數據來源：iFinD終端
文｜翠鳥資本
黃浦江頭號券商國泰君安（601211.SH）換帥之後，悄悄發生了大轉型。去年，國君董事長楊德紅隱退後，繼任者賀青走馬上任。
賀青有著豐富的銀行保險領域從業經驗，接掌這家大型券商後，成為了中國金融圈少有的“銀保證”全能高層管理者。
恰恰是因為有著這種跨界經歷，這位新領導提升了國泰君安的“風險偏好”，賀青走的這步“險棋”，能讓這家頭部券商走向何方，仍是未知數。
股價大幅跑輸滬深300
3月24日晚間，國泰君安發布2019年年報，核心數據如下：
2019年實現營業收入299.49億元，同比增加31.83%；歸屬於上市公司所有者的淨利潤86.37億元，同比增加28.76%；
根據證券業協會統計，2019年本公司營業收入、淨利潤、淨資產、淨資本均排名行業第2位，總資產排名行業第3位；
企業機構客戶數約4.3萬戶、較上年末增長22%；客戶資產規模2.4兆元、較上年末增長56%；
證券主承銷家數1379隻、證券主承銷額5645.7億元，同比分別增長79.1%和47.4%，分別排名行業第3位和第4位；
代理買賣證券業務淨收入（含席位租賃）市場份額5.75%，較上年增加0.21個百分點，繼續排名行業第1位；代銷金融產品月均保有規模1,619億元、較上年增長13.9%，代銷金融產品淨收入排名第2位；
伴隨著不錯的業績，國泰君安大手筆分紅：每股分配現金紅利0.39元，佔公司歸母淨利潤的40%，比前一年增長了4%。
雖然，捨得給股民分紅，但國泰君安股價卻不及頭部陣營的其他機構。
換個角度說，國泰君安的股價走勢更似“撥浪鼓”：即使在2018年12月末市場低點入場，持有到現在，股價漲幅只有10%，跑輸同期滬深300指數22%的上漲幅度。
就在年報發布前，有投資者忍不住了，直接質問董秘，股價漲幅為何在券商板塊墊底。當然，董秘的回復只是扔出了業績快報。
去年在國泰君安年中業績會上，時任董事長楊德紅也曾被股東現場質問同樣的問題：為何股價漲不動。今年年報發布後，網絡業績會上公司再次被問及這個問題。
官方的回復還是列舉了業績表現，最後說：“爭取給投資者帶來更好的回報”。
新掌門殺手鐧：擴表？
去年9月份，國泰君安時任董事長楊德紅辭職後，很快就找到了接任者——賀青，他此前在中國工商銀行、上海銀行擔任高管，之後出任中國太保集團黨委副書記、總裁。
執掌國泰君安後，賀青成為了中國金融圈的明星級人物，罕見地跨界“銀保證”領域。
擔任國泰君安掌門人僅僅半年，他就使出了殺手鐧：擴表。
實際上，國泰君安擴表推升投資規模的最新舉動可謂非常低調，但是翠鳥資本還是在最新召開的董事會決議中找到了線索。
3月24日公司公布的決議公告中，有兩項全票通過的議案投資者需要特別關注：《關於提請審議2020年度集團公司風險偏好的議案》及《關於提請審議2020年度集團公司自有資金業務規模的議案》。
這對於一家大型券商來說，是非常大手筆的動作。議案通過後，國泰君安風險偏好定位為中等偏積極。
決議指出：2020年度自營投資業務規模不超過中國證監會各項規章和規範性文件的規定上限，其中，自營權益類證券及其衍生品投資業務規模不超過2019年度合並淨資本的80%；自營非權益類證券及其衍生品投資業務規模不超過2019年度合並淨資本的320%；2020年度信用交易業務規模不超過2019年度合並淨資本的230%。
結合2018年年報和2019年年報可以看出，國泰君安在2020年可以說是大幅提升了自營投資規模。
數據顯示，2018年公司自營權益類證券及其衍生品投資業務規模佔比淨資本為27.45%；自營非權益類證券及其衍生品投資業務佔比淨資本為133.4%。
數據來源：國泰君安2018年年報
2019年公司自營權益類證券及其衍生品投資業務規模佔比淨資本為41.75%；自營非權益類證券及其衍生品投資業務佔比淨資本為194.63%。
數據來源：國泰君安2019年年報
走高盛的老路？
按照年報利潤口徑，國泰君安經紀、投行、資管、自營及信用業務收入佔營業收入的比重分別為19%、9%、6%、30%及17%。
明顯可以看出，國泰君安的自營業務所佔比重最大，這頗有點昔日高盛集團的影子，後者癡迷於做自營盤。
要知道，作為華爾街大鱷的高盛，自營交易在上一輪金融危機前是其營收主力，甚至一直被質疑犧牲客戶資金為自營業務“墊背”。
國泰君安在年報中指出，去年國泰君安投顧人數同比增長26%，提高對富裕客戶和高淨值客戶的覆蓋度及服務的廣度和深度，富裕客戶和高淨值客戶數量同比增長35%和28%。
但有一個關鍵問題並未觸及，財富管理的對象是客戶資產，自營業務是券商自有資金投資，後者是“親生骨肉”。
過去的高盛模式之所以讓人詬病，就是其自營業務利益會凌駕於資管業務之上。那麽，國泰君安通過擴表提升投資規模，特別是在權益資產操作中，又該如何平衡客戶資產與自有資金的利益衝突問題呢？
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