舊小區改造項目的主要內容是停車位、小區道路、綠化、亂搭亂建、加裝電梯、屋面防水、外牆及樓道內粉刷等等，除物業管理、停車位、充電樁、廣告投放等具有一定的收益能力外，主要項目內容都難見現金流，融資難度較大。在這種情況下，老舊小區改造資金來源主要有以下：地方財政預算內支持、中央資金支持、居民個人承擔、部門出資、專營部門投資、引入金融機構融資等。實際上，老舊小區改造投資體量較棚改差距不大，但較低的收益水準導致了融資能力的“雲泥之別”。

預計老舊小區改造項目資金需求仍需要落到當地城投平台肩上，但市場化融資手段背後需要有優質現金流作為支撐。即便是貨幣政策搭配開發性銀行貸款，未來現金流的缺失仍然會導致“遊戲”難以維持。預計後續還需要配套收益類項目以平衡資金。

總結

老舊小區改造區別於舊城區改造和棚戶區改造，舊城區改造範疇最廣，老舊小區改造與棚改互斥。在棚改計劃減半的背景下，推動老舊小區改造，從總體體量上看，老舊小區改造加速推進或能抵消棚改減半的投資缺口，但老舊小區改造項目缺乏收益和現金流，融資難度較大。在項目融資機制未形成前，對老舊小區改造頂替棚改實現穩投資的預期尚不宜太過樂觀。(中新經緯APP)

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