國內油脂行業市場化程度不斷提高，特別是菜油，市場格局發生了根本性轉變。國產菜籽產量不斷萎縮，具有地方特色的“小榨”產能復甦，壓榨進口菜籽的東南港口工廠成為主要供應源，菜油產銷、貿易流向和模式都在改變。國內市場受國際市場的影響趨強，貿易競爭激烈，經營利潤下滑。在此環境下，西糧巧樂福油脂有限公司（下稱西糧巧樂福）積極利用期貨工具，通過期現結合、基差貿易等穩定生產經營。
1､菜油市場格局已經發生變化
2015年國家取消臨儲菜油收購政策後，傳統產區菜籽播種面積大幅下降，國產菜籽產量和商品流動量快速萎縮。過去兩年，臨儲菜油拍賣一定程度上抑製了菜籽和菜油的進口，而隨著臨儲菜油的消化，菜系市場對外依存度提高。國內進口的菜籽和菜油，90%以上來自加拿大。我國進口來源較為單一，理論上說，加拿大的產量和出口能力完全能夠滿足我國的進口需求。不過，國內市場對國際市場變化的反應更為敏感，受外部市場風險因素的影響也更大。面對“內憂外患”，西糧巧樂福總經理張棉超則顯得比較坦然。
2015年12月啟動臨儲菜油拍賣，2016年甚至出現菜油價格低於豆油價格的情況，在菜油傳統銷區形成對豆油及其他油脂的反替代，促進了菜油的去庫存進程。2016年四季度，菜油和豆油價差持續回升，臨儲菜油消化速度放緩。2018年上半年又完成了定向銷售，市場貨源無虞。
臨儲菜油經過幾輪拍賣和定向銷售，去庫存已經接近尾聲。目前，市場焦點集中在兩個方面：一方面，經過拍賣和定向銷售，市場短期供應充裕，直觀表現為港口和銷區庫存水準較高，部分銷區與港口價格倒掛；另一方面，隨著臨儲菜油的消化，可供應量明顯減少，市場普遍預期遠期供應偏緊，在中美貿易摩擦更新的過程中，菜油一度領漲油脂市場，充分反映出看多熱情升溫。“2018年的菜油市場在短期供應寬鬆和遠期供應緊張的博弈中前行。另外，中美貿易摩擦、東南亞棕櫚油市場變動也成為關鍵的外部因素。”西部期貨投研總監李國告訴期貨日報記者。
菜油的歷次拍賣都會在行業中掀起波瀾，企業又是如何應對的呢？
據了解，2016年年初，西糧巧樂福與某級儲備初步達成14000噸儲備菜油輪換意向，儲備公司委託西糧巧樂福代為輪換並支付一定的輪換費用，菜油出庫後3個月內需要完成入庫。當時，臨儲拍賣啟動，競拍成交價格在5300—5400元/噸，明顯低於進口菜油價格，企業競拍積極性高漲。臨儲菜油拍賣初期正值春節前下遊備貨旺季，其對市場的衝擊並不明顯，而隨著拍賣的持續，流通貨源增加，港口菜油及其他油脂（主要是豆油）承壓，菜油現貨較期貨一度升水100元/噸，西安及周邊地區自港口的發運成本在6100—6200元/噸。“因處於季節性消費旺季，即期港口工廠基差報價較為堅挺。備貨結束，臨儲菜油對市場的衝擊就會體現出來，工廠基差走弱是大概率事件，西安市場價格也將隨之走弱。並且，由於價格優勢得到下遊包裝企業的認可，臨儲菜油將流向西安市場。”張棉超說。
西糧巧樂福認為，該輪換業務具有可操作性，盈利點在於港口與西安市場是貿易順差、輪換費用補貼及後期港口工廠基差走弱預期。在港口與西安市場價格順差的情況下，西糧巧樂福進行了現貨銷售。為加暢銷售進度，以略低於市場價格出貨。現貨銷售的同時，在資金允許的條件下，直接與港口工廠簽訂現貨採購合約，並安排運輸，直接補庫。該滾動操作模式有效降低了風險並保證了盈利。對於不能通過現貨滾動操作完成補庫的部分，則在期貨市場買入套期保值，進行風險對衝。
在李國看來，貿易企業買入套期保值具有代表性。菜油市場競爭充分，跨地域貿易利潤被壓縮，如何利用期貨等金融工具規避經營風險尤為重要。對本次輪換業務中，港口與西安市場的正向貿易利潤和輪換費用是公司盈利的基礎，借助期貨套期保值功能不僅規避了價格波動風險，同時提高了資金使用效率。 據了解，西糧巧樂福之所以能在油脂市場低迷的時候逆流而上，是因為其利用期貨工具拓寬了經營管道，通過套期保值、基差貿易，增加收益、規避風險。
2､基差定價成為主流定價模式
受臨儲菜油拍賣和春節消費旺季結束的影響，2017年3月，港口工廠庫存開始累積，在市場人士看來，工廠經營方式需要轉變。
當時，華南工廠現貨報價參考OI705合約貼水200元/噸（OI705-200），期貨OI705合約和OI709合約的價差跌至-300元/噸以下，折算後現貨對OI709合約的基差達到-500元/噸，出現明顯的期現正向套利機會。同期，西安市場某油脂企業基差報價為OI705+180，折算至OI709合約為貼水120元/噸（OI709-120），而正常情況下，西安市場價格較期貨合約升水200元/噸以上。“我們判斷，隨著市場價格的下跌，港口菜油的價格優勢將顯現，且由於臨儲菜油的消化，現貨壓力也將緩解，後期基差有望回升。”張棉超說。
“其間，我們也做了市場評估，如列出有利因素和不利因素。” 據張棉超介紹，有利因素是臨儲菜油拋售造成華南和華東工廠面臨庫容和資金壓力，現貨基差跌至超低水準，進而出現正套機會，而不利因素是現貨充足的現狀可能持續較長時間，基差將維持低位水準甚至繼續下跌。 期貨日報記者發現，西糧巧樂福不僅進行了市場評估，還進行了企業內部評估。內部評估中，有利因素是企業在西安市場可以解決倉儲問題，以較低的倉儲成本換取基差回歸機會。同時，資金成本方面也具有一定優勢。理論上說，持有現貨至OI709合約到期貨割，勢必賺取一定利潤。不利因素則暫無。
張棉超表示，評估後發現，基差水準超低主要由於工廠和華東市場具有倉儲和資金壓力，而隨著時間的推移，基差有望向正常水準運行（操作周期內不一定完全恢復至正常水準），跨月價差出現理論上的正套機會。OI705合約到期後標準倉單按照規定需要全部注銷，實際操作中存在變數，而由於具備倉儲條件，在西安存儲現貨就不存在出庫壓力。另外，公司擁有持有現貨至OI709合約到期貨割的資金規模，並能承擔相應的資金成本。
西糧巧樂福按照OI705+180簽訂基差合約，在OI705合約與OI709合約價差低於-300元/噸時分批點價完成現貨採購，並等量賣出OI709合約。待基差上漲後銷售現貨，扣除倉儲費用和資金成本，淨利潤超過100元/噸。也可以與交割成本進行比較，從風險收益角度做出現貨銷售或交割的選擇。“當時的風控措施是如果基差持續低位，那麽通過期貨交割實現利潤或對衝風險。”張棉超說。
事實上，基差定價逐漸成為國內菜油市場的主流定價模式。張棉超認為，油脂油料期貨的價格發現和風險管理功能不斷深化，在菜籽壓榨、飼料加工等實體產業經營環境複雜多變的環境中，期貨成為企業經營的有力工具。特別是近幾年，基差定價、庫存管理、壓榨利潤避險等得到普遍運用。
3､巧用價差創造新利潤增長點 在利用期貨市場規避風險的基礎上，不少企業還結合現貨，創造出多樣化的經營模式。如西糧巧樂福就巧用價差，不僅規避了價格波動風險，而且提高了現貨經營效率，產生了新的利潤增長點。
陝西是菜籽及菜油的主要產區和銷區，關中平原和陝南地區均有菜籽種植習慣，但受比較收益下降的影響，關中平原已經鮮有菜籽播種，壓榨產能全部退出市場。與此同時，菜油消費仍然旺盛，近年來菜油供應完全依賴產區和港口。臨儲菜油拍賣以來，產區和港口的菜油價格與該地區持續倒掛，對散油貿易造成衝擊。
此次調研座談中，期貨日報記者獲悉，在國內菜油市場變革過程中，西糧巧樂福的貿易模式也有所創新。2013年，公司開始涉足期貨市場，開展風險管理業務。初期，受傳統經營思維影響，未能有效運用期貨工具，出現過幾次不必要的虧損。之後，經過多次實踐和對外交流學習，公司真正認識到期貨的重要性以及如何合理運用期貨管理風險。目前，業務已經由傳統貿易模式轉向期現結合和基差貿易模式，即不再單純以判斷價格漲跌作為貿易的主要依據，而是捕捉期現價差、太空價差帶來的相對穩定的貿易機會。
“菜油傳統貿易與其他大宗商品類似，盈利主要依賴兩個方面：一是採購現貨後等價格上漲盈利，我們稱之為時間價差；二是產區和銷區有一定價差，存在貿易利潤，我們稱之為太空價差。過去，太空價差較大，為企業博取時間價差提供了一定的安全邊際。傳統貿易的基礎就是對價格走勢的預判。”張棉超說。
據了解，目前，西糧巧樂福的日常業務運行分為幾個步驟：一是市場研判，持續跟蹤產區市場、本地市場、期貨價格及相互間價差關係，初步判斷貿易機會；二是可行性論證，在市場研判基礎上確認現貨、倉儲物流等資源，並結合企業實際情況對可操作性和風險進行評估；三是制定操作方案，包括期現頭寸方向、操作數量、期現頭寸、風控措施等；四是執行操作方案，關鍵在於嚴格的價格策略（包括採購價格、銷售價格和期貨頭寸等）、有效的資訊共享（保證期現頭寸相匹配）和靈活應對市場變化；五是事後評估，主要針對財務和操作過程進行評估，財務評估是對期貨和現貨頭寸進行綜合核算，從交易結果角度進行評估，操作過程評估是對業務操作流程進行回顧，總結經驗並提出改進措施。“這五個步驟，缺一不可。”張棉超表示。
李國認為，在市場化環境下，對區域價差、期現價差、跨月價差的研究和靈活運用是菜油貿易企業做大做強的必備條件，同時結合市場實際情況（趨勢性）、區域市場差異（結構性）和企業自身優勢（獨有性），才能有效適應市場發展變化，在風險可控前提下穩健經營，以獲得規模化經營帶來的收益。
談及這些年利用期貨工具為企業保駕護航，張棉超有三點心得。其一，主動適應市場變化。傳統貿易日趨艱難，西糧巧樂福通過與工廠、交易所及期貨公司學習交流，認識到菜油市場格局和價格體系發生了改變，企業開始嘗試借助期貨等金融工具輔助現貨經營，在與港口某工廠的移庫業務中接觸到基差交易，隨後開展期現結合的業務模式。其二，資源整合與有效利用。作為貿易企業，西糧巧樂福在採購、物流及倉儲等方面具有一定的資源優勢，但在期貨工具應用及市場研究方面人才儲備較少，為此企業加深與期貨公司合作，借助期貨公司投研部門構建起虛擬研究機構。另外，在現貨方面，對傳統採購和銷售模式進行創新，主動參與基差交易、遠期定價、期轉現、交割等業務。其三，提高業務運行效率。期現結合業務要求現貨與期貨頭寸操作保持高度同步性，西糧巧樂福在機構設定和價格策略上進行相應調整，以提高資訊溝通、經營決策及業務執行效率。
“企業在應用期貨等金融工具時通常需要經歷認識了解、合理運用、靈活應用等幾個階段，關鍵在於將金融工具與自身業務有效結合，這樣才能達到預期效果。”張棉超說。
責任編輯：吳化章
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