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接盤泰禾項目,晉升並購之王:低調世茂為何變“貪婪”?

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作者|孫春芳

編輯|張慶寧

6月18日,香港金鐘太古廣場的JW萬豪酒店,世茂房地產(00813.HK)召開股東周年大會,世茂集團董事局主席許榮茂缺席,因在外地處理其他事宜。

3個月之前的業績會,許榮茂也因遠在山東未能出席。

這符合許榮茂的低調個性。

2001 年首次躋身《富比士》中國大陸富豪榜五強時,許榮茂幾次致函《富比士》,不同意登載自己的名字。

但許榮茂高調過一次,享受過開發商從未有的殊榮——2018年央視春晚,他當場捐獻國寶《絲路山水地圖》,在全國觀眾面上露了把臉。

許榮茂1950年出生於福建石獅,父母都是醫生。上世紀70年代,他在香港的第一份工作是藥店夥計,因語言不通又換了幾份工作。後來他發現證券經紀適合自己,炒股爆賺幾個億,在香港股市崩盤前全身而退,開了幾家紡織廠,後因利薄活累,一頭扎進房地產,從而成就世茂帝國。

許榮茂對資本天生敏感,2000年前後通過借殼躋身港股A股,獲得世茂中國(前港交所編號為0649.HK )和世茂股份(600823.SH)兩個上市公司,後世茂中國交易不活躍被私有化,不過許榮茂此後攜大量優質地產項目將世茂房地產(00813.HK)運作上市。

目前世茂集團最大的地產業務平台是世茂房地產,跟恆大、碧桂園重倉壓寶住宅地產不同,世茂房地產除住宅之外,還大力發展酒店和商業地產,因此其拿地和周轉速度較慢,在排行榜上一直徘徊不前。

2018年,世茂房地產多年蟄伏之後實現大躍進,銷售增幅超過7成,全國銷榜排名升到第11位。

2019年,世茂帝國開啟權杖交接,許家二代許世壇出任世茂房地產總裁,他的年度銷售目標是2100億元,進入全國銷榜前10。

世茂之所以實現土儲和銷售的彎道超車,在於斥資數百億瘋狂並購,包括接盤泰禾黃其森的大量項目,其已是房企新並購之王,風頭碾壓融創孫宏斌。

世貿背後兩個融資平台——H股的世茂房地產和A股的世茂股份——相互之間的資產騰挪功不可沒。

新並購之王冒險記

許世壇2019年剛剛榮升世茂房地產總裁,風頭已經蓋過並購之王孫宏斌,這源於一季度世茂一系列風卷殘雲般的並購。

截至《棱鏡》發稿,世茂房地產已相繼收購泰禾、明發、萬通、粵泰的18個項目,涉及對價達191.54億元,這只是公告數目。許世壇表示,“還有很多項目正在談。”

在泰禾因為資金鏈面臨斷裂而不得不賣股賣項目求生,旭輝因為各地拿地太猛而被監管機構拉進融資黑名單之時,同為閩系房企的世茂開始“貪婪”。

許世壇2018年度業績會上表示,世茂房地產2019年70%以上的土儲都會來自並購。

不過,華潤南京一位投拓高管表示,近年來公開市場拿地太貴、條件嚴苛,都在並購上打主意,但真正的優質項目已經被大玩家們蠶食得差不多了,剩下的項目難保不出問題。

例如,此次被迫出售大量項目給世茂的泰禾,就因一兩年前並購鄭州、南京等多個問題項目而被套牢。

世茂會不會跌入“同一條河流”?

以世茂最近收購粵泰股份的5個項目而言,其中不乏債權、股權關係十分複雜的情況。

6月10日,粵泰股份發公告宣布轉讓5個項目予世茂,交易對價總計63.97億元。這5個項目分別是淮南公園天鵝灣項目、淮南洞山天鵝灣項目、廣州天鵝灣二期項目、廣州嘉盛項目,以及中浩豐投資發展有限公司20%股權。

這五個項目有些屬於“一女二嫁”。早在2019年4月24日,粵泰股份與北方國際信託股份有限公司(下稱北方信託)簽署過一份合作協議,北方信託擬對粵泰股份名下五個項目(包括粵泰此次出售給世茂的三個項目)通過債務重組及新增開發資金的方式提供融資約48億元。

6月4日,北方信託出現人事動蕩,履約受到影響,但截至發稿粵泰股份並未公告中止協議,相反,粵泰提示了上述風險: “(與世茂的並購交易)預計會影響北方信託就上述項目的後續融資合作。”此外,淮南公園天鵝灣和洞天天鵝灣兩個項目公司各10%的股權被安徽江龍投資有限公司持有,安徽江龍並未對這次交易發表放棄優先受讓權之聲明。

世茂收購粵泰股份旗下中浩豐投資發展有限公司20%股權也同樣存在著其他股東是否行使優先購買權問題。

一旦北方信託要求履約,或者安徽江龍投資有限公司等股東要求行使優先購買權,將引發世茂與粵泰的履約糾紛,糾紛延宕未決則可能陷入泰禾那般的資金泥潭。

即使如此,世茂還要加碼並購,因其離開銷榜前10已經許久。

2013年,世茂房地產流量銷售金額670億元,排名第8。最近四年,世茂房地產的銷售額增長乏力,2014-2017年分別為707、670、681、1100億元,排名則從2015年開始跌出前10,2016-2017年跌至第16位。

在“一個大魚吃小魚,快魚吃慢魚,銷售額決定融資能力”的時代,世茂房地產2018年彎道超車,合約銷售額1761.5億元,同比增加74.8%,排名躥升至第11位。

世茂A+H雙簧戲

按照許世壇的公開表態,2019年世茂房地產銷售目標是2100億元,其中40%的銷售回款將用來拿地,如是推算,購地金額將達840億元。

拿地凶猛,亟需資金補給。世茂房地產融資額從2017年的875億元增至2018年的1091億元。

不過,2018年世茂房地產各個財務指標依然很健康:淨負債率59.4%,短期借款佔比29%,全年融資成本5.8%,账面現金495.8億元。

世茂房地產之所以連續保持7年淨負債率都在60%以下,或因為許榮茂擁有A+H雙上市平台,A股的世茂股份經常給H股的世茂房地產充當“肉盾”,承擔項目風險和成本,等到項目成熟具備穩定收入時,世茂房地產接手項目,下山摘桃。

例如,此前世茂股份拿下以深坑酒店為外界所知的——上海佘山世茂洲際酒店,在開業前期的2018年5月,世茂股份以7.7億元的代價將上海深坑酒店項目轉讓給世茂房地產。

作為一家房間每晚售價四五千元水準的五星級酒店,世茂深坑能給世茂房地產帶來穩定的房費收入,還可增厚世茂房地產的總資產。

該交易隨即收到上交所問詢函,問詢是否會侵蝕世茂股份利益。

對此,世茂集團方面表示,深坑酒店的轉讓,本質是世茂股份為了履行將代建的酒店項目返還給世茂房地產(0813HK)及其子公司的約定,相關的文件及約定已獲得了上市公司的股東大會和管理部門的批準。

更早之前的2017年,世茂股份放棄收購前海世茂49%股權,轉而由世茂房地產以32億元的總對價收購標的,同樣遭到交易所問詢,質問其是否違反不競爭承諾。

對此,世茂集團方面表示,前海項目放棄股權,主要系鑒於本次股權交易需在境外完成交易,且交易所需外幣金額較大,世茂股份從實際經營情況出發,公司不具備相應的外幣支付能力。在本公司無能力實施收購的情形下,世茂房地產發揮其境外上市的自身優勢而參與收購。

又如2017年12月,世茂股份下屬公司福建世茂新裡程投資發展有限公司(下稱世茂新裡程)以239.43億元獲得深圳龍崗地塊。當年世茂股份銷售額僅216億元。

由於資金不足,世茂新裡程通過引資解決問題:世茂股份向福建世茂新裡程增資人民幣72.08億元,增資後持股比例51%;世茂建設增資人民幣21.25億元,增資後持股比例19%;上海隆汀企業管理中心(有限合夥)(穿透之後為中信泰富)出資人民幣48億元持股比例30%。

同時世茂新裡程向金融機構申請金額不超過人民幣150億元(含)的最高綜合授信額度,並以深圳世茂新裡程100%的股權(認繳出資額為人民幣100億元)提供質押。

世茂股份在這一項目的前期承擔了投資和借款的風險,但最終項目成熟後是否又一次轉售給世茂房地產,暫未可知。

A股和H股兩家上市平台的待遇優劣,通過市值對比可知一二。

A股上市的世茂股份市值170多億元,近期股價徘徊在4元左右。H股上市的世茂房地產市值780多億港元,近期股價23港元左右。

而且,世茂股份近些年的銷售額和利潤增長一直不高。

2015年-2018年,世茂股份實現銷售177.1億元、149.3億元、216億元和271億元,同比增長均不超過20%;歸母淨利潤上,2018年較2015年增長幅度僅17%。

截至2019年3月末,與合約銷售額有望突破2000億元,各項財務指標優良的世茂房地產相比,世茂股份負債總計約662億元,負債總額是2018年全年銷售額的兩倍有余。

許榮茂資產騰挪史

在不同上市平台間騰挪資產,在世茂內部有著悠久歷史。

2000年3月,許榮茂進軍上海房地產市場,成立上海世茂投資發展有限公司(下稱世茂投資),由侄子許世永持股93.33%,小姨王莉莉持股6.67%。

2000年8月,世茂投資斥資1.44元從大股東黃浦區國資辦受讓26.43%的股權,控制上市公司萬象集團。2001年4月萬象集團改名世茂股份,許榮茂實現借殼上市。

借助世茂股份這個上市平台,許榮茂開始他的資產騰挪。

許榮茂家族公司世茂投資與上市公司世茂股份在2001年3月組建一家新公司——世茂建設,通過增資,由世茂股份持股51%,世茂投資持股49%,

世茂建設還由世茂股份提供擔保,借款9000萬元。在前期投資和借款擔保中,世茂股份共計承擔了1.9億的資金風險,許榮茂家族公司世茂投資承擔1.02億的資金風險。

2001年,世茂建設預付世茂湖濱花園項目土地出讓金1.12億元,項目正式啟動。

在世茂湖濱花園即將預售之時,2002年2月,許榮茂家族絕對控股的香港上市公司世茂中國控股有限公司(下稱“世茂中國”)的間接全資子公司Vast Union Investments Limited參與進來,與世茂建設各出資900萬美元成立世茂湖濱房地產有限公司(下稱世茂湖濱),共同開發世茂湖濱花園。

不僅如此,在湖濱花園預售一個月後,許榮茂家族公司世茂投資對世茂建設追加投入1億元,世茂股份並未參與增資,世茂投資的持股比例從49%升至66%,獲得世茂建設絕對控股地位。

此時的世茂建設進入豐收期,不僅所開發的世茂湖濱花園進入回款期,也擁有上海地產項目世茂北外灘25%、世茂佘山莊園50%的權益。

許榮茂收購萬象集團看重其最重要的一個資產——位於上海南京路步行街起點的世茂國際廣場,也被許榮茂通過同樣的手法轉至海外:開始由家族企業世茂投資和世茂股份共同出資,在項目成熟時,世茂投資大筆增資持股增加到81.6%,這些股份隨後又全部轉讓給許榮茂家族控制的離岸公司——“Best Empire Investments Limited”。

同樣,世茂在上海的明星項目——世茂濱江花園,也被許榮茂通過Peak Castle(BVI)等離岸公司轉至海外。

至此,世茂股份優質項目寥寥。然而,許榮茂在香港借殼的另一家上市公司——世茂中國因為交易不活躍融資乏力被私有化。許榮茂急需一個強大的融資平台。

2005年2月,許榮茂宣布已將世茂集團在內地的11個主要項目打包,以“世茂房地產”的名義赴港上市,資產包中包括此前從世茂股份裡抽走的大量優質項目。

世茂房地產在香港成功上市後,實行住宅物業開發和商業地產並舉的發展戰略,大量進入酒店、商業、辦公樓等長線投資領域。2006年,在酒店以及投資物業上的,世茂房地產資本性支出25.3億元,是2005年的2.34倍,導致其2006年的現金流出現嚴重赤字。

為做靚世茂房地產的財務報表,世茂股份被許榮茂重新啟用。

2007年6月7日,世茂房地產和世茂股份同時發布重組公告,重組後世茂房地產將其主要的商業地產項目注入到世茂股份,世茂房地產成為世茂股份的控股大股東。

公告稱,通過此次重組,世茂房地產和世茂股份的分工得到明確,前者主做住宅,後者主做商業地產。

此舉對世茂房地產而言有兩個好處:一是將資金需求量大而回報低周期長的商業地產注入世茂股份,減輕世茂房地產的財務壓力;二是通過重組,世茂房地產成為世茂股份的控股股東,世茂股份並表世茂房地產,世茂股份旗下的商業地產可通過持有型物業估值變動增加世茂房地產的報表利潤。

實際上,目前世茂股份商業地產業務在收入構成中僅佔3成左右,更多時候充當著大體量項目的拿地急先鋒,承擔前期資金風險,世茂房地產則黃雀在後。

在業界眼中,許榮茂看似一個地產商,更是一個金控高手。子承父業,世茂房地產現任總裁許世壇表示,目前世茂集團旗下大量酒店資產也將上市。上市之前,難免又要有一番資產騰挪。

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