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雷軍與董明珠“10億賭局”的懸念

2013年12月12日,在“中國經濟年度人物”頒獎典禮上,獲獎者雷軍表示:“小米模式能不能戰勝格力模式,我覺得看未來五年。請全國人民作證,五年之內,如果我們的營業額擊敗格力的話,董明珠董總輸我一塊錢就行了。”

董明珠立即回應道:“第一,我告訴你不可能,第二,一塊錢不要再提,要賭就賭10個億。”

光陰荏苒,日月如梭,雷先生與董小姐的五年之約就要到期。妙的是2018年小米、格力營收相當接近,只有等到年報披露才能見分曉。

未來半年,小米、格力的輸贏將受到越來越多關注。就在10月25日的MIX 3發布會上,雷軍稱小米手機出貨量突破1億部,令許多人看好小米。

賭博是非法的,雙方可共同設立一個公益基金,輸家比贏家多出10億就是了。不打不相識,或許會成為一段佳話。

勝負只在一線間

2015年、2016年,小米營收分別相當於格力的68%和63%,趕超的希望看似渺茫。2017年小米突然發力,營收達1146.2億,相當於格力的77%。

2018年H1,小米、格力營收分別為796.5億和909.8億,小米已追至格力的88%。兩家上半年營收增速分別為75.4%和31.5%。

按照此趨勢,2018H2小米、格力營收將分別達到1214億和1040億,小米相當於格力的117%。統觀2018年全年,小米營收為格力的102%,雷軍將以2個百分點的優勢險勝。

根據格力最新披露的業績預告,2018年前三季度營收在1490.5億~1508.6億之間,同比增33%~34.7%,估計下半年營收增速大概率不會超過35%。

假如格力2018年H2營收同比增長35%,全年營將收接近年初提出的“2000億目標”。小米2018年營收同比增速要超過75%才能獲勝。根據坊間最樂觀的估計,2018年小米營收增長率有可能超過100%!

誰會贏?看趨勢雷軍會贏,但格力的“財技”或許會影響勝負。

企業做大營收的“標準動作”是壓貨,商品沒到消費者手裡而是滯留在管道商庫房。

通常壓貨總是伴隨著“應收账款”和“應收票據”規模膨脹。因管道商一時拿不出那麽多資金,通常也不願意拿。

2013年,格力應收账款及應收票據合計481億,佔當年營收的40.6%。由此可見2012~2014,這三年格力營收有一定水分。

2015年,應收佔營收的比例降至18.2%,之後又有所“抬頭”。截至2018年6月末,應收账款及應收票據合計376億,佔過往12個月(2017H2+2018H1)營收的22.2%。#有很大提升太空#

值得注意的是,格力電器第二大股東“河北京海擔保投資有限公司”(持有8.91%股權,市值208億)的股東包括格力電器在全國的主要經銷商。董小姐一聲令下,經銷商們多吃進百八十億貨不成問題,何況隻佔庫房不佔資金。而且,來年經銷商庫房裡的產品還可退貨、換貨,都再正常不過。#業內人士不妨去了解一下格力是否在向管道超常壓貨#

由於小米以線上銷售為主,中間環節少,基本上不存在向管道壓貨調節營收的可能(注:截至2018年6月末,小米貿易應收款僅71.1億,佔過往12個月收入的4.8%)。

總之,從趨勢看小米營收將於2018年超越格力,但董小姐不想輸就不會輸。#到時看應收佔營收的比例就知道有沒有“作弊”#

營收品質小米勝出

格力、小米本是風馬牛不相及的兩類公司,若非10億高額“賭約”,人們不大可能把它們放在一起比較。既然比了就不能隻比金額不看品質。

格力電器一直被批評主營業務單一,近年來的多元化嘗試難言成功。

2017年冷氣機銷售收入雖然降至營收的83%(實際上這個比例仍然很高),但21億“智能裝備”收入九成來自關聯交易,另有161億“非主營其它業務”,佔總營收的10.86%。

剔除非主營業務,冷氣機銷售收入在2017年主營業務中的比重高達93%。

過度依賴冷氣機這一單品,對格力電器非常不利:

一是成長太空有限,只能在“冷氣機”這間房的天花板下生長;

二是冷氣機銷售與房地產銷售、氣候等因素密切相關,有“靠天吃飯”的意味。2015年、2016年格力冷氣機收入向下波動,就是最好的例證。

沒有比較就沒有傷害,2017年美的營收達2407億,比格力電器高62.4%,其中冷氣機銷售收入佔比不到40%。

小米營收本就是多元化的,其中手機銷售收入佔比呈緩慢下降趨勢。2018年H1,手機銷售收入537億,佔總營收的67.5%;IoT與生活消費品銷售收入181億,佔比22.7%;互聯網服務收入72億,佔比9%。

從營收結構看,小米顯然不是純互聯網企業,但也不是純粹的手機廠商,更不是格力電器這樣的傳統家電製造商,其營收“含金量”更高。換言之,小米2000億營收比格力的3000億更有價值。

為什麽格力市盈率還不到七倍?

近年來格力電器冷氣機毛利潤率始終高於30%。2014年冷氣機業務毛利潤達471億,毛利潤率40%;2017年毛利潤及毛利潤率分別為457億和37%;2018年H1又取得毛利潤261億。

格力冷氣機業務是貨真價實的搖錢樹,說明品牌、技術含量、行銷都做得很好,不愧是傳統企業裡的佼佼者。

但身為傳統企業,格力電器的想象太空有限。冷氣機業務市佔率保持第一,但上升太空不大且所在行業還要“靠天吃飯”(房地產景氣度和氣候)。不幸的是,格力近年的多元化嘗試效果不佳,冷氣機銷售佔主營業務收入的比例仍在90%以上。

格力還有兩個“天大的雷”:

一是董明珠連任問題,解決不好會造成格力管理層動蕩;

二是從2017年起格力改變慷慨分紅的畫風,囤積了上千億資金,準備做巨額資本投入。手機、新能源車、芯片……或者其它。鑒於董明珠近年來的“戰績”,她率領格力進入任何新領域都難令投資者放心。

2017年格力電器淨利潤達224億,過往12個月(2017H2+2018年H1)淨利潤更是達到352億。2334億市值對應的市盈率僅為6.6倍。除“大勢不好”,傳統企業屬性和巨大的不確定性是壓製估值的重要因素。

小米的“互聯網基因”

小米的互聯網基因體現在業務布局及分部毛利潤率。

2017年手機銷售收入806億、毛利潤71億、毛利潤率8.8%。2018年Q2,毛利潤率為6.7%,與雷軍宣布的“毛利潤率不高於5%”還有一點距離。

IoT與生活消費產品業務毛利潤率還要高一些。2017年銷售收入234億、毛利潤19.5億、毛利潤率8.3%。2018年Q2,毛利潤9.8億、毛利潤率更升9.4%。

互聯網服務毛利潤率在60%以上。2017年收入99億、毛利潤近60億、毛率60.2%。2018年Q2,互聯網服務收入和毛利潤分別為40億和25億,毛利潤率為62.8%。

小米手機業務的根本目的是獲客,而不是賺錢。互聯網企業獲客成本越來越高,對低線城市及鄉村更是缺乏有效的手段,硬體獲客不失為一種創新。別家互聯網企業獲客要砸錢,小米獲客每年還賺幾十億。

客戶即流量,獲客後小米采取的流量變現模式不外廣告、增值服務、遊戲和電商四大模式。“先獲客,再圖流量變現”,這是標準的互聯網思維。

尤其值得分析的是IoT及生活消費產品這項業務。儘管小米將其歸為硬體銷售,但其本質是電商。

天貓是開放平台,京東有自營有開放平台,小米則是“經營深度定製產品的自營電商”。假如把天貓比喻為“市場經濟”,京東就是“半市場半計劃經濟”,小米則是“計劃經濟”。

天貓開放平台利潤豐厚。京東自營業務扣除覆約成本後其實在賠錢,開放平台第三方賣家的貢獻令效益好轉但尚不足以扭虧。

京東自營賠本賺吆喝,小米定製電商(即IoT及生活消費品業務)卻有9%的毛利值得玩味。或許有兩方面的原因:

第一,與京東相比,小米對上遊賣家的議價能力強。對關鍵品類,小米本身就是供應商的股東;

第二,小米品類少,SKU不到2000,大規模採購、集約化配送,便於控制覆約成本。

小米以互聯網企業自居,如果以BAT為參照,人們肯定會不以為然。但是與格力電器放在一處,小米的互聯網基因一覽無余。

關於“小米模式”有兩方面的問題需要觀察:

一是手機海外銷量佔比越來越高,硬體獲客模式在印度這類國家的效果搞不好會打折扣,搞好了有可能成為中國互聯網公司收割印度人口紅利的捷徑。

二是定製電商如何精選品類,如何讓消費者保持新鮮感。沒有優勝劣汰機制,如何激勵供應商、如何保持高性價比。

小米的模式還在進化,投資者需要觀察。目前小米估值已跌至“正常水準”,在2018年財報發布前進一步下跌的風險不大。

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