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文/梧桐楓年
2019年6月19日凌晨，上交所官網披露華興源創招股意向書、上市發行安排及初步詢價公告等，該公司擬公開發行不超過4010萬股，擬登陸科創板募集資金10.09億元，並在本月27日進行網上申購。華興源創由此搶得科創板第一股的桂冠，代碼688001。
華興源創成立於2005年6月，注冊資本為36,090.00萬元，是國內領先的檢測設備與整線檢測系統解決方案提供商，主要從事平板顯示及集成電路的檢測設備研發、生產和銷售，公司主要產品應用於LCD與OLED平板顯示、集成電路、汽車電子等行業。實際控制人為陳文源、張茜夫婦，合計持有公司93.15%的股份。公司報告期財務數據如下：
報告期內，公司扣非後淨利潤均逾1.5億，最近兩年超過2億元，保持較高的盈利水準。同時，2016~2018年經營活動產生的現金流量淨額分別為1.45億元、1.47億元、1.84億元，亮眼的財務數據應該是選其為科創板第一股的重要因素之一。
作為科創板第一股，受到的關注也額外多一些。此前便有自媒體爆出，華興源創招股說明書五百多次提到芯片，而對應的收入佔比僅千分之二，主營業務描述涉嫌嚴重欺騙。文章迅速成為輿論熱點，引得華興源創、上交所表態、聲明、澄清。
一、對集成電路收入的披露，從申報稿到注冊稿的進步
華興源創在招股書中自稱，是國內領先的檢測設備與整線檢測系統解決方案提供商，主要從事平板顯示及集成電路的檢測設備研發、生產和銷售。自申報科創板後，也一直被投資者視為主營芯片產業鏈業務的企業。而目前芯片正是科創板最火的話題之一。
在華興源創最初的招股說明書（申報稿）中，對其主營業務和產品的描述是這樣的——
主要產品包括：
從招股說明書對業務和產品的描述來看，集成電路檢測設備是公司的主要產品之一，與平板顯示檢測設備處於平行的狀態。
而在申報稿的主要產品銷售情況中，華興源創並未披露各類產品分別的收入。
如上圖所示，華興源創僅描述了幾個大類產品的收入金額和佔比情況，具體到各明細產品，尤其是廣受市場關注的集成電路檢測設備的收入，在整個申報稿招股說明書中隻字未提。
在上交所幾輪問詢之後，招股說明書的最終注冊稿才對各類產品在報告期內實現的收入進行了說明。
讓人大跌眼鏡的是，在華興源創招股說明書中反覆多次提到的集成電路業務，所實現的收入規模如此的小。2016-2018年，華興源創集成電路業務所實現的收入分別為85.25萬、113.27萬和385.25萬，佔公司總收入比重分別為0.17%、0.08%和0.38%。
而集成電路業務所實現銷售的產品包括分選機和專用芯片測試器。
從具體產品上看，2018年華興源創才首次實現了2台分選機的銷售，專用芯片測試器在報告期內都有銷售，但2018年的銷量也有不小的下滑。
如此看來，2016-2018年的報告期內，華興源創在集成電路業務上所實現的銷售甚微，對應的銷售收入遠不及公司的其他業務收入，實在難以成為公司的核心主營業務。
對此，公司在注冊稿的招股說明書上也進行了說明。
即使最後一輪反饋問題，上交所仍然關注到：“發行人稱其積極布局集成電路測試領域，目前集成電路領域相關檢測業務已成為公司業務結構的重要組成部分，但根據發行人在第二輪問詢問題 4 的回復，目前集成 電路測試相關產品尚處於量產驗證、調試驗證過程，尚未實現銷售。請發行人：（1）提供發行人就集成電路測試產品與相關客戶簽訂的協議或訂單；（2）按照集成電路領域相關檢測業務收入佔營業收入的比例，相應調整集成電路領域相關檢測業務在招股說明書中的披露篇幅。”
而發行人也在回復中披露了一段“發行人集成電路測試領域相關的移動終端電池管理系統芯片測試技術已於2018 年研發完成並獲得國際知名消費電子企業認可，截至本問詢回復日，公司已與下遊客戶簽署多條訂單並開始交付，累計訂單金額超過 3 億元。”
所以，按照華興源創的說法，對集成電路檢測領域收入的期待，要在2019年其上市之後才能實現了。
而對於集成電路業務的數據情況，華興源創招股說明書僅就銷售數量和收入進行了披露，筆者想進一步了解諸如生產成本、毛利率等的信息，均無從獲知。
事實上，從華興源創所描述的可比上市公司也可以得知。招股說明書將精測電子作為可比上市公司，精測電子主營業務為平板顯示檢測系統的研發、生產與銷售，專注於平板顯示檢測系統業務，客戶已涵蓋國內各主要面、模組廠商。2016年11月，精測電子在深圳證券交易所創業板上市，證券代碼 300567。
而在集成電路業務上，公司則表示——
所以，根據華興源創招股說明書注冊稿所披露的信息，目前華興源創是一家主營平板檢測系統的公司，而公司預期將在2019年開始在集成電路領域實現大量收入。
二、大客戶集中，收入下滑明顯
華興源創主營平板檢測系統，其客戶主要為手機生產商，包括蘋果、三星、LG等。而這些客戶也在出現在報告期的前五大客戶名單中。
從上圖可見，華興源創的客戶集中度高，前五大客戶貢獻了公司主要的營業收入。而這幾大客戶最終大多也是流向了蘋果公司。
如上圖所示，華興源創的產品最終多用於蘋果公司。2017年，華興源創直接和間接與蘋果公司發生的銷售實現收入12.59億，佔公司收入比重高達91.94%。可見，蘋果公司是華興源創最大、最核心的客戶。
而2018年，最終用於蘋果產品的銷售金額相比2017年，從12.59億猛跌至6.69億，下降金額5.9億，降幅46.86%。而華興源創公司2018年實現銷售收入10.05億，相比2017年的13.70億，下降了3.65億，降幅26.64%。
可以看出，因對蘋果公司銷售的下降，導致公司整體銷售收入大幅度下降。招股說明書也表示，華興源創對蘋果公司存在一定程度的依賴。
蘋果產品近年來銷量持續下滑，在中美貿易摩擦背景下，國人對華為的支持也對蘋果的銷量有所影響。招股說明書也描述到，2019年一季度，受2018年9月推出的新產品非大換代產品且定價過高的影響，蘋果公司的iPhone產品銷售情況未達預期，市場佔有率有所下滑，華興源創的業務也相應受到影響。
可見，華興源創的平板檢測業務面臨著不小的壓力。
其實這個問題，上交所在最後一輪反饋問題裡兩次提及，並重點關注到“關於蘋果公司以外境內外客戶的開拓情況。”
三、賒銷嚴重、账期延長、現金流不及利潤
華興源創的收入離不開賒銷的貢獻。
報告期3年，華興源創應收账款金額不斷增加，佔營業收入的比重也持續增長。特別是2018年，在營業收入同比下降26.64%的基礎上，應收账款餘額卻增長了9.57%。反映出的，是華興源創對賒銷的依賴。
從公司公告的給與主要客戶的账期情況也可以看出。
報告期內大量客戶账期延長，其中晶端顯示集團的账期已經長達120天，遠高於公司其他客戶的账期。
正是因為賒銷，華興源創經營活動所創造現金流一直不及其淨利潤。
如上表所示，報告期3年，累計實現歸母扣非淨利潤7.04億，而對應實現的經營活動淨現金流僅為4.77億。其中2017年，淨現金流尚不足淨利潤的一半。可見公司的淨利潤質量也許並不高。
四、收入波動大，季度間變動異常
如前文所述，華興源創在報告期內業績波動大。2018年收入同比2017年下降了26.64%。不僅如此，在各季度之間，華興源創的收入波動也是很大。
在招股說明書中，華興源創表示，受下遊消費類電子產品製造業的銷售計劃和固定資產投入計劃的影響，公司存在一定的季節性，其中二、三季度為銷售旺季，收入較高。
然而，2018年華興源創的表現卻十分異常。在旺季的第二季度，實現收入2.64億，同比2017年第二季度，下滑了近2/3。而在淡季的第四季度，卻實現了2.62億的收入，逼近旺季的第二季度。
不僅如此，2018年第四季度的收入超過了2016、2017年同期收入，甚至高於了兩年同期收入的合計。
對此公司解釋為，2018年LG集團、晶端顯示集團等客戶生產線升級更新或擴產，向華興源創採購產品，因此2018年第四季度收入同比增加較大。
而正如前文所述，在2018年華興源創對晶端顯示集團的账期從原來的60天，調整為了120天。
账期延長、收入突增，很容易讓人覺得，這就是在衝報告期的業績。而背後的實質，是華興源創平板檢測業務增長乏力，存在不小的壓力。
五、2019年1-5月業績同比增長，芯片業務有突破
2016-2018年的報告期財務數據只是代表了過去。
讓投資者比較放心的是，華興源創在6月19日披露的招股意向書“財務報告審計截止日後主要財務信息及經營狀況”披露公司2019年1-5月營業收入、淨利潤同比分別增長58.61%、22.87%，主要因為這5個月公司在電池管理系統芯片檢測設備的市場擴展方面實現了突破。
因為2019年1-5月數據披露很簡單，沒有披露應收账款、經營活動淨現金流數據，我們無從判斷期末應收账款佔當期營業收入比例是否有所好轉。因為2016年-2018年，應收账款佔營業收入的比例是持續上升的。
六、欲戴皇冠，必承其重
公眾輿論、質疑、回應、澄清，也許這一切都將成為注冊製的常態情景，也正好印證，注冊製以信息披露為中心。
作為科創板第一股，又有萬眾關心的芯片概念，華興源創被寄予了厚望。然而，平板檢測業務增長乏力，集成電路檢測業務雖然在2019年1-5月有所突破，但能否持續仍有待時間檢驗。
古雲“欲戴皇冠，必承其重”！華興源創既然帶上了科創板頭號選手的“皇冠”，必然要承受公眾輿論更多的監督、質疑、挑刺。上市以後，華興源創恐怕也會受到公眾和市場的額外關注。
面對投資者、公眾的質疑、批評，只要不是有意抹黑、詆毀，公司均應展現信心、胸懷，正確面對、回應、解釋！
附：蘇州華興源創科技股份有限公司關於媒體失實報導的嚴正聲明
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