伊利股份：凝聚核心團隊利益，公司收入有望持續穩健增長

凝聚核心團隊利益，公司收入有望持續穩健增長

公司公布限制性股票激勵方案，激勵規模1.83億股，佔總股本比例3%，授予價格15.46元/股。公司本次激勵對象為公司高級管理人員、核心技術（業務）骨乾共計474人，覆蓋乳製品成熟業務部門和健康飲品事業部等新業務部門，業績考核時長為5年。我們認為本次激勵凝聚核心團隊利益，有望推動公司收入未來5年維持雙位數增長：（1）本次激勵有望進一步提升乳製品業務人員研發和銷售積極性，我們預計未來5年公司乳製品成熟業務收入有望維持雙位數增長；（2）本次激勵有望提升健康飲品事業部人員積極性，推動飲料類業務布局和發展，保障公司收入持續穩健增長。

考慮市場競爭和渠道開拓影響，公司盈利能力短期承壓

本次激勵計劃授予的限制性股票分五期解除限售，業績考核要求為：以2018年淨利潤為基數，2019-2023年淨利潤增速分別不低於8%/18%/28%/38%/48%。即考核要求公司淨利潤未來5年複合增長8.16%（剔除股份支付費用影響），考慮股份支付費用影響後複合增長7.70%。考慮股份支付費用分攤影響，公司報表端淨利潤短期增速承壓。我們預計公司淨利潤考核目標有望超額完成，未來5年公司淨利潤有望複合增長8%+。公司淨利潤複合增速低於收入，主要源於以下三方面：（1）乳製品行業增速放緩，雙寡頭競爭格局下，公司為增強核心競爭力、搶佔市場份額，預計將維持高費用投放。（2）公司成立健康飲品事業部，將打造食品平台。我們預計公司將持續進行渠道開拓，銷售費用率將維持高位。（3）原奶上漲周期，公司毛利率承壓。但公司有望通過產品結構持續升級對衝原奶成本上漲壓力，且規模效應下管理費用率有望下降，助力淨利潤考核目標超額完成。

盈利預測

我們預計公司2019-2021年收入分別為900.03/1013.73/1137.53億元，同比增長13.1%/12.6%/12.2%；淨利潤分別為68.46/70.64/80.90億元，同比增長6.3%/3.2%/14.5%；EPS分別為1.13/1.16/1.33元，對應PE估值為27/27/23倍。2018年公司PE估值中樞為25-33倍，我們給予公司2019年30X的PE估值，對應合理價值為34元/股，維持公司“買入”評級。

風險提示：行業增長不達預期；費用投放力度超預期；品類擴張不達預期；食品安全問題。