三隻松鼠IPO過會 曾多次登上食品不合格黑名單

5月31日，證監會發布消息，三隻松鼠股份有限公司（以下簡稱三隻松鼠）已獲得首發申請，該公司及其承銷商將分別與交易所協商確定發行日程，並陸續刊登招股文件。從三隻松鼠首次向證監會遞交招股書，期間經歷了自媒體勒索、食品質量風波，兩次衝刺IPO折戟，至今已經過去了2年半。

圖據東方IC

三隻松鼠曾因食品安全管理問題而飽受市場詬病，而就在不久之前，5月16日，證監會發審委要求三隻松鼠說明，公司在原材料採購、食品檢測、生產及添加劑添加、儲存、運輸、保管等各個環節的產品質量，以及食品安全的內部控制制度是否健全並得到有效執行；對於食品安全突發事件，公司是否已經建立了有效的應對機制；自有的檢測機構能否有效滿足發行人食品生產安全的需求；以及對供應商食品安全的管控機制及有效性。

衝刺IPO之路一波三折

上市之前，三隻松鼠已經獲得了5輪以上的融資，總金額超過5億元人民幣。在2015年獲得D輪融資時，三隻松鼠的估值已達到50億元人民幣。然而本以為應該是一帆風順的上市之路卻波折不斷。

2017年3月29日，三隻松鼠向證監會遞交招股說明書。這是三隻松鼠首次衝刺IPO。然而2017年10月，三隻松鼠向證監會主動提出終止審查，理由是“簽字律師辭職”。2017年10月31日，三隻松鼠更新了預披露招股書，解除了對賭協議，公司IPO申請也從“中止審查”恢復到正常審核。

此前三隻松鼠被曝出曾與投資方簽署過關於上市期限的對賭協議，涉及投資方的一系列優先權益和特殊權益，包括回購權、連帶並購權、優先清算權、反稀釋權、重大事項一票否決權等。

三隻松鼠2017年遞交的招股書顯示，2016年5月，新馬投資與松鼠小賤、發行人簽署《注資協議書》，由新馬投資向松鼠小賤注資2.5億元。這筆交易的實質是新馬投資向松鼠小賤提供2.5億元長期融資，發行人提供連帶責任保證。融資到期後松鼠小賤或發行人清償完款項後收回股權，新馬投資收取固定回報，而非收取股權投資收益，亦不參與松鼠小賤的經營管理。如若發行人、松鼠小賤未能按照協議約定向新馬投資支付年化回報及償還本金，則存在融資到期後發行人無法收回新馬投資所持有的松鼠小賤41.67%股權的風險。

禍不單行的是，處於上市緘默期的三隻松鼠在2017年12月初被自媒體勒索，要求三隻松鼠出資500萬元與之“合作”，否則將對外公開“相關負面信息”。三隻松鼠方面拒絕了其要求，並選擇通過法律手段維權。

2017年12月8日，證監會宣布三隻松鼠將於當周首發上會。不過，12月12日證監會公告稱，三隻松鼠首發事宜“尚有相關事項需要進一步核查”，決定取消對其發行申報文件的審核。直到2018年6月25日，三隻松鼠才第三次進入IPO排隊階段。

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招股書反映出諸多問題

三隻松鼠2017年遞交的招股書顯示， 2015年公司的營業收入20.39億元，2016年為44.23億元，2017年上半年為28.9396億元。利潤方面，三隻松鼠2015年實現淨利897.39萬元，2016年為2.36億元，2017年上半年為2.41億元。作為一家互聯網零食企業，這份成績單稱得上亮眼。

不過與同行相比，三隻松鼠的毛利率明顯低於行業平均值。2015年-2017年上半年，三隻松鼠的毛利率分別為26.90%、30.20%、30.90%，而行業平均值分別為43.69%、42.40%、40.73%。

三隻松鼠從“殼殼果”起家，曾經做到了堅果品類細分市場的前三，這對三隻松鼠的業務構成帶來了一定影響。雖然產品線已覆蓋堅果、乾果、花茶等多個休閑零食領域，但堅果類產品貢獻了大部分營收。2015年、2016年及2017年上半年，三隻松鼠的堅果產品的營收佔比分別為80.44%、69.83%及68.51%。

此外，三隻松鼠的銷售主要集中在線上，銷售渠道過度集中，主要包括天貓商城、京東和唯品會等。2015年、2016年、2017年上半年，公司通過天貓商城實現的銷售收入分別佔營業總收入的75.72%、63.69%及55.22%。

流量紅利總有枯竭的一天。2016年9月，三隻松鼠開設了第一家線下。到2018年年底，線下店的數量只有50余家。三隻松鼠計劃2019年全國門市的數量達到150家。而競爭對手良品鋪子和來伊份的線下門市均超過了2000家，

另外，三隻松鼠較高的行銷費用也值得關注，微博傳播、電視劇廣告植入、打造同名動畫IP，一個比一個燒錢。2015年、2016年、2017年上半年，三隻松鼠的銷售費用分別為4.77億元、9.18億元和4.96億元，其中推廣費和平台服務費合計分別為1.61億元、2.61億元、1.19億元。2016年和2015年推廣費和平台服務費分別較上年增長111.32%和62.11%。

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食品問題是IPO的攔路虎

包括三隻松鼠在內，國內不少網紅零食都曾只是吃貨們的“搬運工”，並不生產零食。公司隻負責研發和銷售，生產加工完全委託第三方代加工，之後只需要“貼牌”。這種模式是一把雙刃劍，既有利於品牌輕資產運營，迅速擴張，卻又難以監管品控，導致食品安全問題頻發。

食品產業分析師朱丹蓬曾向紅星新聞記者表示，不解決食品安全問題，三隻松鼠的上市之路必然會十分坎坷，即便上市成功了，投資者的青睞度和追捧度也不會太高。對於三隻松鼠此次IPO過會，朱丹蓬認為，三隻松鼠本身有優勢，在看到了自身的不足，補強了短板後，過會是意料之中的事。

三隻松鼠曾多次登上食藥監局的食品不合格黑名單。其中2017年12月，國家食品藥品監督管理總局關於“三隻松鼠天貓旗艦店在售開心果產品黴菌值超標1.8倍”的通告，當時被認為可能會斷送三隻松鼠的IPO之路。三隻松鼠發布的聲明中稱，極可能是在產品出廠後因存儲、運輸條件下控制不當引起黴菌滋生，導致流通環節抽取樣品不合格。

除此之外，據三隻松鼠招股書顯示，2016年7月-2017年6月，三隻松鼠因產品保存期限標注與食品安全標準不符、產品不符合食品安全標準、標有“促售價”非促銷誤導消費、標示脂肪含量與實際含量不同、含糖量不符合等級要求、配料未在標簽中標注等問題先後被7名消費者起訴。涉及產品有鹵藕、雪菊、凍乾檸檬片、奶油味瓜子、和田俊棗、魷魚絲等。

紅星新聞記者搜索啟信寶發現，三隻松鼠自身風險達165條，涉及知識產權糾紛案、合約糾紛等。關聯風險有8條，涉及投資公司侵權責任糾紛案等。記者在聚投訴平台發現，與三隻松鼠相關的投訴有104條，涉及產品質量、電商配送和售後服務，其中霉變是主要的食品安全問題。

紅星新聞記者 吳丹若

編輯 潘莉