韓會師：人民幣升到頭了？

　　文/新浪財經意見領袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄作家 韓會師　

　　首先明確一點，文章標題中談到的人民幣升值指的不是對美元的雙邊匯率，而是對一籃子貨幣的總體匯率水準，可以用CFETS人民幣匯率指數（以下簡稱CFETS指數）作為參考標準。CFETS貨幣籃子裡面有24種貨幣，美元的權重最高（22.4%），歐元次之（16.34%）。

　　2月中旬以來，CFETS指數就在95左右徘徊，從這個意義上講，人民幣最近1個多月可以說是在橫盤震蕩，不升也不貶。

　　回顧歷史，每當CFETS指數波動到95附近時，總有一些值得關注的事情發生。

　　2018年1月，逆周期因子被“暫停”使用，當時CFETS指數恰好就在95附近，這距離其2017年5月的生日已經過去半年時間。

　　時間再往前推進一些，2017年9月，也就是逆周期因子誕生後4個月，銀行結售匯市場終於從持續逆差的格局中擺脫出來。雖然9月當月的銀行結售匯順差只有微不足道的3億美元，但與此前動輒上百億美元的月度逆差規模相比，這3億美元對於監管當局而言絕對是一個散發著溫暖光芒的數字。當時，CFETS指數也是在95附近。

　　此後的2017年10月-12月，銀行結售匯總體維持平衡，既無大逆差也無大順差，而在這3個月裡，CFETS指數最高報95.34，最低報94.37，總體上就是在95附近晃悠。

　　換句話說，之所以2018年1月逆周期因子能夠暫時退隱，很大程度上是因為此前的四個月裡，隨著CFETS指數穩定在95附近，銀行結售匯市場從逆差轉為基本平衡。逆周期因子當初之所以誕生，目的就是穩定市場的恐慌情緒，避免投資者在一致看空人民幣的預期作用下搶購美元，進而導致結售匯持續逆差危及外匯儲備的安全。既然結售匯市場穩定了，而且連續穩定了4個月，那麽逆周期因子當然就可以功成身退了。

　　2019年1季度的情況和2017年4季度有點類似（當然並不完全一樣）。自從2018年8月逆周期因子被“復活”，CFETS指數快速下跌的勢頭遭到遏製，在橫盤震蕩了3個月之後，從2018年12月開始攀升，並最終在2019年2月重回95附近。

　　在CFETS指數攀升的中途，2019年1月份銀行結售匯結束了連續6個月的逆差格局，出現121億美元順差。但很不幸的是，2月份再次變為150億美元的逆差。儘管如此，結售匯的總體情況也算不錯了。因為2月份春節因素可能對購匯有一定刺激作用。2月份服務貿易項下出現了157億美元的逆差，與2月份總體的結售匯逆差規模幾乎持平。而服務貿易逆差中貢獻最大的一直是旅遊項目（外匯局沒有公布具體的旅遊項下的結售匯數據，但可以從國際收支平衡表推測）。所以，如果剔除春節出國遊的影響，可能2月的總體結售匯數據會好看得多。

　　就算不考慮春節出國遊的影響，今年1-2月份銀行結售匯逆差總額也只有30億美元，同比減少了67%。這也說明，CFETS指數升值的過程中，總體上市場情緒在好轉。

　　總之，95似乎是個不太尋常的數字。CFETS指數已經在95附近徘徊了1個多月，無論是監管當局還是機構投資者，似乎對於人民幣進一步攀升都心有猶豫。

　　對監管當局而言，升值本身並不是目的，抑製貶值預期，進而扭轉持續逆差的結售匯格局才是目的，如果3月份的總體結售匯形勢不錯，那麽監管當局對於強勢人民幣就很難再有興趣，畢竟現在的政策大背景是如何確保經濟增長速度不要下降太快。

　　對投資者而言，看著已經橫盤了1個多月的人民幣，心裡也在打鼓，萬一自己正好在趨勢的轉折點押錯了方向，那可就欲哭無淚了。

　　(本文作者介紹：建信金融資產投資有限公司研究主管。)