汽車金融混戰中IPO：東正汽車金融的壓力

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作者：丹青

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近年來，汽車金融行業可以說是行業競爭最激烈的賽道之一，不僅傳統造車勢力，而且隨著金融科技的發展，BAT等互聯網巨頭也紛紛布局汽車金融領域。

但是在快速發展中，套路貸、二押、暴力催收等市場亂象頻發，資產質量惡化，平台墊付壓力陡增。2018年以來，由於持續增強的監管風暴和P2P爆雷潮的雙重影響，車抵貸P2P行業也經歷了一次行業大洗牌。

就在這個背景下，3月14日，東正汽車金融（02718.HK）宣布股票全球發售，發行價區間為4.2-6.3港元，發售約5.33億股，合計募集資金最高33.6億港元，3月26日上市。

東正汽車金融是何背景？公司發展情況如何？能否值得投資呢？

依托股東快速發展，後發先至上市

據GPLP犀牛財經了解，上海東正汽車金融股份有限公司成立於2015年3月，正通汽車為其控股股東，持有95%股份，東風汽車持有5%。東正汽車金融主要提供購買豪華汽車的汽車金融產品及服務。

正通汽車是國內前十大經銷商集團，專注於經銷寶馬、奧迪、捷豹路虎等豪華品牌汽車和日產、本田等中高端品牌。依托控股股東正通汽車經銷網絡，東正金融主要為豪華汽車的購買提供汽車金融產品及服務。

在大股東的幫助下，自成立以來東正汽車金融業績增長迅猛，2016至2018年，東正金融的營收分別為3.32億、4.62億、8.16億元，淨利潤達到1.74億元、2.61億元和4.53億元。

東正汽車金融的主要業務分兩部分：零售貸款業務和經銷商貸款業務。零售貸款是其主營業務，2018年平均收益率達到9.92%。2018全年，東正金融發放汽車零售貸款31577筆，總本金金額達到61億元。

事實上，東正汽車金融並非近年來首家想上市的持牌汽車金融公司，早在2015年7月，奇瑞徽銀汽車金融也曾啟動赴港上市，並遞交了上市申請，最終由於申請材料失效而未能如願。赴港上市失利後，奇瑞徽銀汽車金融轉戰A股，二度衝刺IPO，但半年後也無奈宣布折戟，主動撤回上市申請。

除了持牌汽車金融公司外，一些非持牌公司也將目光投到了資本市場。易鑫集團、優信等具備汽車金融概念的企業先後實現了上市。

2018年11月14日，上海銀保監局籌備組官網披露，同意上海東正汽車金融股份有限公司首次公開發行H股股票，發行規模不超過6.86億股。2018年11月23日，東正汽車金融向港交所遞交IPO招股書。

截至目前，內地共有25家持牌汽車金融公司，大部分汽車金融公司隸屬於各大汽車集團，上海東正汽車金融是中國唯一一家具有經銷商背景的汽車金融公司。

另外值得注意的是東正汽車金融是最晚一批被批準成立的汽車金融公司之一，卻也是25家持牌汽車金融公司中最早實現上市的。

營收主要靠大股東，低首付至入不敷出

東正汽車金融的發展與壯大，正是基於大股東的銷售商系統，該公司招股說明書數據顯示，在發展初期，大部分資源和資金用於服務正通汽車客戶的融資需要。

2015年，與東正汽車金融合作的經銷商共有159家，其中84家為正通汽車經銷商，佔比超過一半。截止2018年12月31日，東正汽車金融擁有1280名經銷商，其中包括113名正通汽車經銷商及1167名外部經銷商。

來源：東正汽車金融

外部經銷商由2017年的251家快速增長至2018年的1167家，但東正汽車金融與這些經銷商訂立的合作協議並非獨家協議。除此之外，數量較多的外部經銷商卻並沒有為公司帶來相匹配的借款量，公司仍然依賴母公司正通汽車。

東正汽車金融對大股東正通汽車的依賴在並沒有多少下降，該公司主營業務為自營零售貸款，2015年年末，東正汽車金融自營零售貸款未償還結餘總額為12.93億元，其中正通汽車經銷商未償還結餘總額為11.00億元，佔比達85%。

數據顯示，在2018年，東正汽車金融經銷商已發放零售貸款金額總額中，正通汽車經銷商已發放貸款金額為62.24億元，佔比達74.6%。由此可見，雖然於東正汽車金融合作的經銷商越來越多，但是貢獻業務的主力仍是大股東正通汽車旗下經銷商。

另外據GPLP犀牛財經了解，東正汽車金融提供的金融產品和服務，以購置多元化的豪華品牌汽車提供車貸或融資租賃為主，主打優勢之一就是低首付，比如，消費者只需出兩成的首付，就可以貸款將一輛寶馬車開回家。

這就導致了東正汽車金融經營性現金流淨額連續為負值，2017年為-3.15億元，2018年上半年為-1.58億元。公司經營性現金流淨額持續為負值，說明回收貸款以及向其他金融機構的資金拆入難以覆蓋放貸金額。或許正因於此，才促使東正汽車金融通過IPO的方式補充資本金。

短債長配或導致流動性風險，低門檻或導致不良率上升

從融資結構來看，東正汽車金融的資金來源主要是股東注資、銀行及其他金融機構借款。截至2018年末，拆入資金餘額為60.85億元，較年初增長51.37%。目前東正汽車金融待使用銀行授信額度為20億元。此外，三年間，東正汽車金融獲取政府補助合計約為5700萬元。

根據公開資料顯示，2016-2018年，東正汽車金融計息負債成本分別為5.08%、5.45%、6.09%，利率上升明顯；利息支出分別為1.21億元、1.7億元、3.21億元，資金成本不斷攀升，資金端壓力凸顯。

從東正汽車金融的宣傳頁中可以看到，不僅有20%低首付，更有長達5年的零售借款期限，要知道東正汽車金融的銀行拆借資金期限卻不超過一年。這就有點類投資圈的“短募長投”的“短債長配”。

東正汽車金融有近4成客戶其借款期限超過1年，金額達25.86億元。雖然，東正汽車金融在招股說明中表示，公司通過每日監察資產與負債的到期日錯配來控制流動性風險，並定期評估可行對應措施來進一步降低流動性風險。

但如果公司無法保證在拆借款到期時維持充足的流動性，那麽由於期限不匹配所帶來的風險將對公司的業績造成嚴重影響。

另外就是第四條的低門檻了，無需銀行資料、房產證明，一小時極速放款，效率十足，方便用戶。雖然目前，東正汽車金融不良率為0.24%，處於行業內相對較低的水準。但考慮貸後管理模式與風險後置的金融行業規律，東正金融的模式尚存疑慮。

豪華車本就是小眾市場。隨著滲透率的不斷提升，在業績壓力之下，未來恐將湧入“信用欠佳”的客戶。因此，隨著東正汽車金融業務規模的不斷擴大，未來公司的不良率存在上升的可能。

GPLP犀牛財經認為，為了滿足資金需求和降低資金成本，上市是東正汽車金融的必經之路。未來能否擺脫對正通汽車的依賴，決定了東正汽車金融的成長空間。