文/新浪財經意見領袖專欄作家 任澤平 曹志楠 黃斯佳
導讀
脫胎於互聯網的螞蟻集團迅速崛起，即將以2.1兆元的估值登陸資本市場。
螞蟻集團從一張小小支付牌照起家，憑借中國龐大的互聯網流量紅利，抓住傳統金融痛點，十幾年時間，小小螞蟻崛起成為大象：全球最大獨角獸（參考：《中國獨角獸報告：2020》）。螞蟻集團本質是金融還是科技？如何改變傳統金融格局、坐上金融科技頭把交椅？未來面臨怎樣的機遇與挑戰？有哪些值得傳統金融和新金融企業學習借鑒的地方？
新時代下的金融巨頭之爭，已經超越了產品之爭、服務之爭、渠道之爭，更多體現為跨行業、跨業態的立體競爭。能否轉變商業模式、適應時代發展，將決定其成敗的關鍵。
摘要
1、螞蟻本質上是金融還是科技？
螞蟻集團與金融有著不可分割的聯繫，但並不是傳統意義上的金融機構。表面上看，螞蟻脫胎於阿里淘寶支付業務，旗下擁有銀行、基金、財險、小貸等牌照，支付、理財、借貸、保險服務分別貢獻收入36%、16%、39%、8%，因借貸產生的技術服務費已經成為螞蟻最大的收入來源，看似已經成為金融公司。
但深入分析其業務模式，螞蟻集團核心競爭力是技術和大數據，通過引流、助貸、聯合貸款等方式提供金融服務，不直接承擔利率風險、信用風險和流動性風險，與賺取存貸差的傳統金融業務有本質區別。
因此，不宜將“螞蟻模式”簡單歸類為金融或科技，若沒有金融服務場景，螞蟻技術將失去用武之地；若沒有技術和數據核心競爭力，螞蟻便會淪為P2P一樣的偽金融公司。
螞蟻對科技創新和金融監管都是新生事物，客觀看待螞蟻模式和現象，關鍵是能否更好滿足人們金融服務需求，支持實體經濟，兼顧效率與公平。既需要鼓勵金融創新、支持新經濟，同時防止規避監管、監管套利。
2、螞蟻成為大象的秘密是什麽？
剖析螞蟻模式：“爆款產品、開放平台、打造生態”三步走，環環相扣，以互聯網思維切入金融科技各個賽道。
1）做產品：傳統金融機構的產品設計往往是從自身能力、監管政策等約束性條件出發，“先有產品，再找客戶”，而螞蟻所擁有的互聯網基因恰恰相反，以客戶需求為立足點打造產品。細數支付寶、餘額寶、借唄、花唄、相互寶等爆款產品，無一不是從客戶需求出發、大幅降低門檻、狠抓用戶體驗，填補了傳統金融模式空白，一經推出短時間內便吸引上億流量。
2）做平台：螞蟻深諳自身優勢是技術和數據。2017年螞蟻采取開放平台戰略，一是將成熟業務接入外部金融機構，用助貸、聯合貸款、銷售引流等方式向金融機構引流，二是將自身強大的風控能力、運營能力以解決方案的形式向金融機構輸出。既轉移了利率、信貸、流動性等風險，同時穩賺不賠收取技術服務費。
3）做生態：橫向上，螞蟻將這套商業模式向海外複製，境外用戶近3億，境外營收佔4-5%；縱向上，螞蟻轉向技術公司，在數字貨幣、螞蟻鏈、螞蟻雲等領域輸出底層技術，將自身打造為金融科技大生態，建立起服務政府和國家戰略的基礎設施。
3、如何監管巨獸？未來的新機遇與新挑戰？
螞蟻模式是新舊經濟交替的產物，發揮鯰魚效應，對傳統金融機構和監管格局提出挑戰。
一方面，傳統金融監管針對風險準備金、流動性覆蓋設置嚴密指標，監控金融風險。而螞蟻自身並不從事高資本消耗的存貸業務，螞蟻3000億左右的總資產，與工商銀行30兆資產規模相比，九牛一毛，如果“一刀切”式仿照銀行徵收資本準備金，將大量耗費資本金，掣肘在新經濟發展。
另一方面，螞蟻由於其業務模式新、體量龐大，對金融體系的影響不亞於銀行、保險等傳統金融機構，螞蟻在投資者適當性、與傳統機構利益分成、消費者權益等重大問題上，如果沒有適當監管，難免產生利益衝突。新金融呼籲新監管。新監管將是行為監管，“功能監管”，利用大數據提高監察能力，及時發現和管控市場風險，鼓勵資金流入新經濟領域的同時防止發生系統性風險。
展望未來，螞蟻這頭飛奔的大象機遇依然廣闊，但面臨的新問題、新挑戰層出不窮。
機遇方面：隨著新基建上升為國家戰略，科技賦能傳統產業、企業級用戶需求拓展成為金融科技未來主戰場，螞蟻在用戶積累、數據獲取、技術輸出等方面護城河穩固。
風險方面：金融監管趨嚴，民間借貸利率上限下調，導致螞蟻目前最大盈利板塊面臨調整；數據要素重要性提升，數據安全逐漸成為市場關注的熱點，螞蟻保障用戶數據安全的能力面臨考驗。
風險提示：金融監管政策、大數據資源獲取和使用政策存在不確定性，對其業務模式造成衝擊。
目錄
1 成長印跡：從螞蟻到大象
1.1 發展歷程：支付起家、顛覆金融、技術輸出三步走
1.2 估值演變：從螞蟻到大象，五年五倍
2 業務透視：螞蟻本質是金融還是科技？
2.1 財務表現：輕資產，盈利強，增長迅速
2.2 業務版圖：支付板塊貢獻流量，金融服務貢獻收入，技術創新貢獻增長點
3 模式剖析：產品、平台、生態環環相扣
3.1 做產品：爆款屬性、用戶體驗、流量運營
3.1.1 支付寶：首創擔保交易模式，解決交易信任問題，締造流量入口
3.1.2 餘額寶：首創“支付+理財”功能，解決“碎片化”理財需求
3.1.3 花唄、借唄：普惠金融，聚焦長尾市場
3.1.4 相互寶：低門檻攬客，重在培養客戶保險意識
3.2 做平台：向金融機構開放
3.2.1 業務開放：螞蟻僅收取技術服務費，不承擔金融產品本身風險
3.2.2 能力開放：從前端獲客到後端風控，螞蟻賦能金融全鏈條
3.3 做生態：輸出技術方案，向海外移植成功模式
3.3.1 技術輸出：提供完整的金融科技解決方案
3.3.2 海外延伸：1+9布局，貢獻營收約5%
4 展望：客觀看待螞蟻模式對市場和監管挑戰
4.1 監管挑戰：新金融呼籲新監管，保持創新活力，防止監管失效
4.2 行業層面：新舊金融體系變革，產業換代，競爭加劇
4.3 自身發展：市場廣闊、場景豐富但合規風險仍較高
正文
1 成長印跡：從螞蟻到大象
1.1 發展歷程：支付起家、顛覆金融、技術輸出三步走
支付起家（2004-2011）：以解決信任痛點切入，流量為王，獨佔鼇頭。螞蟻集團前身是服務於淘寶網的支付結算部門，2003年淘寶網上線後，為解決線上交易支付的信任問題，擔保交易應運而生。隨著交易量逐漸擴大，支付業務從淘寶拆分並獨立運行，2004年底支付寶正式成立。為擴大用戶範圍，在C端，支付寶先後推出全額賠付、快捷支付，給當時普遍使用網上銀行、U盾轉账的用戶帶來前所未有的支付體驗；在B端，支付寶以免費甚至補貼的形式吸引商戶，迅速佔領市場，2007-2009年間，支付寶全年交易額從476億元翻五倍，達到2871億元，佔整個電子支付市場49.8%的份額。2010年，央行發布《非金融機構支付服務管理辦法》，實行牌照制度，要求境內主體方可申請，支付寶被從已在海外上市的阿里巴巴體系下分拆出來，2011年順利獲得國內首批第三方支付牌照。這一階段，螞蟻將支付寶單一產品做到極致，商業模式處於擴流量、衝規模的早期階段。
顛覆金融（2012-2016）：以普惠金融切入，牌照為王，流量變現。憑借龐大的阿里電商生態與早期流量積累，螞蟻開始將業務延伸至信貸、理財、保險等傳統金融領域。理財：2012年5月支付寶獲得基金銷售支付牌照，2013年6月支付寶與天弘基金合作推出“餘額寶”，同年10月支付寶以11.8億元認購了天弘基金51%的股份；信貸：2014年6月螞蟻金服正式成立，2014年9月浙江網商銀行獲批，主營小微信貸、供應鏈金融等業務；2015年螞蟻花唄和螞蟻借唄等爆款產品先後上線，芝麻信用正式投入使用，拓寬了互聯網信貸領域的布局；保險：2016年螞蟻金服向國泰產險增資，持股51%，2017年成立信美人壽相互保險社，保險業務開始在螞蟻金服的版圖中落地開花。這一階段，螞蟻金服滲透到傳統金融領域，獲取銀行、保險、保險經紀、公募、基金銷售、私募、保理、小貸等共8類牌照，旗下有超過20家金融機構。
技術輸出（2017至今）：去金融化，技術為王，為金融機構和政府賦能。2017年後，金融監管趨嚴，受P2P爆雷影響，螞蟻金服部分產品受到監管。此後螞蟻金服宣布從FinTech向TechFin戰略轉型，一方面向金融機構開放產品和技術能力，並提出以BASIC技術為核心的戰略發展方向，密切關注應用場景落地；另一方面向政府機構貢獻算力，2017年承接數字雄安區塊鏈基礎設施平台建設，協助央行開展數字人民幣體系的研發等。2020年7月螞蟻金服更名為“螞蟻集團”，標誌其戰略轉向科技領域。這一階段，螞蟻找準定位，發揮數據和技術優勢，業績和估值飛速提升，連續兩年登頂全球金融科技百強榜。
1.2 估值演變：從螞蟻到大象，五年五倍
螞蟻共經歷三輪大型的融資，另有五次小型的融資。2015年6-8月，螞蟻集團A輪融資共募集資金18.5億美元，市場估值超過2600億元，引入戰略投資者多為保險相關，包括全國社保基金會、中國人壽、太平洋人壽、人保資本等，另有上海金融發展投資基金、國開金融等實力雄厚的機構；B輪融資在2016年5月，本輪共募集資金45億美元，投後估值達到3900億元，本輪引入建信信託、中金甲子等機構；Pre-IPO輪融資以引入境外資金為主，共募得境外資金103億美元，境內資金37億美元，美國紅杉、凱雷、貝萊德、新加坡GIC、淡馬錫、加拿大養老基金、馬來西亞國庫投資等著名投資機構均在列，投後估值高達9600億元，成為全球最有價值的獨角獸。
螞蟻集團上市後其股權架構將發生變化，但不影響集團控制權。上市前杭州君瀚和杭州君澳分別持股29.86%、20.66%，股權追溯至馬雲、井賢棟、胡曉明、蔣芳等個人投資者持股；2019年9月阿里巴巴集團通過其境內間接全資子公司杭州阿里巴巴取得了螞蟻集團33%股份，成為第一大股東；另外，在Pre-IPO輪引入的境外投資者持有的C類股份將被Taobao Holding Limited和螞蟻國際贖回，上市後兩個主體分別持股3.86%和6.98%，其他股東持有份額將由16.84%擴大到23.33%。
2 業務透視：螞蟻本質是金融還是科技？
螞蟻與金融有著不可分割的關係，但並不是傳統意義上的金融機構。表面上看，螞蟻旗下擁有銀行、基金、財險、小貸等牌照，涉足支付、理財、借貸、保險服務，分別貢獻收入36%、16%、39%、8%，因借貸產生的技術服務費已經成為螞蟻最大的收入來源，看似已經成為金融公司。但從業務模式深扒，螞蟻核心競爭力是技術和數據，通過引流、助貸、聯合貸款等方式提供金融服務，不直接承擔利率風險、信用風險和流動性風險，與賺取存貸差的傳統金融業務有本質區別。螞蟻的技術以金融服務為根基，沒有金融服務場景，技術將失去用武之地，如果沒有技術和數據核心競爭力，螞蟻便會淪為P2P一樣的偽金融公司。
2.1 財務表現：輕資產，盈利強，增長迅速
輕資產運營。截至2020年上半年，螞蟻集團總資產達到3159億元，在全部A股上市公司中排名第79位，2017-2019年複合增長率高達42.5%；集團保持輕資產運營，2017年後確立“去金融化”的戰略路徑後，資產負債率從2017年51%降至2020年6月32%，大幅降低負債壓力。
業績大跨步邁進。儘管2017年前沒有披露業績，但根據螞蟻和阿里巴巴技術服務費分成協議，2014-2016年的稅前利潤分別為56.56、42.54、29.06億元。前期主要受銷售推廣拖累，利潤表現一般，隨著護城河壁壘形成，商業模式日漸成熟，業績開始大跨步邁進。根據招股說明書，2017-2019年螞蟻營業收入從653.96億元升至1206.18億元，年化增長率為35.81%；淨利潤從82.05億元升至180.72億元，年化增速48%。截至2020年上半年，螞蟻營業收入725.28億元，淨利潤219.23億元，僅僅半年已經超過了去年全年利潤。
2.2 業務版圖：支付板塊貢獻流量，金融服務貢獻收入，技術創新貢獻增長點
當前螞蟻集團著力布局三大戰略板塊，數字支付與商家服務、數字金融科技平台、創新及其他業務。
數字支付與商家服務板塊貢獻收入36%，逐年下降。此板塊以支付寶為平台開展，集成境內外支付、生活場景、多元金融服務等端口，是一個綜合性的流量入口，盈利模式以收取交易手續費為主。2017-2020年上半年分別產生營業收入358.9億元、443.6億元、510.1億元、260.1億元，佔比從54.9%逐漸下降至35.9%。支付寶的運營主體是支付寶（杭州）信息技術有限公司和支付寶（中國）網絡技術有限公司，前者是螞蟻集團內利潤貢獻最大的子公司，2019年和2020年上半年分別創造淨利潤97億元、86.5億元，佔比53.7%、39.4%。
數字金融科技平台貢獻收入64%，網絡借貸佔比高。此板塊為多元金融服務，以交易傭金、利息收入、投資收益等作為主要收入，2017-2020上半年營業收入分別289.9、406.2、677.8、459.7億元，佔比從44.3%增長至64.4%，是螞蟻最大的收入來源。下設微貸科技平台、理財科技平台和保險科技平台，2020年上半年收入佔比分別為39%、16%、8%。
從具體利源看，小微貸款經營主體包括重慶螞蟻小微小額貸款、重慶螞蟻商誠小額貸款，分別運營螞蟻花唄和螞蟻借唄兩個產品，2019年貢獻淨利潤15.8億元和12.0億元，佔比8.7%、6.6%；網商銀行貢獻淨利潤12.56億元，佔比6.9%。2018年後螞蟻集團調整網絡借貸經營模式，從自營轉向聯合貸款，提供微貸技術支持子公司盈利大增，螞蟻智信（杭州）主要職能是為借唄、花唄產品提供信貸額度測算、大數據風控、機構聯營、精準行銷、實時授信等技術服務，2019年、2020上半年分別貢獻淨利潤32.814、73.084億元，佔比高達18.2%、33.3%；重慶萬塘則主要負責金融機構的渠道接入、核對系統、資產轉讓、資產後台管理系統等，2019年、2020上半年分別貢獻淨利潤12.420、28.606億元，佔比6.9%、13.0%。
理財業務的經營主體主要是天弘基金和螞蟻（杭州）基金銷售。其中，天弘基金2019年和2020年上半年貢獻淨利潤21.6億元、12.9億元，佔比11.9%、5.9%。
保險業務的經營主體是螞蟻勝信（上海）信息技術和國泰財產保險，截至2020年6月底，螞蟻集團負債中保險合約準備金達到15.4億元，是2017年的1.3倍，2020年上半年螞蟻勝信貢獻淨利潤14.1億元，佔比6.4%。
創新及其他業務貢獻營收不到1%，增長潛力大。該板塊是目前集團轉型的方向，以技術開發為金融機構、政府機關等合作夥伴提供綜合性的技術解決方案，知識產權及技術服務費是主要的收入來源。創新業務板塊2017-2020年上半年貢獻營業收入5.1、7.5、9.3、5.4億元，佔比0.79%、0.87%、0.77%、0.75%。經營主體包括螞蟻雙鏈（上海）、螞蟻區塊鏈科技（上海）、恆生電子等，成型產品包括螞蟻金融雲、螞蟻鏈等，2019 年螞蟻鏈開始取得收入，未來將對外輸出解決方案，成為新增長點。
3 模式剖析：產品、平台、生態環環相扣
螞蟻以互聯網思維切入金融科技產業鏈條，爆款產品、開放平台、打造生態三步環環相扣，客戶從傳統的C端消費者、B端商家，延伸到F端金融機構和G端政府部門，積累的數據、技術、運營管理經驗內化為護城河。
1.0做產品：以爆款產品吸引流量，通過流量運營挖掘深層需求，賺C端和B端的錢。螞蟻善於深挖客戶需求，最初以支付寶解決交易信任問題，後以普惠金融名義相繼推出餘額寶、花唄、借唄、相互寶等爆款產品，在短期內聚集大量用戶，培養用戶習慣，同時積累信用、交易等寶貴數據和算法，目前支付寶APP已有超過10億用戶和超過8000萬商家。
2.0做平台：螞蟻2017年以來實施平台開放戰略，為F端金融機構助力賦能。憑借消費者和商家的巨大流量和場景，以及前期積累的風控能力、行銷能力等，進一步挖掘理財、借貸、保險等金融服務需求，餘額寶、花唄、借唄、相互寶接入外部金融機構，採用助貸、聯合貸款、銷售引流等方式向金融機構輸送客戶流量並輸出技術服務，賺金融機構的技術服務費，目前已有約100家銀行、170家資管公司以及約90家保險機構與螞蟻開展合作。
3.0做生態：螞蟻集團將這套模式橫向複製到海外、越做越大，掌握的數據和技術成為護城河，如數據庫、區塊鏈、雲計算、金融智能可直接與政府部門接軌，最終成為全國層面的金融科技領域基礎設施，發力技術輸出，將自身打造為金融科技大生態，建立起服務G端政府和國家戰略的基礎設施。
3.1 做產品：爆款屬性、用戶體驗、流量運營
傳統金融機構的產品設計往往是從自身能力、監管政策等約束性條件出發，“先有產品，再找客戶”，而螞蟻所擁有的互聯網基因恰恰相反，以客戶需求為立足點打造產品，突破傳統束縛，再依托阿里多元交易場景，降低金融服務門檻，高度重視用戶體驗和產品運營，打造出支付寶、餘額寶、花唄、借唄、相互寶等爆款產品。
3.1.1 支付寶：首創擔保交易模式，解決交易信任問題，締造流量入口
支付寶是第一個爆款產品，作為綜合性的流量入口，疊加高頻的支付場景為其他金融業務導流，以手續費及客戶備付金利息收入為盈利方式。
打法：1）抓住需求痛點。支付寶的誕生之初，彼時主流交易方式有貨到付款、銀行轉账等，但都是買賣雙方直接支付，存在賣家不發貨、買家違約的風險，支付寶首創擔保交易模式，買家下單後，先把資金打入淘寶網對公账戶，確認收貨後再由淘寶把錢打入賣家账戶，由此解決了信任問題。
2）依托阿里生態場景，提高客戶粘性。支付寶脫胎於阿里巴巴生態體系，截至2020年6月阿里巴巴國內零售市場移動月活用戶數達8.74億，線上線下、國內國際具有豐富的應用場景，包括C2C電商淘寶、B2C電商天貓、B2B電商1688、O2O新零售盒馬等，生活服務包括公共事業繳費、餓了麽、飛豬等，國際業務包括天貓國際、速賣通等，支付業務具有高頻的特點，豐富的場景導流加大了客戶的粘性。
3）高度重視客戶體驗。最初支付寶的擔保交易效率低下、出錯率高，且用戶在使用時要在多個頁面跳轉，支付成功率也只有60%。2010年開始，支付寶狠抓用戶體驗，推出快捷支付，在開通環節免去持卡人與銀行的簽約，在支付環節銀行無需對每一筆支付進行驗證，真正實現跨系統、跨終端、跨瀏覽器的支付方式，支付成功率大幅升至90%。
4）快速迭代，試錯前行。2013年微信依托移動端社交導流，財付通異軍突起，蠶食支付寶市場份額，支付寶嘗試彌補社交短板，例如推出“生活圈”功能，發起春節集五福活動等，但收效甚微，此後支付寶重新定位生活服務平台，市佔率穩定在55%左右，2019年支付寶月活用戶數反超QQ，成為國內第三大移動APP。
效果：顯性收益來自交易服務費和客戶備付金利息收入，較為微薄。一是C端針對個人取現、信用卡還款超過免費額度後收取0.1%費用；二是B端針對商戶收取交易服務費，費率0.6%-1.2%；三是沉澱備付金利息收入，2020年1月央行宣布將第三方支付機構的備付金以0.35%的年利率按季結息。這種顯性收益模式簡單，隨著國內互聯網用戶滲透率見頂，傳統手續費模式面臨天花板。更重要的隱性收益在於打造金融科技服務入口聚攏流量。截至2020年6月，支付寶月活用戶達7.11億，總支付交易規模為118兆元，無形中積累了大量客戶、信用、交易數據，客戶粘性增強，活躍率持續提升，成為日常生活和數字金融的引流入口，實現向高利潤金融服務二次引流。
3.1.2 餘額寶：首創“支付+理財”功能，解決“碎片化”理財需求
餘額寶於2013年6月13日上線，是國內首隻互聯網基金，結合消費和理財需求，一經推出廣受追捧，餘額寶用戶數從2013年底的4303萬人，到2018年突破6億人，規模突破1.2兆。
打法：1）洞察需求，產品創新。支付業務發展導致的客戶資金沉澱，衍生出現金管理需求，螞蟻抓住這個需求，將貨幣基金打造成為“餘額寶”，創造性利用閑置資金小額投資，產生收益的同時可用於日常消費。2）降低投資門檻。餘額寶的投資門檻低至1元，定位於廣闊的長尾市場，降低投資門檻以籠絡更大規模的用戶，逐步培養用戶利用沉澱資金理財的意識。3）踩點錢荒。2013年6月餘額寶上線，正趕上錢荒，7日銀行間同業拆借加權利率峰值達到12.3%，餘額寶7日年化收益率高達6.3%，遠高於銀行存款，籠絡大量客群，迅速完成餘額寶上線的冷啟動。
收益：1）顯性收益來自為天弘基金等提供直銷平台的手續費。餘額寶按照促成金融機構合作夥伴實現資產管理規模的一定百分比收取技術服務費，成立當月規模達到42.4億元，至2020年6月末，餘額寶規模翻了近三百倍達到12238.1億元。2）打開與金融機構合作前景。天弘餘額寶基金支付的關聯人報酬費用從2013年的1.04億元增長至2019年的31.49億元，巨大潛力吸引其他金融機構參與，為平台開放奠定基礎。3）拉開互聯網金融序幕。餘額寶的誕生喚醒了客戶的理財意識，掀起“存款搬家”浪潮，實現居民資產向理財引流的重要一步，推動理財線上化。
3.1.3 花唄、借唄：普惠金融，聚焦長尾市場
螞蟻集團的互聯網貸款包括2B和2C端，2B主要是網商銀行的小微貸和助農貸等，2C端為消費貸螞蟻花唄和現金貸螞蟻借唄。截至2020年6月底，螞蟻集團消費信貸餘額為17320億元，小微經營信貸餘額為4217億元，總計21356億元，服務約5億用戶及超過2000萬小微經營者。
打法：1）抓普惠金融痛點，聚焦長尾，逆襲銀行。長期以來，我國普惠金融不發達，小額借貸長尾用戶潛力巨大，截至2020年6月，我國短期個人消費貸款餘額達到8.08兆，2009-2019年的複合增長率高達32%，小微企業貸款餘額達到40.7兆元，同比增長14.2%。但由於大量長尾客戶征信記錄難以獲取，傳統銀行的信貸成本高、覆蓋少，根據奧緯谘詢的研究，2019年15歲以上的中國人口中75%沒有信用卡，63%以上的中國小微企業的融資需求尚未被滿足。螞蟻切入這一商業痛點，深耕普惠金融，花唄用戶通常為年輕人，但因為沒有信用卡或信用額度較低而存在未滿足的消費需求，平均餘額約為2000元，與傳統金融實現錯位競爭。
2）模式創新，降低門檻。早期螞蟻曾嘗試與銀行合作試水小額信貸產品，但由於大量商家不符合銀行信貸資質，雙方合作折戟。2010年螞蟻自建小貸公司，2015年開設網商銀行，從事自營放貸。在流程上，客戶只需3分鐘線上申請，1秒自動化審核放款，小微貸款的運營成本低至2.3元/筆，而傳統小微貸款平均的人力成本就達到2000元。小貸公司放貸後，通過發行ABS產品，降低資金佔用。
3）電商基因，交易大數據為風控保駕護航。對於長尾客群，央行征信系統作用有限，2015年芝麻信用分上線，基於用戶的消費行為大數據，多方位綜合性地對用戶信用進行評級，2018年5月百行征信成立，是目前國內唯一獲得個人征信牌照的機構，螞蟻集團持股8%，加強了個人征信信息的共享。2019年網商銀行的不良率為1.3%，低於招行信用卡1.35%不良率，更遠低於其他互聯網金融公司。
效果：借貸業務貢獻收入和利潤。一方面來自於助貸、聯合貸款模式中為銀行提供客戶導流，按照金融機構獲得利息收入的一定百分比收取技術服務費；另一方面來自於自有資金或ABS融資用於借貸的利息收入，2020上半年螞蟻集團利息收入10.3億元。2019年螞蟻小微和螞蟻商誠實現營業收入30.5億元、24.4億元，營業利潤18.6億元、14.1億元，ROE高達11.01%、7.04%；至2020年6月網商銀行實現營業收入38億元，其中利息淨收入29.1億元，佔比76.6%。
3.1.4 相互寶：低門檻攬客，重在培養客戶保險意識
相互寶於2018年10月上線，是目前全球最大的互助社區。根據2020年9月2期最新公示，參與分攤人數達到1.05億人，分攤總額為4.9億元，人均分攤成本4.7元。
打法：“相互寶”基於支付寶的廣域流量開展互助計劃，通過低門檻或公益性質保險攬客。2018年10月，螞蟻保險、芝麻信用和信美相互保險推出“相互寶”，客戶加入時無需付費，加入後如有成員遭遇參保範圍內的重大疾病，可享受10-30萬不等的保障金，參與計劃的人一起分擔出險人的理賠款，符合年齡和芝麻信用分的條件即可參保，相比市面上的重疾險，“相互寶”參保流程簡單、核查條件少、保費便宜且出入自由，支付寶上巨大的客戶流量成為製勝的關鍵因素。從最初的大病互助計劃逐漸拓展，推出老年防癌計劃、慢性病人群防癌計劃等，進一步增加覆蓋的年齡群體。
效果：引流保險產品。保險產品素以條款複雜著稱，普及程度較低。相互寶的推出，簡化條款，精準定位客群，提高客戶轉化率，為螞蟻保險商城引流：《金融時報》的調查顯示，1/3的相互寶用戶受訪者表示非常有可能在未來6個月中購買重疾險；螞蟻集團的招股說明書披露，許多相互寶的會員也購買了“好醫保”健康險的產品。
3.2 做平台：向金融機構開放
螞蟻轉型技術公司，既有外部監管導向壓力，也有商業模式優劣考量。螞蟻具有數據優勢和技術優勢，金融機構具有牌照優勢、資金優勢，重新定位金融機構合作夥伴關係，實現優勢和能力互補。
3.2.1 業務開放：螞蟻僅收取技術服務費，不承擔金融產品本身風險
支付寶擁有超過十億的年度活躍用戶，通過多樣化的生活場景增加客戶粘性，實現交叉銷售，為金融機構導流，螞蟻僅收取技術服務費，不再承擔金融產品本身風險。2018年同時使用三種以上螞蟻集團產品的客戶比重達到70%，同時使用五種以上產品的比重達到30%，2019年該比例分別提升至80%和40%，市場滲透率進一步提升。
螞蟻將爆款產品和業務向金融機構開放，截至2020年6月，螞蟻合作的金融機構超過350家，含100家銀行、170家資產管理公司以及約 90家保險機構。螞蟻不對理財、信貸和保險產品承擔風險。具體來看：
1）財富管理方面，三分之二由天弘以外基金管理。根據招股說明書披露，截至2020年6月，餘額寶已經向24家第三方公募基金開放，理財平台促成的資產管理規模達到40986億元，其中27460億元由天弘以外的其他基金公司管理。
2）互聯網信貸方面，探索助貸和聯合貸款模式，98%貸款由金融機構提供。2018年5月，螞蟻集團宣布探索開放花唄、借唄業務，嘗試與金融機構合作，支付寶在其中主要充當撮合交易的平台角色，獨立風控、向用戶放貸並收取利息的是背後的銀行等持牌金融機構。根據招股說明書披露，截至2020年6月螞蟻集團共2.1兆信貸規模，其中98%的資金來自合作銀行和發行ABS，自營貸款餘額僅佔1.68%；當前螞蟻小微和螞蟻商誠存續ABS規模為4121.1億元、2622.6億元，由此估算來自合作銀行的資金約為13836.3億元，佔外部融資的64.6%。
3）保險方面，主營合作普惠定製產品。螞蟻保險商城以行銷與保險公司合作定製產品為主，2018年，螞蟻與中國人保合作推出“全民保”、“好醫保”，2019年與國華人壽推出“健康福”等，產品均體現出低門檻、出入靈活且簡單易懂的普惠特點。根據招股說明書，截至2020年6月，螞蟻已經同約90家保險機構合作開展業務，促成保費收入及互助分攤總額超過518億元，僅9%由國泰保險承保。
3.2.2 能力開放：從前端獲客到後端風控，螞蟻賦能金融全鏈條
2016年8月，螞蟻集團開放平台上線，宣布向合作夥伴全面開放12大分類能力，包括基礎的支付能力，獨家的數據、安全、信用、理財、融資等能力。
1）幫助金融機構獲客轉化。例如，螞蟻財富 “財富號”，繼承阿里的店鋪思維，每家基金的財富號如同自營店鋪，產品供應者直接對接客戶。根據2019螞蟻金服財富夥伴大會發布的數據，2018年入住財富號的機構達到107家，入駐機構的平均交易金額是同期未入駐機構的62倍，資產管理規模前者是後者的68倍。再如，螞蟻研發智能商業決策解決方案，對借款人還款能力和還款意願、用戶接受產品推薦的概率以及針對單個用戶的產品特徵和定價適當性進行評估，實現精準匹配。
2）提供風控解決方案。螞蟻研發動態風險管理解決方案，幫助金融機構更好地應對關鍵業務風險，如客戶身份識別、欺詐風險、反洗錢、信用風險、流動性風險、運營風險、安全及數據隱私風險等，向金融機構合作夥伴提供技術支持，使他們能安全、高效、大規模地服務客戶。
3）降低運營成本，提高效率。根據《中國基金業金融科技發展白皮書2019》，基金公司通過螞蟻財富平均用戶運營成本下降70%，1年全行業運營成本節省 2000萬元，服務效率提升70%，服務滲透人群1億。
3.3 做生態：輸出技術方案，向海外移植成功模式
3.3.1 技術輸出：提供完整的金融科技解決方案
投入：螞蟻集團不斷加大金融技術創新投入，根據招股說明書披露，2019年集團研發費用高達106.05億元，同比大幅增長53.6%，佔總營業收入比重達到8.8%，截至2020年6月，螞蟻集團技術人員共10646人，佔總員工比重64%。
產出：螞蟻集團提供三大類產品，包括數字金融、區塊鏈和監管科技。螞蟻圍繞“BASIC”核心技術能力進行布局（即Blockchain區塊鏈、AI人工智能、Security安全、IoT物聯網和Cloud Computing雲計算），以“連接”“風控”和“信用”為三大立足點。
1）數字金融主要是定製化的雲計算服務，具體包括金融分布式架構SOFAStack、移動開發平台mPaaS、分布式關係數據庫OceanBase等模塊，2015 年9月螞蟻金融雲正式發布，面向金融機構提供深度定製的行業雲計算服務。2017年“雙十一”螞蟻數據庫處理達到4200萬次/秒，至2019年螞蟻自研的金融級分布式關係數據庫OceanBase創造了6100萬次/秒的處理峰值新記錄，根據國際事務處理性能委員會（TPC）披露， OceanBase數據庫在被譽為“數據庫領域世界杯”的TPC-C基準測試中，打破了由美國公司Oracle（甲骨文）保持了9年之久的世界記錄，成為首個登頂該榜單的中國數據庫產品。
2）區塊鏈方面，包括螞蟻鏈BaaS平台、開放聯盟鏈、螞蟻摩斯多方安全計算平台等模塊，螞蟻鏈業務自2019年度開始商業化並產生收入。2019年和2020年上半年阿里巴巴（支付寶）申請公開的全球區塊鏈發明專利數量分別為1505項、1457項，全球位列第一；2018年6月全球首個基於區塊鏈技術的電子錢包跨境匯款服務上線，以香港和菲律賓的個人轉账業務試水，2019年1月實現馬來西亞和巴基斯坦之間的跨境匯款，這是南亞首個區塊鏈跨境匯款項目；
3）監管科技主要包括大數據安全平台、企業債券評級預警、企業財務造假識別等。螞蟻自研的智能風控引擎Alpha Risk實時監控交易高達每秒25.6萬筆，對每筆交易進行8個維度的風險監測，2019年支付寶實現低於千萬分之0.64的資損率，而同比國外競爭對手Paypal的資損率為千分之1.5。2019年，上交所與螞蟻集團合作開發“鷹眼”產品，利用大數據圍繞財務、股權、關聯關係等信息對科創板企業風險進行掃描，實現風險的實時分析與處理。
3.3.2 海外延伸：1+9布局，貢獻營收約5%
螞蟻集團的海外布局開始於2015年，目前已在中國大陸、印度、巴基斯坦、孟加拉國、泰國、菲律賓、馬來西亞、印尼、韓國、中國香港等全球10個國家和地區擁有本地電子錢包，形成“1+9”的布局模式，覆蓋全球共12億用戶，境外用戶近3億。根據螞蟻集團招股說明書，截至2020年6月止的12個月內，通過公司平台處理的國際總支付交易規模達6219億元，2017-2020上半年境外地區營業收入分別為34.2、43.1、65.86、32.1億元，佔比5.23%、5.03%、5.46%、4.42%。
一是路徑選擇，螞蟻集團遵循“一帶一路”倡議，首先以亞洲作為拓展區域，逐漸向非洲、歐洲等滲透。螞蟻集團以韓國、印度等亞洲國家為海外業務的首發地，2015年11月螞蟻集團參與發起設立韓國第一家互聯網銀行K-Bank，但持股比例僅為2%，直至2016年底，K-Bank才獲得執業牌照；與初入韓國遇冷不同，同年螞蟻集團入股印度Paytm，至2017年，Paytm的用戶從2000多萬躍升到2.2億，一躍成為全球世界第四大電子錢包 ；2016-2018年間螞蟻集團加快在南亞和東南亞的布局，與印尼、菲律賓、泰國、馬來西亞等國的電子支付企業或銀行合作開展業務。
二是合作參股，螞蟻集團的海外業務多採用多國本土化戰略，少數股權投資，以技術輸出為主，充分利用當地企業優勢。螞蟻集團海外金融業務布局除2019年全資收購英國跨境支付平台WorldFirst之外，其他投資均為不超過49%的少數持股。由於支付及其他金融業務都屬於強監管業務，各國多採用牌照管理，並配套複雜嚴格的監管規則，非本國企業投資面臨比較大的監管風險；螞蟻集團通過參股或者戰略合作的方式，和本地具有金融牌照的公司共同開展支付業務，螞蟻集團主要貢獻支付業務解決方案及技術開發平台，有利於降低進入門檻，充分利用當地企業的政府及市場資源，有效防範政策和法律風險。
三是由點及面，螞蟻集團依托以支付業務為先導，跟隨阿里巴巴集團生態戰略布局出海，延伸多元金融業態。螞蟻集團海外布局試圖複製支付寶在國內開創的“從場景到支付到金融”的發展路徑，與阿里巴巴集團的國際化戰略高度協同，例如2016年4月，阿里巴巴以10.2億美元收購Lazada約54%的股權，同期螞蟻金服宣布與Lazada旗下的在線支付工具HelloPay合並，後者將改名為“支付寶”，由此通過與阿里巴巴的應用場景綁定輸出支付技術；2019年後螞蟻集團開始從支付業務向多元金融轉化，海外業務的深度進一步提升，例如2019年1月投資印尼消費分期公司Akulaku，2019年11月印度布局消費借貸產品Paytm Postpaid，2020年1月投資印度餐飲020企業Zomato等，開始從支付業務向零售行業及消費金融領域拓展。
4 展望：客觀看待螞蟻模式對市場和監管挑戰
螞蟻的成功，是新舊經濟交替的產物。展望未來，以螞蟻為代表的未來新經濟，正在向傳統機構和監管發起挑戰。
4.1 監管挑戰：新金融呼籲新監管，保持創新活力，防止監管失效
傳統金融監管難以適應螞蟻模式。傳統金融體系是基於傳統金融模式搭建的，例如《巴塞爾協議》針對全球銀行穩健經營製訂資本要求和資本風險等級等標準，每有大規模系統性金融危機發生，該協議均會被修繕補漏，對各國銀行資本監管擬定了統一的框架，為普惠金融服務提供了有效保護。而螞蟻模式不從事高資本消耗的存貸業務，也不承擔信用風險和流動性風險，3000億左右的總資產，與工商銀行30兆資產規模相比，如九牛一毛，邏輯上並不適用這套監管框架，如果“一刀切”式仿照銀行徵收資本準備金，將大量耗費資本金，掣肘在技術研發方面的投入。
新金融呼籲新監管。螞蟻模式由於其業務模式新、體量龐大，對金融體系的影響不亞於銀行、保險等傳統金融機構，螞蟻在投資者適當性、與傳統機構利益分成、消費者權益等重大問題上，如果沒有適當監管，難免會產生利益衝突。新金融呼籲新監管，目前我國金融體系仍是以銀行為主的間接融資體系，傳統監管重視結果導向，“分業監管”“機構監管”等均是設計明確的監管指標、指向明確的主體，確保不出風險。新監管將是行為過程監管，“功能監管”，針對業務過程和行為，利用大數據提高監察能力，及時發現和管控市場風險，鼓勵資金流入新經濟領域的同時防止發生系統性風險。創新與監管並非水火不容，在相互適應的過程中方能更好服務於實體經濟，金融科技也只有在完善金融監管制度建設的基礎上才能做大做強。
4.2 行業層面：新舊金融體系變革，產業換代，競爭加劇
螞蟻模式發揮鯰魚效應，傳統機構利潤份額壓縮。以往金融機構憑借牌照優勢，利潤穩固，當互聯網思維碰撞傳統金融，形成巨大鯰魚效應，牌照優勢被技術優勢顛覆，在各條金融業務線上，螞蟻均實現後發趕超，分得銀行利潤和市場份額。以螞蟻代表的小貸公司信用支付的興盛在一定程度上蠶食了銀行業務，從2018年6月後，銀行信用卡和借貸合一卡的髮夾量增速持續下滑。
螞蟻模式與傳統模式孰是孰非，關鍵是能否更好滿足人們金融需求，兼顧效率與公平。螞蟻堅持“普惠、綠色、可持續”戰略，螞蟻花唄等互聯網金融產品憑借對支付業務的把控，以消費場景引流，龐大的流量和生活化的場景，使客戶粘性更高，門檻更低、體驗更好，憑借大數據和科技服務優勢，著眼傳統金融忽視的大量的長尾客群，降低信貸風險。
4.3 自身發展：市場廣闊、場景豐富但合規風險仍較高
展望未來，螞蟻這頭飛奔的大象機遇依然廣闊，但面臨的新問題、新挑戰層出不窮。科技企業入局金融，一方面拓寬了金融服務的覆蓋客群，以科技手段提高金融服務效率，消費者有更佳的服務體驗，在傳統金融系統中融資受挫的中小微企業獲得發展資金，大數據的應用同時高效地控制了信用風險；另一方面，科技企業對金融業變革式的創新加速了行業更迭，加劇業內競爭，對監管的與時俱進提出了更高的要求。總之，互聯網金融為普惠金融做出的貢獻功不可沒，但金融系統風險管控事關行業健康發展與國家經濟安全，不容小視，不管Fintech還是Techfin都應當遵守金融行業規則在合法合規的框架內運行，兼顧支持創新與穩經濟、防風險，是我國金融市場監管的重要課題。
機遇方面，一是“新基建”上升為國家戰略，高科技、數據要素發展賽道廣闊。未來自主研發核心技術將成為大國競爭的制高點，2020年“新基建”寫入政府工作報告，4月《關於構建更加完善的要素市場化配置體制機制的意見》將數據作為一種新型生產要素寫入文件，強調要加快培育數據要素市場。螞蟻集團深耕人工智能、大數據、雲計算、區塊鏈等底層應用技術，掌握十億用戶底層數據，被賦予更高戰略意義。
二是疫情加速金融科技發展。2020年疫情爆發阻斷線下正常活動，但催生出線上金融服務和生活服務廣闊前景。以封城、居家隔離等手段促進了阿里巴巴集團旗下在線辦公、物流、新零售等新應用場景火爆，由此催生了線上業務管理、客戶服務、供應鏈金融等金融服務的需求，為螞蟻集團提供了新的增長點。
三是零售競爭加劇，搶灘2B先機。2019年我國移動互聯網用戶規模達到11.3億，C端逐漸接近流量天花板，開拓B端商戶市場成為新的出路，根據艾瑞谘詢的統計，2019年第三方產業支付規模達到120億元，同比增長13.2%，2B市場容量廣闊，增長迅速，螞蟻集團自多元的消費場景中積累大量商業客戶具有先發優勢，從獲取的商戶信息中提取需求痛點具有數據優勢，針對性地為各行業商戶提供支付、融資、理財等服務具有經驗優勢。
風險方面，一是金融業務監管趨嚴，最高貸款利率限制，告別金融高光時刻。8月21日，最高法發布關於修改民間借貸利率上限的決定，要求以每月最新發布的一年期LPR的4倍為標準，確定民間借貸利率的司法保護上限，以最新9月21日發布的市場報價計算，當前民間借貸利率司法保護上限為15.4%，相較於過去的24%上限有較大幅度的下降。螞蟻集團是目前中國最大的消費貸款公司，新的上限監管要求可能會迫使貸款定價調整，放貸資金來源收縮等，從而降低企業盈利。
二是數據安全和隱私保護成為難點。今年以來，網絡個人信息保護問題更為受到重視，7月24日，工信部通報了58家存在侵害用戶權益行為APP企業的名單，要求整改或下家處理。“能力越大，責任越大”螞蟻集團在交易中獲取了海量的用戶行為及隱私數據，但同時為其保障用戶數據安全的能力提出了更高的要求，在數據的采集、分析、利用等各個方面均應設置嚴格的條件和專業的技術防火牆。
(本文作者介紹：恆大集團首席經濟學家，恆大經濟研究院院長。曾擔任國務院發展研究中心宏觀部研究室副主任、國泰君安證券研究所董事總經理、首席宏觀分析師。)
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