人民幣匯率開年大漲，對經濟影響幾何？

　　意見領袖丨中國金融四十人論壇

　　7個月升值近10%，開年首個工作日升破6.5，兩日一度上漲超千點。

　　人民幣站上兩年半新高之際，我們關注高匯率對經濟究竟會產生何種影響？人民幣升值配合美元弱周期，匯率改革是否迎來了適宜的時間窗口？

　　在專家看來，評估匯率對經濟的影響，不能僅看人民幣對美元匯率，而要看人民幣對各種貨幣的加權平均匯率。按此計算，人民幣其實升值的並不多。人民幣升值對實體經濟的影響並不像外界想象的那麽大。預計2021年下半年人民幣對美元匯率升值壓力將有所減弱或出現一定震蕩，同時，人民幣匯率改革將進入相對適宜的時期，人民幣進一步擴大波動限制區間的條件或將更加成熟。

　　人民幣升值對實體經濟影響小於“想象”

　　CF40青年論壇會員、中銀證券總裁助理兼首席經濟學家徐高認為，目前來看，人民幣升值對中國經濟包括出口的影響都是比較小的。一方面是因為人民幣升值仍然較為“溫和”；另一方面，近期人民幣對美元升值部分也是因為出口表現強勁，出口結匯較多，這是正常的市場反應，並不會對出口形成明顯打壓。

　　徐高指出，評估匯率對經濟的影響，不能僅看人民幣對美元匯率，而要看人民幣對各種貨幣的加權平均匯率。按照這個匯率來算，人民幣其實升值的並不多。

　　“現在大家可能關注比較多的是，人民幣對美元匯率近期升值比較多，這背後更多是因為美元貶值幅度較大。但是如果看人民幣對一籃子裡面的其他貨幣，比如說人民幣對歐元，就看不到太強的升值走勢。”他說。

　　CF40研究部主任、中國社科院世經政所研究員徐奇淵也認為，從籃子匯率的角度來看，人民幣升值對於實體經濟的影響，可能小於雙邊匯率升值幅度帶來的影響。

　　Wind數據顯示，截至1月6日16：30官方收盤時間，在岸人民幣對美元報6.4615，較上日上漲25個基點，續創2018年6月中旬以來新高。自5月底以來，在岸人民幣對美元累計漲近10%，同期人民幣對歐元則呈現小幅下跌。

　　如果看CFETS一籃子人民幣匯率指數，1月5日為95左右，與2020年3月下旬、2020年4月下旬的水準相當或稍弱，並且低於2018年6月中旬的水準。

　　徐奇淵預計，2021年人民幣匯率可能在前半段升值預期較強，後半段升值壓力減退或者出現一定的震蕩。這主要是因為歐美經濟前半段將受到冬季疫情的嚴重衝擊，甚至部分國家可能面臨雙底衰退（例如英國、德國），後半段則可能得益於疫苗普及帶來的提振，全年經濟可能呈現前低後高的走勢。中國經濟則可能呈現為前高後低，國內外經濟形勢變化趨勢形成反差。

　　出口方面也是如此，預計中國出口在2021年前半段將較為樂觀。隨著疫苗得到一定普及，歐美發達經濟體的生產能力、經濟活動將在下半年有顯著的恢復，供需缺口將得到有效補償。中國在全球的出口份額將逐漸回落到疫情之前正常的歷史水準附近。但是全球貿易的總體體量，可能將難以恢復到疫情之前的水準。再加上2020年後期較高的基數效應，這意味著中國出口增速在2021年後期將面臨一定壓力。人民幣匯率作為價格效應，只要波動幅度不是巨大的，那麽其所發揮的作用就相對有限。

　　企業減小匯兌損失不能依賴匯率政策

　　從現有數據來看，儘管人民幣升值並未對出口競爭力造成明顯負面影響。但部分外貿出口型企業在人民幣升值期間還是出現了一定的匯兌損失。這一現象引發輿論廣泛關注。有企業呼籲，央行應該進行匯率乾預。

　　對此，徐奇淵指出，目前人民幣對美元匯率的波動仍然處於比較正常的區間。央行的匯率政策著眼於宏觀經濟和國際收支等目標，而不是部分企業的財務損益。

　　他認為，對於企業而言，匯率和商品價格一樣，都是隨行就市發生變化的，企業應當自有一套管理辦法來應對價格波動的風險。從長遠來看，可以增加人民幣跨境使用、人民幣國際化來避免匯率風險，但這最終依然要靠微觀企業大幅提升國際競爭力。

　　“對於原材料、產成品的價格波動，企業肯定會有一套管理辦法來應對價格波動的風險。匯率風險實際上也是一樣，企業可以通過外匯衍生品的操作來實現套期保值。”他說，“企業需要對套期保值的操作樹立正確的觀念，不能把套期保值作為投資工具，要明確套期保值鎖定風險的功能定位。”

　　徐奇淵表示，政策層需要做的是進一步推動外匯市場的發展和成熟，在健全監管體系的條件下，更多放開外匯市場準入，增加外匯市場、尤其是衍生品交易的流動性，為企業提供成本更低的套期保值手段。這也有助於進一步推動匯率制度改革，為實現人民幣匯率的充分彈性創造條件。

　　徐高表示，未來匯率波動將成為常態，企業要主動適應，更多運用金融工具有效對衝匯率風險。對監管層來講，匯率彈性增強是匯改的成果之一，得之不易，走回頭路是不恰當的。應該繼續堅持匯率市場化改革方向，但是也不宜讓匯率過度波動，在匯率波動明顯開始衝擊國內經濟和金融市場時，應采取臨時性措施予以平抑，比如調節逆周期因子。

　　徐高解釋稱，評價匯率是否波動過度的標準不是具體的匯率升貶幅度，而是匯率波動對國內經濟和金融市場會否帶來較大衝擊。比如在人民幣升值時期，可能要看其會否對出口帶來比較明顯的負面影響；人民幣貶值時期，可能就要看我國外匯儲備有沒有因此而大量流失。

　　下半年匯改條件或更加成熟

　　一般認為，在人民幣升值時期推進匯率改革可能是相對較好的選擇。從國際經驗來看，美元走弱周期是匯率改革成功的重要外部條件。近9個月來，美元指數從103高位一路跌破90，市場普遍認為美元已經進入弱周期。有觀點認為，本輪美元弱周期或將持續近9年。2020年，人民幣雙向浮動彈性明顯增強。今年會是推動人民幣匯率改革，實現人民幣匯率清潔浮動的好時機嗎？

　　徐高強調，匯率改革需要與金融市場改革和實體經濟改革相匹配，切忌單兵突進。相比於貶值，政策應對人民幣升值壓力的空間更大，能力更強，但不意味著可以完全放任，現在讓匯率實現清潔浮動的時機還不成熟。

　　徐奇淵表示，目前美聯儲仍處於寬鬆階段，美元指數也處於弱周期之中。暫時看來，人民幣對美元有較強升值壓力，下半年隨著人民幣匯率升值壓力有所減退，人民幣進一步擴大波動限制區間的條件或將更加成熟。

　　對此，他解釋稱，人民幣匯率形成機制改革的時機，最好是選擇既沒有明顯升值預期、也沒有明顯貶值預期的雙向波動時機，這時候人民幣匯率基本處於均衡水準附近。當然，這樣的時機比較難找到。那麽退而求其次，選擇略有一些升值預期的時期，好於升值壓力較大或者有貶值壓力的時期。

　　不過，他也提到，如果單獨看匯率形成機制改革本身，可能是最後一公里的問題。但是如果從全局來看，人民幣匯率改革更是一個系統性工程。除了退出逆周期調節因子、發展成熟的外匯衍生品市場等措施之外，利率市場化、資本账戶開放也都需要與匯改相匹配。其中，利率與匯率的波動息息相關，而我國利率市場化也尚在推進過程當中。另外，資本账戶不完全自由可兌換，也使得人民幣匯率是在有限的參與者、有限的交易量之下形成的。從這些角度來看，匯率形成機制改革可能還有更長的路要走。

　　(本文作者介紹：中國金融四十人論壇(CF40)是一家非官方、非營利性的專業智庫，定位為“平台+實體”新型智庫，專注於經濟金融領域的政策研究。)