今年以來，5G概念表現非常優異。截止目前，5G指數（884224.WI）累計上漲20.8%，期間最高漲幅超過50%。
（來源：Wind）
其中，在PCB領域，滬電股份股價翻了一倍，深南電路也累漲58.74%；在射頻領域，新股卓勝微逆天大漲近400%，大富科技上漲43.72%；在天線領域，通宇通訊上漲11.06%，飛榮達上漲25%。
而5G光模塊對比上述細分領域，顯得有點黯然神傷了。代表性企業——光迅科技倒跌6.52%，中際旭創上漲14.54%。
光迅科技和中際旭創還是華為的核心股，為何會上漲掉隊於其它5G細分領域呢？背後的邏輯又是怎樣的呢？
一、漲幅落後的邏輯
未來的5G投資中，國內三大運營商預計會有1.3兆的規模，比4G多出8000億元，同比高出60%。細分領域中，網絡設備佔據40%的份額，基地台天線射頻、光纖光纜和光模塊的投資佔比分別為 14%、3.3%、4.6%。
這樣來看，單單光模塊的蛋糕看似是不小的。下面，我們就來具體拆借下光模塊市場，使之看得更為清楚。
從概念上講，光模塊是用於電光、光電信號的轉換，是光設備和光纖鏈接的核心器件。光模塊包括光發射組件、雷射器芯片（TOSA，將電信號轉化成光信號），光接收組件，探測器芯片（ROSA，將光信號轉化成電信號）等等。
從成本端來看，主要的大頭在於光器件（73%）以及電路芯片（18%）等。
細分產業鏈，上遊是光芯片，其次是光器件，再是光模塊，下遊則是光設備以及數據中心市場。
上遊光芯片全球的市佔率小於1%，中遊光模塊全球的份額佔比在19%（2016年國內光模塊廠商的佔比為35%，現在的份額大致為50%），下遊的通信設備佔據40-70%的份額。
看得出，利潤率最高的光芯片基本都在國內廠商手裡，雖然華工科技以及光迅科技也有相關業務，但在全球的角度來看可忽略不計。往下遊走，製造光模塊的廠商的毛利率就不會很高。
在光器件（包括光器件+光模塊）產業鏈中，根據和弦產業研究中心數據，2018年全球光器件行業規模在103億美元，同比微增0.98%，受益於數據中心建設和5G建設，預計2019-2021年的增速分別為7%、16%、9%。
如果單看光模塊，市場增速會更低一些。據LightCounting數據，2018年光模塊達到63億美元，預計2019-2020年行業增速分別為5%、8%，國內的規模在22.5億美元，預計2019-2020年的增速在9%。
從這個角度看，跟我們平時想象的大幅受益於5G的主觀感受大相徑庭，因為市場蛋糕並沒有想象的爆發式增長，僅僅維持部門數的增長而已。
光模塊是5G缺乏想象力的細分領域，背後的邏輯：量上去了，價格卻下滑的很快。
特別是成熟的25G光模塊，同行都上量了，價格掉得比較快。第一，25G相對於4G的10G，技術上並沒有提升多少，關鍵的技術在於光芯片；第二，同行產品同質化較為嚴重，且下遊的設備商話語權較強。
光模塊維持較低增速，而天線、PCB、射頻等細分領域的增速卻相對很快。
1、PCB領域，量價提升
第一，PCB單價高。
單個5G基地台對PCB的使用量約為3.21㎡，是4G基地台用量（1.825㎡）的1.76倍，同時由於5G通信的頻率更高，對於PCB的性能需求更大，因此5G基地台用PCB的單價要高於4G基地台用PCB。綜合看，5G時代單個PCB的價值量是是4G的3倍左右。
第二，基地台數量提升。
根據測算國內5G基地台將是4G基地台的1.2-1.5倍，同時還要配套更多的小基地台。預計2023年5G建設高峰期國內5G宏基地台新增量將是15年4G建設高峰的1.5倍。
綜上，未來幾年基地台用通訊PCB行業的市場規模約50-260億，相比於4G時代50-90億的市場來說，這幾年基地台用PCB行業無疑是爆發式增長。
所以，PCB是5G確定性非常高的細分領域，龍頭滬電股份和深南電路也漲得最多，因為滬電二季度業績開始放量了，遠超出市場預期。
2、天線，同樣量價提升
預測500萬宏基地台，相當於1500副天線；4G時代製造成本在800-1000，5G成本將提升至3000-4000，按照30-40%的毛利率測算，每副天線的毛利在1000-2000元每副。
在2021年的建設的高峰期，全球基地台天線的市場規模將達到345億元，想必4G100億提升很多，其行業增速也是非常快的。
從目前5G基地台所採用的Massive MIMO天線技術來看，5G時代基地台天線產業相比於4G時代，將會出現價格和量的雙提升，其中價格預計可以達到4-5倍，數量可以達到1.5倍，綜合判斷行業市場容量會有6倍以上的擴容，屬於5G產業裡比較有確定性投資機會的子產業。
3、射頻領域
2011-2018年，全球射頻前端市場規模以每年13.1%的速度增長，2018年達到149.1億美元，未來將以16%以上的增長率持續高速增長，預計到2020年接近190億美元。
單單看射頻市場的增速，也能夠推測該領域的機會也較多，特別是手機射頻。全球1000億市場的射頻，其中，基地台佔據100-200億的市場份額。基地台射頻的集成度不夠高，另外基地台射頻價格下降較快，而手機射頻的價格相對穩定，因為已經很低，降價的空間較小。
基於此，光模塊的增速最慢，最缺乏想象力，這也是光模塊龍頭漲幅遜於其它版塊的的邏輯。
二、光迅科技VS中際旭創
光迅科技主要從事光通信領域內光電子器件的開發及製造，公司2009年上市後，經過多次並購重組，實現了產業鏈垂直整合，奠定了光器件領域的領先地位。
2018年公司以7.1%的市場份額位列全球第四大、國內第一大光通信器件供應商。
總體來看，光迅科技確實是國內光模塊少有的全產業鏈的代表性企業。
2018年，公司營收為49.29億元，同比增8.26%，歸母淨利潤為3.33億元，同比卻下滑0.47%。今年一季度，業績就更為慘淡了。一季度營收為12.19億元，同比增長0.99%，歸母淨利潤為0.64億元，同比下滑17.8%。
毛利率方面，光迅科技維持在20%左右，一季度下滑至17.81%，淨利率一般維持在6-7%,而一季度卻下滑至4.72%。
接下來，我們簡單介紹光迅科技的強勁對手——中際旭創。
中際旭創，原名中際裝備，原來的主營業務是電機繞組製造，後於2017年全資收購了蘇州旭創，成功切入了光通信領域，完成一個漂亮轉身。
中際旭創的主打產品是高速光模塊，涵蓋10G/25G/40G/100G/400G的光模塊產品，應用於5G以及雲計算。特別是40G及以上的光模塊，主要用於雲計算廠商。
4月23日，中際旭創發布了2018年年報以及今年一季報。據財報數據顯示，全年業務收入51.56億元，同比增長118.76%,歸母淨利潤6.23億元，同比上升285.82%。
2018年，公司高端光通信收發模塊實現收入49.98億元，其中25G/100G/400G光模塊收入37.49億，佔總收入72.71%。此外，全年高端光通信收發模塊毛利率為27.21%，同比提升1.01個百分點，主要是其中25G/100G/400G光模塊毛利率同比提升5.75個百分點至28.16%。
今年一季度，主營業務收入87564.68萬元，較去年同期減少37.39%；歸母淨利潤9949.99萬元，較去年同期減少32.66%。一季度業績下滑主要是公司部分客戶消耗庫存暫時推遲了100G高速光通信模塊產品的採購；另外，部分客戶決策全年採購計劃較晚，未在報告期內批量下單，使得公司單季度業績出現回落。不過，毛利率保持在28.11%的相對高位。
看得出，在4G建設尾端，光模塊龍頭企業均沒能夠走出低谷，畢竟5G建設才剛剛拉開大幕。
對於兩家實力不錯的公司，硬要挑選更優的公司，該如何選擇呢？下面，有兩大信號值得我們關注。
在2018年底，在華為的項目招標過程中，旭創獲得了40%的份額，光迅科技只有10%。去年底的中興的前傳光模塊中，旭創獲得了60%的市場份額，光迅未中標。這是國內兩巨頭一批次訂單的情況，後面的延續性有待持續觀察。但旭創能打入華為產業鏈，也是一個積極的信號。
同樣在12月底，中際旭創公布要定向增發，投資額將達到15.5億元，主要的方向就是400G的光模塊，預計2020年就將量產。
恰巧的是，同期，光迅科技的非公開發行募股也同樣獲得了證監會的批複，擬定投資額為10.2億元，方向主要是100G的光模塊。
不過，從計劃投資到最終落地生產，至少也需要2年時間。到那時，旭創手握400G的光模塊，而光迅才100G，不排除旭創會降維打擊，直接降價衝擊光迅的最新的100G產品。
像中際旭創這類企業，已經研發出400G，2020年準備量產，主要應用於數據中心，新品新推出量產將是最大受益者。看看毛利率就知道了，中際旭創在一季度毛利率以及淨利率分別為28.11%、11.36%，而光迅分別為17.81%、4.72%。
中際旭創是第一個吃螃蟹的公司，能夠吃到最肥的那塊肉。而國企背景的光迅的動作則稍慢，主要的產品還是較為低端的。兩強中進行選擇，我會更傾向於中際旭創。畢竟400G產品出來了，如果能夠大規模給亞馬遜出貨，將是新的增長點。
四、尾聲
5G的細分領域，我最看好PCB細分領域，確定性最強。PCB是電子系統產品之母，涵蓋的領域包括5G、雲計算、消費電子、汽車、軍工、航空航天等等。像滬電股份一部分產品就是供給新能源汽車的。
光模塊相對於PCB，則要遜色得多。不過，從另外一個角度看，PCB龍頭已經瘋漲，光模塊還趴在地上，誰的投資機會會更大呢？自然，我們需要從估值、業績增量空間等方面綜合決策。
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