意見領袖 | 張明
中國財富管理50人論壇（CWM50）近日在京舉辦“加快推動經濟運行整體好轉的政策舉措”專題研討會，邀請相關政府部門領導和專家學者討論交流，深入分析當前經濟形勢，為優化政策思路，短期加大力度促增長、實現經濟運行整體好轉，以及更好推動我國中長期經濟高質量發展提供決策參考。中國社會科學院金融研究所副所長張明參會並作專題發言。
張明首先從“三駕馬車”、“疤痕效應”和人口結構三重視角對2023年宏觀經濟形勢進行分析。從“三駕馬車”視角來看，一是出口增速大幅下降；二是消費增速恢復面臨一定困難；三是對投資增速的反彈不容過度樂觀。疫情的“疤痕效應”對家庭和企業的風險承擔意願、家庭人力資本積累以及企業資產負債表都帶來一定的衝擊和影響。人口結構上，在總人口達峰之後，人口結構變動對宏觀經濟的衝擊將會愈加出現在需求側。張明認為，2023年財政政策可圍繞以下四方面進行擴張：中央財政赤字比重還可以提高；專項債發行規模應該進一步提高；要考慮通過轉移支付以緩解疫情的“疤痕效應”對家庭的影響；並利用好國開行和農發行的政策性開發性金融工具。為了提高財政政策的有效性，一是要通過一般公共預算或者發行國債的方式對大型的基礎設施建設進行融資；二是要提高地方專項債使用效率；三是要改善對地方平台的債務管理和地方政府隱債的管理；四是要強化財政貨幣政策的配合。
我主要圍繞兩方面問題進行分享：第一，不要高估2023年的宏觀經濟反彈力度，2023年的經濟增長依然需要依靠寬鬆宏觀政策的支持和保障。第二，我對2023年宏觀經濟政策，特別是財政政策提一些建議。
一、2023年宏觀經濟形勢
目前大家對今年增長的樂觀態度主要基於三個原因：一是疫情管控政策的放開；二是2022年的基數較低；三是宏觀政策放鬆的預期。但僅憑疫情管控放開和低基數，並不足以保證2023年經濟增速達到5%甚至5.5%以上。我將從“三駕馬車”、“疤痕效應”、人口結構三重視角進行分析。
（一）“三駕馬車”視角
首先，出口增速大幅下降。今年全球經濟增速並不樂觀，世界銀行在今年1月將全球經濟增速預期下調至1.7%，預計美國、歐元區、日本、英國的經濟增速都會較低，歐元區和英國經濟陷入負增長的可能性比較大。因此在疫情三年期間中國經濟增長非常依賴的出口增速，在2023年大幅下降是大概率事件。
其次，消費增速恢復面臨一定困難。儘管從春節期間的電影、旅遊、交通數據上可以看出消費的確出現了一定程度的反彈。但中國最重要的消費主體依然是中低收入家庭，而中低收入家庭的收入和資產負債表都遭遇到疫情的嚴重衝擊，存在所謂的遲滯效應（The Hysteresis Effect）或疤痕效應（The Scar Effect）。在中低收入家庭的收入水準得到恢復以及預期和信心得到提振之前，消費增速要恢復到疫情前水準還存在較大困難。此外，房地產市場的低迷也對消費增速構成了顯著衝擊。與房地產相關的家具、家電、裝修的消費，與疫情前相比大幅下降。如果沒有後續政策支持，就期望2023年消費出現非常強勁的反彈，這種看法有些過於樂觀了。
再次，對投資增速的反彈也不容過度樂觀。其一，製造業投資的趨勢是喜憂參半的，內需復甦的確會提振國內市場導向的製造業投資，但是出口增速下降可能會影響出口導向行業的製造業投資。其二，關於房地產投資，由於購房者、開發商的預期都發生了趨勢性轉變，今年房地產投資增速不太樂觀。2022年11月頒布的房地產融資“三支箭”更多只能幫助到頭部優質開發商，而頭部優質開發商拿到新增融資之後，更多地將其用於償還以前債務，開新盤的動力和意願並不強烈。其三是基建投資，在2022年下半年，政策性開發性金融工具的頒布取得了非常不錯的效果，但目前還不確定今年該項政策能否延續。此外，對地方政府隱債的監管也明顯遏製了後者投資新一輪基建的積極性。其四是民營企業投資。儘管近期已經釋放了很多利好信號，但關於資本的“紅綠燈”政策還沒有明確頒布，民營企業家們心中的石頭還未完全落地。
（二）“疤痕效應”視角
除消費、投資和出口“三駕馬車”之外，我們也可以從另一個角度展開分析。中國在2020年至2022年經歷了三年疫情，造成的“疤痕效應”短期內很難消除，該效應至少會有以下三方面影響：第一，影響家庭和企業的風險承擔意願，在當前家庭和企業都不願意去加杠杆；第二，影響家庭人力資本積累，這對中國經濟增長的負面影響更偏中長期；第三，衝擊企業資產負債表，可能會影響下一步的企業運營和投資決策。
（三）人口結構視角
2010年是中國工作年齡人口達到頂峰的一年，而2022年是中國人口總量達到頂峰的一年。根據國際經驗，在工作人口達峰之後到總人口達峰之前，人口結構變動對宏觀經濟的衝擊更多是供給側的，即人口老齡化對勞動力供給的衝擊。但是在總人口達峰之後，人口結構變動對宏觀經濟的衝擊將會越來越多地出現在需求側。在過去，中國應對負面衝擊的宏觀政策放鬆更多集中在保市場主體上。而在未來，相應的宏觀政策放鬆至少把部分資源從保市場主體上轉移到保低收入家庭上，因為低收入家庭會直接面臨需求側衝擊。
綜合“三駕馬車”發展趨勢、疫情“疤痕效應”及人口結構變動，如果沒有新的宏觀政策放鬆，我們對2023年的經濟增速還不能太過樂觀。
二、如何看待2023年的宏觀政策
2022年12月的中央經濟工作會議提出，今年的財政政策要加力提效，貨幣政策要更加精準有力。這意味著財政政策可能是宏觀政策放鬆的主體，貨幣政策則是一方面加強結構性，另一方面配合寬鬆財政政策的實施。
2022年的財政政策在下半年時已經出現一些新的亮點，比如政策性開發性金融工具。該項工具的資金可以作為地方政府基建項目的資本金，這的確在一定程度上解了地方政府燃眉之急。這項金融工具的推出對地方政府的穩基建發揮了重要作用。
（一）對2023年財政政策力度的幾點建議
第一，今年中央財政赤字佔GDP的比重至少應提高至3%，甚至可以更高一點，比如3.2%。
第二，關於地方專項債的規模。雖然地方專項債在使用過程中面臨不少問題，但迄今為止這依然是地方政府推動項目建設的最重要資金來源之一。2023年地方專項債發行額度應該進一步提高，過去兩年都是3.65兆，今年建議提高至4兆。
第三，為了緩解三年疫情的“疤痕效應”對低收入家庭的負面衝擊，可以考慮發行一批特別國債，以轉移支付的形式直接幫助受危機衝擊嚴重的低收入家庭，例如通過可靠的途徑發放消費券或現金補貼。
第四，國開行和農發行主導的政策性開發性金融工具在去年下半年發揮了很大作用。在我國經濟增長回歸到潛在增速之前，該工具在今年應該繼續使用。
（二）如何提升財政政策的有效性
除了要保持擴張的財政政策之外，提高財政政策有效性也非常重要，可以從以下幾個方面入手。
第一，未來對於全國性、區域性重要基礎設施建設，要盡量通過一般公共預算或發行國債的方式進行融資。在過去，地方基礎設施建設大多是通過平台用市場化方式融資，成本通常很高，同時這些項目又是周期長、收益率低、具有明顯社會效益的項目，所以，應該在期限和收益率上都要讓這些項目的資金成本和最終回報率大致匹配。
第二，地方專項債的確重要，但迄今為止使用效率不高。例如，地方專項債在申請、報批、審核、資金使用方面的規定非常嚴格，從而在一定程度上限制了對基建項目融資的支持力度。又如，現在專項債僅可展期一次，第一年就必須要用項目產生的現金流來償付利息，且不能夠跨年度使用。再如，專項債資金下達本身就需要一定時間，而下達後通常要求三四個月之內必須要用完。上述規定都限制了地方政府更好地通過專項債來支持項目建設，因此應予以調整。
第三，對地方平台的債務管理和地方政府隱債的管理，可以考慮使用類似於金融機構監管的逆周期審慎監管模式。換言之，在經濟下行壓力較大的情況下，可以適當放鬆對平台和地方隱債的管理；而在經濟增速恢復之後，可以重新強化監管。這種逆周期監管模式在經濟下行壓力較大的時候，可以給地方政府更高的自由度以提振基礎設施建設。
第四，強化財政貨幣政策的配合非常重要。貨幣政策應該把國內利率保持在較低水準，幫助中央政府和各級政府以較低成本融通資金。此外財政可以為特定貸款特別是中小微企業貸款繼續貼息。
綜上所述，第一，雖然我們對2023年中國經濟增長前景較為樂觀，但同時還要充分考慮風險和掣肘因素。第二，為了在三年大疫之後以及人口轉捩點已經到來的當下打好開局戰，今年的宏觀政策應該繼續放鬆，特別是財政政策。
(本文作者介紹：中國社會科學院金融研究所副所長、國家金融與發展實驗室副主任)
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