美團：長期價值背後的內在邏輯

礪石導言：從美團點評股票解禁後的股價表現來看，大多數投資者都對其長期價值給予了高度認可。這一方面源於美團點評手握500多億現金，核心業務實現盈利，在生活服務主業構建起了足夠牢固的護城河；另一方面源於美團點評具有廣闊的戰略空間，是目前唯一一個還看不到業務上限的主流互聯網企業。但筆者認為更關鍵的是，美團創始人王興理性、堅韌，是一個幾乎沒有任何弱點的企業家，其不僅具有出色的企業家才能，還具有超越個人名利與物質享受，持續追求卓越的企業家精神，這讓投資者相信其會始終保持向上的進取心，帶領美團走向更遠的未來。

劉學輝 | 文

2018年9月20日，美團點評正式在港交所掛牌上市，半年之後，其相繼迎來上市後的兩次大考。一次是3月11日發布的2018年全年財報，另一次是3月21日迎來限售股票的首次解禁。

美團點評此次解禁的股票總數量接近27億股，佔總發行股數的46.6%，如此大規模的股票解禁，將是對美團股價的一次重大衝擊。因為企業在上市後，早期機構投資者一般都有套現需求，往往會出現拋售股票離場，導致上市企業股價大跌的現象發生。

以同在香港上市的小米集團為例，1月9日，小米集團迎來30多億限售股的解禁，導致小米股票解禁前一天股價大跌7.5%，解禁當天下跌6.85%，次日再跌3.58%，三天累計跌幅高達18%。

如果上市企業的業務根基不夠牢固，業績前景不被投資者看好，限售股的解禁更是會直接導致上市公司股價的雪崩。以新能源汽車企業蔚來汽車為例，其限售股票於3月11日解禁，在解禁前後的15個交易日累計跌幅超過50%。

作為中國最著名的互聯網企業之一，美團點評在股票解禁面前將如何表現，行業給予了極大關注。但出人意料的是，3月21日，美團點評限售股解禁後的首個交易日，收盤股價隻較開盤價小幅下跌2.2%，22日又上漲1.64%。從解禁後的兩個交易日表現來看，美團點評很好的經受住了此次股票解禁的考驗。

在資本市場，企業股價有時會受投資者追漲殺跌的非理性情緒影響，不能體現上市公司的真實價值，但多數時間能夠反映投資者對上市公司的真實預期。從美團點評股票解禁後的股價表現來看，大多數投資者都對其長期價值給予了較高認可。

在資本市場，上市公司的股價主要受兩方面因素影響，一方面受企業當期業績影響，另外一方面受其未來預期業績的影響。美團點評於3月11日發布了2018年全年業績報告，這份反映其當期業績的成績單，給了投資者較大信心。

2018年，美團點評年度交易用戶較2017年淨增近1億用戶，突破4億大關，總交易金額也同比增長44.3%，達到5156.4億元。在交易用戶與交易規模高速增長的引領下，美團點評的營業收入更是較去年同期增長92.3%，達到652.3億元。

在中國消費互聯網紅利基本到頂，以BAT、京東、網易與滴滴等為代表的主流互聯網企業都遇到用戶數量與營收的增長瓶頸時，美團卻在如此大的體量基礎上，還能保持高速增長實屬難得。除了C端用戶數量與交易規模的大幅增長，美團點評的2B商家生態也不斷壯大，2018年年度活躍商家較2017年同期的440萬增長32.1%，達到580萬。

另外，美團點評目前已經形成了由餐飲外賣、到店與酒旅兩個核心業務引擎驅動的均衡收入結構。2018年，美團餐飲外賣交易金額為2828億元，同比增長65.3%；到店及酒旅業務交易金額為1768億元，同比增長11.8%；分別佔到美團整體交易規模的55%與34%。其中，據中國互聯網監測權威機構&數據平台DCCI互聯網數據中心發布的《網絡外賣服務市場發展研究報告》顯示，美團餐飲外賣目前的市場份額達到64.1%，已經取得絕對領先優勢。

更為可喜的是，在用戶數量、交易額與營收大幅提升的同時，得益美團超級平台的規模效應和網絡效應，其運營效率也得到快速提高，2018年美團的銷售及行銷開支佔比也由2017年的32.2%下降到24.3%，這使得餐飲外賣、到店及酒旅兩個業務合並後，實現正的經營溢利。這意味著美團的核心主業已經實現盈利與正向經營現金流，將逐漸打消外界對美團遲遲不盈利的批評與質疑。

除了餐飲外賣、到店及酒旅兩大核心業務引擎之外，2018年，美團的新業務也持續保持高速增長，較2017年的20.4億元增長450.3%，實現收入112.4億元。但由於受收購摩拜、發展出行等新業務持續投入的影響，美團2018年在排除優先股等特殊會計處理後，經調整的虧損淨額為85.2億元。如何實現新業務的減虧與盈利將是美團未來面臨的下一個難題。

不過，雄厚的現金儲備以及核心業務已經實現盈利，也讓美團點評在單車與出行等新業務嘗試上進可攻，退可守。所以，投資者並沒有對美團點評當前的新業務虧損表現出太多憂心。

除了當前核心主業表現穩健外，美團之所以能得到投資者的支持，更多是因為其具有廣闊的成長空間。目前美團點評擁有4億高頻交易用戶，5156億人民幣的交易規模，平均每個用戶的年消費額在1300元左右。對標阿里巴巴，阿里巴巴目前有6億交易用戶，近5兆的交易規模，平均每個用戶年消費額在1萬元左右。所以，無論用戶數量還是單用戶交易額，美團都還有巨大增長空間。

美團點評聚焦的核心品類“吃”是用戶剛需，其未來交易用戶規模不會小於淘寶與天貓，將至少能達到6-8億的交易用戶。另外，“吃”是一個交易極為高頻的品類，借助“吃”這個高頻業務，美團可以帶動其他很多低頻服務的推廣，提升用戶在美團點評平台的整體交易額。例如美團的酒店、電影票等業務在行業取得領先，正是受益於美團“高頻”帶“低頻”的戰略。

美團點評財報顯示，2018年平均每位交易用戶交易筆數23.8筆，較2017年的18.8筆增加了5筆，增幅接近30%。未來隨著用戶在美團平台上陸續嘗試除了“吃”之外的其他越來越多的服務，其年交易金額在1300元的基礎上也將保持持續增長。

未來5年，如果按照6億交易用戶，人均3000-5000元的消費額保守計算，美團點評的整體交易規模也將達到2-3兆人民幣。屆時，美團點評的商業價值將真正得到凸顯。

另外，美團點評目前的戰略重點是圍繞“吃喝玩樂”等生活服務領域拓展，其在高達十兆規模的實物電商領域，並沒有大力度布局，只是通過“閃購”等方式切入超市、生鮮等實體產品進行試水。

但基於數億的高頻交易用戶，實物電商是一個美團點評可以隨時發起進攻，並能借助低廉獲客與流量成本，快速獲取較大市場份額的業務。另外，美團擁有全球最大規模，能深入城市大街小巷的即時配送網絡，這讓美團有可能探索出比阿里巴巴、京東等現有電商模式更高交易效率的新零售模式。那時，美團將有可能成為比京東、拚多多更危險的競爭對手。這也是阿里巴巴為什麽在餓了麽與口碑上不惜重金投入的根源。

生活服務市場雖然可以增加一定規模的交易量，但這並不是阿里巴巴急需的，阿里巴巴最迫切的是在生活服務電商領域攻擊美團主業腹地，借此遏製美團點評向實物電商的侵襲。一旦美團大規模殺入阿里巴巴的實物電商主業，將是對阿里巴巴的巨大挑戰，但會讓美團的業務規模進一步得到快速提升。

當前，很多企業都苦惱現有業務遇到增長瓶頸，而沒有足夠大的市場空間，而龐大的用戶規模與廣闊的市場機會讓美團點評具備了足夠大的戰略空間。但戰略空間只是企業實現增長的必要條件，更關鍵的還要看團隊是否具備將其落地為現實的能力。

筆者從美團創業初期就開始持續跟蹤這家企業，對美團創始人王興了解頗深，筆者認為其具備將市場機遇轉化成市場結果的能力。

從某種意義上，美團創始人王興算不上一個幸運兒。其創業初始，先是在互聯網社交領域做了校內網、飯否與海內網等多個項目嘗試，但最終這些項目都遭遇挫折，後來受美國團購網站鼻祖Groupon啟發，由社交轉到團購領域，做了美團網。

不同於BAT很早就佔據了搜索、電商與社交三個最好的賽道，並很快在自己的主戰場實現規模化盈利，美團最早的主戰場團購沒有太多行業門檻，也沒有成熟的盈利模式，並非一個很好的生意。Groupon及其跟隨者後來出現集體沒落，也證明了這一點。

但王興就是在團購這副算不上太好的牌面基礎上，打出了讓很多人意想不到的結局。在2010-2011年的團購大戰初期，當競爭對手都瘋狂融資，瘋狂補貼時，美團卻囤積糧草，積蓄實力，在2011年底各團購網站都將資源消耗殆盡時，王興開始率領美團大舉反攻，並在2012年底從千團大戰中勝出。團購大戰勝利後，王興又敏銳的判斷團購只是本地電子商務的一個很局部的市場，沒有大未來，又陸續推出貓眼電影、美團酒旅與美團外賣等業務，並相繼取得行業領先。

尤其美團外賣在沒有任何先發優勢與資金優勢的情況下，與餓了麽、百度外賣與淘點點三個強勁的對手進行了一場長達近4年的大戰後，最終成為這場外賣戰爭中的最後贏家，並於2018年實現上市，達到大多數創業者都未能企及的高度。

在這個過程中，無論是思考力、洞察力、行動力還是意志力，王興都展示了出色的企業家才能。但更為關鍵的是，在美團上市後，王興還依然保持著一顆赤子之心與艱苦創業的狀態，在公司堅持不設立自己的獨立辦公室，而是與普通員工坐在一起，也不允許員工稱其王總，而是稱呼興哥。另外，據美團內部員工透露，直到現在，美團高層出差都隻乘坐經濟艙；為了不影響日常工作，高層領導的會議也均安排在周末舉行。

很多成功創業者在企業上市之前也都表現出色，但在上市收獲大量財富後便開始變得懈怠與傲慢，或者熱衷物質享受與名流社交，或者迷戀投融資等資本運作來賺取快錢，而無心再在業務上深耕。而王興在收獲巨額財富後，還依然保持著低調，務實與勤奮的特質。

王興為什麽能具有這些與眾不同的特質呢？我們可以從王興的一次演講中找到根源，王興說，“實際上我創業的意願並不那麽強，不是為了創業而創業，僅僅是希望有一件事可以發生，如果別人還沒做的話，那就我來做好了。稍微拔高一點，可以用甘地的那句話——Be the change you want to see in the world（欲變世界，先變其身）。創業對我來說是改變世界的方式，我希望活在一個更希望生活的世界裡，但我等不及讓別人去打造這個世界”。

王興出生於富裕家庭，從小生活優越，對於王興來說，創業並不是賺錢的手段，而是其改變世界的方式，王興追求的是一個機會，希望要創造一些從無到有，或者從小變大，從少變多，從不太有效率變得很有效率的東西。這就是所謂的企業家精神吧。正是這種超越個人名利與物質享受的企業家精神，讓王興幾乎克服了所有人性的弱點。

王興在接受記者專訪時曾說，“這個時代更多公司像是流星，非常絢爛，但一顆流星燒完就燒完了；行星可以長久存在，但它不會自己發光；恆星會發光，同時它和流星的發光方式不一樣，流星是燃燒掉了，恆星是靠核聚變，所以恆星必須夠大。我們在努力成為恆星”。

從美團點評股票解禁後的股價表現來看，大多數投資者都對其長期價值給予了較高認可。從上述分析來看，我們似乎找到了大家看好美團長期投資價值背後的內在邏輯。

一方面，美團點評手握500億人民幣現金，核心業務實現盈利，在生活服務主業上構建起了足夠深的護城河。另一方面，美團點評具有廣闊的戰略空間，是唯一一個還看不到業務上限的主流互聯網企業。

但筆者認為更關鍵的是，美團創始人王興理性、堅韌，幾乎是一個沒有任何弱點的企業家，其不僅具有出色的企業家才能，還具有超越個人名利與物質享受，持續追求卓越的企業家精神，這讓投資者相信其會始終保持向上的進取心，最終帶領美團走向更遠的未來。