任澤平：繁榮股市是好辦法

　　意見領袖丨任澤平團隊

　　摘要

　　二季度會議提出，“要活躍資本市場，提振投資者信心”。

　　這是新提法，預計加大機構投資者入場配置力度、減稅降費、弘揚價值投資等，可以考慮建立平準基金，逢低吸納、托底。資本市場對推動科技創新、高質量發展等具有重要意義。

　　概言之，全力拚經濟，其實當前有一個好辦法，就是繁榮A股，提振大A能夠提振市場信心，提高居民財富效應，進而促進科技創新，既利當前，也利長遠。可以考慮請機構投資者加大抄底配置比重，發揮價值投資者壓艙石作用，同時配合減免稅費活躍市場。

　　近期，有關拚經濟的抓手，引發市場熱議。在經歷“小陽春”之後，樓市快速轉入低迷。近期股市持續下跌，居民財富縮水，拖累居民消費傾向。

　　在當前形勢下，繁榮股市可能是帕累托最優解，是利國利民的善政，既利當前，也利長遠。

　　當前提振股市信心，有四大好處：1、目前A股估值處於低位，不少板塊不會套人，提振股市恰逢其時，也是逆周期調節的應有之意；2、繁榮股市可以激發財富效應，強化居民“心理账戶”，對拉動消費起到立竿見影的效果；3、當前居民預防式儲蓄趨勢明顯，流動性淤積於銀行間，機構與個人備有“彈藥”，提振股市有助於打通資金循環；4、繁榮股市可以支持專精特新科創企業，推動中國經濟科技創新和高質量發展。

　　可見當前繁榮股市，提振市場信心，對於股票市場、居民收入、消費者信心、經濟增長、科技創新、高質量發展等都具有重要意義，一舉多得，如果力度把握的好，有百利而無一害。

　　為提振股市信心，助力經濟復甦，建議：1、加大機構投資者配置力度，發揮價值投資者的“壓艙石”作用；2、降低或取消交易稅費，提高市場活力；3、鼓勵上市公司分紅，共享發展紅利；4、多管齊下，推動資本市場配套改革，包括完善信息披露制度、促進退市常態化、投資者保護等。

　　相信經過一系列實質有力的措施，一定能夠提振股市信心，繁榮股市生態，為中國經濟復甦、科技創新和高質量發展貢獻重要力量。

　　作為對中國經濟長期前景的理性樂觀派，我對中國經濟的未來充滿信心。中國經濟潛力大，相信經過一系列務實有力的措施，一定能重拾復甦通道。

　　正文

　　一、樓市低迷，股市下跌，是救樓市還是繁榮股市？

　　近期，有關拚經濟的政策抓手，引發市場熱議。

　　在經歷“小陽春”之後，樓市快速轉入低迷。近期股市持續下跌，居民財富縮水，拖累居民消費傾向。

　　自2022年初至2023年5月底，滬深300跌幅18%，創業板與科創50跌幅分別為27.8%與22.7%。公募基金方面，5月份偏股型基金淨值平均下跌4.7%，正收益基金佔比不足15%。

　　在當前形勢下，繁榮股市可能是帕累托最優解，繁榮股市是利國利民的善政，既利當前，也利長遠。

　　二十大報告明確指出，“健全資本市場功能，提高直接融資比重”。

　　在發行人一端，資本市場可以精準捕捉各類企業在不同發展階段的融資需求，助力國內產業鏈做大做強，推動金融服務實體。在投資者一端，資本市場能夠匹配不同種類資金風險偏好，實現社會財富的滾動增值。

　　當前經濟復甦處於“爬坡過坎”期，居民部門杠杆已然處於高位，消費、購房意願低迷，提振市場信心，繁榮股市是好辦法，一舉多得。

　　二、提振股市信心是好辦法，是利國利民的善政，既利當前，也利長遠

　　當前經濟環境下，頒布救股市政策，提振投資者信心，是利國利民的善政，既利當前，也利長遠。提振股市信心，不僅有助於轉化居民存款，強化財富效應，拉動消費，還能推動科技企業受益於資本市場發展，符合國家大政方針。

　　1、目前估值處於低位，提振股市恰逢其時，也是逆周期調節的應有之意。

　　市盈率指標看，全部A股的5月平均市盈率僅為11.59，而2022、2021全年平均值分別為12.91與16.06，目前處於歷史低位。現在鼓勵入市，不會套人，也是逆周期調節的應有之意。

　　2、提振股市可以激發財富效應，強化居民“心理账戶”，對拉動消費起到立竿見影的效果

　　國內外學者通過理論與實證研究，論證了財富效應的作用機制：家庭持有的股票價格上升後，預算水準提高，進而帶動邊際消費傾向。在中國，股市財富效應與居民消費高度相關，尤其影響當期消費。

　　在當下階段，提振股市信心：（1）將直接提高家庭當期收入，抬升消費預算；（2）根據行為金融學中的“心理账戶”理論，對於股市獲利，居民部門更有欲望將其轉化為消費行為；（3）強化經濟復甦預期，提高未來收入向好預期，收入預期改善同樣會激發消費行為。因此，提振股市信心，對擴大內需、拉動消費，將起到立竿見影的效果。

　　3、當前居民預防式儲蓄趨勢明顯，流動性淤積於銀行間，機構與個人備有“彈藥”，提振股市有助於打開資金循環。

　　4月居民定期存款同比增速高達21.7%，超出活期存款增速12.8個百分點。同時，近期市場質押式回購規模明顯上升，由去年9月平均5.4兆，提高至今年5月平均7.4兆，意味著市場上優質投資品較為稀缺，形成“資產荒”。 

　　當前，如何推動居民部門存款轉化，疏解淤積於銀行間的流動性，成為經濟復甦度過爬坡期的關鍵。而提振股市信心後，可以激發機構與個人投資者的投資欲望，進而推動存款轉化，緩解資金空轉，將貨幣面利好傳導至實體企業，無疑是拚經濟的一劑良方。

　　4、提振股市可以支持專精特新科創企業，推動中國經濟科技創新和高質量發展。

　　資本市場在促進科技創新和實體經濟高水準循環方面具有重大作用，成為推動科技創新的金融抓手。例如，科創板成立三年多以來，強化“硬科技”特色，服務於具備突破性關鍵技術的科創企業。而以主機板、科創板、創業板、北交所等構成的多層次資本市場體系，從多維度、全視角將服務科創落到實處，並且對解決優質中小民營企業融資問題具有重要意義。

　　在全面注冊製的背景下，頒布提振股市的“一攬子”政策，可以推動新能源、信息科技等領域為代表的新興科技產業的發展，金融服務實體。

　　在發行人一端，代表技術升級、符合國家產業轉型大政方針的新興科技行業將直接獲益，如新能源、醫藥生物、信息技術等領域。

　　在投資者一端，股市蓬勃發展，可以鼓勵處於快速成長期的科技類企業提早進入市場，投資者進而享受到這些企業的快速成長紅利，而非發展成熟後較低的增長。

　　三、怎麽繁榮股市？加大機構投資者配置力度，調降交易稅費，鼓勵分紅，完善資本市場配套建設

　　1、加大機構投資者配置力度，發揮價值投資者“壓艙石”作用

　　加大機構投資者的抄底配置力度，可以降低市場的波動性，引導價值投資、中長期投資的理念，促進資本市場高質量發展。根據2023年一季度報，測算得到的機構投資者佔流通市值比例為12.96%，其中基金公司、保險、社保基金佔機構投資者比例分別為37.9%、15.2%與4.6%。公募基金持倉方面，截至2022年底，機構投資者持倉淨值佔比為47.5%。與境外發達經濟體的資本市場相比，機構投資者佔比仍然偏低。

　　啟示：

　　一方面，完善機構投資者的長周期考核機制，將中長期收益水準作為管理人的重點考核指標，而非鼓勵以博取短期收益來“裝飾”業績。提升資管機構專業能力，發展資管產品和證券化產品來推動短期資金向長期資金的轉變，優化投資者結構。

　　另一方面，鼓勵養老金等長期資金積極入市，發揮價值投資者“壓艙石”作用。建議打通社保基金、銀行理財、保險、企業年金等各類機構投資者的入市瓶頸。同時穩步推進對外資開放，引導私募股權和創投基金產業蓬勃發展。

　　2、降低或取消交易稅費，提高市場活力

　　降低或取消股票交易印花稅，節省市場交易成本，可以有效提振股市信心。在紙質憑證時代，由於需要頻繁使用由政府“貼花背書”的紙質股票，政府徵收印花稅合情合理。但隨著電子化，無紙化交易時代的來臨，征稅基礎已發生重大變化，繼續對股票交易徵收印花稅的合理性下降。歷史上，印花稅稅率調整還被賦予調控市場的職能，但無法改變股票市場整體走勢，反而加劇短期波動。美國、德國、日本等發達國家市場已經先後取消證券交易印花稅。

　　建議，根據市場情況適時降低或取消證券交易印花稅。有兩方面優點：一方面，根據1-4月財政數據，證券交易印花稅僅為716億元，同比大幅下降42.7%，在一般公共預算收入中佔比僅0.1%，調整這一稅種對財政壓力不大。另一方面，調整證券交易印花稅將降低市場交易成本，增強投資者信心和資本市場活力，促進市場健康發展。

　　3、鼓勵上市公司分紅，共享發展紅利

　　優化上市公司分紅機制，鼓勵有條件的上市公司持續分紅，這是提振股市的重要舉措。穩定的股息分紅是上市公司傳遞良好經營狀況的關鍵信號，可以用來有效衡量中長期投資價值，培育市場價值投資理念，也是投資者的重要財產性收入。當前，大力鼓勵和引導上市公司分紅，可以有效提振市場信心，使得投資者享受到經濟發展的紅利，進而吸引更多長期資金進入股市。

　　4、推動資本市場配套改革，多管齊下淨化市場環境

　　完善信息披露，提升上市公司質量，強化投資者信心。信息披露是注冊製的核心，監管部門應當強化對發行方信息披露的引導與規範，倒逼中介機構壓實責任，企業規範運營。同時，證監會與上市委、重組委也應當對發行審核工作展開抽查，確保發行人、投行、交易所履行各自職責。

　　推動公司法、證券法、刑法等法制配套，完善集體訴訟制度，加大懲處力度，整治資本市場亂象，不斷推進退市常態化。作為注冊製的重要配套，退市制度是資本市場優勝劣汰的強有力保障，可以使資金流向優質企業，同時倒逼上市公司時刻保持警醒並規範資本運作。2022年A股退市50家，其中強製退市42家，退市常態化初步顯現，但退市比例與發達市場相比仍然差距巨大。

　　參考文獻：

　　Gan， J． （2010）． Housing wealth and consumption growth： Evidence from a large panel of households． The Review of Financial S tudies， 23（6）， 2229-2267．

　　潘勝傑，宋吟秋，張鴻雁．貨幣政策調控效果與股市財富效應研究——基於中國混合型貨幣政策的DSGE模型[J]．管理評論，2022，34（05）：25-36．

　　(本文作者介紹：經濟學家)