紅刊財經葉文輝
編輯/張桔
近期，中汽協和乘聯會先後發布了6月汽車產銷數據。以乘聯會的數據為例，廠家批發方面，6月乘用車實現銷量169萬輛，同比下滑7.9%；零售方面，6月實現銷售177萬輛，同比上升4.9%，實現近一年來首次同比增速回正，大幅提振了市場情緒。
究其原因，雖然6月零售的回暖有國五“打折去庫”的助力，但車市復甦也的確漸行漸近。對於整車板塊而言，系統性的投資窗口可能就在“金九銀十”。伴隨行業復甦的還有內部競爭的分化，未來最大受益者將是以上汽、廣汽和吉利為代表的車企龍頭。
車企復甦趨勢不改 復甦強度可能有限
6月汽車產銷數據披露後，市場解讀存在一定分歧。樂觀派認為，6月零售端的轉正意味著為期一年下行周期的結束，行業復甦正式開啟，7月批發數據也將隨之轉正。悲觀派則認為，6月的零售轉正有相當大程度是受促銷刺激，考慮到對後續需求的透支，行業回暖遙不可期。
結合近期調研情況，筆者傾向於認為6月數據的回暖並未嚴重透支需求。其中，高達4成的消費者出於保值、上牌等原因，即便大幅促銷也不會選擇國五車，因此5、6月促銷所造成的透支可能僅在10%-20%，對應20萬輛-30萬輛的絕對量。與此同時，6月零售（177萬）大於批發（169萬）和生產（157萬），表明無論是批發端還是渠道端，實際都在持續性地去庫存。
最新監測的庫存情況，全渠道庫存已回落至2個月附近，較為健康。後續隨著經銷商逐步完成對國五車型的清庫，疊加國家對汽車消費政策的進一步頒布和落地，即便7月數據有所反覆，未來幾個月大概率也將看到批發、零售數據的同步回正。
從產業周期看，目前是本輪汽車下行周期的底部階段。考慮到6月回暖有促銷因素的擾動，加上7、8月是傳統購車淡季，復甦的確認重點在四季度。然而，考慮到歷史上汽車消費與地產周期的高度共振，在當前缺乏財富效應、“購置稅減免”等強刺激政策不輕易頒布的大背景下，本輪汽車的復甦強度可能會相對有限。
汽車板塊內部分化加劇 龍頭車企優勢或更明顯
從投資機會來看，汽車板塊將呈現“分化加劇、強者恆強”的局面。隨著消費升級的持續以及理性消費觀念的普及，中低端需求被嚴重擠壓，未來很長一段時間，這些品牌和車企將面臨曠日持久的去產能，通常來說這也是國產品牌的重災區。
因此，從投資的角度看，長期投資還需選擇具有技術儲備，能不斷突破產品價格區間，具備布局中高端車型的車企。當然，隨著中低端車企的出局，行業競爭格局將得到大幅優化，對於龍頭來說盈利能力將得到大幅改善。其中，處於龍頭地位的上汽、廣汽和吉利，無疑將是未來車市蛋糕的重要分享者。目前從PB角度來看，三家車企也處於歷史估值的較低水準。
例如，廣汽集團是今年以來表現最為亮眼的車企，上半年銷量同比僅下滑1.69%，遠超行業水準。得益於以“兩田”為代表的日系合資品牌的強勢產品周期，上半年，廣汽豐田和廣汽本田逆勢實現了16.4%和21.86%的同比增長。而在自主方面，雖然廣汽傳祺上半年前5月批發銷量同比分別下滑45%、40%、38%、38%、27%；幸運的是，最新6月數據顯示，傳祺批發銷量已回正，同比增長19%，預計廣汽自主的終端庫存已恢復至合理水準。疊加目前廣汽Aion系列新能源車開啟的新一輪產品周期，預計廣汽自主將在今年下半年迎來復甦走勢。
至於國產自主的吉利汽車，上半年還算交出一份勉強合格的成績單：累計銷量同比下滑15%，同時進一步完善了中高端產品線的車型。儘管近期利空頻出，6月單月批發銷量同比下滑29%，19年全年銷售目標也從151萬輛下調至136萬輛，同時還預告上半年淨利潤銳減40%，但這背後其實是吉利破釜沉舟去庫存決心的反映。從最新庫存數據看，目前吉利的庫存深度已降至1個月的水準，這意味著最壞的時候已經過去。
值得注意的是，三大車企龍頭中，上汽在股價上對業績下滑的預期反饋可能是不充分的。對比來看，廣汽憑借日系車的超強產品周期，預計今年維持正增長的可能性極大；吉利儘管市場給的業績預期還比較高，但中報披露前夕，公司已大幅下調全年業績預期，近期股價對此已充分反映。而上汽方面，在上半年銷售同比下滑16.62%的背景下，疊加產品價格下跌、規模效應減弱所導致的單車利潤下滑，全年業績出現同比10個點以上負增長的可能性較大。
圖表 三大整車龍頭業績及估值情況
香港九龍灣馬來街興發大廈15樓D室