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ETF泡沫破裂,真的是美股暴跌“元凶”?

最近全球暴跌的行情,讓人想到電影《大空頭》。

片中男主的原型傳奇基金經理Michael Burry在上一次哀鴻遍野的2008年金融危機中,他堅持以自己的判斷行事,押注次級房貸違約,最終以6億美元的規模為投資者賺到了7.5億美元。

逆勢暴賺!

但之所以想起他,不是因為想知道他這次是不是又暴賺,而是因為他的預言。

他說下一個要崩的就是ETF。

在2019年9月,Michael Burry在接受Bloomberg的採訪時就曾提及對被動指數投資的擔憂,他認為目前市場上指數基金的大規模流入與2008年次貸危機前CDO的資金流入是相似的:人們使用趨勢跟蹤等系統化策略通過指數基金的形式間接持有股票,這使得投資者不需要進行股票層面的研究,投資的價值發現功能喪失,就如同持有CDO不需要進行底層債務資產的研究一樣。隨著指數基金規模的壯大,很多本身流動性不高的股票被大量指數基金持有,而如果市場下跌並出現系統性的基金贖回,集中贖回行為將加劇市場的下跌。

並警告:「像大多數泡沫一樣,它持續的時間越長,崩潰就越嚴重。」

在類似論點的基礎上,不少投資者認為在本輪美股的下跌ETF有不可推卸的責任。

可能有些同學還不太知道ETF。

ETF即交易型開放式指數基金(Exchange Traded Funds),是一種在交易所上市交易的、基金份額可變的開放式基金。

ETF結合了封閉式基金和開放式基金的運作特點,投資者既可以向基金管理公司申購或贖回基金份額,又可以像封閉式基金一樣在二級市場上按市場價格買賣ETF份額,不過申購必須以一籃子股票(或有少量現金)換取基金份額,贖回必須以基金份額換回一攬子股票(或有少量現金)。

根據投資方法的不同,ETF可以分為指數基金和積極管理型基金。目前國內外推出的ETF大多都是指數基金。

ETF指數基金代表一籃子股票的所有權,是指像股票一樣在證券交易所交易的指數基金,其交易價格、基金份額淨值走勢與所跟蹤的指數基本一致。因此,投資者買賣一隻ETF,就等同於買賣了它所跟蹤的指數,可取得與該指數基本一致的收益。

我們可以近似的把ETF看成一個專門做投資的公司,標的是一籃子股票,而我們在投資ETF「這個公司」。隨著標的的漲跌,產生盈虧波動。當我們投資單一股票的時候,我們經常憂慮很難計算清楚一個公司的價值。但是ETF每天會公布淨值,讓你知道現在「這個公司」目前到底值多少錢。

目前全球發展時間最久、規模最大、機制最成熟的ETF市場是美國。截至2018年底,美國ETF市場擁有1988隻基金,資產淨值之和達到3.37兆美元,佔全球ETF資產淨值的 71%。

2019年是中國ETF市場爆發的一年。從增量產品看,新成立ETF90隻,同比增長240%;新申報254 隻,同比增長450%;年底規模為5981億,同比增長59%,其中七成的規模增長來源於新發產品引流。

被動指數型基金ETF,之所以火爆,是因為很多主動型基金業績不佳,可能還跑不贏大盤,卻收取更高的基金管理費。

Vanguard的研究(Harbon,2016)發現,無論選擇過去1年、3年、5年、10年還是15年作為考核期,美國大多數主動型國內權益基金、主動型國外權益基金和主動型固收基金是無法戰勝市場的,超額收益中位數普遍為負數。

如今ETF的規模暴漲,成為一股不可忽視的力量。於是很多人猜想Michael Burry預言是不是成真了,近期美股的暴跌是否是ETF恐慌性拋售導致的大型連鎖踩踏事件。

一、ETF喊冤

ETF本質上是一種跟蹤特定指數的開放式基金,具有交易便利、跟蹤緊密、流動性較好的特點,其申購主要是通過直接接受股票實物申購,ETF基金自身並不會主動大量購買股票。

因此,ETF相當於把一籃子股票打包成一隻「大股票」在市場上交易,既不像CDO通過互換以及層層信用增信之後,投資者已無法識別底層資產的具體情況,而隨著泡沫破裂以及信用中介人自身陷入危機,導致風險連鎖反應不斷被放大最終崩潰。

ETF的底層資產透明,每天公布組合,也不存在信用提升的問題;也不像分級基金在市場上行時通過上折安排,不斷增加杠杆,加速市場上行速度,進而推升資產價格泡沫,ETF並沒有為投資者提供資金杠杆,因此,投資者交易ETF和交易一籃子股票本質上沒有區別,但交易便利度和效率均有所提升。

一方面ETF解決了信託關係下投資者對組合不透明的詬病,另一方面,隨著市場有效性的提升,主動基金戰勝市場的難度越來越大,資金從主動領域向被動領域轉移只能說是投資者的理性選擇。

ETF從誕生起,已有近30年的時間,經歷了數次金融危機,在過去的危機中ETF並沒有給市場帶來負面影響。反而在危機過後,ETF解決了增加市場透明度的問題,在某些國家和地區還成為政府基金維護市場穩定的工具,比如近期日本央行不斷出手直接買入ETF。

ETF,就像股票一樣,也是依附於整個市場。經濟趨勢、企業盈利、投資者情緒以及各種各樣的因素都可能導致市場發生變化,而ETF的價格也隨著市場發生變化,ETF價格的變化最終是反映其跟蹤的標的指數的價格變化。因此,我們可以看到當市場的波動上升時,ETF的波動也會上升,這就使得有些人錯誤地認為是ETF製造了市場波動和扭曲了市場價格,要知道即使沒有ETF的存在,市場的波動和危機也同樣在那裡。簡而言之,ETF的價格波動只是反映市場波動的特徵,而不是驅動市場波動的始因。

另外,儘管ETF規模成長迅速,但相對於整個市場的規模而言佔比仍然較低。在美國,ETF及指數基金持有的股票資產佔到整個股票市值的10%左右,而國內的比例就更低,僅有1%左右,難以對整個市場起到決定性的作用,ETF的每日成交額佔比最多也不超過5%,這樣的比例確實很難成為ETF具有影響市場波動的證據。

相對於整個資產管理市場而言,ETF的市場的影響力遠不如主動管理基金,ETF的投資更分散,集中度更低,對個股的影響力也很有限。

最後從實際數據來看,根據光大金工統計,在美股開始暴跌的這段時間,美國股票型ETF實際有100億美元以上的流入。

另外美國最大的標普500ETF即SPY雖然在2.24-2.28這一周出現了連續數日0.1億份以上的流出,自本輪下跌最凶的階段即第一次發生暴跌熔斷的3月9日以來,SPY持續呈現流入狀態,份額不斷增長,3月16日單日資金流入75億美元。

另外根據光大的測算對比,發現短期內SPY的申贖行為並沒有出現與指數明顯的正相關,反而在高跌幅時出現了明顯的負相關,說明ETF更多時候作為「抄底」的優質工具被使用;而從月頻的角度來看,緊跟著前期贖回的往往是後期的大幅申購,而指數也隨之企穩上漲。

在A股的上證50ETF反向關係更加明顯

最近ETF資金的介入路徑更是呈現出「越跌越買」的特點。比如,3月5日滬指反彈漲近2%並收於3071點高位,當天股票ETF資金淨流出19.33億元;而在3月13日-17日三個交易日中,隨著滬指跌穿2900點並逐步下行,股票ETF的淨流入資金分別為77.92億元、75.85億元、100.73億元,三個交易日累計淨流入高達254.5億元,成為3月以來高峰值。

所以綜合看來,目前不僅無法證明ETF在暴跌中被稱為「泡沫破裂」「暴跌元凶」的罪名,相反,更多的是作為抄底甚至是穩定市場的優質工具。

熟悉巴菲特的人都知道,巴菲特和芒格對風險是很厭惡的,甚至對有可能擾亂和危害市場穩定的眾多金融工具都嗤之以鼻,無論它多麽賺錢。

但巴菲特曾經多次推薦ETF,就差成為代言人了。

我相信他看到的不僅僅是因為眾多主動型基金跑不過被動型的ETF,也看到了這個工具的透明,便利,安全的底層結構。

二、居家投資必備「良藥」

在這裡我也建議,如果對股票不夠了解的朋友,尤其是普通散戶,可以選擇ETF。

費用低廉,交易方便,風險分散等優點就不說了,ETF對於投資者還有一大優勢就是可以作為策略配置。

比如你看好中國發展,你可以配置滬深300等指數ETF;如果看好創業板,有創業板ETF,創業板50;如果看好某個行業或者版塊,也有銀行ETF,消費ETF,醫藥ETF,半導體50,5GTEF等等;甚至覺得港股太便宜還有H股ETF。

你不需要一個一個研究股票,耗時耗力又怕選不對。既省去了選股煩惱,又避免了錯過的遺憾。如果有政策利好半導體,不用費心研究難懂的半導體產業,直接買半導體50ETF更省事;如果出銀行的利好,也不用一通分析哪個銀行股優秀哪個銀行股便宜,直接買銀行類的ETF更省力。

投資有多難,持續超額收益有多難,業內人士都深有體會。你需要比市場研究的更深,你才有可能賺的比市場更多。

而隨著市場更加的有效,超額收益更難了,更多賺的是成長,發展等趨勢的錢。

這時候ETF戰略地位就顯示出來了。

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