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任澤平:好的去杠杆

任澤平博士9月16日在“中國發展高層論壇專題研討會”發言時提出,中國應該以市場化改革和提高全要素生產率的方式來實現好的去杠杆。

以下是發言全文:

女士們、先生們!我報告的題目是:以改革的方式去杠杆。

為什麽用這樣的題目?大家知道高杠杆是風險的資源,去杠杆是化解風險。大家留意中國的高杠杆形成背後有很多深層次的結構性和體制性的問題,因此應該以市場化改革和提高全要素生產率的方式來去杠杆。這樣的話,我們就可以把去杠杆分為兩類,一類是好的去杠杆,另一類是壞的去杠杆,我這裡不是相對溫和通脹去杠杆、通縮去杠杆,而是以市場化改革提高全要素生產率的方式來去杠杆。如果是與之相反,那麽可能會有更深的隱患。

眾所周知,中國的高杠杆集中在三大部門,國企、地方政府、房地產部門。在過去10年,中國的整個巨集觀杠杆率出現了過快上升。在全球比較來看,也是處在一個較高的水準。

第二點我想講從金融層面,在過去金融自由化和監管缺位導致了影子銀行的崛起和監管套利,幫助了非金融部門的加杠杆。商業銀行將大量業務從表內轉移到表外。現在中央政府決心去杠杆,列為三大攻堅戰之首,也是供給側結構性改革的五大任務之一,我們在一系列的政策措施下,看到了形勢的逆轉,也就是表外的回表和非標的轉標。可以看到廣義貨幣供應量降到歷史新低,過去年均M2增速是15%,今年8月份下降到8.2%。未來,我們應該加強金融監管改革促進金融回歸本原,更好服務實體經濟。

第三點是關於國企的杠杆問題。2012-2015年,市場機制失靈,我們看到產能過剩行業國企出現出清困難,導致通縮,利潤惡化,國企出現了大幅度加杠杆。我們采取的行政化和市場化相結合來共同去杠杆。這兩年我們看到了形勢逆轉,行業集中度提升,再通脹,國企利潤大幅改善,國企開始去杠杆。但是值得重視的是,從行業分布來看,上遊是以國企壟斷為主,下遊是以民企競爭為主,我們看到上遊的集中度進一步提升,下遊的民營企業面臨上遊漲價,利潤過高,和金融去杠杆融資歧視的雙重擠壓,需要高度重視民企生存困境、全社會資源錯配和某些領域的全要素生產率下降。這張圖清晰展示了長期以來民營企業因為更好的治理,更高的效率,利潤長期高於國企,但是這幾年出現逆轉。這種方式相當程度上不是通過市場競爭來實現的。

因為壟斷,因為開放不足,我們看到基礎性成本過高,我國在汽油、柴油、天然氣、電力、土地等方面基礎性的成本高於美國。中國製造業是開放程度比較高的,國有比重在製造業隻佔10%,民營企業和外資企業加起來佔80%以上,我們看到中國的製造業取得了巨額的貿易順差,這是競爭力的體現。但是與此同時服務業存在大量的管制,國有比重高達70%、80%以上,效率低,存在貿易逆差。從國際來看,中國服務業也是存在著某種程度的投資限制,所以按十九大報告提出來的未來要滿足人民美好生活的需要,一個正常的推理是未來應該大力度大規模放活中國的服務業和部分能源的基礎性行業,促進競爭,提升效率,降低成本。

第四點是關於地方政府的杠杆問題。2009-2013年地方債務大幅上升,2014-2017年,顯性的地方債務趨穩,但是PPP代表的隱性債務大幅飆升。近年來,地方政府的債務規模放緩,但是預算軟約束和支出效率改革有待推進。可以看到為什麽中國的地方債務不斷膨脹,一方面剛才講到軟約束的問題,還有一個支出剛性和低效率問題。我們知道國民收入分配當中政府的佔比偏高,居民偏低,政府佔有了大量的國民收入,但是我們在社會保障方面的支出、醫療教育支出低於發達國家的水準。非常清晰的推理是巨集觀稅負高,政府的收入佔比高,大量的財政收入用於基建收入和財政供養。我們看到我國部門GDP的財政供養是偏高的,有待於推進改革。

最後是房地產的杠杆。這個很關鍵而且存在廣泛的誤解。過去房地產在漲價預期和貨幣刺激下大幅加杠杆,居民負債增加,出現了一定消費擠出。關於房地產的杠杆是怎麽形成?這裡有深層次的體制機制問題。我研究了十多年的房地產,關於房地產,我們曾經提出過業內的一個標準的分析框架也是廣為流傳的,就是長期看人口、中期看土地、短期看金融。人口是需求,土地是供給,金融是杠杆。無論是美國、歐洲、韓國,還有聯合國的數據,百年來的歷史數據告訴我們,人在往都市圈遷移,因為都市圈更有活力,有效率,節約資源和土地。中國一二線城市都市圈人口增長,三線停滯,四線流出,中國的人口向大的都市圈遷移,這個過程還遠遠沒有結束。但是,在過去長期以來,我們在控制大城市人口規模、積極發展中小城市和區域化均衡發展的城鎮化思想指引下,人口向都市圈集聚,土地供給向三四線傾斜,人口城鎮化和土地城鎮化背離,造成了人地分離、供求錯配,這是導致一二線高房價和三四線高庫存的根源。所以事實清晰的告訴我們,所謂的房地產長效機制,我認為關鍵是人地掛鉤和金融穩定,以實現供求平衡和需求的平穩釋放。

最後,作一個總結,我們應該以改革的方式來去杠杆,以是否推動市場化改革,是否提升全要素生產率,是否從根本上消除了高杠杆風險的根源,來衡量好的杠杆還是壞的杠杆,好的去杠杆還是壞的去杠杆。謝謝。

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