周浩：私募基金距離非法集資有多遠

　　文/新浪財經意見領袖專欄作家 周浩

　　日前，中國證監會發布《關於加強私募投資基金監管的若乾規定》（以下簡稱《監管規定》）。《監管規定》明確私募基金管理人及從業人員等主體的“十不得”禁止性要求，對私募基金有了更加規範的監管內容。

　　從《私募投資基金監督管理暫行辦法》（以下簡稱《私募辦法》）來看，私募基金的定位，是以非公開的方式向合格投資者募集資金。《監管規定》的頒布，亦是要加強私募基金管理，從嚴要求私募基金從業者，將私募基金引入更為健康的發展軌道。

　　1、監管要求與紅線意識

　　圍繞私募基金與非法集資的關係問題，《私募辦法》的監管方向更多的是“建立健全私募基金發行監管制度，切實強化事中事後監管，依法嚴厲打擊以私募基金為名的各類非法集資活動”。

　　為此，《私募辦法》針對發行主體、募集方式、募集對象等規定了多項監管要求。在此基礎上，《監管規定》則就上述監管內容作了進一步的強化和細化。

　　第一，私募基金的登記、備案

　　私募基金的管理和發行不設行政審批，不存在牌照管理。所以，私募基金的合法性有賴於私募基金的登記和備案。私募基金的登記和備案，是私募基金的管理活動具備合法性的前提，否則不得從事私募基金活動。

　　《私募辦法》、《監管規定》均要求“私募基金管理人在初次開展資金募集、基金管理等私募基金業務活動前，應當按照規定在基金業協會完成登記”；“私募基金募集完畢，私募基金管理人應當按照規定到基金業協會履行備案手續。私募基金管理人不得管理未備案的私募基金”。

　　第二，私募基金的募集方式

　　私募基金不同於公開募集資金，二者發生的場所不同，一個是在場內，一個是在場外。正是這種場內場外的不同，使得二者的監管和募集均有明顯區別。為了防範和控制風險，場外情境下的私募基金，要求募集資金的方式限於非公開性。

　　基於非公開性的募集方式，私募基金要求從業人員不得以媒介向不特定對象宣傳推介。

　　《監管規定》禁止“通過報刊、電台、電視、互聯網等公眾傳播媒體，講座、報告會、分析會等方式，布告、傳單、短信、即時通訊工具、部落格和電子郵件等載體，向不特定對象宣傳推介，但是通過設置特定對象確定程序的官網、客戶端等互聯網媒介向合格投資者進行宣傳推介的情形除外”。

　　此外，私募基金的募集，不得以資金池的方式沉澱資金。《監管規定》要求，“私募基金管理人及其從業人員從事私募基金業務，不得開展或參與具有滾動發行、集合運作、期限錯配、 分離定價等特徵的資金池業務”。

　　第三，私募基金的募集對象

　　私募基金為了控制風險，一方面要求募集對象限於合格投資者，

　　一方面要求募集對象不宜過多，並且還須具備一定的資金條件。

　　合格投資者，是指具備風險識別能力和風險承擔能力，且自身的淨資產或金融資產達到私募基金的條件。

　　鑒於募集對象的風險識別和風險承擔能力，私募基金就不得再向投資者許諾保本保收益。同時，私募基金管理人、從業人員也不得以虛假的推介資料或是募集後的資金不同去向欺騙投資者。有關於募集對象的要求，相較於《私募辦法》，《監管規定》都作了較為細化的規定。

　　就上述監管內容來看，私募基金管理人須有合規化的紅線意識。私募基金運作，如是符合《私募辦法》、《監管規定》要求的，必然與非法集資相距甚遠。因為，合規化的私募基金與非法集資，是平行的、沒有交集的兩條線。只有不符合監管要求的私募活動，才可能會與非法集資糾纏不清。

　　私募亂象與穿透審查

　　近年來，私募基金領域暴露出不少問題，有的“暴雷”，有的“跑路”。《監管規定》的頒布，正說明當下私募基金領域亂象頻出，要加大監管力度。

　　第一，私募活動中的亂象

　　通過檢索證監會發布的典型案例，我們發現，私募基金領域中，不當操作，募集資金違規，主要體現為以下幾種情形：

　　一是，私募機構在未取得登記或備案的情形下，從事私募活動；

　　二是，私募機構變相突破合格投資者認購門檻，以代持股或拆分收益的方式規避合格投資者要求，比如單個投資者不具備風險承擔能力，卻以拚湊或代持的方式湊出合格投資者；

　　三是，私募機構以公開或變相公開的方式募集資金，比如以參會、路演、招募會員、委託第三方機構代銷等實則沒有對投資者進行任何選擇的方式募集資金；

　　四是，私募機構以口頭或其他方式變相的向投資者提出保本保收益的承諾；

　　五是，私募機構利用期限與核算，通過滾動發行、集合運作、募新還舊、期限錯配、分離定價、短融長投等方式，形成資金沉澱，即資金池；

　　六是，私募機構以“私募資金”為幌子，提供虛假的推介資料，騙取投資或套取私募基金財產；

　　七是，私募機構募集資金後改變資金去向或是向關聯企業投資。

　　第二，穿透審查識別私募亂象

　　違反監管要求的私募亂象，是《私募辦法》和《監管規定》明令禁止的。為核查私募產品是否存在如上這些情形，穿透性審查是私募活動的必要舉措。

　　《私募辦法》曾就私募基金管理人穿透核查作出規定，“以合夥企業、契約等非法人形式，通過匯集多數投資者的資金直接或者間接投資於私募基金的，私募基金管理人或者私募基金銷售機構應當穿透核查最終投資者是否為合格投資者”。

　　廣東省證監局基於該規定，在私募現場檢查中就開過罰單，理由是“部分私募基金產品的投資者為非法人形式的合夥企業，某公司未對基金穿透核查最終投資者是否為合格投資者”。

　　私募產品存在多層嵌套或是拆分發行的，穿透性審查可以透過資金交易、關聯關係、股權結構、銀行账戶或投資者層級的表象看到私募產品的本質，從而查驗私募產品是否符合監管要求。特別是，私募產品的募集對象是否限於合格投資者，是否符合人數要求，是否自融，資金交易去向等等。

　　因此，在穿透性審查面前，不合規的私募產品根本不存在“無法刺破的面紗”。

　　3、私募基金與非法集資

　　《私募辦法》、《監管規定》規定多項禁止要求，比如募集方式的非公開性、募集對象的限定性、募集資金的非利誘性、私募的合法性、募集資金不得設立資金池等等。

　　事實上，私募產品的監管要求、禁止性規定，一方面是為了引導私募基金符合行政監管規範，另一方面則是為了避免私募產品最終走向非法集資犯罪。

　　私募產品只要不符合《私募辦法》或是《監管規定》的任一要求就是行政違規。通過穿透性審查，可以發現私募產品到底是不是披著“私募基金”的幌子違規操作，也可以發現私募活動是不是非法集資。

　　要指出的是，私募產品從行政違規過度到非法集資犯罪，不單是要觸犯行業監管規定，更主要的是募集行為滿足非法集資犯罪活動的構成要件。換言之，私募產品即便有多處行政違規，也不是必然構成犯罪，關鍵還是要看違規之處是否切合犯罪構成。

　　司法實踐中，私募基金違規操作觸犯的非法集資犯罪活動，更多的集中於非法吸收公眾存款罪。

　　《最高人民法院關於審理非法集資刑事案件具體應用法律若乾問題的解釋》第一條規定，認定非法吸收公眾存款或者變相吸收公眾存款，須同時具備四個條件“（一）未經有關部門依法批準或者借用合法經營的形式吸收資金；（二）通過媒體、推介會、傳單、手機短信等途徑向社會公開宣傳；（三）承諾在一定期限內以貨幣、實物、股權等方式還本付息或者給付回報；（四）向社會公眾即社會不特定對象吸收資金。”

　　據此，違背《私募辦法》、《監管規定》禁止規定的私募活動，若同時符合“非法性”、“公開性”、“利誘性”、“社會性”四個條件，會被認定為非法吸收公眾存款罪。

　　為認定私募活動由行政違規演變為非法吸收公眾存款罪，重點要關注以下三點：

　　第一，登記、備案與“非法性”的認定

　　《私募辦法》、《監管規定》要求，從事私募活動要登記、備案。未經登記、備案的，已經違反禁止規定，又不具備融資條件，無疑有“非法性”問題。

　　登記、備案的，雖看似符合《私募辦法》、《監管規定》的合規要求，具備了合法性。但是，還需要注意，登記、備案不是私募基金募集活動違法的擋箭牌。因為，非法吸收公眾存款罪的“非法性”有兩重含義，一是“未經合法批準”；一是“借用合法經營的形式吸收資金”。

　　也即，私募機構登記或備案的同樣可以滿足“非法性”的要求。只要是面向不特定對象公開吸收資金，符合四性特徵的，同樣可以被認定為非法吸收公眾存款罪。

　　（2017）京03刑終544號呂某非法吸收公眾存款案，就指出過“呂某雖在基金業協會對涉案的部分基金進行登記備案，但實質上系借用合法形式變相吸收公眾存款的行為”。

　　一般來說，依據《刑法》第九十六條的規定，“非法性”的認定，須限於國家法律法規。

　　但是，2019年頒布的《關於辦理非法集資刑事案件若乾問題的意見》將“非法性”進一步擴張，即“認定非法集資的“非法性”，應當以國家金融管理法律法規作為依據。對於國家金融管理法律法規僅作原則性規定的，可以根據法律規定的精神並參考中國人民銀行、中國銀行保險監督管理委員會、中國證券監督管理委員會等行政主管部門依照國家金融管理法律法規制定的部門規章或者國家有關金融管理的規定、辦法、實施細則等規範性文件的規定予以認定。”

　　就此來看，新近頒布的《監管規定》同樣可以成為認定“非法性”的參考依據。

　　第二，變相公開與“公開性”的認定

　　雖未通過媒體、推介會、傳單、手機短信等公開途徑募集資金，而是以口口相傳的方式或是以參會、路演、授課為名等其他不加篩選的向不特定對象募集資金，同樣可以認定為“公開性”。

　　（2017）滬01刑終1025號張某非法吸收公眾存款罪，裁判就指出“張某在吸收資金時根本沒有了解投資人的財產信息，其集資行為指向根本沒有針對性；投資人大多通過親友介紹、中介服務公司業務員的推薦以及公司業務員的介紹等‘口口相傳’的方式知曉吸收資金的信息而前來投資；口頭宣傳的方式通過上訴人、知情人、先行投資人對周圍人員的廣為傳播，事實上在不特定人群中構成非法吸存信息的發散性傳遞，而上訴人根據涉案參與吸存投資的人數、所簽訂合約的數量可以判定吸存信息的廣泛傳播卻未加以阻止，足以認定上訴人非法吸收公眾存款的行為具有公開性”。

　　第三，私募代銷與“社會性”的認定

　　委託第三方機構代銷私募基金，未對合格投資者進行甄別，沒有限定合格投資者的，違反募集對象的特定性，會被認定為“社會性”，向社會不特定對象募集資金。

　　粵0304刑初678號李某等非法吸收公眾存款罪，就將此種情形認定為具備“社會性”。判決指出，涉案“基金”的宣傳推介是公司銷售人員，或其委託的第三方理財公司、銀行等人員通過互聯網、電話、電子郵件、朋友相傳等多種方式進行，同時對投資人的要求除設定起投金額為50萬元外，並無其他限制性條件。對宣傳對象是否屬於法律規定的“合格投資人”並未進行審核、辨別，宣傳對象不特定，即社會公眾可以通過上述方式了解到涉案“基金”，屬於向社會公眾公開宣傳涉案“基金”，借以吸收公眾資金。

　　此外，利用多層嵌套、拆分收益、拆分項目、拚單拚湊等等方式向不特定群體募集資金，突破單隻私募基金合格投資者人數的，往往就會被認定為“社會性”。

　　誠如前述，合規化的私募基金與非法集資相距甚遠。但是，私募基金若是違反多項監管的禁止性規定，並同時具備四性特徵，往往就會被認定為非法吸收公眾存款罪。因此，運營私募基金，應按照禁止規定列出負面清單，以行政化合規為基準，避免觸碰刑事調查底線，防範和化解行政違法和刑事風險。

　　(本文作者介紹：執業於北京市煒衡律師事務所，聚焦於互聯網金融方面的刑事風險。)