連平：九個征狀表明我國經濟正在全面復甦

　　意見領袖丨連平（植信投資首席經濟學家兼研究院院長）

　　進入8月，各項經濟活動都呈現出加快恢復之勢，特別是工業增速可能加快回歸常態，居民消費將大幅回升。未來一個時期，主要的不確定性來自海外需求和中美關係。當前有九個征狀表明我國經濟正在走向全面復甦。

　　1．製造業PMI繼續保持良好擴張狀態

　　7月官方製造業PMI為 51.1，8月有很大概率延續這一強勢擴張態勢。近日，全球主要經濟體公布8月製造業PMI初值，數據說明大部分國家的製造業PMI繼續強勢復甦，同時其他主要經濟數據也表現出色，表明疫情的反覆並未對經濟的復甦造成太大影響。但從我國製造業分項數據來看，未來仍有一定的不確定性：一是7月進出口指數均為疫情以來最高水準，但仍位於臨界點以下，當前海外疫情出現反覆和反彈，外部市場的需求依然存在變數，尤其是美國市場存在較大不確定性；二是部分行業復甦壓力依然較大，特別是需要人員聚集性的部門；三是小型企業生產經營困難較大，且訂單反映不足的小型企業佔比高於大中型企業；四是中美關係持續惡化會影響到部分企業對於前期前景樂觀的看法，且將持續到美國大選之後。綜合來看，在國內外經濟復甦情況較好的情況下，8月製造業景氣度會以增速超過上月的速度擴張，預計8月PMI指數為51.5。

　　2．工業增長快速回歸常態

　　工業增加值增速環比提高。7月份，全國規模以上工業增加值同比增長4.8%，8月工業增速將繼續向回歸常態化發展。隨著高溫和暴雨等氣候性因素影響的逐漸消退，工業增速會較上月加快。生產施工陸續進入旺季，地產新開工和施工增速繼續走高， 8月鋼鐵高爐開工率提升，鋼材庫存走低，水泥價格也見底回升，玻璃價格繼續上漲，地產鏈景氣度較高。下遊紡織服裝業出現一定復甦跡象，帶動8 月滌綸價格觸底反彈，表明生產需求依然旺盛。8月出口增速仍將受到防疫用品出口的支撐，而原油和鐵礦石的進口進一步增長，表明生產需求好於上月。由於部分海外經濟體復工計劃的推進，預計海外工業生產和需求會繼續出現小幅恢復，海外訂單情況持續好轉，帶動部分外貿生產端的回暖。隨著高溫消退以及復工複產和生產率已十分接近疫前水準，工業增速可能有所加快，預計8月份工業增加值5.5%。

　　3．固定資產投資有望結束負增長

　　固定資產投資有望轉正。1-7月，全國固定資產投資同比下降1.6%，其中房地產投資增加3.4%，基建和製造業投資分別下降1.0%和10.2%。在相關政策和充裕資金的共同作用下，1-8月固定資產投資將重回正增長軌道。隨著季節性因素逐漸消退，固定資產投資成為經濟復甦的主力軍，8月需求強勁。南方水災過後，災區重建也會拉動基礎設施建設需求。抗疫特別國債已在7月發放完畢，截至8月16日，新增地方政府專項債券已發行2.56兆元，若再算上此前已獲批試點、同樣聚焦新基建等領域的公募REITs產品，資金較為充足。近期，國常會要求各地加快專項債發行和使用，支持“兩新一重”和公共衛生設施建設，可根據需要及時用於加強防災減災建設，盡快形成實物工作量，確保項目質量。

　　8月以來，各地積極落實各項穩投資措施，相關政策不斷發力顯效，同時各級政府更加注重“兩新一重”、高新技術領域、新舊動能轉換等項目建設。從已公布的數據來看，各地固定資產投資繼續呈現回暖勢頭，重大投資項目進度符合預期。從近期各地發布的情況看，多個省份重大項目投資已完成年度目標的七成。主要都集中在基建和地產投資方面。外需雖然有所改善，但疫情仍在反覆，且中美關係持續惡化，不僅來自美國製造業的需求急劇減少，還不利於海外投資的進入，且這樣的局面或將持續至美國大選之後。因此，製造業投資目前主要還是要靠內需、高新技術製造業以及政策的扶持。

　　近期中央和各地政府頒布多項政策支持民營企業向先進製造業等重點領域的投資，對於製造業投資的恢復起到一定程度的支持，但難以很快改變製造業恢復程度相對較弱的局面。預計1-8月，固定資產投資有望轉正至1.0%。其中，基建有望進一步恢復到1.0%的正增長，房地產增長4.5%，製造業投資降幅收窄至7.0%。

　　4．多因素促進消費快速回溫

　　社會消費品零售增速將轉正且達到一定幅度。7月社會消費品零售總額同比下降1.1%。8月複商複市繼續有條不紊地開展，截止到8月中旬，零售各業態限額以上企業復工率超過96%，餐飲和夜市繼續回升，國內大部分餐飲企業的經營已恢復到疫情前的70%-80%。8月電影和旅遊等接觸性消費的進一步放開對社會消費品零售增速轉正提供強力支撐，全國鄉村旅遊復工複產率整體超過90%；影院復工滿月以來，復工率由7月20日8.1%上升至73%，累計總票房超15億元。8月各地和電商平台舉辦了多項消費節的活動，對於消費起到了極大的刺激作用。8月的汽車消費依舊平穩，8月第一周的日均零售同比增長3%，環比增長8%；8月第二周的日均零售同比增長9%，環比下降2%。國內專業的二手車新零售平台淘車另辟蹊徑，正式啟動“淘車818嗨購節”。這一專屬於二手車領域的消費節，有望以豐富的優惠方案和專業便捷的購車體驗，激發更多的二手車潛在需求。政策層面，從8月14日期，全國部分省市電影院上座率限制將由30%放寬至50%。綜合來看，8月份社會消費品零售有望重回增長值的軌道，預計增速2.0%。

　　5．建案銷售旺盛推動投資繼續回升

　　8月房地產市場成交依舊旺盛，一線城市房價上漲壓力增加。土地供應勢頭有所放緩，地價小幅下降。“三穩”調控基調下效果可期，開發投資進一步回升。

　　土地供給力度下降，地價小幅下降。“三穩”政策持續加碼，截止到8月中下旬，土地供應全口徑增速下降明顯，一線城市土地供給快速收縮，同比下降約45%二線和三線城市土地供給同比下降約30%。土地溢價方面，三線城市地價上漲，而一、二線城市則出現下降，令整體土地掛牌均價同比小幅下降。

　　當前房產銷售依然比較旺盛。截止8月中下旬，30大中城市建案成交面積當月同比增長11.7%，房地產銷售增速與7月大體相當，其中一線城市需求增長更突出。在剛需和改善型需求支撐下，建案銷售狀況顯著好於國內其他消費領域，1-7月全國建案銷售額累計同比下降2.1%；銷售面積同比下降5.8%，降幅分別較6月收窄3.4個和2.6個百分點。

　　當前一線城市房價上行壓力較強，但總體可控。7月70個大中城市新建商品住宅價格指數同比增長4.8%，二手住宅價格指數同比增長2.1%，均較6月微跌0.1個百分點。其中一線城市二手房價增速擴大至5.7%，部分地方政府相繼頒布收緊政策。結合2009、2013和2016年類似復甦周期的表現，預計8月房地產投資累計同比升至4.3%-4.7%，取中值4.5%。

　　6.CPI漲幅回落同時PPI降幅進一步縮小

　　豬肉批發價格維穩、同比漲幅回落，CPI漲幅明顯放緩。8月豬肉批發價格在48.2元/公斤上下小幅波動，因去年同期豬肉價格開始上漲，同比漲幅由前幾個月的90%以上回落至70%以內，成為拉動本期CPI同比回落的主要動力。受雨水及洪澇災害影響蔬菜價格同比上漲11.48%。截止至8月第三周，食用農產品價格指數月度同比上漲10.36%，漲幅有所回落。8月CPI同比的翹尾因素為2.2%，較上月回落0.7個百分點。經測算，8月CPI同比漲幅約為2.2%。

　　生產資料價格回升帶動8月PPI降幅進一步縮小。截止至8月第三周，大宗商品價格指數同比上漲6.22%，其中能源、礦類、鋼鐵、有色金屬、油料油脂類產品價格都出現了較為明顯的漲幅。8月中、上旬流通領域重要生產資料中有約60%的商品價格上漲，其中建材、有色金屬、石油類漲幅較大。國際油價方面，布油、WTI原油及OPEC一攬子原油價格現貨價同比降幅進一步收縮；但受到美國頁岩油小幅增產、美元走低、全球原油需求前景不明朗等因素影響，環比增幅有所回落。8月PPI環比翹尾因素為0.1%，預計PPI同比降幅將進一步縮小至-1.7%。

　　7．進出口貿易雙雙較快增長

　　以美元計，7月中國進出口同比增長3.4%。其中，出口同比增長7.2%；進口同比下降1.4%。雖然中美之間摩擦加大，並且多國疫情出現反覆和反彈，但隨著國內外經濟的進一步恢復，8月中國進出口再次出現雙增長概率較大。數據顯示，8月上旬，我國八大樞紐港口外貿吞吐量同比增長6.2%，增速加快。出口方面，從近期全球主要經濟體出爐的數據來看，經濟並未受到疫情反覆和反彈帶來的較大影響，而是進一步的保持了穩步反彈的趨勢，多國生產活動逐步恢復正常，企業復工複產、人們消費逐步復甦，消費觀念從必需品轉向可選消費，使得外需繼續改善。同時，疫情當下，防疫相關物品仍能對出口較大支撐。8月部分商品的進口力度加大。因內需激升以及中美貿易協定等原因，8月，單從美國進口的石油或將達到創紀錄的3200萬桶。截止8月上旬，沿海港口的原油吞吐量同比增長26.4%，增速較前期加快10個百分點。8月上旬原油吞吐量較7月下旬環比增加10.5%。8月上旬，金屬礦石吞吐量同比增加21.7%，日均疏港量環比有所增加。8月約有158艘載有1036萬噸大豆的船隻到達中國，高於7月份實際到達的147艘。綜合來看，8月進出口預計增長4.0%，出口增長6.8%，進口增長2.0%。

　　8．人民幣匯率走向升值

　　8月，在岸人民幣匯率中間價升值態勢明顯，由月初6.97左右至8月26日“破6.90”，目前停留在6.8646水準。8月中國經濟依然穩步復甦、貿易順差、直接投資淨額可能保持小幅為正，對人民幣匯率升值形成推動作用。另一方面，美元指數趨勢性下跌已經明確，這反過來又會加強人民幣升值的預期。但當前還不能排除中美關係不確定性進一步升級給匯率帶來的影響。預計至8月末，人民幣匯率保持升值至6.86左右。

　　外匯儲備呈繼續擴張態勢。7月末，外匯儲備受存量非美元儲備匯率升值和貿易大幅度順差等因素影響，當月新增420.63億美元，總規模增至31543.9億美元。8月外匯儲備延續增長態勢概率較大，但幅度有所收斂。原因首先在於，8月貿易順差幅度收窄，7月貿易順差623億美元，我們預計8月貿易順差可能為440億至480億美元，依然是外匯儲備增長的主要因素之一，但力度可能減弱；另一方面，7月外匯儲備中非美元儲備因匯率升值而產生存量增值效應在8月雖然持續，但價值增量有所減弱，據估算8月主要非美元貨幣相對美元平均升值僅0.5%不到，帶動外匯儲備增值約75億美元，相較於7月升值幅度4.6%收窄不少。再則，淨直接投資和證券項下淨流入資金當月規模都較小，對外匯儲備影響不大。綜合考量，8月末外匯儲備可能新增200億美元左右，總量至31740億美元。

　　9．貨幣信貸社融保持平穩增長

　　政府債券發行影響新增信貸規模，信貸結構改善趨勢延續。從結構上看，居民部門和企業部門中長期新增貸款數量韌性十足，且結構改善趨勢延續。這意味著，部分地區居民部門對住房、汽車等耐用品的投資和消費需求有所回升；企業部門當前經營狀況良好，現金流較為充足，同時對未來預期轉向樂觀，中長期投入逐步增加。根據今年剩餘新增信貸數量和過往銀行放貸節奏測算，未來五個月信貸餘額同比增速將保持在13%附近。而經驗表明，債券發行數量上升對新增信貸數量會形成一定製約。8月新發行政府債券數量累計約為1.4兆元，較7月增加月0.2兆元。綜合判斷，8月信貸餘額同比增速預計將小幅回落0.1個百分點，至12.9%。結構上，隨著經濟復甦勢頭持續向好，信貸結構改善趨勢也將延續。

　　社會融資需求依然旺盛。儘管新增信貸數量有所下降，但受益於去年同期低基數，以及企業部門直接融資需求旺盛，7月社融存量增速依然較前值加快0.1個百分點，至12.9%。就8月而言，新發行政府債券數量較去年同期明顯上升。隨著國內經濟基本面持續向好，企業部門使用成本相對較低的直接融資替代間接融資的意願仍將繼續增強。表外融資需求下降趨勢有望進一步延續。另一方面，儘管新增信貸（社融口徑）規模受政府和企業部門直接融資需求上升受到一定程度擠壓，但總體增速將保持相對穩定。因此我們預計，8月社融增速將小幅上升0.1個百分點，至13.0%。

　　貨幣供給方面，7月M0、M1和M2同比增速分別為9.9%、6.9%和10.7%，增速較上月分別增加0.4、0.4和-0.4個百分點。貨幣乘數繼續創新高至7.15。8月，儘管央行加量續作MLF，並恢復了14天公開市場逆回購操作，但債券發行數量增加依然使得銀行間市場流動性明顯量減價升。8月下旬，R007較月初上升約40個基點，至2.50%附近。同時，股市交易依然活躍，將繼續撬動人民幣存款活化，使得“M2-M1”剪刀差進一步收窄。我們預計，8月M2同比增速將小幅下降0.1個百分點，至10.6%。

　　作者簡介：

　　連平系植信投資首席經濟學家兼研究院院長，劉濤、鄧志超、羅奐劼、馬泓、王好、許珂、嚴子漁為植信投資研究院研究人員。

　　(本文作者介紹：植信投資首席經濟學家兼研究院院長)