渾水更新做空報告 好未來股價反漲3.1%

北京時間7月3日凌晨，渾水公司在時隔20天之後發布了做空K12教育公司好未來（NYSE:TAL）報告的第二部分。這份報告認為，好未來在2016年對勵步英語的收購中，虛報了90%甚至175%的遞延收入，從而誇大2017財年利潤。

在6月13日，渾水公司首次發布做空好未來的報告，認為好未來通過投資、並購順順留學和愛智康1對1，獲得了超過1.2億美金的虛假账面收益。但這份報告並未被市場所廣泛接受，儘管好未來的股價有所下跌，但市值仍保持在200億美金以上。在新一期的報告中，渾水公司表示此前的報告沒有被正確解讀，並強調誇大遞延收入是其對好未來質疑的關鍵。

為了解釋清楚這個造假手段，最新的做空報告將重點放在了好未來對勵步英語的收購上。渾水表示：“收購勵步英語和順順留學、愛智康1對1，這三筆交易非常隱蔽，沒有引起投資者足夠的重視，但它們讓好未來實質性地誇大了利潤。”

勵步英語是一家少兒英語培訓公司，為2-15歲孩子提供英文的全學科教學。2016年1月22日，好未來宣布完成收購勵步英語100%股權，渾水報告中稱收購價為4658萬美元。通過收購，好未來宣布獲得4509萬美元的遞延收入，

“遞延收入”是衡量教育公司關鍵的財務指標。由於教育培訓是上課前預付學費，所以學生報名之後繳納的學費屬於遞延收入，上課之後，對應的課時費才能由遞延收入轉為確認收入。因此，渾水公司首先從學費和招生人數入手，開始估算總體的預付學費。但根據一系列測算，渾水認為4509萬美元的數字嚴重“注水”。

在報告中，渾水公布了自己的數據來源和計算方法。例如在學費方面，渾水通過好未來旗下的家長幫論壇中的家長討論，得到了勵步英語8個月課程學費為1萬5千元。而在招生人數上，渾水則通過資信報告和財報中的營生增長推測，在2016年1月22日被收購時，勵步英語的學生人數約為25265人。此外，渾水還按照8個月學習周期，計算出勵步英語遞延收入的損耗率約為41%。

根據學費、遞延收入損耗率、在學人數等關鍵數據，渾水方面計算所得的遞延收入為2373萬美元，而非好未來所公布的4509萬美元。據此，渾水認為好未來將遞延收入誇大了90%。

渾水還強調，這已是較為“寬容”的估算結果。如果將勵步英語所擁有的36家加盟中心排除在計算之外，並依照家長幫論壇內家長所提到的單月1375元學費的標準來計算，勵步英語的遞延收入僅為1631萬美元，虛構部分甚至超過了175%。

“收購勵步英語獲得的遞延收入被誇大了兩倍、三倍甚至更多。”渾水在報告裡宣布，被誇大的遞延收入在2100至2900萬美元之間，它們流入了好未來2017財年的收益表，誇大了當年真實的利潤。

然而，最新的做空報告發布之後，好未來的股價不降反升，在報告發布半小時後明顯上漲，最終收盤價為37.94美元/股，漲幅3.1%。

投資者對渾水最新的報告普遍表示失望，評論區不乏“再而衰，三而竭”、“黔驢技窮”等評論。由於整篇報告中事實部分較少，學費、學生數、遞延收入留存率等關鍵數據均為推測值或沒有確鑿證據，一名投資者甚至質疑，報告隻不過是渾水公司的臆想。

從第一份70頁報告到第二份僅有7頁的文章，渾水聲稱其還沒有扔完所有的炸彈。在最新的報告裡，渾水表示接下來發布的報告將把火力瞄準好未來最核心的業務“學而思培優”。

“培優的欺詐更難量化，但我們的調查顯示，學而思培優的營收虛報了25%至30%。”渾水在報告中稱。對於渾水和好未來的這場戰鬥，下一場或許才是雙方決出勝負的真正賽點。