不想上市的老乾媽和不讓上市的幼稚園

文字| 王驥躍

來源| 刺客財經觀察

老乾媽又上頭條了，深交所副總經理親自帶隊，聯手貴州證監局、貴州金融辦上門做工作，老乾媽依然不給面子，不上市！

這已經不是老乾媽第一次否認要上市了。老乾媽創始人陶華碧碧曾經說過：“我堅決不上市，上市那是欺騙人家的錢，有錢你就拿，把錢圈了，喊他來入股，到時候把錢吸走了，我來還債，我才不乾呢。所以一有政府人員跟我談上市，我跟他說：談都不要談！免談！”近期接受專訪時，陶華碧再次表示“不考慮貸款、參股、融資和上市，堅持有多少錢就做多少”。

老乾媽是貴州省明星企業，貴州也是西部貧困地區，不管是交易所還是貴州地方政府都極力希望老乾媽上市，但老乾媽是民營企業，股東不願意上市也不能硬壓著去上。

老乾媽這兒是政府推著去上市但企業不想上市，另外還有一撥資本蜂擁而至推著企業上市但政府明令禁止了的。

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11月15日，新華社受權發布《中共中央 國務院關於學前教育深化改革規範發展的若乾意見》，明確規定“民辦園一律不準單獨或作為一部分資產打包上市。上市公司不得通過股票市場融資投資營利性幼稚園，不得通過發行股份或支付現金等方式購買營利性幼稚園資產。”

不想上市的老乾媽和不讓上市的幼稚園，形成了鮮明的對比。而將這兩者聯繫起來的，是對上市的理解問題。

陶華碧認為上市就是騙錢的、圈錢的、騙了創始人最後背債的，這種看法雖然得到大眾支持，但顯然是不對的。A股這麽多年才3500多家上市公司，整個貴州省才30家，還沒有深圳南山區幾棟樓裡的上市公司多。大多數國民並不曉得上市是個什麽情況，東部沿海地區還有很多企業需要上市掃盲，更不用說偏遠的貴州了。作為1947年出生的陶碧華，對上市有誤解也是正常的。有些人一旦對某事存在了偏見，想扭轉過來是相當困難的，所以即便深交所和貴州證監局親自去掃盲，也沒啥成效。

中外無數案例證明，資本支持對企業發展具有重要作用，上市對於公司發展具有重要意義，鼓勵企業去上市當然不是鼓勵企業去騙錢的，上市本身也不會損害公眾利益。只是就老乾媽的實際情況看，確實現在不需要上市。

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首先老乾媽不缺錢：老乾媽一年幾十億銷售幾個億利潤，實行“不欠账、不賒账”的現銷模式，現金流超好，擴大再生產靠自有資本滾動就可以了，連借款都不需要，更沒有股權融資需求；

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其次股東不缺錢：老乾媽倆股東已經在胡潤百富榜中排名了，陶華碧倆兒子分別排在貴州省富豪榜第5、第6，胡潤給老乾媽估值近80億元，就算上市了翻一番翻兩番的，對於身處貴州的股東來說账面財富增加意義並不大；

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第三不需要給高管額外激勵：老乾媽原材料簡單、生產過程簡單、經營模式簡單，靠著老乾媽的品牌，只要品質不出問題，公司發展是毫無問題的，無需特別複雜的管理，也無需高端管理人才，自然也不需要給高管額外激勵；

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最後沒有資本推動：老乾媽一直不缺錢，也就不需要引入外部資本，不需要為了給資本提供退出管道而去上市。

對於這麽一個公司，和陶華碧說要去上市，不就是讓她把錢拿出來給別人分嗎？還要聽別人的話，把家底都給別人看，業績有波動了還要承受壓力。都一把年紀的人了，幹嘛去幹那事呢？所以老乾媽不上市，對股東來說，當下是正確的選擇。

陶華碧不懂上市、不懂資本，她倆兒子就未必不懂了。老乾媽股東現在是陶華碧的兩個兒子李妙行和李貴山，李妙行老老實實在老乾媽及其相關公司乾著，而李貴山在寧波、南京等地控制或入股了9家投資公司，股權投資的事不可能不懂。或許未來某個時刻，老乾媽就突然宣布要上市了。

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回過頭再看幼稚園，幼稚園也很賺錢，現金流也非常好，據媒體統計幼稚園的投資回報率鋼彈20%-30%，也是對資本有著強烈的吸引力。幼稚園的問題是辦一個園不難，辦成全國性的園很難。

老乾媽的生產流程簡單，對員工的要求不高，最重要的問題是保證品質，原材料有保障、生產過程靠機器控制，擴大再生產並不難；而幼稚園的核心資產是人，員工的主要工作是照顧人還是尚不懂事的幼兒，一方面國家對教幼比有要求，另一方上市場（家長）對教師也有要求，每個幼稚園員工的產出是有限的，對員工的要求卻相對要高很多，擴大再生產非常難。

由於就近入學的原因，每個幼稚園的規模其實都很有限。2017年底全國民辦幼稚園共計16.04萬所，平均每個民辦幼稚園只有160個孩子。有限的招生人數意味著單園利潤是有限的，一個幼稚園做得再好也掙不了多少錢，要掙更多的錢只能開更多園、招更多人、更規範的管理，而這需要資本的支持。

豐厚的投資回報對資本的吸引力大，股東單園回報絕對值小有擴張需求，兩者可謂一拍即合，資本大規模進入幼稚園就不足為奇了。截至2017年底，全國民辦幼稚園16.04萬所，佔全國幼稚園數量的比例鋼彈62.9%，在園兒童2572.34萬人，佔全國在園兒童總量的比例達51.57%。可以說，在國家投入不足的情況下，社會資本對於全國學前教育毛入園率達到79.6%做出了巨大貢獻，很大程度上解決了孩子入園難問題。

但是，國家給了民間資本投資幼稚園很多政策，也給很多補貼或優惠，為啥就突然不讓上市了呢？為什麽政策支持不缺資本的老乾媽上市，對擴大規模缺乏資本的幼稚園上市卻不支持呢？

教育是一國之本，“學前教育是終身學習的開端，是國民教育體系的重要組成部分，是重要的社會公益事業”。常言道：十年樹木、百年樹人。教育是一項需要長期投入的事，是育人重於掙錢的事。國家需要的是堅持做教育事業的慢錢並給予合理回報，但對快進快出的熱錢持謹慎態度。支持民營資本投資幼稚園是沒有問題的，但是否支持上市就是另一個問題了。

因為幼稚園利潤豐厚，很多資本投資在幼稚園領域，一些熱錢也自然會進來。在資本推動下並購擴張、連鎖經營、規模迅速做大，然後打包在一起整體上市，資本快速退出再尋找下一個獵物。而在此過程中，規模擴張了教學品質未必也提高了、加盟擴張模式下 管理也未必跟得上；為了能夠快速掙錢，控制成本要求很高，個別幼稚園甚至出現了幼兒安全問題引發國民關注。

民營幼稚園市場足夠大，即便根據《意見》的要求到2020年營利園的佔比只有20%，但那依然意味著1000萬幼兒的大市場。更大範圍看，包括普惠園在內的全部幼稚園以及在園幼兒的教具教材需求、教師培訓需求、餐食醫療需求、甚至幼稚園的管理軟體需求等，都是個大市場，更不用說幾千萬孩子背後的家庭相關資源。不讓幼稚園上市並沒有不讓這些為幼稚園提供配套裝務的公司上市，不讓上市公司募集資金投資營利園並沒有不讓上市公司用自有資金投資營利園。

熱錢會離開幼稚園還給幼稚園寧靜，但幼稚園並不會缺少資本的關注。

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資本本身沒有善惡，不同資本有不同的風險偏好和投資風格，資本的逐利性也並不是資本的“惡”。只要某個行業某個公司有發展前途、對資本有吸引力，資本就會湧進來，資本獲利的同時也支持了這個行業這個公司的發展，其實是雙贏的事。上市是重要的資本退出管道，暢通的退出管道有利於資本進入，退出管道受限某些資本就會謹慎進入。

老乾媽不想上市是因為不需要額外的資本來分潤，幼稚園不讓上市是要切斷熱錢的退出管道希望教育本身能夠更踏實些。無論是老乾媽不想上市，還是幼稚園不讓上市，都不是因為上市對公司不好會損害公司利益，而是在當下環境或條件下是否適合上市問題。

公司是否適合上市、在什麽階段適合上市，都是值得思考和討論的問題。

有些行業社會關注度極高、更多需要國家投入實現對國民的基本保障，例如基礎教育、醫療、養老、殯葬等生老病死的事，公益性大於營利性，可能國家更多希望民營資本是補充，會保障合理回報，但是並不期望熱錢爆炒；有些行業雖然很掙錢但需要限制發展，例如煙草、高耗能高汙染行業等。這些行業的公司，可能並不適合上市，但由於有豐厚的回報在，市場也足夠大，不必擔心沒有資本介入。

有些公司很掙錢，行業也沒有限制，但處於高速增長期資金尚可自足時，提前上市對創始股東利益是有損害的，最好的賣點其實是即將到達巔峰時。老乾媽不上市就是因為經營情況太好現金流太好，如果哪天老乾媽宣布要上市了，可能反而是股東們覺得公司到了瓶頸期或者已經開始出現下滑了。

相信未來某一天老乾媽也會上市，相信不久的將來也會有給幼稚園提供配套裝務的公司上市

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