每日最新頭條.有趣資訊

管濤:中國對外經濟部門無懼“縮減恐慌”

  意見領袖丨管濤(中銀證券全球首席經濟學家)

  本輪人民幣升值沒有積累新的民間貨幣錯配

  國際投資頭寸數據顯示,我國對外淨頭寸長期呈現國家對外淨資產,民間對外淨負債(即不含儲備資產的對外淨頭寸)的格局。截至去年末,對外金融資產8.70兆美元,較上年末增長11%,對外金融負債6.55兆美元,增長18%;對外淨資產2.15兆美元,減少1493億美元。剔除3.36兆美元儲備資產後,民間對外淨負債1.20兆美元,增加2829億美元。

  需要指出的是,雖然去年我國以民間對外淨負債衡量的貨幣錯配規模較上年有所增加,但這並非交易引起的,而是非交易因素引起的。

  國際投資頭寸表中,交易引起的變動對應著國際收支平衡表中金融账戶下的資產方(對外投資)和負債方(外來投資)差額數據。去年,金融账戶資產方淨流出6263億美元,較上年增長1.40倍;負債方淨流入5206億美元,增長81%;合計淨流出1058億美元,上年為淨流入266億美元。這表明去年我國在外來投資大幅增加的同時,對外投資更大規模、更高幅度增長,跨境資本流動呈現大進大出、大開大合的格局。

  然而,由於匯率變動、資產價格重估(即估值影響或账面損益變動)及統計調整等非交易引起的變動,去年對外金融資產增記2311億美元,小於對外金融負債增記4862億美元的規模,使得對外淨資產被減記2551億美元,相當於上年對外淨資產降幅的1.71倍。這是當年經常項目順差2740億美元,較上年規模擴大了1.66倍,對外淨資產卻不升反降的兩大原因之一(另一大原因是同期淨誤差與遺漏負值1681億美元,較上年增長30%)。

  注:(1)交易引起的變動中,資產方交易數據為國際收支平衡表對應項的負值,代表境內對外投資增加;(2)非交易引起的變動=期間餘額變動-交易引起的變動;(3)非交易變動佔比=非交易引起的變動/期間餘額變動;(4)不含儲備資產的淨頭寸=淨頭寸-儲備資產。

  進一步分析,去年我國非儲備性質的金融账戶下,剔除儲備資產變動後的資產方淨流出5983億美元,較上年增長1.14倍;與負債方淨流入軋差後,非儲備性質的金融账戶合計淨流出778億美元,上年為淨流入73億美元。這也反映了去年我國民間部門雙向跨境投資趨於活躍,對外投資總體多於外來投資的情況。這本應該減少民間對外淨負債,但因為非交易引起的變動導致非儲備性質的對外金融資產增記1255億美元,遠小於同期對外金融負債增記近5000億美元的規模,令對外淨負債被增記3607億美元,相當於上年民間對外淨負債近3000億增加額的1.27倍。

  之所以非交易引起的對外負債增記較多,主要是因為去年人民幣對美元匯率中間價升值6.9%,這導致對外負債中以人民幣計值的部分折合美元數增加。據估算,去年我國人民幣外債餘額、境外機構和個人持有境內人民幣股票資產餘額,以及外來直接投資股權投資餘額等三個部分,因人民幣升值帶來對外負債增記大約2754億美元(用2019年末與2020年末餘額算數平均值乘以2020年人民幣匯率升值幅度),貢獻了當期非交易引起的對外負債增記額的57%。

  對外經濟部門較2013年“減縮恐慌”時更具韌性 

  今年進入2、3月份以來,10年美債收益率飆升、美元指數反彈,引發了國際金融動蕩。3月初,國際金融協會首席經濟學家表示,市場正在經歷一場類似於2013年的“縮減恐慌”,因投資者擔心美聯儲會提前退出刺激計劃,債券收益率出現飆升。近期,人民幣匯率經歷9個月的持續單邊升值後,於3月份重新跌破6.50比1,到月底抹去了年內所有漲幅。也有人開始討論這次“縮減恐慌”可能對中國對外經濟部門的影響。

  其實,2013年爆發“縮減恐慌”之初,我國作為好的新興市場,對外經濟部門延續了強勁的發展態勢。當年,我國非儲備性質金融账戶的負債方淨流入5633億美元,較上年增長1.11倍;與資產方淨流出軋差後,合計淨流入3430億美元,上年為淨流出360億美元;外匯儲備資產增加4327億美元,增長3.39倍。然後,2014年初,人民幣匯率升至6.0比1附近,同年外匯儲備餘額刷新了3.99兆美元的歷史紀錄。

  2015年“8·11”匯改之初,我國經歷了資本外流、儲備下降、匯率貶值,主要是因為1994年初匯率並軌至2014年底之前,人民幣匯率持續單邊升值。尤其是2005年“7·21”匯改以來,市場主體單向的“資產本幣化、負債美元化”的財務操作,產生了較為嚴重的貨幣錯配。到2014年末,民間對外淨負債2.29兆美元,較2004年末增加了1.91兆美元。其中,1.26兆美元來自非儲備性質金融账戶的累計順差,6540億美元來自非交易引起的變動,分別貢獻了2005至2014年對外淨資產增加額的66%和34%。

  “8·11”匯改初期,人民幣匯率意外貶值,觸發了“藏匯於民”與“債務償還”的集中調整。但任何事情都有兩面性。到2018年6月底,民間對外淨負債降至1.21兆美元,與年化名義GDP之比為9.1%,較2015年6月底(“8·11”匯改前夕)分別回落了49%和12.7個百分點。同年三季度,人民幣匯率因對外經貿摩擦、國內經濟下行,再次跌到7附近,卻有驚無險。2019年8月初,人民幣匯率應聲“破7”,但因為2019年6月底民間對外淨負債與年化名義GDP之比較一年前進一步回落了0.3個百分點,“破7”同樣波瀾不驚。

  與2008年全球金融危機相比,這次公共衛生危機應對,雖然主要經濟體財政貨幣刺激力度空前,但持續時間較短,迄今對我國對外經濟部門的脆弱性影響有限。一方面,儘管民間對外淨負債規模及佔比均有所上升,但到去年底,民間對外淨負債與名義GDP之比仍僅有7.7%,甚至還低於2019年“破7”前夕1.1個百分點。與2013年“縮減恐慌”之時,我國該比例高達20%多相比,更是不可同日而語。另一方面,由於疫情先進先出,我國率先復工複產,有望保持經常項目盈余較大的優勢。今年前2個月,國際收支口徑的貨物和服務順差合計865億美元,去年同期為逆差377億美元。除外貿進出口“好采頭”、由逆差轉為順差外,服務逆差較上年同期進一步收斂58%,其中旅遊收支同步下降,旅遊逆差減少136億美元,貢獻了同期服務逆差降幅的72%。鑒於我國通過疫苗接種達到群體免疫時間比較靠後,這意味著我國跨境人員往來解封將會較遲,服務逆差有可能繼續收斂,支持我國維持較大規模經常項目盈余。這種外匯現金流將為我國抵禦外部衝擊提供較厚的安全墊。

  本文來自《第一財經日報》。

  (本文作者介紹:中銀證券全球首席經濟學家)

獲得更多的PTT最新消息
按讚加入粉絲團