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鐵總“掌上明珠”擬上市,京滬高鐵商業想象空間在哪?

《財經》記者 李皙寅 張建鋒/文 施智梁 陸玲/編輯

運營8年,作為中鐵總的利潤奶牛,京滬高鐵正式宣布啟動IPO進程。

2月26日,證監會北京監管局官網上,京滬高速鐵路股份有限公司首次亮相,公司將首次公開發行股票,中信建投作為上市輔導機構。

京滬高速鐵路股份有限公司是京滬高速鐵路及沿線車站的投資、建設、運營主體。目前,該公司資產質量優良、有穩定的現金流,已連續盈利超過三年,屬於《鐵路“十三五”發展規劃》中明確的實行資產證券化的高速鐵路企業,已具備首次公開發行股票並上市的條件。

2013年淨利潤虧損後,京滬高鐵進入了盈利時代。回看財務數據,2015年至2017年,其在運輸收入同比增幅進入瓶頸的情況下,利潤卻高歌猛進,但利潤增幅亦呈現下滑趨勢。

一位基金人士對《財經》記者指出,京滬高鐵目前是鐵路總局旗下最賺錢的鐵路資產,在掌握定價權去,高鐵價格後續會向其有利方向進行調整,利潤還會呈現持續增長態勢,畢竟其股東也有投資回報需求。

有評論人士認為,相比於此前的“小打小鬧”,這一次,鐵老大正式拉開了資產證券化的大幕,好戲即將開始。

羅蘭貝格企業管理(上海)有限公司交通運輸中心執行總監李雷對《財經》記者表示,京滬高鐵未來的利潤點將在非運輸業務上,以航空公司為例,非航收入佔比20%及以上並不算罕見。

瑞銀證券工業及基礎設施行業分析師徐賓對《財經》記者分析稱,京滬高鐵的IPO將是個起點,借助資產證券化有助於降低鐵路系統高負債、維持現有的建設規劃,同時還能夠拉動經濟增長。

掌上明珠

京滬高鐵,自北京南站至上海虹橋站,全長1318千米,設24個車站,設計最高時速380千米/小時,總投資2209億元。2008年4月開工,2011年6月全線通車。

在京滬高鐵的正式運營之時,時任京滬高鐵公司董事長的蔡慶華,寫下了“朝辭天安門,午逛城隍廟”的詞句。

京滬高鐵一直被視作高鐵系統的掌上明珠。

作為我國“四縱四橫”高鐵乾線網絡中最重要的“一縱”,京滬高鐵自誕生起,就催生了一系列世界第一:世界上一次建成線路最長、標準最高的高速鐵路,也是中國建國以來投資規模最大的建設項目。

從立項論證、建設直至通車,京滬高鐵一直享受著來自鐵路系統的高光待遇。

京滬高鐵的修建提案始於1990年,直至2006年3月,國務院討論並通過了《京滬高速鐵路項目建議書》,得以正式立項。

按照《建議書》規定,2007年12月,京滬高速鐵路股份有限公司在北京宣布成立,專門負責京滬鐵路的建設和運營,鐵道部原副部長蔡慶華出任董事長。半個月後,京滬高鐵公司正式向國家工商總局申報並批準成立。

建設過程中,沿用了一系列最高標準。為此,京滬高鐵曾榮獲2014年度國家水土保持生態文明工程稱號,這也是鐵路生產項目首次獲此表彰。

2016年1月,“京滬高速鐵路工程”還被授予2015年度國家科學技術進步獎特等獎。

彼時,京滬高鐵線的乘務員選拔也是競爭激烈。以上海客運段為例,服務於京滬高鐵的乘務員中的270人是從3000多名應聘者中脫穎而出。

乘務員的標準也變得更加嚴格:“高姐”選拔標準是:年齡19歲至22歲,身高165cm以上,大專以上學歷、擁有國語國家二級甲等或英語三級以上水準。這還不算,全部符合條件,還要經過5道關卡,層層選拔,才能最終脫穎而出。男性乘務員身高要求1.85米。無論多高,體重都不能超過60公斤。年齡稍微大一些的,都是骨乾、車長,需要有一定的經驗。

京滬高鐵也確實爭氣,在運營的三年後,就開始扭虧為盈,讓中鐵總揚眉吐氣。

2015年2月,京滬高鐵宣布,2014年,京滬高鐵運送旅客超1億人次,客票收入300億元,有望實現利潤約12億元。

這遠超預期。“客運難以盈利是鐵路的通病,高鐵尤其如此。”蔡慶華曾如此對媒體表示,“當初預計的是:5年建設周期,之後再運營5年,逐漸達到盈虧平衡,之後用14年還本付息。”

《人民鐵道報》撰文稱,鐵路客運難以盈利一直以來就是鐵路部門的通病,高鐵尤為突出。雖然近些年來鐵路票價欲漲還羞,飽受各路詬病,一些不明就裡的民眾也紛紛發聲口誅筆伐高鐵不應高價。但鐵路一直秉承著"人民鐵路為人民"的宗旨,默默承受著來自各方的巨大壓力,堅持票價不漲十數年如一日。至此,“國內高鐵虧損的‘誤解’已被京滬高鐵率先打破。”

成色幾何

京滬高鐵被譽為最賺錢的高鐵線路。

2013年淨利潤虧損後,京滬高鐵進入了盈利時代。回看財務數據,2015年至2017年,其在運輸收入同比增幅進入瓶頸的情況下,利潤卻高歌猛進,但利潤增幅亦呈現下滑趨勢。

2012年,京滬高鐵發送旅客6507萬人次,運輸收入為148.3億元。2013年,隨著其運量增至8389.8萬人次,運輸收入亦增加至183億元,但當期利潤虧損14.8億元。

2014年對於京滬高鐵具有重要意義。當年,京滬高鐵在運量大幅下滑至4782萬人次的情況下,其不僅運輸收入增至206億元,利潤也大幅攀升至22.7億元。

2015年,在運量飆升的背景下,京滬高鐵收入、利潤紛紛大漲。當期,其運量高達12237萬人次,同比增155.89%。同期,京滬高鐵運輸收入和利潤分別為234億元、66.6億元,較上年同比增幅分別為13.59%、193.39%。

在券商人士看來,2015年京滬高鐵負債大幅下滑是其當年利潤大幅上漲的主要原因。

Wind和浙商證券研究所數據顯示,2014年,京滬高鐵資產總計為1811.05億元,負債合計為835.09億元,資產負債率為46.1%。2015年,其負債合計大幅降至503.7億元,資產負債率也隨之下滑到27.7%。

假設綜合利率水準在5%左右,則京滬高鐵2015年的利息成本約25億左右,相對於2014年的41.75億元左右,減少了約16.75億元,佔2015年利潤比例約25.15%。

在浙商證券看來,負債總額巨降節約了利息成本,是2015年京滬高鐵淨利潤大幅增長的重要原因。

2016年-2017年,京滬高鐵運輸收入分別為263.08億元、295.95億元,利潤分別為95.27億元、127.16億元。同期,其運輸收入同比增幅分別為12.43%、12.49%,利潤增幅分別為43.05%、33.47%。

從上述數據可以看出,2015年至2017年,京滬高鐵收入增幅在逐步萎縮,利潤增幅雖遠高於收入增幅,但亦呈現下滑趨勢。

一位基金人士對《財經》記者指出,京滬高鐵目前是鐵路總局旗下最賺錢的鐵路資產,在掌握定價權去,高鐵價格後續會向其有利方向進行調整,利潤還會呈現持續增長態勢,畢竟其股東也有投資回報需求。

2015年12月23日,國家發改委發布《改革完善高鐵動車組旅客票價政策的通知》。該通知規定,時速200公里以上的高鐵動車組列車一、二等座旅客票價,由鐵路運輸企業依據價格法律法規自主制定,鐵路部門拿下了期待已久的高鐵動車票定價權。

《財經》記者注意到,隨著盈利能力提升,京滬高鐵開始分紅。

2016年,持有京滬高鐵出資比例1.35%的河北建投交通投資有限責任公司,獲得0.06億元投資分紅。

2017年,出資比例未變的情況下,河北建投交通投資有限責任公司獲得0.57億元投資分紅。當期,參股比例為4.51%的天津鐵路建設投資控股(集團)有限公司,獲得1.2億元投資分紅。

潛力幾何

京滬高鐵頗高的上座率,曾讓業內疑慮其未來增長潛力如何。

目前京滬高鐵日常上座率可達八成,伴隨北京、上海新機場的建設以及未來機票價格的下浮預期,將給高鐵帶來些許衝擊;雖然,京滬高鐵可以通過包括高端艙位票價上調價格,加快導入複興號、提升鐵路信號系統,降低發車間隔,進而提升運力,但客運端增長有限。

至於貨運,中國高鐵的貨運尚處於初級階段,雖然有了專屬的運貨列車,但是由於貨運件的非標準化,裝載卸載流程仍有待優化。在一段時間內,高鐵貨運仍將以快遞件、生鮮等高附加值貨物為主。

對此,羅蘭貝格企業管理(上海)有限公司交通運輸行業中心執行總監李雷對《財經》記者分析稱,京滬高鐵的盈利增長點或將在非運輸業務上。即,圍繞客流進行深入挖掘其商業價值,比如廣告、借由高鐵帶來的土地綜合開發等機遇,借助盤活資產帶來新的收益增量。

《華爾街見聞》舉例稱,日本目前運營規模最龐大的鐵路公司JR東日本希望將車站打造成包含餐飲、購物、媒體、能源、安全、健康醫療、住宿等服務的綜合體。在最近十年中,JR東日本超過三成的營業收入來自非運輸服務收入。最近一個財年中,地產及酒店業務收入和其他業務收入。收入的增速均顯著高於旅客運輸業務收入的增速。

值得注意的是,線路使用費也是筆不小的收益。2016年跨線車給京滬高鐵繳納的線路使用費已達110億元,佔總收入的47%。

中信證券在研報中稱,京滬高鐵客流佔比高,夜間還有夕發朝至的250千米/小時的動車組。另在德州站、徐州站、南京站和上海虹橋站與青太、徐蘭、滬漢蓉、滬昆等高鐵“四橫”相連接,從跨線列車客流增量來看,仍有不小的空間。

蝴蝶效應

鐵路業內人常言:“世界高鐵看中國,中國高鐵看京滬。”京滬高鐵運營上的一舉一動都有著強大的示範意義。

中國鐵路總公司相關部門負責人對《人民鐵道報》表示,全面啟動京滬高速鐵路股份有限公司上市工作,是鐵路總公司積極推進國鐵企業股份製改造的重要舉措之一,是大力發展混合所有製經濟、促進鐵路企業資本結構優化調整的具體行動。

該負責人強調,京滬高速鐵路股份有限公司的上市,為股市注入績優藍籌股,有利於通過資本市場優化資源配置,實現鐵路運輸主業資本擴張、高效發展,提高經濟社會效益;有利於提升列車開行效率,為廣大旅客提供更加優質的服務;有利於國鐵企業建立市場化經營機制,實現國有資產保值增值,形成行業示範效應;有利於建設安全高效、服務優質、業績優良的世界一流高速鐵路標杆企業。

瑞銀證券工業及基礎設施行業分析師徐賓對《財經》記者分析稱,過去幾年來,投資規模每年在8千億元上下浮動,這讓鐵路系統背負了不小的負債,通過IPO或將能夠維系現有的融資規模。

相關數據顯示,截至2017年底,中鐵總盈利18億元,負債近5兆元,負債率65.21%。

事實上,為了降低鐵路系統的高負債,政府曾有意減少鐵路建設投資。2018年初,本有意適度放緩鐵路系統的投資規模。但伴隨一系列內外因素,自下半年起,政府明確基建增長促進經濟增長活力。從而促使全年鐵路擬投資與去年相比基本持平。在此背景下,借助資產證券化有助於降低鐵路系統高負債、維持現有的建設規劃,同時拉動經濟增長。

與國際發達市場相比,中國鐵路的資產證券化進程著實慢了一些。

據悉,截至2017年上半年,美國、日本鐵路資產證券化水準分別達83%、60%。然而,截至當年末,中國鐵路資產證券化率僅為2.23%

徐賓認為,京滬高鐵作為一條成熟線路,本應該在更早前IPO,以便融資用於擴張。不同於海外,以投資回報率為出發點,單一論證線路的盈利情況;國內則快速建構了整個路網系統,在高負債的背景下,遴選優質資產資產證券化,能夠借鑒的西方經驗較少。

徐賓補充稱,伴隨京滬高鐵的IPO,將產生示範效應,盤活其他資產。會促使更多盈利能力較好的客運專線單獨上市。一些還在培育期的客運線及貨運線,則合適注入到相關上市公司中,鐵路資產證券化進程將在未來幾年內提速。

在2017年1月,陸東福就曾在中國鐵路總公司工作會議上表示,推動鐵路資產資本化運營,研究探索鐵路資產證券化改革,積極開展資產證券化業務。加強合資鐵路管理,促進合資鐵路健康可持續發展。拓展與鐵路運輸上下遊企業的合作,促進鐵路資本與社會資本融合發展

在此方面,中鐵總步調已然加快。

2018年6月,被中鐵總成為混改樣板的動車網絡科技有限公司49%的股權轉讓項目,由吉利、騰訊聯合中標,更名為國鐵吉訊。

隨後不久,中鐵總與順豐控股組建中鐵順豐國際快運有限公司。

京滬高速鐵路股份有限公司原董事長蔡慶華在2015年1月份接受新華社採訪時,就曾指著京滬高鐵地圖說,“照這樣發展,說不定哪天就要修建京滬第二高鐵了。”

2016年7月,國家發改委、交通部、中國鐵總聯合發布的《中長期鐵路網規劃》,提出在“四縱四橫”高鐵基礎上形成以“八縱八橫”主通道為骨架的高鐵網,原因即“為滿足快速增長的客運需求,優化拓展區域發展空間”。作為“八縱”之一的京滬通道,除了2011年已經通車的京滬高鐵之外,還有一條經淮安、揚州等城市的京滬高鐵線路。

目前,國內高鐵的基礎設施建設已經到了較為完善的階段,京滬高鐵的IPO象徵意義十分巨大,除了普通的財務分析,更需要從社會發展的效應的角度思考。高鐵建設本身有極強的外部效應,能夠帶動周邊區域經濟的快速發展。

李雷補充稱,選擇京滬高鐵,這條黃金線路,則有助於提振民營資本進入鐵路建設、經營的熱情。未來,中國鐵路的發展,將在現有長乾線的基礎上,建設區域鐵路及市域鐵路,串聯城市群建設。在此背景下,民營的角色和權重將變得重要起來。

當京滬高鐵融資後,其也有了深入鐵路網線,撬動其他資本布局“毛細血管”的能力。

(本文為《財經》與騰訊新聞獨家合作內容,謝絕轉載。)

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