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朱鶴:赤字率2.8%背後的政策發力邏輯

  意見領袖丨中國金融四十人論壇

  本文作者: 朱鶴

  3月5日,十三屆全國人大五次會議在京召開,國務院總理李克強作政府工作報告。報告提出了今年發展主要預期目標,其中國內生產總值(GDP)增長目標為5.5%左右,赤字率擬按2.8%左右安排。

  中國金融四十人論壇(CF40)研究部副主任、中國金融四十人研究院青年研究員朱鶴認為,5.5%的GDP增速目標是今年宏觀政策的錨,為了實現這個增速目標,宏觀政策必須要顯著發力。

  報告指出,2022年財政支出要增加2兆,即26.6兆。2021年財政收入是20.2兆,6.4兆的收支缺口怎麽補?朱鶴提出,主要有三個渠道:第一,2022年赤字率安排在2.8%,結合5.5%的實際增速目標再加上2%的GDP縮減指數,赤字融資規模應該在3.4-3.5兆;第二,財政收入增量約1兆;第三,預算穩定基金調入和國有企業的利潤上繳。

  他認為,今年一般公共預算的支出力度是有保障的,但納入政府性基金預算在內的廣義財政支出能否實現比較高的同比增速,依然存在不確定性。這就需要中央層面進一步加強統籌協調,重視廣義財政支出的強度,讓財政發力落到實處。

  貨幣政策方面,朱鶴提出,按照報告要求,貨幣政策既要做到量的增加又要做到價的降低,但考慮到防風險的任務依然重要,需為銀行部門留下足夠的緩衝墊,貨幣當局應通過降低短端利率,帶動利率曲線整體下行來降低實際貸款利率。

  ”

  5.5%的GDP增速目標是今年宏觀政策的錨。為了實現這個增速目標,宏觀政策必須要顯著發力。

  政府工作報告指出,2022年財政支出要增加2兆。2021年的財政支出是24.6兆元,再加2兆,今年就是26.6兆,對應的支出增速超過8%。客觀說,8%的財政支出增速至少是接近甚至高於今年的名義GDP增速,能夠較好實現穩經濟的作用。

  接下來的問題就是,2022年的財政收入該如何配合26.6兆的財政支出。具體來說,2021年財政收入是20.2兆,6.4兆的收支缺口怎麽補。

  從現有政策思路來看,主要有三個渠道:

  第一,財政赤字融資。2022年財政預算赤字率是2.8%,結合5.5%的實際增速目標再加上2%的GDP縮減指數,可以推算出2022年的名義GDP大概是122兆,對應的赤字規模應該在3.4-3.5兆。

  第二,財政收入增量。2021年的財政收入是20.2兆。如果2022年財政收入增速在5%的話,對應的增量部分就有1兆

  但這裡存在一個問題:財政收入與經濟景氣程度,特別是上遊行業的景氣程度高度相關。且不說今年的減稅力度是否會增加,如果要實現5%的財政收入增速,對應的情景就是今年的PPI同比增速依然維持高位。

  第三,預算穩定基金調入和國有企業的利潤上繳。《政府工作報告》提到了很重要的一條:“特定國有金融機構和專營機構依法上繳近年結存的利潤”——這種補充財政收入的方式即使在2020年都沒有出現。過去很長一段時間,國企利潤並沒有按照規定足額上繳。2021年,全國國有企業稅後淨利潤總額2.47兆,其中中央企業是1.57兆。應該說,國有企業的利潤現狀是有支持較大規模財政支出的潛力的。

  除了一般公共預算支出,政府性基金預算支出也是財政發力的重要方面。從往年的經驗來看,政府性基金預算支出中,有相當一部分是調入了一般公共預算,而這部分調入並沒有直接體現在政府性基金支出項中。

  政府性基金預算的支出力度主要取決於收入情況。政府性基金預算的主要收入來源是土地出讓金,而土地出讓金來自房地產企業的購地支出。

  換言之,決定政府性基金預算能否發力的關鍵,是今年房地產企業能否保持像過去五年一樣積極的購地熱情。

  近期,相關部門和部分地方政府已經開始調整房地產政策,市場預期正在改善。但是,房地產的銷售、投資和新開工數據究竟能恢復到什麽程度、恢復的速度能有多快,依然缺乏共識。

  從政策落地,到需求恢復,到房地產企業現金流修複,再到房地產企業資產負債表修複,這不是一步到位的過程,需要一步步的傳導。考慮到當前房地產行業的債務規模,這個過程要花費的時間或許要比預期更長。

  而在房地產企業資產負債表得到實質性修複之前,企業的購地決策大概率會保持偏謹慎的狀態。這會直接影響到政府性基金預算的收入和支出增速。

  綜上,今年一般公共預算的支出力度是有保障的,但納入政府性基金預算在內的廣義財政支出能否實現比較高的同比增速,依然存在不確定性。這就需要中央層面進一步加強統籌協調,重視廣義財政支出的強度,讓財政發力落到實處。

  相比於財政政策,報告關於貨幣政策的表述篇幅雖然比去年少,但貨幣政策的宏觀政策特徵卻更加突出。

  按照報告的要求,貨幣政策既要做到量的增加(“保持貨幣供應量和社會融資規模增速與名義經濟增速基本匹配”),又要做到價的降低(“推動金融機構降低實際貸款利率”、“綜合融資成本實實在在下降”),但現有的基準利率水準很難完成“量增價降”的目標。特別是,防風險的任務依然重要,要為銀行部門留下足夠的緩衝墊,不能靠過度壓縮銀行部門的利差來實現融資成本下降。否則,銀行部門很可能出於盈利或安全的考慮,將貸款配置到本不需要貸款的經濟部門,反而損失了資源配置效率,背離了貨幣政策調結構的初衷。

  因此,貨幣當局應通過降低短端利率,帶動利率曲線整體下行來降低實際貸款利率。這樣做的好處是銀行有更大的空間和自主性,至少可以保證現有的緩衝墊並適當承擔更多的風險。這是完成今年貨幣政策任務的最佳方式,也是最能調動市場積極性,發揮市場力量,保證資源配置效率的政策方式。

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