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招商證券:茅台提價超預期今年更可期待 目標價870元

  招商證券指出,貴州茅台2017年報表靚麗收尾,超出預增公告指引,18年更可期待。從發貨量和噸價指標來看,均超預期增長。預收款及現金流指標受提價政策及非經常項目影響,剔除後依然靚麗。預計公司18年量仍有兩位數增長,疊加提價及更新因素,報表更可期待,且公司居安思危的政策思路,讓本輪行業紅利期可看更長。略提升18-19年EPS至29.07、35.86元,維持870元目標價,重申強烈推薦!

  研報摘要如下:

   17年靚麗收官,超出預增公告指引,18年更可期待。全年營業總收入610.6億,歸母淨利潤270.8億,同比增長52.07%和61.97%,單四季度收入利潤165.76億和70.95億,同比增長31.3%和66.8%,17年全年業績靚麗完美收官,超出前期給出的業績預增指引,彰顯公司充足信心,18年更可期待。

   噸價提升超預期,產品結構再更新。17年茅台酒銷量3.02萬噸,同比增長32%,超越年初公司規劃,與我們預測完全一致。公司披露數據更加詳細,推算得17年飛天噸酒價格173.5萬元/噸,同比增長8.3%,噸酒價格提升源自年份酒、生肖酒等非標茅台佔比提升、直營管道佔比提升(直營部分收入由34.8億提升到62.5億),以及四季度計劃外發貨量增加。系列酒銷量近3萬噸,增長113%,收入57.7億,增長172%,毛利率62.8%,同比提升9.25%。

   四季度報表為何再超預期?非標佔比提升,期間費用下降。市場之前擔憂Q4發貨量較少,報表增長有限,擔憂被靚麗年報打消。調研反饋,公司下半年新基酒勾調上市,供給量相對充足,發貨量實則不低。第二,受提價政策及發貨節奏影響,Q4非標茅台(年份及生肖)及計劃外(999)佔比明顯提升。第三,Q4消費稅率回歸正常(16年Q4消費稅率異常高)、系列酒下半年投入良性(16年底大筆費用投入,發力系列酒),更使得Q4業績再超預期。

   預收款及現金流指標較差?政策及非經常項目影響,剔除後依然靚麗。Q4預收账款144.3億,同比下降31.1億,看似較低,實則受公司提價政策影響,公司年底暫停接受經銷商18年打款,另外春節延遲也是重要因素。Q4經營性現金流淨額-6.3億,系子公司貴州茅台集團財務有限公司存入銀行存款,及存放中央銀行法定存款準備金增加,帶動Q4當期利息收入8.1億,另外當期稅費支出增加也有影響。剔除第一個因素後,Q4經營性淨現金流為66.2億,同比34.6%,依然靚麗。

   當前產能下,18年發貨量和報表如何實現增長?公司18年公司計劃發貨量2.8萬噸以上(不包括計劃外發貨等),市場擔憂基酒緊缺導致供應不足。從報表來看,17年基酒產能4.28萬噸,並有3360噸基酒產能在18年釋放,推斷18年基酒預計在4.7萬噸以上,十四五期間成品酒更有保障。我們認為公司18年實際供給量也存在彈性太空,且直接提價18%外,產品結構和直營增加,噸價提升有望超預期(17年已經體現),我們對18-19年公司發貨量及報表穩增充滿信心,預計Q1回款及發貨指標均會高於全年增速。

   靚麗收尾,更看今朝,重申“強烈推薦-A”評級!公司17年發貨量和噸價均超預期增長,超越預增公告指引。預計18年量仍有兩位數增長,提價及產品更新因素,18年報表仍將表現靚麗。同時公司理性冷靜看待行業趨勢及公司發展,保持終端價格穩定,規避價格暴漲風險,讓本輪行業紅利期更加持久。略提高18-19年利潤至365億、450億,對應EPS 29.07、35.86元,維持870元目標價,對應19年24倍,重申“強烈推薦-A”評級。

   風險提示:終端需求不及預期

責任編輯:張恆星 SF142

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