如期盈利 特斯拉將自此一騎絕塵？

注：本文由騰訊新聞、富途證券共同出品，作者系富途證券分析師，騰訊新聞同步首發，未經授權，不得轉載。

10月25日凌晨，特斯拉公布超預期3季度報，直接刺激盤後股價大漲9.7%，並讓大洋彼岸的中國投資者陷入狂歡。本次季報核心是實現季度盈利，市場也因此相信特斯拉正無限接近可盈利、大眾型汽車公司。

截至25日晚盤前，特斯拉股價又上漲約10%，最高接近320美元。

（行情來源：富途證券）

其實在10月22日（周一）宣布提前披露3季度業績時，外界就把此視為積極信號——馬斯克將兌現盈利承諾。甚至連知名做空機構香櫞（Citron Research）也在周二自打臉，稱要做多特斯拉。

如約實現盈利

這次業績吸引了廣泛關注，原因是“鋼鐵俠”在二季度電話會已經給出樂觀指引：伴隨Model 3上量，公司Q3/Q4將實現正盈利和正現金流，所以投資者昨晚心裡早已劃定標準。

下圖是特斯拉3季度主要財務指標，概括一下：

1）季度盈利3.12億美元（第3次實現季度盈利，之前是2013年Q1和2016年Q3）；

2）自由現金流8.81億美元，經營現金流14億美元；

3）Model 3毛利率超過20%；

4）重申4季度實現正盈利和正現金流。

（資料來源：公司季報）

雖然市場早有準備，但上述指標還是遠超預期。根據彭博一直預測，特斯拉3季度淨利潤-2.04億美元，自由現金流2.8億美元，很明顯，實際情況要優秀得多，這也是盤後股價跳漲的原因。

是什麽推動業績大幅扭虧？無疑是平價車型Model 3產能的大幅躍升。

可以看到，Model 3的Q3產量較Q2環比大增86%至5.3萬台，這一總量符合馬斯克在2季度電話會指引的5-5.5 萬區間。

（數據來源：公司季報）

而由於Model 3產量提高，Q3汽車整體交付量達到歷史新高的8.35萬台，其中Model 3交付5.35萬台，整體環比增長超1倍。下圖直觀體現交付量的暴漲。

（數據來源：彭博）

所以，總體上Model 3目前的產能已經達到管理層預期。季報中稱“除有計劃停產外，第3季度Model 3平均周產量達到4300台。”

更為關鍵的是，由於規模效應，Model 3毛利率顯著提高到20%以上（Q2僅略微由負轉正），並推動整體汽車業務毛利率達到25.8%（較Q2環比提高5.2個百分點），這是公司取得季度盈利的核心因素。

另外，可以預期在周產能爬坡到4300輛之後，來自產能的外界壓力將減少，所以生產效率會是下一階段的關注點，而這會繼續改善毛利水準和促進業績增長。

對於未來展望，馬斯克表示第4季度Model 3產量將繼續提升，並重申Q4仍將實現正盈利和正現金流。同時公司沒有意向進行股權或債務融資，計劃使用現金流來償付未來債務。

由於已經實現正盈利和正現金流，考慮市場對Model 3持續的強勁需求，短期使用自身現金流償付債務對特斯拉而言是可行的。但長期隨著2019年上海超級工廠開建、2020年Model Y投產，公司或許依舊有融資需求。

（數據來源：彭博）

空頭反轉

作為季報前的最大插曲，10月23日知名做空機構香櫞稱對特斯拉觀點轉變，且正在做多特斯拉，原因簡單明了——特斯拉正在摧毀競爭低手。

早在5年前香櫞就看空特斯拉，理由是“當Model 3上市，到時已有多款續航200英裡的插電混動車型推出多年。”直白講，即Model 3推出時市場已被瓜分。

不過現在香櫞觀察到實際情況是這樣的，擺脫“產能地獄”後，Model 3完全主導中型豪華車市場。

（圖片來源：香櫞研究報告）

同時在新能源領域，特斯拉是嚴格意義上唯一能生產和銷售電動汽車的公司（限於北美市場）。

（數據來源：香櫞研究報告）

對此，質疑者可能會說“特斯拉確實正在銷售大量汽車，但這是積壓了2年的需求。”那我們再來看一個現象。

去年6月特斯拉宣布擁有45萬Model 3訂單，那麽去年下訂單的人大概率不會購買奔馳/寶馬/奧迪等傳統燃油車，這會導致這3個品牌的2017年銷量下滑。但這種現象在今年才出現，這意味今年仍有大批消費者考慮或下了Model 3訂單，特斯拉麵對的市場需求依舊很強勁。

（數據來源：香櫞研究報告）

所以在產能躍升、業績扭虧的情況下，近期市場相信特斯拉已經證明其可以成為一家可盈利、大眾型汽車公司。在取得正盈利和正現金流後，公司甚至可以逐步支撐未來產能擴張計劃。

特斯拉自此一騎絕塵？

業績改善預期不斷強化，加上空頭反轉做多，來自外界的輿論壓力減輕，馬斯克及特斯拉必然能夠更加專注於生產製造環節、提升效率，而看好特斯拉的投資者未來能否收獲客觀回報？

之前，華爾街因為產能、財務困境大肆做空特斯拉，馬斯克也長期駐守在和分析師、空頭“互懟”的第一線，他形容“空頭不斷製造虛假傳聞，是想整死我們的小人”。之前推特上充斥著關於Model 3的謠言，比如生產線自動化率極低、新車首次合格率僅14%，等產能上來後，又說車子賣不出去，在停車場積灰、電池模塊有故障等等，這一方面影響Model 3產品口碑，一方面影響投資者判斷，導致公司股價一直處於大幅波動狀態。

不過就像上講的，現在空頭反轉做多，特斯拉股價會更趨於平穩，這將吸引更多潛在看好的投資者參與進來。下圖是機構統計的空頭頭寸，可以看到近期明顯的下降趨勢。

（數據來源：S3 Partner）

實際上，還有許多因素會持續促進特斯拉的經營活力，並利好股價表現。依托市場對Model 3的強勁需求，特斯拉業績改善前景不斷清晰，這必然促進股價上漲。假如明年股價能維持在360美元以上，那將有總額近30億美元可轉債大概率被消除，這將優化特斯拉的資產結構，降低償債壓力。

（數據來源：彭博）

對於未來股價預期，香櫞給出的區間是599-10964美元，想想是不是很激動！不過這個數字還是看看就好，因為預測的基礎是實現50萬台年銷量、20倍市盈率、20%-30%的毛利率。後兩個指標較為合理，但50萬台銷量取決於特斯拉能否一直維持技術領先，和在傳統車企未來阻擊下取得足夠市場份額，這裡還有不確定性。

最後

電話會上，馬斯克表示和第三季度相比，預計第四季度的模型3季度生產和交付量將繼續增加；今年交付10萬輛Model S/X目標不變；資本支出略低於25億美元，與之前預測一致；預計明年1月份開始為歐洲市場製造汽車，並在2-3月份交付，明年二季度開始向亞太區交付Model 3，預計明年開始在中國生產Model 3，2020年開始生產Model Y。

私有化、大麻等事件一度讓特斯拉陷入負面輿論漩渦，好在馬斯克用三季度報訴市場特斯拉正無限接近可盈利、大眾型汽車公司。以Model 3和之後的 Model Y為市場利刃，加上中國、歐洲超級工廠陸續投產，特斯拉會甩開傳統車企，一騎絕塵嗎？

風險提示：上文所示之觀點，都有其特定立場，投資決策需建立在獨立思考之上。我們將竭力但卻不能保證以上內容之準確和可靠，亦不會承擔因任何不準確或遺漏而引起的任何損失或損害。