樓繼偉：放任自由的全球化不可持續

　　文/GAMF理事長、全國政協外事委員會主任、財政部原部長樓繼偉

　　2020年以來，全球經濟金融形勢發生劇烈變化。在疫情全球大流行的背景下，全球經濟金融在過去十年積累的各種矛盾和問題日益顯性化，各領域遭受全方位衝擊，國際金融市場劇烈震蕩。

　　在此背景下，全球財富管理論壇（GAMF）近日召開“危機下的全球經濟金融形勢與金融行業未來發展”專題研討會，就當前形勢下國內外金融機構與投資者普遍關注的疫情會對全球經濟和社會帶來哪些長期影響、逆全球化趨勢如何改變世界經濟格局、外資機構如何看待中國金融開放以及將如何調整中國布局等問題展開討論。GAMF論壇理事長、全國政協外事委員會主任樓繼偉出席會議並做點評發言。

　　以下為發言全文

　　01

　　判斷當前形勢有幾個大的問題。

　　一是疫情是否能得到控制。疫情防控針對的是全球範圍而不是某個單一國家，如果某些國家不能有效的控制疫情，那麽全球的旅遊、交通、交流等都會受到影響。在這種情況下，經濟很難恢復正常。而疫情很難判斷，控制疫情的關鍵在於疫苗是否研製成功。目前疫苗研製在各個國家均有所突破，基本上都進入了臨床三期試驗，但這也並不能保證完全控制住疫情，因為病毒在變異。我認為明年才能真正的控制住疫情，所以疫情是一個很難判斷的因素。

　　二是中美關係正處於四十多年以來全面緊張的狀態。以中美兩國在全球中的體量來說，這對全球經濟的影響是非常大的。這方面將有很多難以預測的事情發生，特別是當前政策被政治化、民粹化“綁架”，很難預測今後幾個月內，特別是美國大選臨近時會發生什麽。 

　　三是各國的短期政策因素。因為中長期政策存在很多問題，如中國、美國、歐洲各國的結構性問題，暫時很難判斷各國在面對較差的短期環境時，是否能強有力地推出結構性改革。當然中國有這種可能性，越是受到壓力的衝擊，越有結構性改革的動因。對短期政策來說，各國都有不錯的應對。

　　四是投資的國別風險。我不看好以大宗商品為主的國家。我同意剛才嘉賓所說，中國不會出現V型反彈。因為作為深度融入全球的大型經濟體來說，上述的三個因素沒有解決，很難依靠自己的力量實現V型反彈。從7月份數據看，工業生產平穩增長，服務業生產加快恢復，市場銷售持續回暖，我估計中國全年可能出現正增長。

　　全球看，東亞地區可能是在疫情衝擊之下唯一實現正增長的地區。當然其中有中國，也有東亞國家在疫情防範上的貢獻，這些措施總體上是有效的，因為這些國家在意識文化上沒有特別極端的表現。在東亞地區，可能受儒家傳統文化的影響，民眾較為支持政府對疫情防控的管理措施。所以東亞受疫情影響較小，在全球經濟佔比方面，最近幾年也呈現上升態勢。

　　02

　　談到中國，中國的疫情控制比較不錯，就不再給大家回顧了。在經濟政策上，財政政策已經極度寬鬆，名義赤字率是3.6%，實際是6%以上。因為1兆特別國債對應1%的赤字率，其實際上是由中央財政付利息，地方為主使用，跟一般赤字一樣，所以名義赤字率加上1%就是4.6%。而今年的地方專項債是3.75兆，比去年多了1.5兆左右，赤字率為1.5%，合計赤字率提高到6.1%。貨幣政策以寬鬆為總基調，但掌握適度，這一點很好。不能過分寬鬆，以免之後造成通貨膨脹。

　　目前我們可以看到，由於終端的需求不足，所以CPI的上漲並不多。實際上，在2.7%的CPI中，因疫情和非洲豬瘟的影響，豬肉本身就佔比2.5%，其他的基本上沒有漲。

　　現在各國的政策方向是寬鬆的財政、貨幣政策，資金要如何流向實體經濟？我觀察到，財政、貨幣政策在這次疫情下能較好的配合，特別是在結構上。比如，央行推出一些結構性的工具，財政給予適度的補貼等等。

　　此外，政策上，監管方面需要防範系統性風險。不論是查出問題的金融機構，還是一些地方小型銀行，此前長期不重視風險，各地區、各金融行業盲目擴展。監管架構在這方面存在問題，導致出現風險，現在正在進行治理。

　　我們還觀察到監管機構所付出的努力。證監會正在清理場外配資（不規範的加杠杆資金進金融市場、進股市）。銀保監會雖然支持發展銀行理財業務，但是要求理財必須子公司化，進一步隔絕風險。因為我國長期資金來源較少，主要的資金在銀行，銀行母行如果過度發展理財，容易對銀行自身帶來大的風險隱患。我認為，今後銀行理財會進一步子公司化，銀行理財子公司和母行會進一步隔絕風險，股權佔比降低，同時會繼續清理資金池。本來提出以資金池做投資的金融機構都應該淨值化，而不應該用各種各樣的會計準則來操縱收益。《資管新規》給了過渡期，逐步實行淨值化，現在把過渡期適當延長是必要且理智的。但是金融機構希望再延長，我認為該適可而止，還是要按市值計價，不然我們穿透不了底層資產，我們看不到風險，沒有紀律，也扭曲金融機構的投資行為。

　　我國在金融領域的改革開放方面也做出了努力。外資金融機構持股的股權比例和可投資範圍都在大幅度放開。從7月份頒布的規定可以看出，我國將給予合格境外投資機構、投資者以資金進出的方便。此外還提出需要防控熱錢的跨境流動，這兩者是有矛盾的，需要掌握好。作為機構投資人，在配置調整中，需要把握適當的時機對中國加倉、減倉，如果退出碰到很大的麻煩，就很難進入中國。所以要對這些配置型的投資給予資金進出的方便，但是要防止熱錢的跨境操作，這在全球是有經驗教訓的。

　　我觀察到外資金融機構對中國的市場很感興趣，我覺得是對的。我們可以看到中國市場的表現，在S&P500大幅度下跌的時候，中國的股市受了一點影響，但沒有大跌。中國股市漲的時候，也沒有像S&P500那麽大的反彈，但是基本也呈上漲態勢，所以兩國的市場既有關聯，也有區別。從經濟的底層情況看，目前中國在全球來說是最好的，這個基本面有力的支撐了市場。

　　在此環境下，境外金融機構在中國金融開放政策下進入中國是非常對的。但需要注意，一個是境外投資人管理要本地化，中國的市場是一個不成熟的市場，主動管理很有余地。以流動性股權類的資產舉例，假設它是指數增強型，我在全國社保基金理事會工作時，我們委託給境外的投資人，能夠高出指數2-3個BP，就算做得很好了；而我們在境內委託給公募股票基金管理人，均選擇頭部的管理機構，能高出指數兩三百個BP。原因就是在不成熟市場，好的基金管理人是有余地能夠獲得更好的收益。熟悉發達市場不等於熟悉中國特色的股票市場，它是個不成熟市場，好的主動型管理人，它將會獲得好的超額收益，但也要重視風險管理。所以，我建議境外投資人管理要本地化。第二個就是加強風險管理。中國人有風險偏好傾向，很多情況下，你看到的是風險，他看到的是機會，兩者之間要平衡。嚴格按照成熟市場的風險管理，在中國就做不成；完全按照中國投資者的風險管理理念，就會散戶化，兩者之間要平衡。

　　另外，投資人在目前情況下要重視資產類別和地區的分散。以地區分散來說，我建議關注東亞地區。東亞地區是表現較好的一個地區，經濟情況較好，而且該地區無論是東盟，或者是日本、韓國和中國，都汲取了過去的經驗教訓，所以出現大起大落波動的可能性較小。

　　此外，重視對另類資產的配置。無論是私募股權，還是困境債，困境機會，還是基礎設施，這方面應該適度加大。就固定收益產品來說，目前收益率很低。我認為風險管控之下，應加大信用債，加大在表現較好地區的配置，比如我之前所說的東亞地區，不管是利率債，還是信用債都有較好的機會。而對出口大宗商品為主的國家來說，其收益可能不錯，但資產是匯率資產，收益按資產類別獲取收益，但折成美元後可能是負的，因為其貨幣會大幅地貶值。而在中國，我不認為匯率會大跌，日韓也不會在匯率方面出現大的問題。這是我對投資方面的一些看法。

　　另一方面，中美關係是可以比較好解決的，但也很難預測。其中最難預測的是目前美國政府的政策，因為它不合邏輯。特別是在目前大選和疫情的情況之下，都將其政治化。美方處於少輸算贏的“負和博弈”思維中，我認為中美雙方都要理性，不要引起過度的摩擦。

　　長期看，我認為全球化是不可避免、不可阻擋的潮流。全球化是受資本趨利的因素所推動的，其中有不合理的部分，例如收入分配的惡化，就業機會的轉移等，需要各國采取政策加以校正，特別是通過結構性改革，采取根本性的措施予以校正，但是全球化不可阻擋。中美脫鉤，我認為是雙輸，也不可能真正實現。所以我認為中美關係會最終走向正常，但短期會造成大幅度的波動，長期看，中美互相進行投資，長期還是利好的。

　　03

　　我認為，放任自由的全球化不可持續，需要在效率、公平和安全之間進行平衡。例如這次疫情顯現出的，因為工廠在國外而造成的口罩短缺現象，國家很可能以補貼的形式，把涉及衛生安全的產業鏈往就近國家，甚至往本國拉動，這是必然的。

　　第一方面，完全靠利益驅動的產業鏈的布局也會改變。例如第一季度，湖北和武漢實行封城，造成全球汽車行業緊張。因為武漢在某些汽車零組件領域供應了全球70%以上的產品，如果武漢再封鎖一個季度，全球汽車零組件的供應都會出現問題。所以今後全球化不僅僅取決於效率和利益，更要分散風險，這和過去的全球化不一樣。

　　第二方面，逆全球化被政治化是比較可怕的，需要各方面合作。我了解到國際投資者都比較看好、並願意投資中國。所以我想給大家指出，中國和其他國家的不同之處在於我們越有壓力，越要推行改革開放。2018年的博鼇亞洲論壇峰會上，習主席的講話中提到，中國要實行大規模開放，特別是金融行業的開放。我們可以看到，中國最近所頒布的一系列改革措施，在外部環境面臨較大不確定性因素的情況下依然堅持推行改革開放，這是中國和其他國家不一樣的地方。

　　第三方面，我之前談到資產類別分散、國別的分散，注重長期投資等，這時候特別要重視ESG投資。目前情況下，不要急於配置大宗商品。我的看法是，短期之內經濟不會很快復甦，作為長期投資人，在適當的時候可以配置大宗商品，但是，可能要忍受更多的短期波動。

　　本文為作者於“全球財富管理論壇（GAMF）”的講話整理

　　(本文作者介紹：GAMF理事長、全國政協外事委員會主任、財政部原部長)