中金2019年大宗商品展望：周期見頂回落，資產品質為王

2016年初以來，大宗商品板塊在供給側改革和環保限產雙重推動下盈利大幅改善，今年水泥、鋼鐵ROE明顯高於全國工業企業均值，但在2019年巨集觀環境內憂外患的大背景下，大宗板塊盈利將會見頂回落，股價有進一步回調壓力，但因為整體估值水準較低，龍頭企業即便盈利回落，ROE和現金流仍較好，具備配置價值。

供需利好因素均弱化，盈利面臨下行壓力

明年經濟面臨貿易摩擦和房地產下行等多重挑戰，預計房地產投資和新開工分別同比下跌5%和10%，基建回暖無法抵消地產下行影響，大宗商品需求因而回落。另外，由於基數已高以及逐步回升的食品CPI擠壓，明年PPI可能大幅回落，從而擠壓中上遊的盈利太空。

在供給方面，過往兩年不少企業完成環保更新（特別是鋼企），限產上不再需要一刀切，可以在滿足環保要求的同時提升產量，在目前盈利仍然較好的情況下產量反彈的風險不容忽視。在出口方面，美國關稅或對黑色、有色出口產生的影響不大，人民幣小幅貶值和仍未徵收關稅的貨物的“搶出口”也會部分緩解出口壓力。

板塊之間盈利分化

我們預計明年煤炭板塊的盈利可能平穩或者微跌（有產量增長但是進口可調節），水泥盈利也會下跌，但因為供給端集中度較高而將盈利維持在較高的位置，鋼鐵板塊盈利則因為行業集中度仍然較低和板材的需求較弱而有較大的下行太空。有色整體而言較弱，相對看好銅（供需平衡較好）和黃金（避險需求），特別是國內有礦山的銅和黃金企業，主要因為人民幣貶值利好此類企業的盈利，而美國加息可能低於預期也利好金和銅。

估值低位，關注資產品質

當前大宗板塊的PE和PB均顯著低於歷史均值，盈利下行周期中股價繼續面臨壓力，但仍有階段性交易機會。較有配置價值的是龍頭企業，它們在過往兩年多高盈利下資產負債表已大幅改善，甚至已是淨現金，而自由現金流也因資本性開支大幅減少而非常強勁。

文章來源

本報告摘自：2018年11月21日已經發布的《大宗商品2019年展望：周期見頂回落，資產品質為王》

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