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這是秦朔朋友圈的第2363篇原創首發文章
紓困基金收益如何？
在剛剛過去的11月，我國各地政府紓困專項基金規模已達1700億，券商保險相關產品達到440億和780億，整個紓困專項基金規模達到3000億。
對於“紓困基金”，很多人還很陌生，確實，它在我國是個新名詞。
全球看，紓困基金的收益到底如何呢？研究這個問題，最典型的案例，需要追溯到10年前的全球金融危機。
2008年金融危機中，美國財政部和美聯儲設立了超過4000億美元的困境資產紓困計劃（TARP, Troubled Asset Relief Program）。這是一個典型的紓困基金。該基金有多個支持方向，包括支持在金融危機中處於破產邊緣的金融機構、汽車行業支持計劃、房地產業救助計劃、小企業貸款計劃等。
2012年，該基金出售了危機中購入的所有美國國際集團（AIG）股票，獲利227億美元。
一票賺了227億美元，從絕對數額上看，全世界沒有幾個基金能做得到。不過，227億美元是通過投了多少錢獲得的呢？1820億美元。也就是說，經過四年時間，投入紓困的1828億獲得了12.4%的回報，每年回報3.1%，基本上是美國國債的回報率。
上面說的是一票投資。從投資組合的全局看，根據美國財政部的報告，截至2018年財年，經過10年運作的4000億美元的紓困基金，收回最初資助金額的103%，才剛剛開始賺錢。
與政府紓困基金不同，巴菲特也參與了對美國著名投行高盛集團的紓困。巴菲特曾為高盛集團提供50億美元的資本，該投資是債加股的形式——年利率10%的優先股以及認股權證。優先股確保每年5億美元的利息先入口袋。三年後，緩過神來的高盛，溢價收購了這些優先股。除此之外，巴菲特把認股權證轉為高盛集團的股票，從中賺取了20多億美元的淨利潤。
顯然，巴菲特紓困的收益率遠高於美國政府紓困基金的收益率。當然，如果沒有美國政府紓困基金的“廣譜”紓困，不計成本的撒錢，讓金融系統起死回生，巴菲特孤掌難鳴，托不起高盛。所以，巴菲特很感激、高度評價美國政府紓困基金。他在採訪中說，“歷史將會證明，與人們現在的想法相比，不良資產救助計劃（亦稱困境資產紓困計劃）所帶來的正面影響更大”。
這說明，政府紓困基金的收益不單看財務回報，政府紓困基金有更多為了維護經濟系統性穩定的考量。
金融危機期間，英國政府也同樣設立了紓困計劃，救助了數家英國金融機構免於倒閉。
英國人沒有美國人成功。至少在對金融機構的救助上，美國人很成功，而英國人還在努力回本中。
2018年，英國政府在拋售了一部分蘇格蘭皇家銀行（RBS）股票後錄得逾20億英鎊的虧損。英國政府的賣出價為271便士，而在10年前購入時的股價為502便士。英國政府表示希望在2023年之前賣出大約150億英鎊的蘇格蘭皇家銀行股票。10年了，虧錢也得割肉賣啊。
那麽，紓困基金管得好壞的差異究竟在哪裡呢？
以前品拉菲，而今灌啤酒
今年的上市公司老闆，從來沒如此慘過。以前吃飯品拉菲，而今只好灌啤酒。啤酒確實便宜。接收了紓困基金的錢，是該繼續喝啤酒呢，還是再開拉菲？這是個嚴肅的問題。
2009年，接受了政府超過1700億美元救助的美國國際集團（AIG）給造成金融危機的金融產品部派發1.68億美元的薪酬獎勵，該部門的22位高管人均200萬美元進账，連廚師都分到了7700美元。
美國聯邦參議員查爾斯·格拉斯利（Charles Grassley）怒斥美國國際集團的高管“無恥”，應該“或者辭職，或者自殺”。
接受紓困後的第二年，華爾街規模最大的25家金融機構的總薪酬達到創歷史記錄的1350億美元。但是，美國財政部負責TARP計劃執行的助理財長尼爾·卡什卡裡（Neel Kashkari）認為，“高薪留任這些高管實屬必要，他們畢竟承受著極大的工作壓力。”
如果大股東和管理層經營好公司，讓股價上升，讓基金賺錢，發獎金確實天經地義。從法理上看，從公司治理結構上說，薪酬計劃的製訂是董事會的事，和股東中有無紓困基金無關。
不過，從情理上看，轟轟烈烈的佔領華爾街運動反映出，美國人民確實對搞垮美國經濟，拿了美國人民的救助款，還大發獎金的華爾街極其仇視。
上周（11月27日），美國總統川普發推特，威脅取消美國政府給通用汽車的所有補貼，因為通用汽車計劃在美國消減14000個工作崗位。
在2008年金融危機中，美國政府紓困基金給了通用汽車495億美元。5年後，紓困基金賣光所有通用汽車股票後，虧損100億美元離場。
川普說，美國人民拯救了通用，獲得的“謝謝”竟然是這麽多裁員。政府的目標是創造就業，我救了你，還是虧100億救了你，結果你反過來還裁員。情何以堪，這筆紓困的帳到底怎麽算？
拉菲還是啤酒，真的是兩難。
透明和監督起的作用
美國政府紓困基金專門設立了特別檢察長，來監督基金的運作。效果是有的，但問題也不少。
“我還沒搞明白財政部停車庫的大門怎麽進出，幾千億美元已經飛出了財政部的大門。”TARP計劃首任特別監察長尼爾·巴洛夫斯基（Neil Barofsky）回憶道。
用基金投資的專業術語說，這叫“嚴重違反投資流程”。特別檢察長還沒到位，錢已經投出去了。
不過，換位思考，咱們也需理解現實的緊迫情況。紓困是救急。急得要死的時候，要快速決策，事前的盡調就不可能做的那麽詳細。盡調著盡調著，紓困對象都死了，還紓困什麽呢？直接變不良資產處置了。
市場化和務實更重要
所以說，紓困基金面臨的管理挑戰不小。總結以上2008年金融危機紓困基金的經驗，需要特別注意的是：
要處理社會效益和財務回報的關係。
要平衡專業化管理和社會輿論網民情緒的潛在衝突。
在有限的時間和有限的盡職調查內，做出高品質決策的考驗。
在符合國家政策法律法規、符合基金投資決策流程的情況下，高效完成搶救任務的考驗。
嚴防利益衝突和內幕交易，不能讓公眾資金流入私人的腰包。
筆者認為，要解決好這些問題，需要堅持市場化決策和務實的精神。市場化決策指的是，在紓困標的的選擇上，要按照嚴格的價值投資標準、嚴格的數據支撐做決策，而不是用定性代替定量，用情緒代替科學。
第一個問題是所有問題的綱。基金的投資標準要明確，基金最關注的社會效益是什麽，如何評估一個項目的潛在系統性風險和社會效益。每個紓困基金應該要有明確的、量化的投資目標和投資標準。達到預期多少財務回報的才會投，退出策略是什麽，投資回收的周期多長，止盈和止損的點在哪裡。政府設立的基金，是不是優先考慮社會效益，券商和保險設立的基金，可能需要更多地強調必須達到一定的財務回報。
市場化的另一個要求是，基金要決定資訊披露和資訊公開的度，健全資訊溝通機制，選擇專業的、投資經驗豐富、決策水準高的基金管理人管理紓困資金，讓公眾放心。
儘管部分上市公司和大股東受短期流動性影響，出現巨大困難，對股市的影響很大，但總體看，目前的上市公司危機可控，遠沒有上升到2008年系統性金融危機的層面。會對行業和金融體系產生系統性風險的上市公司，畢竟是少數。所以，紓困基金也要防止另一個傾向，那就是過度紓困，在紓困的旗幟下，個別企業破產的系統性影響被誇大。這是市場化決策而不是情緒化決策或其他決策的另一層含義。
然而，完全按照市場化決策，紓困基金又失去了紓困的意義。如果紓困對象能在市場上按照市場化利率完成資金融入，也就不需要紓困基金的存在。所以，在市場化決策之外，紓困基金要從紓困的實際出發，用務實的態度，想盡一切辦法，解決企業的實際困難。
短期內3000億紓困基金的到位，如此高的效率，正體現了監管層、各級政府為企業解憂，為實體經濟保駕護航的高度務實的態度。衷心期待紓困基金既解困，又賺錢，社會效益和經濟效益雙豐收。不管是拉菲還是啤酒，酒品好才是真的好。
作者：冀田，領複資本創始人，《家庭投資和家族辦公室》一書作者。
參考資料：
https://www.news4jax.com/automotive/trump-threatens-to-cut-all-gm-subsidies
http://www.chinavalue.net/Media/Article.aspx?ArticleID=105982&PageID=2
http://news.163.com/12/1212/06/8IGKFK6D00014JB5.html
https://www.treasury.gov/initiatives/financial-stability/reports/Documents/FY2018%20OFS%20AFR%20(Final).pdf
「 本文僅代表作者個人觀點 」
「圖片 | 視覺中國」
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