紀敏：資管轉型如何與資本市場良性互動？

　　意見領袖丨中國財富管理50人論壇

　　中國財富管理50人論壇（CWM50）於近日在深圳舉行“深圳先行示範區首屆金融峰會暨中國財富管理50人論壇2020年會”，以“雙循環新格局與資本市場新征程”為主題，廣泛邀請政府與監管部門負責人、專家學者及業界領袖展開高水準的思想交流，分享真知灼見、展望前沿趨勢。

　　人民銀行參事室主任紀敏出席會議並在“高峰論壇”環節發表致辭。他指出，未來我國在提升權益類投資方面還有較大潛力。老齡化和低利率兩個重大結構變化對資產管理行業發展而言，既意味著機遇，也帶來了挑戰。資管行業須要為更多長期養老儲蓄提供權益類資產配置機會。加快技術創新、提高全要素生產率的一個關鍵在於發展直接融資，特別是權益融資。他表示，未來政策的設計，包括監管的設計，應有意識地推動資管轉型，更加注重和資本市場發展的良性互動，更加注重資管結構的優化，以便為實體經濟高質量發展提供更多的創新資本。

　　以下為致辭全文整理。

　　資管轉型如何與資本市場良性互動？我認為這個話題很重要。首先，在美國的一些比較成熟的資管市場的資產結構、產品結構當中，權益類的包括有一定信用風險的還是佔了比較大的比重。七八十年代的時候，共同基金裡面貨幣基金比較多。但是這些年來權益類的、風險類的資產佔的比重還是比較大的，也包括一些另類的投資和一些特殊資產的投資。

　　從成熟市場看，資管資產的結構與金融機構表內資產結構有較大差異，表內相對來說是風險偏好相對適中的；表外的這一塊，風險偏好比表內的明顯要高。我看到有很多數據都反映出這個情況，比如國內所說的權益類等非標資產，大體相當於國外所稱的另類資產，在國外大型資管機構中佔有一定比重，這種情況在成熟市場比較普遍。

　　為什麽資管市場的結構可以更傾向於具有一定風險的資產配置？這個道理比較簡單，因為它是受人之托、代人理財。投資人自擔風險，受託人則履行受託義務，投資者和管理人之間是信託關係；相反，如果是表內資產，投資者（存款人）和金融機構（銀行）之間就是債權債務關係，此時的風險承擔者是銀行，其資金運用的風險偏好自然要低一些。同時資管相對於個人投資而言，又具有集合投資優勢：一方面可以分散風險，另一方面也是一個專業的投資，機構投資人就專門做這些，投研能力一般強於普通個人投資者；此外，它也是一個長期投資，我們看到國外的市場中，養老金等長期資金是資管的重要資金來源。正因為是集合投資、專業投資、長期投資，資管的風險偏好可以更大一些，權益類等風險投資主要依靠資管特別是養老金等長期投資。

　　從我們的情況來看，資管結構中低風險的或中低風險資產佔比較多。比如，R1-R5這5級，相對來說R1、R2是低風險的，R3是中風險，這三部分佔了非常大的比重。我們的權益類資產比重，即使在發展較早的公募基金，只有10%左右，絕大部分還是貨幣類、固收類資產。中外資管結構差異，有很多複雜因素，主要是兩條：一是我們的理財投資者或者資金來源中，個人普通投資人佔的比重較大，機構投資人佔的比重還較低，這和國外有很大不同；二是我們的長期資金比如各種各樣的養老金，以及我們銀行的長期儲蓄，投入資本市場的還比較少。一方面，從我國居民資產結構來看，權益類等風險資產的比重在上升，但另一方面比重還很低，再加上房產的比重佔比很高，居民廣義儲蓄真正投向資本市場的不多。無論是投資者的結構還是投資者本身的資產結構，跟成熟市場相比還是有比較大的差異，這也是未來的巨大潛力。

　　儘管資管增加權益投資是一個過程，但我相信這是一個重要趨勢。隨著養老金制度改革，投資者適當性制度的完善，以及資本市場基礎性制度改革的推進，包括一些必要的政策支持，資管的權益投資比重將有一個較大幅度增長。

　　第二， 從全球宏觀環境變化來看：一是低利率；二是人口的老齡化。這兩個重大變化可能在各個國家尤其在主要經濟體當中都不同程度地正在發生並延續。

　　在這種情況下，資管如何應對這樣的變化？這當中既有挑戰，也有機遇。一方面，人們的壽命在延長，養老儲蓄需要在上升，當下可能需要儲蓄得更多或者對我們當下儲蓄的保值增值要求更高。另一方面，利率尤其是無風險利率又在不斷走低。這兩個因素結合在一起，就要求養老等長期儲蓄增加權益類資產配置比重，以對衝長期儲蓄增多疊加利率下降帶來的損失。

　　第三，資管增加權益投資，也是服務實體經濟轉型升級的迫切需要。我們的發展階段也正在發生一些大的變化，尤其是高質量發展對創新驅動的要求日益緊迫。對資管等金融服務實體經濟而言，都是在把儲蓄轉化為資本，但關鍵是什麽樣的資本。顯然，適應高質量發展轉型升級需要的，是更能承擔一定不確定性風險的資本，而不只是需要獲取固定收益的債務融資，我們更需要能夠承擔不確定性、承擔風險的資本。與過去相比，現在的資本形成面臨更大的挑戰，必須是有一定技術創新、有一定全要素生產率提升的資本。正因如此，我們看到，從十八屆三中全會，到十九屆五中全會，再到這次的中央經濟工會議，都特別強調要發展直接融資，特別是權益融資，就是為了適應我們的實體經濟轉型的需要。在這個背景下，我們的資管應更多地發揮風險承擔能力較強的優勢作用，為實體經濟的轉型升級提供更多的創新資本，我認為這一點應成為資管轉型的核心。

　　最後，我們的資管新規本著履行受人之托、代人理財的準則，推行淨值化管理等一系列措施，這些都非常正確且必要。在此基礎上，我們政策的設計，包括監管的設計，應有意識地推動資管轉型，更加注重和資本市場發展的良性互動，更加注重資管結構的優化，以便為實體經濟高質量發展提供更多的創新資本。從這個角度而言，資管轉型任重而道遠。

　　(本文作者介紹：中國財富管理50人論壇（CWM50）於2012年9月16日成立，是一個非官方、非營利性質的學術智庫組織。論壇致力於為關心中國財富管理行業發展的專業人士提供一個高端交流平台，推動理論、思想、創新和經驗交流，為相關決策與研究機構提供理論與實務經驗參考，進而為財富管理行業的發展提供不竭的思想動力，最終對中國金融體系的優化產生積極影響。)