王劍：以史為鑒，出口下滑對江浙銀行業影響多大？

　　意見領袖 | 王劍

　　核心結論

　　通過回顧2013-2016年以及2018-2019年兩輪出口下滑周期中江浙區域銀行經營情況，預計此輪出口下滑周期中江浙區域優質中小銀行業績仍將維持較好增長，景氣度上行態勢延續。

　　（1）第一輪出口下滑期間浙江省銀行業基本面有一定惡化，江蘇省銀行業基本面小幅下行。第二輪出口下滑期間江浙銀行業基本面均保持穩定，實現了較好增長。2013-2015年浙江省金融機構不良率、貸款擴張以及34家城農商行整體淨利潤增速均有所惡化，但2016年各指標開始改善；2013-2016年江蘇省金融機構各經營指標小幅回落。2018-2019年浙江省和江蘇省金融機構不良率下行，貸款擴張穩定，浙江省65家城農商行以及江蘇省50家城農商行整體淨利潤都實現了較好增長。同時，我們分析了寧波市、紹興市、蘇州市和無錫市城農商行在兩輪出口下滑周期中的表現，僅第一輪出口下滑期間寧波市和紹興市城農商行基本面有一定惡化。第一輪出口下滑周期中浙江省銀行業基本面表現弱於江蘇省銀行業，主要是浙江省對外貿依存度更高且第一輪出口下滑周期中浙江省小微企業聯保互保現象較為突出。

　　（2）以史為鑒，宏觀經濟整體才是影響銀行經營的核心因素。2013-2015年除了出口下滑，我國經濟內需也面臨較大壓力，由於消化前期刺激政策帶來的負面影響，經濟整體處在下行周期，因此銀行業整體面臨較大經營壓力。2016年我國出口延續大幅下行，但隨著刺激政策負面影響的消化，以及房地產去庫存等政策效果的顯現，我國經濟進入企穩復甦階段，江浙銀行業基本面也隨之好轉。2018-2019年我國經濟正處在復甦階段，因此出口下滑並沒有改變中小銀行景氣度。可見，最根本的決定因素仍然是宏觀經濟，不必過度放大單一外需因素的影響。

　　展望2023年，我國出口面臨較大下行壓力，但隨著疫情防控政策放開以及房地產利好政策加碼，內需將逐步恢復，經濟整體呈現溫和復甦態勢，與2019年的環境更為相似。同時，由於江浙區域經濟對出口依存度已大幅降低，且江浙區域中小銀行信貸投放結構和區域更加分散，因此我們預計此輪出口下行並不會改變優質中小銀行景氣度持續上行態勢。

　　歷史上兩輪出口下滑周期中江浙銀行業經營情況

　　伴隨歐美經濟持續回落，我國今年外需面臨較大下行壓力。長三角經濟對出口依賴度相對較高，市場擔憂出口回落會對長三角區域銀行帶來比較大的衝擊。因此我們主要回顧了歷史上我國最近兩輪出口下滑周期中江浙區域銀行的表現，以史為鑒來預判此輪出口下滑對江浙區域銀行業績的影響。

　　我國歷史上最近的兩輪出口下行周期分別是2013-2016年和2018-2019年（2020年全球受疫情擾動，分析時不考慮）：

　　第一輪：2013-2016年。我國出口金額累計同比增速由2013年1月的25%降至2016年2月的-21%，2016年全年下降了7.8%。

　　第二輪：2018-2019年。我國出口金額累計同比增速由2018年2月的23.7%降至2019年末的0.5%。

　　2.1 浙江銀行業基本面在第一輪出口下滑期間有所惡化

　　從浙江省和江蘇省金融機構不良率、貸款擴張和淨利潤增速來看，2013-2016年出口下滑期間浙江的銀行業基本面有所惡化，但江蘇省銀行業基本面僅小幅下行，基本保持穩定。2018-2019年出口下滑期間浙江省和江蘇省銀行業基本面均保持穩定，實現了較好增長。

　　第一輪出口下滑周期（2013-2016年）：2013-2015年浙江省金融機構不良率、貸款擴張速度均有所惡化，34家城農商行淨利潤增速也有所下降，但2016年各經營指標有所改善。2013-2016年江蘇省金融機構各經營指標相對較為穩定，僅小幅下行。（1）不良情況：2015年末浙江省和江蘇省金融機構不良貸款率分別為2.37%和1.49%，較2012年末分別提升了77bps和40bps，同期全國商業銀行不良率提升了72bps至1.67%。但2016年末浙江省和江蘇省金融機構不良貸款率分別降至了2.20%和1.36%。主要是2013-2015年我國經濟內需也面臨較大壓力，主要是消化前期刺激政策帶來的負面影響，銀行業不良大幅暴露。2016年我國出口雖大幅下行，但隨著前期刺激政策負面影響逐步消化，以及房地產去庫存等政策效果的顯現，我國經濟進入企穩復甦階段，因此江浙銀行業不良率隨之下行。（2）規模擴張：金融機構貸款增速自2010年開始大幅回落，2009年末全國、浙江省和江蘇省貸款增速分別為31.74%、32.43%和36.10%，但2016年末已分別回落至13.5%、7.0%和14.5%，其中浙江省金融機構貸款擴張回落幅度最大。（3）業績增速：我們主要選取區域部分城農商行作為樣本。2015年浙江省34家城農商行整體淨利潤同比增長6.0%，較2013年增速回落了3.2個百分點；2015年江蘇省30家城農商行整體淨利潤同比增長7.4%，較2013年回落了2.5個百分點。2014-2015年浙江省和江蘇省業績增速雖然都有所回落，但降幅明顯低於全國商業銀行降幅。另外，2016年浙江省和江蘇省樣本銀行淨利潤增速則分別提升至10.9%和10.8%。

　　第二輪出口下滑周期（2018-2019年）：浙江省和江蘇省不良率有所下行，貸款擴張速度和業績增速穩定。2019年末浙江省和江蘇省金融機構不良貸款率分別是0.91%和1.04%，較2017年分別下降了73bps和26bps，同期全國商業銀行不良貸款率提升了12bps至1.86%。2018-2019年浙江省66家城農商行整體淨利潤分別增長了14.8和14.2%，江蘇省50家城農商行整體淨利潤分別增長了12.5%和13.6%，業績增速穩定在較好水準。

　　2.2 江浙四市城農商行在過去兩輪出口下滑周期中的表現

　　當前浙江省上市銀行分布在寧波市、紹興市和杭州市，江蘇上市銀行分布在南京市、蘇州市和無錫市，考慮到杭州市和南京市上市城農商規業務聚焦當地政務以及大企業，與出口景氣度關聯度相對較低。因此我們主要聚焦寧波市、紹興市、蘇州市和無錫市，分析其經濟出口依賴度以及前兩輪出口下滑對本地銀行的影響。

　　從2022年“出口/GDP”比重來看，紹興市、寧波市、蘇州市和無錫市該比值分別為46.4%、52.4%、65.5%和32.7%，從2022年“淨出口/GDP”比重來看，紹興市、寧波市、蘇州市和無錫市該比值分別為42.5%、24.1%、19.5%和15.7%。因此，紹興市和寧波市經濟對外貿依賴度較高，蘇州市和無錫市經濟對外貿依賴度相對處在較低水準。

　　預計該輪出口下滑不改變優質中小銀行景氣度上行的態勢

　　3.1 預計此輪對東南亞出口韌性較強；內需大幅發力下經濟企穩復甦

　　歐美日出口大概率負增，但東南亞預計仍能保持較好增長。伴隨歐美經濟持續回落，我國對歐美日的出口自今年7月以來呈現持續大幅下降的態勢，預計2023年增速進一步回落至負增長。同時，地緣政治風險也會對出口帶來衝擊。但近年來我國東南亞出口一直保持強勁，佔我國出口總額的比重已提升至約16.0%的水準。預計2023年東南亞出口仍將保持韌性，部分對衝歐美出口的大幅下降。

　　宏觀經濟整體才是影響銀行業經營的核心因素。第一輪出口下滑周期江浙銀行業基本面均有所下行，但第二輪出口下滑周期江浙銀行業基本面保持穩定，均實現了較好增長。核心原因是，第二輪出口下滑周期我國經濟正處在緩慢復甦階段。第一輪出口下滑周期我國經濟整體處在下行周期，由於消化前期刺激政策帶來的負面影響，我國內需也面臨較大壓力，因此銀行業整體面臨較大的下行壓力。2016年我國出口仍在大幅下行，但隨著刺激政策負面影響的消化，以及房地產去庫存等政策效果的顯現，我國經濟進入企穩復甦階段，江浙銀行業基本面隨之好轉。因此，我們認為宏觀經濟整體才是影響銀行業經營的核心因素，出口這一單一因素對銀行業影響微乎其微。

　　2023年出口雖然面臨較大下行壓力，但隨著疫情防控政策放開以及房地產利好政策加碼，居民消費將逐步恢復，房地產對經濟的拖累大幅減弱；同時，財政政策持續發力，基建將維持高增。因此，2023年預計我國經濟呈現溫和復甦態勢，出口下行難以改變優質中小銀行景氣度上行態勢。

　　3.2 江浙經濟對外貿依賴度逐步降低

　　江浙經濟對外貿出口依賴度近年來持續下降，意味著出口對區域中小銀行影響逐步減弱。2019年浙江省和江蘇省“出口/GDP”比值分別為37.4%和27.6%，較2010年分別下降了5.5個和15.4個百分點，疫情以來雖然有所提升但仍明顯低於2015年以前的水準。

　　3.3 江浙上市銀行信貸投放結構和區域分布都更加分散

　　近年來各家銀行個人貸款佔貸款總額比重持續提升，個人貸款風險相對更分散，且逆周期屬性強於對公貸款。同時，部分銀行信貸投放區域也更加分散。以寧波銀行為例，寧波銀行信貸投向寧波市的比重從2013年末的51.95%降至2022年6月末的42.04%，加大了江蘇、上海、廣東、北京和安徽等區域的投放。瑞豐銀行近年來也大力進軍義烏市場。蘇州銀行、張家港行、常熟銀行等也是持續加大異地信貸投放。由於信貸投放結構和區域更加分散，我們預計出口下滑對其經營的衝擊也會有所減弱。

　　投資建議（略）和風險提示

　　投資建議：2023年我國經濟確定性溫和復甦，維持行業“超配”評級。

　　風險提示：若宏觀經濟大幅下行，可能從多方面影響銀行業，比如經濟下行時期貨幣政策寬鬆對淨息差的負面影響、企業償債能力超預期下降對銀行資產質量的影響等。金融政策發生重大不利變化。

　　(本文作者介紹：中國人民大學金融學碩士，CFA持牌人，曾供職於浙商證券、光大證券研究所，擔任金融行業分析師，2018年加盟國信證券，任金融業首席分析師。)