李宗光：全面通縮不遠了

　　文/新浪財經意見領袖專欄作家 李宗光

　　1、通脹壓力顯著緩解

　　本周，統計部門公布了8月份物價數據，CPI當月同比上漲2.4%，漲幅環比上月回落0.3個百分點。與1月份的5.4%漲幅相比，8月份CPI漲幅回落了3個百分點，通脹壓力得到顯著緩解（圖1）。

　　這中間最大的擾動因素，主要是豬價基數效應。年初春節旺季，疊加疫情初期的物流封鎖，豬肉價格出現一波上漲，批發價格一度突破47元/公斤。基數效應也放大了豬價的影響，去年1-2月份是豬肉價格低點。受上述因素影響，1-2月份，CPI籃子中，豬肉分項同比漲幅最高達到135%。僅豬肉一項，對CPI推升即達到2-2.7個百分點。

　　過去數月，豬肉價格先跌後漲，目前仍保持高位。但由於去年上半年豬肉價格上漲過快，導致同比漲幅出現巨大回落。據統計，8月份豬肉批發價格同比上漲69%，較2月份最高點回落57個百分點，其中僅僅基數效應就貢獻了50個百分點。

　　2、全面通縮腳步漸行漸近

　　如果說，上半年還在為通脹或滯脹擔憂。那麽，下半年或明年上半年，將要為通貨緊縮而擔憂了。

　　實際上，如果剔除“豬周期”的擾動因素，通縮形勢在過去兩年已經非常嚴峻了。2018年初以來，我們的經濟工作重心轉向了“去杠杆”，政策總基調趨於穩健。再疊加中美貿易戰爆發，需求總體較為疲弱，非食品和核心CPI開始了持續了兩年多的下行。兩者從2018年的2.5%的高點，下降至8月份的0.1%和0.5%，已經距離負通脹僅有一步之遙了。

　　疫情之後，儘管復工複產較快，但非食品物價通縮形勢在持續惡化。一個很重要的原因，是需求端的復甦顯著滯後於供給端和生產端。儘管代表生產端的工業增加值已然轉增，代表需求端的指標，如製造業投資、社會零售和進口等指標的累計同比增速，均處於較大幅度的負增長。

　　受疫情衝擊，線下服裝零售基本處於凍結狀態，CPI中服裝鞋帽等分項，物價指數下降明顯。而對收入較為敏感的家電、交通工具（主要是汽車）分項，價格也出現明顯下降（圖3）。疫情也對租房市場造成非常明顯衝擊，房租分項從去年底的0.8%，大幅下降至8月份的-1.2%（圖4），處於幾十年來的新低。

　　復工持續領先於需求回暖，產能過剩將會在未來一段時間內加劇，非食品通脹仍有下降空間。尤其是汽車、家電等大件消費，四季度和明年上半年，或將迎來一波殘酷的價格戰。此外，國際油價持續處於低位，也加劇了通貨緊縮壓力。

　　因此，即使房租等服務價格隨著復工複產而出現修複性反彈，非食品通脹短期內，出現趨勢性、全面回升的概率也不大。

　　3、豬周期的反身性，將加速全面通縮階段到來

　　由於去年底是豬肉價格本輪周期的最高點，除非豬肉價格在未來幾個月大幅上行，否則，基數效應下，豬肉價格同比漲幅將迅速回落至0，甚至負值區間。

　　由非洲豬瘟推動的豬肉價格上漲，至今已持續1年半。高額利潤下，各大養豬巨頭拚命擴張產能；其他行業的大企業也開始斥巨資進入養豬行業。根據財聯社統計，目前各大養豬企業規劃的養豬產能達到20億頭，遠超一年6億頭的消費量。行業人士預計，豬周期轉捩點最早在明年初到來。

　　在基礎情景下，假設豬肉批發價格維持當前水準至明年一季度，則豬肉價格對CPI的貢獻由當前的1.05%，降至0以下，CPI將會降至0。

　　悲觀情景下，豬肉批發價格在明年初開始加速調整，並在明年下半年降至30元錢/公斤。則明年CPI有可能會降至-0.5%至-1%。

　　當然極端情景下，如果按照市場人士預測，2022年豬肉價格跌至10元，則未來1-2年內，CPI將會進入-1%甚至-2%的負增長時期。

　　4、別再鼓吹緊縮了

　　2018年以來的通貨緊縮，整體反映了我國經濟總需求不足和內需不足的主要矛盾。這背後有貿易爭端等外部因素，也有宏觀基調總體偏緊等政策因素。

　　有一種聲音，把供給側改革和需求側管理給割裂開來，甚至對立起來，認為供給側改革就不需要需求側管理，甚至認為刺激經濟違背了供給側改革精神初心。這種聲音與經濟學者圈內對“寬鬆”完全否定的“主流”輿論一脈相承。近年來，各路專家集中火力批判“寬鬆”，將寬鬆簡單打上“走老路”標簽。將緊縮視作一種“勇敢”和“美德”。這種社會輿論下，宏觀政策受到極大干擾，在需要逆周期調節時畏首畏尾，以至錯失時機。甚至為了“正確”，寧緊勿松，其結果是放任通縮形勢持續不斷惡化。

　　日本例子告訴我們，通縮好比牛皮癬，一旦形成通縮預期，再想擺脫，比登天還難。有意思的是，20世紀90年代，富有道德潔癖的日本，也有一段時間以“通縮”為美，認為零通脹挺好的，寧靜而美好。1997年，在通縮日益嚴峻形勢下，日本政府選擇了政治正確，通過提高消費稅、政策緊縮，進行去杠杆。

　　從此無論怎麽努力，日本再也沒有走出通縮。

　　(本文作者介紹：華興資本集團首席經濟學家。)