負債率踏足警戒線，中國房企負重前行

地產行業資產負債率過70%

債務一直是房企頭上的“達摩克利斯之劍”，也一直是諱莫如深的話題。

自2014年開始，中國房地產市場在調控與冒進中開始了一波長達50多個月的上揚行情，但是房價的快速上漲也讓樓市淪為賭場，在2017年的高壓調控之下，央行《中國金融穩定報告2018》指出，在貫徹“房子是用來住的，不是用來炒的”的政策大棒指揮下，多地頒布房地產調控措施。初步統計，2017年有50多個城市頒布調控政策，有15個城市實行“認房又認貸”二套房認定標準，有48個城市實行限售、限購、限貸等政策。

政策調控雖然力度不減，但整個樓市的負債率卻並沒有下降。2017年，中國樓市土地購置量價齊升，全國完成土地購置2.6億平方米，同比增長15.8%；全國房地產開發投資累計完成11兆元，同比增長7.0%。與此同時，雖然增速有所放緩，但房地產貸款仍呈現較快增長。2017年末，全國主要金融機構（含外資）房地產貸款餘額32.2兆元，同比增長20.9%，其中，住房開發貸款餘額為5.6兆元，同比增長26.7%，地產開發貸款餘額1.3兆元，同比下降8.0%。

從上市公司房企整體負債來看，整體負債率同樣踏足警戒線。海通債券首席經濟學家薑超今年五月份的研報顯示，以A股上市房地產公司為樣本，2017年以來樣本企業有息負債餘額增速雖然較2015年至2016年有明顯回落，但仍舊在25%以上的高位。2017年，136家上市房企平均資產負債率鋼彈79.1%，比上年上升1.9個百分點，其中有26家資產負債率超過85%。部分房企的土地競買保證金也來自外部融資，購地資金杠杆率達到7~8倍，嚴重違反了自有資金購地的要求。一般認為，資產負債率的適宜水準是40%~60%，而70%則是資產負債率的警戒線。目前來看，中國房企多數徘徊於警戒線上。

債務壓力之下，房企今年負重前行，雖然到目前為止，境內房企尚未出現大規模債務違約，但個例仍不時湧現。今年5月份，京鵬地產一筆3億元的信託逾期；6月13日中弘控股的36.88億債務違約，直接將其送入“仙股”行列；11月14日，又一上市房企粵泰股份發公告稱，由於公司及下屬子公司部分因涉及借款糾紛導致銀行账戶被凍結、部分資產被查封，其中被凍結銀行账戶總數11個。這已經不是粵泰股份第一次出現償債危機，此前10月，上市平台粵泰股份及其控股股東粵泰控股已經累計出現8.26億逾期借款。

可以說，在整個行業都面臨著高負債的情況下，房企如何解決債務問題，是國家調控重壓之下求生的最重要問題。

房企標本負債高

政策調控的另一隻手是控制房企的融資通道。薑超團隊認為，自2016年地產調控以來，銀行收緊向地產企業發放開發貸的審核，包括禁止“配資拿地” 、拒絕給“五證不全”開發商提供貸款等。今年來，隨著調控的加碼，雖然四季度樓市蕭條跡象明顯，但房企融資的腳步卻並未放緩。中原地產數據統計顯示，11月份全國多家房地產公司密集獲準發行大額融資，合計數額數百億，其中龍湖計劃發行105億元的公司債券和住房租賃專項債券，華夏幸福計劃發行總額不超過80億元的公司債券，數額之大，令人怎舌。

據申萬巨集源統計，今年房地產債務到期量約1949億元，三四季度將迎來高峰。而接下來兩年房企債務到期的體量也相當驚人，每年的增量約在1000億元以上。從年償還債務量看，2018年需償還3963.48億元，接近2017年的3倍，2019年至2021年逐年提高，年分別償還規模鋼彈4172.66億元、4621.51億元和6713.39億元。未來三年房企的償債壓力逐年上升，如果銷售與淨現金流無法跟上的話，房企確實存在能否“活下去”的風險。

融資伴隨著的是償債的壓力。

短期償債能力衡量的是房企所持貨幣資金償還一年內到期債務的能力指標（貨幣資金對短期債務覆蓋率=貨幣資金/短期負債×100%），貨幣資金對短期債務的覆蓋率越高，表明企業短期債務償付能力越強。短期償債能力指數低於100%，則意味著房企所持貨幣資金不足以償債，風險較大。據此，筆者根據新浪財經的相關數據，整理中糧、融創、金地、九龍倉、濱江、中駿和正榮的2018年上半年短期償債能力：

中糧地產“貨幣資金+受限制使用資金”共有99億元，短期債務為127億元，長期債務為198億元，短期償債能力為77.95%。

融創中國“貨幣資金+受限制使用資金”共有874億元，短期債務為753億元，長期債務為1345億元，短期償債能力為116%。

金地集團“貨幣資金+受限制使用資金”共有310.74億元，短期債務為138.69億元，長期債務為575.47億元。短期償債能力為224%。

九龍倉“貨幣資金+受限制使用資金”共有132億元，短期債務為166億元，長期債務為213億元。九龍倉短期償債能力為79.51%，低於主流房企數據均值。

濱江集團“貨幣資金+受限制使用資金”共有91.56億元，短期債務為26.88億元，長期債務為170.78億元。短期償債能力為340.62%，遠高於主流房企數據均值。而且濱江的淨負債率僅為61%，遠低於行業均值125%。

中駿集團“貨幣資金+受限制使用資金”共有170.22億元，短期債務為102億元，長期債務為198.85億元。短期償債能力為166.88%，也好於行業平均值。

正榮集團“貨幣資金+受限制使用資金”共有200億元，短期債務為263億元，長期債務為208億元。短期償債能力為76.04%，明顯低於主流房企數據均值，且淨負債率為183%，財務壓力凸顯。

房地產行業本就是高負債行業，整體債務率的增長也讓房企困擾不已，即使是千億的頭部房企，比如綠地控股。

根據綠地控股發布的2018年中報，綠地有息負債2629億元，較年初減少131億元；貨幣資金768億元，同比增長27%。對應淨負債率189%，雖然較2017年末213.2%有所降低。不過，參考同行80%的淨負債率，綠地的淨負債率依舊在高危位置。這也給綠地的發展造成製約，從而影響了其發展速度。根據克而瑞數據，綠地2018年上半年銷售金額排名第六，前五位分別是碧桂園、恆大、萬科、保利、融創。而在2017年、2016年、2015年的排名分別是：第六、第四和第三。

高負債之下，再加上銷售不暢、融資低迷、拿地支出過大等因素，不少房地產企業經營性活動產生的現金流淨額為負，部分企業已深陷盈利泥潭。

如何正確看待房企負債？

房企債務高漲，是一把雙刃劍。

房地產是高杠杆行業，高杠杆一方面決定了房企是否能做大規模，業內著名的閩系、粵系房企，如陽光城、泰禾等，都是通過加杠杆做大的典型，即使是今天地產行業的龍頭碧桂園與恆大，也都是在高負債的基礎上一步一步走上神壇的。

但另一方面，如果外部融資不暢，內部銷售又放緩，房地產行業的高周轉不靈的情況下，尤須警惕債務償還高峰對地產企業帶來的資金壓力。能否把握規模與負債之間的利潤平衡，則成為橫亙在房企面前的一個挑戰。近年來房地產業高杠杆發展模式和房價過快上漲並存，較高的負債率增加了房地產企業經營發展的順周期性，削弱了其應對行業波動的能力，相關風險可能通過多種管道影響金融體系，須予以高度關注。此外，部分房地產企業的融資管道存在業務模式複雜、多層嵌套、明股實債的情況，加大了監管部門掌握資金真實流向的難度，削弱了監管效果。

央行金融穩定發展報告認為，首先必須保持房地產金融政策的連續性和穩定性。房企高負債並不可怕，可怕的是無序的高負債，最後把企業拖垮，中弘股份最後退市，就在於其無序投資與債務。因此不管是從監管當局還是從業界，基本統一的觀點是，要繼續房地產行業的穩定發展。

但另一方面則要防範房地產領域的不當和過度融資，抑製資金過度流向房地產領域，對負債率偏高以及大量購置土地、具有囤房囤地和市場炒作行為、製造地王現象等的房地產企業進行融資限制，清理規範房地產企業“明股實債”等融資行為，提高房地產行業債務透明度，嚴格落實企業購地只能用自有資金的規定，加強房地產開發企業購地資金來源審查，嚴控購地加杠杆行為。

還有一點需要注意的是，高負債運轉的房地產市場，越到後面房企分化越明顯，龍頭房企由於其在土地和項目儲備、控盤、品牌溢價等方面具有優勢，融資能力更強，銀行給的授信額度也比較多，近期尋求海外發債和資產證券化的主體也主要是龍頭企業；同時其應對債務的風險能力也就越強。今年以來房地產行業發生的不少並購、資產拋售，就是高負債之下，行業集中的具體表現。

竊以為，高負債也是一劑慢性補藥，有的企業貪其大補之效，最後如同飲鴆止渴；有的企業則深知“是藥三分毒”。

適度即可。

責編：任紹敏