作者為阿爾法工場研究員
（本報告中的信息均來源於公開資料，不構成任何投資建議）
2019年2月14日，“寧德時代（SZ：300750）將在德國建世界上最大的電池工廠”的消息登上了各大社交媒體首頁，引起業界極大關注。
寧德時代將在德建廠已不是新鮮事兒了。早在去年7月，寧德時代就“官方宣傳”：將投資2.4億歐元，在德國圖林根州埃爾福特市設立電池生產基地及智能製造技術研發中心。此生產基地主要研發、生產鋰離子電池，供應寶馬、大眾、戴姆勒、捷豹路虎、PSA等歐洲車企。
據悉，該生產基地分兩期進行，將於2021年全部投產，計劃產能達14GWh，大致相當於2018年上半年中國動力電池總裝機量（15.45GWh）。
但日前，寧德時代歐洲區總裁馬蒂亞斯-岑特格拉夫在德國波鴻舉行的汽車研討會上提到，“初期的規劃正在被修改，原規劃的2個廠房有可能會更大”。根據新計劃，產能將提升至原來的7倍多。
寧德時代現有寧德、青海、溧陽三大動力電池生產基地，2017年總產能達17.09GWh，2018年預計可達30-40GWh。而德國工廠近100GWh的規劃，約為國內現有產能的3-4倍。
此外，這還意味著，寧德時代德國電池工廠的生產規模將比特斯拉的超級工廠更大，後者目前的生產能力為20GWh。
此番德國工廠擴能，是寧德時代正在加快全球化步伐的重要標誌。在此之前，其全球化拓展路徑如下：
2014年2月，寧德時代成立了第一家海外子公司——德國時代，自此開啟海外擴張之路。
2017年2月，寧德時代投資3000萬歐元參股芬蘭維美德汽車有限公司，獲得22%股權。
2017年5月份，寧德時代成立法國子公司。
緊接著，寧德時代在北美開始布局：先是9月份在美國特拉華州的紐卡斯爾建立了美國時代，1個月後又在加拿大注冊了一家公司。
與此同時，寧德時代也沒有放鬆在亞洲的擴張：
2017年10月，在日本神奈川成立了日本時代，7個月後，在日本橫濱市設立子公司，準備將產品推銷至豐田、本田等日本車企。
2018年，寧德時代進一步發力全球第二大電動車市場，在底特律設立美國子公司，負責在美鋰電池的銷售與測試等業務。
圖1：寧德時代全球布局情況
（資料來源：公司官網，光大證券，點擊可看大圖）
成立僅5年即成長為行業第一的寧德時代，又跑步進入“全球化”發展階段，讓人驚歎其發展速度外，也會開始質疑：
傳統製造業從成長為國內龍頭再到出海，往往要經過超過十年以上的時間——比如三一重工(SH:600031)，而如此年輕的寧德時代，其激進的全球化布局舉動是否合理，又能否取得成功？
從更宏大的角度來看，這是否預示著國內鋰電行業的發展新方向？另外，僅從投資者視角看來，在寧德時代的全球化布局之路上潛在著怎樣的投資機會？
01當談論新能源全球化時，我們到底在說什麽？
新能源汽車全球化的背後是全球汽車產業鏈重心的轉移和國力的角逐。
在巨大的汽車消費市場，相對低廉的高質量人力資本，以及汽車產業逐漸對外開放等因素的驅使下，全球汽車產業鏈重心正逐漸向中國轉移。
此外，發展新能源不僅有利於改善環境質量，保障國內能源安全，減少石油的對外依賴，還具有重大的戰略意義。
新能源汽車是對驅動技術的重大升級和轉型，將全球車企拉回同一起跑線，國內汽車產業一旦抓住機遇，實現“換道超車”，這將極大提升中國國力。這也是中國政府大力支持國內新能源出海的關鍵原因。
筆者提煉了新能源全球化的三個應該重點關注的核心點：
（1）接力中國對新能源的大力支持，海外各國政府政策加碼，新能源汽車戰略高度提升。
（2）國內補貼持續退坡，導致海外電池巨頭具備價格競爭力；而同時海外鋰電大發展給予國內廠商機會。
（3）國內廠商逐步告別保護期，迎來殘酷的市場競爭階段。
對此，我們開始逐一揭示。
【1】各國政府政策持續加碼，全球化下的新能源蛋糕越做越大
從全球來看，各國政府對新能源汽車的支持力度持續加碼，油耗、補貼、雙積分等政策相繼頒布。
在生產端，各國政府主要通過更嚴格的油耗標準，限制燃油車，鼓勵企業生產電動車。歐、美、日、中2020 年油耗限值分別設定為3.8、6.0、4.9 和5.0L/100km，規定平均油耗超過限值的車企需要按全年的總銷量和平均油耗超過限值的部分的乘積繳納罰款。
而在2018年9月1日，歐洲開始執行新工況標準WLTP（全球統一輕型車輛排放測試規程），正式取代了原來的NEDC（歐洲循環工況測試）。根據測算，WLTP標準下，同款傳統燃油車碳排檢測結果將比舊標準下高出15%-25%。
包括歐盟、美國、日本在內眾多車企將面臨更加嚴格的油耗及排放標準，更大的節能減排壓力也將加快全球電動化進程。
在消費端，各國在新能源汽車購買、使用環節進行了較大力度的補貼。
從2016 年起，德國采取“先到先得“的原則，對購買純電動汽車的消費者補貼4000歐元，油電混合動力汽車補貼3000歐元。此外，還配套電動汽車停車費優惠或免交、免繳10年汽車行駛稅、限行路段可通行等優惠政策。
美國方面，依據電池容量大小，聯邦政府給予對新能源汽車2500-7500美元的稅收抵扣額度。在此基礎上，各州還額外提供總額為數百萬美元的退坡式減稅補貼，並頒布充電優惠、走快速通道、補助或者贈送充電樁等扶持政策。
日本自2009年4月起開始實施“綠色稅制”政策，對新能源汽車給予一定的稅費減免，還在充電或加氫設備等環節進行補貼。
中國對新能源汽車進行雙重補貼：根據續航裡程，國家提供1.5-6萬元補貼；多數地方政府按與國補1：0.5比例進行補貼，同時給予贈送新能源牌照、高峰時段不限行、贈送充電樁、充電優惠等使用環節補貼。
此外，各國政府還相繼制定禁售燃油車的時間表，發展新能源成為車企的唯一出路。英國、法國、挪威、荷蘭、印度、瑞典等國家已表示要在2025-2040年期間全面禁售燃油車。
其中，印度、英國、法國、西班牙等國家表現激進，不僅停售傳統燃油汽車，還將同時禁售混動及插電混車型，只允許銷售純電動車和燃料電池車，從而實現真正的零排放。
得益於各國政府新能源政策的扶持，近年來新能源車在全球的滲透度正在逐步提升，新能源市場越做越大。
2017年全球新能源汽車銷量162.1萬輛，同比增長77.2%，在全球汽車總銷量中佔比達到1.7%。作為世界第一大新能源汽車市場，2018年1-11月，中國新能源汽車銷量達到103萬輛，同比增長68%，在國內汽車總銷量中佔比達到4.1%。
歐洲新能源市場也迎來快速增長：2017年歐洲新能源汽車實現27.02萬輛的銷量，同比增長36%；2018 H1實現銷量14.78 萬輛，同比增長24%，德國、挪威、英國、法國等國新能源汽車銷量均較去年同期有大幅提升。
在新能源全球化的大背景下，海外市場對動力電池的需求也將進一步加大。2014-2017年新能源汽車動力電池出貨量分別為6GWh、7.7GWh、13.5GWh、18.5GWh，2020年動力電池需求量預計將達約65GWh，2025年預計達400GWh。
整體來看，全球動力電池需求將在較長時間內保持高速增長，預計2017-2025年間需求CAGR（年複合增長率）將達到38%以上。
圖2：海外動力電池預測（部門：GWh）
（資料來源：GGII，安信證券，點擊可看大圖）
【2】國內補貼退坡，海外企業瞄準機會紛紛布局
由於新能源汽車發展目標從“造成”轉向“造好”，國內補貼退坡幅度持續加大。
過去一年，我國就已提高了對電動汽車的補貼門檻：純電動乘用車續駛裡程門檻值從100公里提升至150公里，續駛裡程不足300公里的純電動乘用車補貼減少1-2.萬元。相應地，國家對動力電池系統能量密度的最低要求也從90Wh/kg 提高至105Wh/kg。
此外，動力電池行業的保護也正在被逐步打破。國家發展改革委、商務部發布的《外商投資產業指導目錄（2017年修訂）》，移除了能量型動力電池以及電池正負極材料兩方面的外商投資和相應的技術以及股比限制，並增加了燃料電池方面的外商鼓勵投資。
國內政策的變化，加上多年補貼培育出的巨大消費市場與完整產業鏈條，海外動力電池企業迎來了在華布局的最佳時機，紛紛建立電池工廠，擴大產能。
2018年3月，日本電池巨頭松下投資27億元的大連新能源專用方形鋰電池工廠開始生產供貨，目前產能約5GWh。
在特斯拉宣布上海建廠後，有消息稱松下計劃投資數億美元在江蘇興建電池工廠，生產供特斯拉使用的圓柱形電池。去年年底，松下宣布投資數百萬美元增加兩條生產線，將鋰離子電池產能提升80%。
與日本相比，韓國電池企業在中國的動作更大。
來自韓國的全球動力電池巨頭LG與三星SDI早在2015年就分別在南京、西安等地建造了新能源汽車電池工廠。
在近期，兩家均有擴能的打算：2018年10月底，LG化學投資額達137億元的南京動力電池項目動工建設，之後不久，LG又宣布將投資14億元在中國建立一個電池材料生產合資企業；
2018年12月，三星SDI、安徽環新和西安高科的合資項目——三星環新動力電池新建二期工廠也在西安開工，此項目總投資達105億元，佔地16萬平方米，建成後將形成5條60Ah鋰離子動力電池生產線。此外，三星還準備追加對天津動力電池生產線的投資。
另一家韓國電池企業SK創新也在2018年7月表示,準備在中國建設一個15GWh生產基地，並計劃在2025年全球實現60GWh以上的產能規模。
【3】國內的紅海，海外的藍海，國內企業破局之道何在？
近年來，中國新能源增長迅速，新能源汽車銷量佔全球的50%，已成為當之無愧的全球第一大新能源市場。
2018年，全球電動汽車銷量達到201.8萬輛，佔全球汽車總銷量的份額上升至2.1％，而中國這一比例達到了4.5%，新能源汽車的滲透率大幅度領先於全球。
圖3：2017年全球新能源汽車銷量佔比
（資料來源：國際能源署，華金證券，點擊可看大圖）
但是，中國新能源汽車行業繁榮主要依賴於政策的支撐。隨著2020年補貼完全退出的期限逼近，國內的新能源已經看到了紅海的前兆。
在此時，歐洲、北美等市場的低滲透率，加之諸國新一輪支持政策的相繼頒布，無一不在提醒著國內企業同一件事情：走出去，新的成長機會在海外。
圖4：全球新能源汽車滲透率
圖5：中國新能源汽車滲透率
（資料來源：中汽協，華金證券，點擊可看大圖）
不少本土企業在接收到了此條訊息後，相繼開始了全球化布局。
在鋰電池領域，除寧德時代之外，也不乏有後繼者。
就在傳出寧德時代德國工廠擴能消息的前一天晚上，國內第三大動力電池供應商——國軒高科(SZ:002074)也發布了公告，確認公司全資子公司合肥國軒已與博世集團 (Robert Bosch GmbH)簽訂採購協議，將為其提供鋰離子電池、模組和電池包等，宣告國軒高科正式開啟全球化。
我國眾多車企也紛紛走上全球化之路。
傳統新能源車企中，比亞迪(SZ:002594)瞄準海外電動公車市場，在美國、巴西、匈牙利、法國、厄瓜多等地修建電動巴士工廠，全球化意圖明顯；
北汽藍谷(SH:600733)子公司北汽新能源，也建立了南非、雲南、伊朗、墨西哥全球四大運營中心，覆蓋非洲、東南亞、西亞、南美市場。
此外，我國造車新勢力也相繼提出全球發展規劃：
成立於2015年的威馬汽車在德國薩爾州建立了整車技術研發中心，在美國矽谷成立了人工智能實驗室；
蔚來汽車(NYSE:NIO)2081年7月與博世集團簽署戰略合作協議，除了在傳感器技術、自動駕駛、電機控制和智能交通系統等方面展開合作之外，也希望可以由此進入德國市場。
隨著整車廠和鋰電池廠異國產能快速布局，新能源全球化不再是一個概念，而是以一種超出大家預期的速度迅速鋪陳開來。
02 寧德時代：雙管齊下，應對全球化
面對產業鏈全球化競爭的新情況，寧德時代的崛起之路或許會給處於焦慮之中的國內動力電池廠商們指明一條出路。
【1】5年成長造就全球鋰電龍頭
寧德時代新能源科技股份有限公司（CATL），成立於2011 年，原為消費類電池龍頭ATL 的動力電池系統集成部，2014 年與ATL脫離資本關係，成為獨立的純中資民營企業。
客戶涵蓋國內外優質企業，與宇通客車(SH:600066)、上汽集團(SH:600104)、北汽集團、吉利汽車(HK:00175)等行業內整車龍頭企業保持長期戰略合作，並進入大眾、戴姆勒、寶馬等全球一流車企配套體系。
2018年6月11日，寧德時代在深圳證券交易所掛牌上市。截至2019年2月26日，寧德時代市值超過1900億元，穩坐全球鋰電第一把交椅。
寧德時代主要從事汽車動力電池系統及儲能電池系統的研發，製造生產與行銷，為客戶提供磷酸鐵鋰，三元材料，鈦酸鋰等不同化學體系的系統產品解決方案。
公司的主要技術團隊自2004 年就開始汽車動力電池的相關產品的研發，具備從基礎材料，電芯，模組，管理系統，熱管理到電池包的垂直整合工程開發能力，同時具備了電池梯度利用和材料回收的全壽命價值管理服務。
圖6：公司的三大主營業務為動力電池系統、儲能系統與鋰電池材料
（資料來源：公司招股說明書，點擊可看大圖）
動力電池系統為公司主要收入來源，銷量居世界前列： 2018上半年，公司動力電池系統營收71.88億元，同比增長35%，佔公司總收入77%；出貨量也進一步提升，上半年裝機量約 6.5GWh，同比增長387%，裝機電量市佔率達到42.6%。
2015年、2016年和2017年動力電池系統銷量分別為2.19GWh、6.80GWh和11.84GWh，連續三年在全球動力電池企業中排名前三位，2017年銷量躍居全球第一。
圖7：寧德時代各業務佔比
（資料來源：Wind ，點擊可看大圖）
目前寧德時代國內市佔率超40%，在全球範圍內市佔率超過20%，已與日本的松下電器、韓國的LG化學與三星SDI一道成為全球動力電池供應龍頭。
圖8：全球前四大動力電池企業市場佔有率
【2】寧德時代內功修煉：對內降成本，對外爭奪定價權
在動力電池競爭格局迎來全球化洗牌的新時期，鋰電巨頭的成長核心在於：
一方面，在成本端協同產業鏈降本控價，保障增量降價的穩定獲利空間；另一方面，在擁有穩定的高市場份額的基礎上，在全球範圍內拓展客戶、擴大產能，借此受益於全球新能源車放量。
這也正是寧德時代一直在做的兩件事情。
對內，寧德時代堅持實施成本把控戰略，構築材料及設備優質供應商生態體系，通過共同研發及規模優勢強勢掌控主要材料環節，實現低於同行的製造成本，從而提高盈利能力。
總體來看，寧德時代對於優質供應商生態系統的建立可以分為兩部分：
一是貫通布局“資源-前驅體-正極材料-回收”，形成產業鏈中端閉環，將材料成本最關鍵環節牢牢抓在手中。寧德時代從2015年開始控股廣東邦普，並在2018年5月正式收購這家國內市場份額第一的鋰電回收公司。
通過收購邦普，寧德時代不僅在鋰電回收與三元前驅體制造領域深度布局，還借此機會與格林美（前驅體生產、回收）、嘉能可（鈷原料）、青山鋼鐵（鎳原料）等上遊原料供應商達成戰略合作。在收購了北美鋰業之後，寧德時代實現了對鎳鈷鋰核心原料的把控。
圖9：寧德時代對供應鏈的強掌控力
（資料來源：公司公告，第一電動，中金公司研究部，點擊可看大圖）
二是四大材料及鋰電設備承接ATL供應商體系，通過與各環節龍頭企業合作，強化穩定優質的供應體系。
寧德時代脫胎於ATL，在四大材料供應商的網絡構建上也承接了ATL包括負極、電解液在內的供應體系，保障了高品質原料的穩定供應。
同時，寧德時代還引入了隔膜環節龍頭供應商上海恩捷，打造材料+設備深度合作體系。
由於較大的原料需求量與行業內的領先地位，寧德時代在供應體系中具有較強的議價能力，其四大材料平均採購成本僅為市場均價的70%-90%。
圖10：寧德時代四大材料採購價格低於市場價
（資料來源：招股說明書，GGII，中金公司研究部，點擊可看大圖）
得益於核心原料的閉環布局以及四大材料優質供應商生態圈的構建，寧德時代在成本管控與盈利能力方面的表現遠優於松下、LG Chem、三星SDI等國際競爭對手。
對比營業利潤率來看，寧德時代高達20%，松下穩定於0-10%，而其他兩家表現更差，甚至為負。
對外，寧德時代的核心戰略在於，通過合資綁定國內頭部車企，獲得優質訂單、佔據高市場份額，同時切入國外核心車企供應鏈、向海外擴張產能，獲得全球範圍的高成長空間。
對於電池企業來說，綁定車企巨頭是最優的拓展戰略。通過合資，鋰電企業可以與國內優勢車企形成份額互鎖，從而確保下遊穩定的份額，在市場競爭中持續佔優。
此外，優質車企還能夠提供可接受的毛利及回款、技術支持，這有助於鋰電企業在融資環境相對吃緊的情況下擴大產能。
在國內，寧德時代已與多家本土主流車企達成合資及戰略合作。目前，公司已與廣汽、東風、上汽合資建設動力電池產能，其中時代上汽一期產能規劃18GWh，
2019 年預計將投產8GWh 左右，2020 年預計將達18-20GWh，二期產能規劃18GWh，一二期共計達36GWh；同華晨寶馬形成權益合作，與吉利、北汽等車企保持深度戰略合作；在客車領域，寧德時代更是成為了宇通的獨家供應商。
【3】看好其全球化布局的擇時
結合之前說的，中國新能源企業同時面對“國內補貼退坡、競爭加劇”的市場現狀，布局快速成長的海外市場成為應有之義。
當國內企業還在依靠政策便利，專注於本土市場爭奪戰的時候，寧德時代就敏銳地覺察到新能源的全球化趨勢，並利用技術優勢率先開拓海外市場，提前應對國內補貼政策退坡帶來的發展困局。
早在2012年寧德時代就與寶馬達成合作，與華晨寶馬合作開發了之諾1E純電動汽車的動力電池系統，並成為國內第一家國際化配套企業；
2017年3月，法國雪鐵龍選定寧德時代為其混動車型提供電池；
2018年3月，寧德時代成為大眾汽車集團最核心的MEB電動車平台中國境內唯一、全球內優先採購的動力電池供應商；
2019新年的第一天，寧德時代宣布同本田汽車共同開發動力電池，計劃到2027年前將供應約56GWh動力電池。
圖11：寧德時代國內外主要客戶
（資料來源：公司公告，蓋世汽車，中金公司研究部，點擊可看大圖）
此外，海外新能源市場巨大的增量空間也是寧德時代向外擴能的巨大推力。
考慮到歐洲市場對電池的巨大需求，寧德時代在德國建造世界最大電池工廠也就不足為奇了。
在建廠的計劃確定後，同月寧德時代德國工廠就收獲了與寶馬簽訂的、價值達數十億歐元的大訂單。之後，戴姆勒、法國雪鐵龍、沃爾沃和捷豹路虎等相繼也成為其客戶。
如此看來，寧德時代選擇在此時向海外擴能，不單單是為了提高電池生產效率，保證歐洲訂單的供應，更是在為拓展全球“朋友圈”鋪路，為其更好地參與全球化競爭保駕護航。
寧德時代全球化的啟示與潛在投資機會
【1】國內電池廠直面新時代
當國內動力電池廠商仍舊為補貼退坡而焦慮不安，為國外電池巨頭日益逼近而惶惶不可終日的時候，寧德時代的成功經驗或可推動本土電池供應商將目光從自家的一畝三分地上暫時移開，向更廣闊的海外市場找尋出路。
目前，動力鋰電國內產能結構性過剩已成不爭的事實。根據GGII（高工產業研究院）數據，我國2017年與2018年底產能分別達185GWh與250GWh，假設有效產能系數為80%/75%，折算後供需比近四倍。
從另一角度來看，當前動力鋰電CR5裝機量佔據約80%的市場份額，前四家企業有效產能對應總需求過剩比例在30%-40%。這表明，我國動力電池行業優質產能整體供需比適當，但存在大量的無效產能。
從全球供需整體對比來看，主要企業的年有效產能對比年需求量過剩率僅為20%-40%，全球優質鋰電供應僅小幅過剩。
圖12：全球優質產能不過剩
（資料來源：鋰電大數據，第一電動，electrek，InsideEVs，中金公司研究部，點擊可看大圖）
在此背景下，全球化競爭對於國內鋰電行業企業而言，是一場狹路相逢勇者勝的戰爭。
一方面，松下、LG、三星等全球動力電池巨頭的破門而入，無疑會給國內電池行業造成巨大的衝擊，加大了本土鋰電廠商的生存壓力。鋰電行業寡頭髮展趨勢漸趨明顯，一大批中小廠商再無立足之地，只能慘遭淘汰。
另一方面，乘著產業鏈全球化的東風，國內上遊原料供應商或將迎來新的發展機會。為了規避市場和政策風險，日韓系電池三強在華發展模式之一是投資電池材料生產環節，尋求與本土企業的合作。
目前我國電池產業已形成了完整的產業鏈，四大材料環節各有龍頭浮現，若這些優勢廠商能夠切入國外電池巨頭的供應體系，或可成就新的全球行業巨頭。
此外，全球化競爭將會淘汰國內過剩的劣後產能，倒逼電池廠商合理規劃產能。借鑒寧德時代“國內自有產能+合資產能+海外布局”三重戰略，本土鋰電企業在做到控制成本、加強研發的基礎上，或可大膽走出去，主動迎接全球化。
【2】應該關注的投資機會
從投資機會來說，我們認為此次寧德時代投產德國並不構成短期催化，因為廠房的建設、海外大客戶的切入仍存在不確定性。
因此，中短期內我們認為應該優先布局鋰電池頭部廠商，因為國內過剩產能的存在，頭部企業更具備優勢——一如寧德時代和比亞迪電子。
由於頭部企業為了在行業洗牌中擴大市場份額，投產節奏並不會放緩，最近反而看到加速跡象。因此綁定大客戶的鋰電設備廠最為受益，典型代表有：先導智能(SZ:300450)、諾力股份(SH:603611）、大族雷射(SZ:002008)、贏合科技(SZ:300457)等等。
長期來看，從規模邊際效應及競爭壁壘角度出發，我們可以對寧德時代的出海保持樂觀，股價有望隨著出海事項的逐步落地，在每個標誌性節點催化下而水漲船高。
另外一點值得重點提示的是，寧德時代若能切入特斯拉(NASDAQ:TSLA)產業鏈，將會形成短期股價強催化（
《特斯拉在中國點燃的戰火與篝火》
）。
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