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高瓴資本張磊:從三個維度思考投資的本質

張磊,高瓴資本創始人兼首席執行官,美國耶魯大學校董事會董事,中國人民大學校董事會副董事長,耶魯大學亞洲發展委員會主席,中美交流基金會董事,香港金融發展局委員以及香港金融科技督導小組成員。

投資的本質是什麽?無非就是希望今天付出的一筆錢,能夠在未來收回更多錢,用5毛錢買1塊錢的東西,或者“春種一粒粟,秋收萬顆子”。投資本質上還是希望買到低估的東西,買到將來能夠超過大家預期而成長的東西。我們看投資的本質,要從三個維度去思考。

行業的維度

第一,看行業的商業模式。我經常說,買股票看行業,就像買房子看小區一樣,你可以裝修你的房子,但是沒有辦法改變小區的環境,是不是學區房、小區中庭大不大等,這些因素你是無法改變的。公司也一樣,即便有很優秀的管理層,但如果在一個很爛的行業,不管你怎麽敬業、掙扎,業績都不會太好。而有一些行業,你會發現賺錢實在太容易了,很典型的就是白酒行業。2013 年、2014 年“三公經費”嚴管,大多數公司股價下調但還是很好賺錢。因此,從行業的維度看,首先是看行業的商業模式,也就是這個行業掙錢是否容易。

第二,看行業的競爭格局。我們經常說格局決定結局,很典型的兩家公司就是美的、格力。冷氣機並不算很出眾的行業,但是2005 年價格戰之後至今,形成了格力和美的市場佔有率具有很大優勢的格局。行業格局優化後,即使整體增速下滑,格力和美的的業績增長也很快,股價也都漲了幾十倍。

第三,看行業的太空。中國過去15 年走了美國100 年走的路,可以在三年時間內用掉美國一個世紀用的水泥量。在這種情況下,中國必定有一些行業的成長太空是有限的,甚至有可能已經是夕陽行業。在行業選擇上我們要避開這些夕陽行業,同時也要避開剛開始就“百舸爭流”的行業。一些新興行業剛剛發展的時候,大家都認為這個行業好,有100 家天使投資人往上撲,50 家VC 往裡衝,公司之間打價格戰,這樣的行業你不知道誰是贏家。我們要的是成長期和穩定期,有些消費品在成長期,這種階段下特別好做投資。當然,產品的生命周期也要看。

第四,看行業的門檻。中國是競爭非常激烈的國家,資本回報率稍微高一點兒的行業、淨潤率稍微高一點兒的行業,就會有100 個人“山寨”、1000 個人抄襲。所以門檻很重要,要麽資源獨佔,要麽有牌照限制,要麽有技術優勢,要麽有品牌優勢。從白酒行業來看,2012 年、2013 年有非常多的地產公司嘗試開發自己的白酒品牌,但到2015 年、2016 年都死掉了,這個行業是有門檻的,別人進不來。

公司的維度

我們要找品類優秀的公司。看一看公司內部的管理機制,看一看產品的定位

我總是問自己一個問題:這家公司如果繼續發展下去,是會越大越強,還是會越大越難?有些行業的公司銷售規模發展到一定程度後,再往上走就超出了管理半徑,可複製性就不強了,增長也非常難,這種行業就是越大越難,對這種行業要小心。中國有很多軟體公司其實是做系統集成的,成長過程中大量依賴人海戰術,雖然銷售是增長的,但是人均利潤不斷下滑,沒有規模效應。這跟微軟公司產品化的軟體不一樣。我們都想買行業龍頭,要有規模優勢,越大越強。

管理層的維度

看管理層分兩個方面:一是看他的能力,二是看他的誠信度。

能力分兩個方面。

一是看戰略上是否清晰,是否聚焦。很多公司會轉型到其他行業,這種隨便亂轉型的公司我們從來都不碰。老本行都做不好,轉型做一個新行業能夠做好嗎?過去兩年,各種轉型的公司基本上成功的很少。

二是戰術上的執行力。對於中小公司,關鍵看老闆的個人能力和魅力。我們經常會調研中層幹部,看他們是不是崇拜自己的董事長;對大公司會看中層幹部的關鍵績效指標(KPI)。

一般來講,我們研究的公司不多,但是會聚焦在那些我們看得懂、看得明白、商業模式簡單又容易掙錢的行業。我們會靜下心來把行業、公司、管理層這三個問題搞清楚,會在一家公司上面花很多時間,一旦重倉買入,會持有很久。

過去18個月,我在A 股和港股的第一大重倉都沒有改變,因為買之前就很清楚,即使是在熊市中,也有很強的超額收益。我們沒有必要在短期內換來換去,這樣做從長期來看,累計回報並不好。一定要找到優秀的管理層、優秀的公司以及好掙錢的行業,通過時間的積累。

談了這麽多,其實核心就是回答一個問題:時間是不是你的朋友?只是靠運氣、膽量,短期內賭一把,如果市場變臉怎麽辦?我們經常看到市場變臉比翻書還快。回歸投資的本質,我們要找到好的公司,把握機遇,做時間的朋友,成為贏家。

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