CF40：2021年通脹如何看？

　　文/財經意見領袖專欄機構 四十人論壇 

　　作者：CF40研究部宥朗

　　1月11日，國家統計局發布了2020年12月份全國CPI（居民消費價格指數）和PPI（工業生產者出廠價格指數）數據。

　　總體來看，12月全國CPI同比由降轉漲，但核心CPI為2013年發布數據以來的最低值，PPI同比降幅收窄。

　　12月核心CPI創歷史最低，說明了哪些問題？如何看待當期CPI和PPI數據對央行貨幣政策造成的影響？今年CPI籃子將迎調整，構成分類及相應權重如何把控？

　　CPI由降轉漲 PPI加速回升

　　12月CPI由降轉漲，同比上漲0.2%，環比上漲2%。

　　食品價格出現回升，同比上漲了1.2%，其中，豬肉、鮮菜、鮮果漲幅較大，與豬肉短期供需錯配、低溫下蔬菜運輸成本上升等有關；非食品環比轉正至0.1%，交通項拉動明顯，或源於油價上漲。

　　12月PPI同比下降0.4%，降幅較上月收窄了1.1%，環比上漲1.1%，漲幅擴大了0.6%。

　　分大類來看，生產資料價格降幅收窄幅度較大，同比降幅收窄了1.3個百分點至0.5%；而生活資料價格降幅收窄則較為溫和，同比降幅收窄了0.4個百分點至0.4%。

　　分行業來看，國際大宗商品價格持續攀升，原油、鐵礦石和有色金屬等價格出現大幅上漲，從而拉動石化產業鏈、黑色產業鏈和有色產業鏈價格上行。

　　西部證券首席宏觀分析師張育浩對此表示，春節臨近，短期消費需求有望回升。“中長期看，工業生產需求旺盛，國內外大宗商品價格快速上漲，全球通脹預期升溫。”

　　“國內方面，CPI短期受到豬肉價格擾動，但非食品價格預計有回升的動力。PPI已經明確見底開始上行，預計在2021年1月就有望同比回正，開啟上行周期。”他說。

　　國家統計局城市司高級統計師董莉娟指出，12月份PPI環比漲幅有所擴大，同比降幅收窄。當月國內需求穩定恢復，加之部分國際大宗商品價格持續攀升，帶動工業品價格繼續上行。

　　如何看待國際大宗商品價格持續走高？市場對此意見不一。

　　上海證券宏觀分析師胡月曉認為，大宗商品價格上行是對前期疫情底部回升進程的延續，因而並無趨勢性，當然回升進程仍將緩延續，工業品價格同比2021年將回到正值，但不會持續加速。

　　如是金融研究院院長管清友則在近期表示，大宗商品在2021年會出現價格中樞上移的態勢。在他看來，經濟反彈復甦階段和美元貶值這兩個因素將給大宗商品市場戴維斯雙基。 

　　12月核心CPI創歷史最低

　　12月核心CPI同比增長0.4%，為連續五個月增長0.5%後首降，也是2013年發布數據以來的最低值。

　　12月核心CPI創歷史最低，說明在疫情反覆、寒潮影響下，居民實際需求仍然偏弱。

　　財信證券首席經濟學家伍超明對此作出三點分析——

　　一是與最近疫情多點散發有一定關係，導致接觸型服務業增速較慢，如交通類增速持續為負，教育文化和娛樂類低增長；

　　二是與疫情衝擊下居民收入增速放緩有關，如居住類和衣著類價格增速持續為負；

　　三是與2019年服務類項目增速較高也有一定關係，在技術上不利於2020年同比增速的提高。

　　民銀智庫宏觀與區域研究團隊負責人應習文則認為，雖然核心CPI表現相對弱勢，但不必對此過於悲觀。

　　展望下一階段，預計2021年1、2月份受春節錯位影響，1月CPI仍有回落壓力，但持續時間應該不會太長。後續隨著中低人群收入、線下消費修複等，核心CPI或逐季回升。

　　貨幣政策“穩”字當頭

　　當期CPI和PPI數據會不會對央行貨幣政策造成影響？

　　“央行暫不會考慮CPI和PPI對貨幣政策的影響。”東吳證券首席宏觀分析師陶川表示，後期海外疫情和國內信用風險仍有不確定性，央行既有不敢緊的因素，以避免上述不確定的加劇和人民幣加速升值，也有不敢松的考量，因為至少到明年一季度，經濟增長的動能仍在改善。

　　摩根士丹利華鑫證券有限責任公司首席經濟學家章俊也認為，剔除波動較大的食品和能源價格的核心通脹平穩，央行貨幣政策要更多盯住核心通脹，不宜過多受短期食品和能源價格擾動的影響。

　　“目前宏觀政策強調跨周期調節，目的是要保持政策的連續性和穩定性，因此對於目前短期內通脹下行，央行只需要加強預期管理和市場溝通，在實際操作層面無需做得太多。”章俊認為。

　　對此問題，中國金融四十人論壇（CF40）資深研究員、中國社會科學院世界經濟與政治研究所研究員張斌多次建議，把核心CPI作為未來貨幣政策調控中最重要的目標，通過把核心CPI保持在一個溫和通脹水準上，對整個宏觀經濟穩定和供求平衡提供一個比較合理的宏觀經濟環境。

　　張斌認為，CPI指標存在一定問題，因為CPI裡面食品價格特別是豬肉價格和能源價格短期的影響太大，它對總需求的方向有可能指偏甚至指反。“2019年整個總需求是偏弱的，但CPI是往上走，就是因為豬肉價格上漲造成的。PPI也不行，它覆蓋面較窄，主要是工業品價格。”他強調。

　　CPI籃子年內將迎調整

　　根據“五年一大調”的制度慣例，國家統計局將在2021年對CPI構成分類及相應權重進行調整。

　　2001年以前，我國CPI是年距環比價格指數，每個月的基期都是上年同月。而從2001年開始，我國開始採用國際通用做法，編制定基價格指數序列，採用拉氏指數來編制CPI。

　　這是因為，CPI的權數主要是來自於城鄉居民住戶收支調查，並結合部分專項調查和行政記錄測算。這也就導致權數的測算的時滯較長，而CPI的時效性要求較高，在這種情況下，沒有辦法對CPI權數進行實時調整，因此只能使用拉氏指數來編制CPI，將消費數量固定在基期。

　　由於拉氏指數所使用的籃子是基期籃子，因此隨著時間的推移，報告期的消費支出結構會與基期的結構產生越來越大的偏差，尤其是由於無法反應消費者對價格變動的反應，拉氏指數上偏性是比較明顯的。

　　因此，為了更好地反映居民真實的支出結構，我國CPI編制時每年都會進行小調，而每五年都會進行基期輪換，對一籃子商品及其權重進行調整。

　　目前，我國CPI統計涵蓋全國城鄉居民生活消費的食品煙酒、衣著、居住、生活用品及服務、交通和通信、教育文化和娛樂、醫療保健、其他用品和服務等8大類、262個基本分類的商品與服務價格。

　　從歷史上三次調整看，食品項權重逐漸下調，服務項權重不斷上升。

　　上一次調整CPI權重發生在2016年，當時最大的調整結果是降低了食品的權重、提升了煙酒的權重。據國信證券測算，當時國家統計局將CPI中食品的權重從大約32%降低至17%-21%，煙酒權重則從3.5%左右大幅提高到了5.5%~6.5%。

　　今年國家統計局即將再次調整CPI權重，這一次哪些種類應該被納入？各自的權重怎麽定？如何動態調整？

　　目前業界對相關問題都存在較大爭議。

　　有觀點認為，受到新冠肺炎疫情的影響，2020年我國居民消費受到擾動，消費結構出現了異常變化。在制定最新的一籃子商品時，可能會更多的參照2019年的居民消費結構進行調整。

　　其中，全國住戶收支與生活狀況的調查數據仍將是統計局進行權重調整的主要依據。中泰固收首席分析師周嶽認為，從2016年以來的趨勢變化看，忽略疫情帶來的短期衝擊，統計局很可能繼續下調食品項權重，同時上調居住項和醫療保健項權重。

　　CPI籃子再迎調整背後的另一個關鍵問題，是我國通脹指標的度量有效性。

　　中國金融學會會長、人民銀行原行長周小川的文章《拓展通貨膨脹的概念與度量》就明確指出，傳統的通脹度量面臨不足和挑戰，貨幣政策肯定應考慮通脹指標背後的體驗，並認為資產價格需要納入通脹考慮。

　　目前來看，將資產價格納入通脹指標考量有其必要性。

　　在此前舉行的CF40金思匯上，與會專家經過討論一致認為，資產價格有可能會對通脹造成影響，例如房價上漲可能會帶來房租上漲，而利用成本法核算出的居住支出無法體現這部分影響；此外，資產價格還可能會影響到通脹預期，比如持續上漲的房價可能會提高居民的通脹預期。

　　(本文作者介紹：中國金融四十人論壇(CF40)是一家非官方、非營利性的專業智庫，定位為“平台+實體”新型智庫，專注於經濟金融領域的政策研究。)