投資決策中的信噪比

本文根據 42章經 線下活動「決策中的信噪比」整理而來。

2019 - 2020 年市場很冷，有人選擇離開、有人選擇蟄伏、有人選擇變化。從《投資中的信號與噪聲》時的摯信資本，成長為文中的綠洲資本，並不是個容易的決策，張津劍在這篇文章中分享了他對創投市場核心決策的方法論。

噪聲為金融市場創造了可能性，也使得這個市場不完美。

—— 量化經濟學家 Fischer Black

市場中充斥著信號與噪聲。

我們每個人都知道要追尋信號，摒棄噪聲，然而沒有噪聲就沒有交易。試想，如果所有人都擁有同樣的信號，那意味著你想買的時候別人不肯賣，交易無法達成。

所以說噪聲其實也在推動我們整個創投行業的生態，但到了去年噪聲一下子少了很多，噪聲交易者也少了很多，那這個市場的流動性就弱了，這個時候大家突然變的很焦慮和疑惑。

整體市場流動性降低時，“做點什麽”總是能給我們安全感，但因此努力尋找獨家信息並以此交易，會不可避免的成為噪聲交易者。

其實，我們更應該在噪聲變少的時候更回歸本質去思考信號是什麽。

所以說，當下最好的方法是保持安靜，在安靜中不斷提高決策中的信噪比。

那什麽是信噪比呢？我們先來看上面這張圖。

圖片左側是我們理想中希望接受的信息，右側則是實際接收的信息。左側灰色面積 A 是理想消耗的功率，右側是實際的。可以看到，噪聲帶來的“冗余”信息不單影響質量，而且消耗能量。

很遺憾，人的思考方式更接近右側的模擬電路而非數字電路，因而表達會更偏向“冗余”而非“精簡”。

更遺憾的是，既然是模擬電路，就會受限於不同的電路板設計和元器件選擇。對於我們而言，就是受限於自身成長背景、經歷和性格特點，這些會讓我們在溝通中進一步增加系統噪聲。

就像上次文章《投資中的信號與噪聲》中提到過的大學室友，他鼓起勇氣給他暗戀的女孩（女孩也暗戀他）寫了一封情書，洋洋灑灑 6 頁紙，講述了自己的成長經歷以及不可放棄的報國志向，最後加了一句：“你也很重要”。寄出去，室友興奮了一夜，女孩卻以為自己被委婉拒絕而哭了一宿。

再比如，當我們溝通一個項目的時候，你如果問他投不投？其實你需要的答案就是 0 或 1，但大多時候這個人會告訴你說“這裡有很大的機會，分別是 1、2、3，但是這裡同時又有風險，分別是 1、2、3、4、5。”

那你再次問投不投呢？最後他的回答可能是“我們去談談價？”。

在這個例子裡面，其實很多信息都是噪聲，而信號卻並沒有被挖掘出來，所以最後得出的結論也是模棱兩可的。

所以信噪比就是信息中信號與噪聲的比例，數學上等於信號功率除以噪聲功率。這個數字越大，說明信號的比例越高，信息質量越好。

然而所有元器件，但凡你要發出一個信號，就會有噪聲產生，只是這裡面的比例多少而已。

那麽在投資裡面，我們每天都在做大量的決策，我們該如何有效篩選信號，提高信噪比呢？

其實類似的問題，“大腦”每天也在遇到。

受限於人類大腦的處理能力，我們無法處理視網膜收集到的所有信息，所以人類通過兩個辦法來解決：

1.忽略視網膜邊緣的信息；

2.“聚焦”處理特定區域的信息。

所以即使我們能看到整本書，我們也只能“閱讀”一行文字。後者，就是人類的進化出的“注意力”機制。這種機制，極大提升了視覺信息處理中的“信噪比”。

比如上面這幅圖，駕駛員會迅速“聚焦”紅色的“STOP”信號，而直接忽略其他信息。計算機則不然，由於無限制的計算能力，計算機會進行全局的分析而非快速聚焦。

簡單的講，注意力機制是一種“自上而下”驅動“自下而上”的策略。

投資中，“自上而下”是歸納法：尋找事物之間的內在聯繫和相同特性，歸納事物普遍性特徵。比如優秀的企業家有什麽共同的特徵，高質量的項目遵循怎樣相同的商業模式；

“自下而上”是演繹法：尋找事物之間的外在區別和不同特點，演繹事物個體結論。比如這個企業家在這個環境中會做尋找什麽樣的資源，做出什麽樣的轉型；

前者需要大樣本量的抽象總結能力；後者需要具體事件中的洞察想象能力。各有利弊， 我們展開來說。

面對生活中的小樣本，“自下而上”更加靈活，所以演繹法是我們日常中的主要策略：

比如在日常生活裡，你現在要在三家裝修供應商之中選一家，最好的策略是什麽？是三家供應商全部見完，你自然會得到結論，這種策略的核心就是比較，也就是通過“比較”尋找“全局最優”解法。

當然也有商家利用這點，比如經濟學人雜誌訂閱的經典三選項：

1、電子版，59 美金 / 年

2、紙質版，125 美金 / 年

3、電子版+紙質版，125 美金 / 年

你會選擇誰？如果沒有選項 2，你會選擇誰？選項 2 的出現，讓 3 成為了全局最優選擇。

但大家要知道其實這個比較，就是生活和決策裡面最多噪聲的來源，因為在這個過程裡，我們不斷通過比較來確認自己的選擇是最好的，而隨著比較選項的增多、系統複雜度的增加，我們就陷入了一個過載的系統之中。

就像人和人之間一樣，畢業之前可能大家只是比比成績，但畢業之後發現成績已經不能夠支撐我們之間的比較了，就變成了薪酬待遇、社會地位、名望、你的妻子、兒子，從一個點變成一百個點，這也就是日益劇增的 Peer Pressure 的來源。

所以，自下而上的比較法面對大樣本量的環境的時候就會失效。

比如今天告訴你說，中國有一百個頂級的大夫你只能做一次選擇，這次選擇可能決定了你的生命接下來的長度，你怎麽去做這個選擇，你可能會花兩年的時間，把這一百個大夫全部見完嗎？即使見完之後你也不一定能通過比較做出選擇。

2012 年的創投市場，正是一個小樣本量的環境。簡化來說，就像上面這幅圖，中國 2012 年整個市場可能就是這五家公司，豎著的表示有價值的公司，橫條就是沒有價值的。

那個時候生態也不成熟，比如 FA 機構，整個中國就那麽幾家，你只要認識一家，就能知道市場上發生的所有變化，每年年末的時候所有投資人坐在一起，大家都知道說今年哪些項目融到錢、這個項目怎麽樣， 所有人都見過所有的項目。

這個時候，“自下而上”的比較策略是最好的方法，整個市場量很小，你足以在短時間裡見到所有的項目，你只要把這五個項目全部見完，自然知道哪個項目是最好的，可以通過比較做決策，所以“Sourcing”是這個階段的核心。

但今天市場變了，今天市場變成上圖這樣， 變成了大樣本量的環境。

有的人恰好把某一列的見完（都是不好的標的），就說糟糕，這個市場已經沒有什麽創新了，因為一個值得投資的公司都沒有，而有的人碰巧見了三個公司就見到好的標的公司了，就說這個市場太好了，簡直是春天。

對於我們過去自下而上的比較策略而言，我們如果仍然想在這個市場裡面找到這兩個最有價值的投資的公司，我們怎麽做？

由於策略是比較，所以不能“遺漏”，進而投資機構開始圍繞“Soucing”來擴大，有的組織以一橫為部門分賽道，有的組織以一縱為部門分產業。試圖通過分組的方式，把一副圖形分成一、二、…七、八組，然後每一組有一個 leader，leader 之間再相互討論，得出今年項目要投什麽的結論。

但是在這個時候會發現有什麽問題呢？

第一，沒有人能看到全局信息，就是說沒有人能基於全局信息做比較，那你比較的東西跟我比較的不一樣，我們怎麽做交叉驗證？

第二，信息維度越來越多的時候，單一的比較方式就不行了，我們必須不斷增加“比較點”。“比較點”多了之後，噪聲也就隨之增加了，市場開始隨之分化。

這裡還有兩點。

第一點是之前提到的部門元器件的結構性差異。

就是當一個人已經沒有辦法去覆蓋整個市場的時候，他只能通過雇傭更多的人去做這件事。所以你會發現國內 VC 這個行業的層級變的越來越多，不像美國的 Benchmark 到現在只有合夥人和分析師。

但很多人忘記了一個東西，就是任何一個原器件在發出信號的時候一定是有噪聲的。

第二點是比較對象過多會造成整個系統的過載。

就像去年一樣，突然有一天，你會覺得這個市場怎麽這麽冷，你會發現周圍突然很多人都疲憊、迷失了，是因為市場在高速流動性的刺激下，這個系統已經沒有辦法支撐這麽龐大信息的搜集了。

之前我們提到過，“噪聲各有不同，信號尋找相同”，當樣本變大，比較無法選擇的時候。我們需要通過尋找相同來尋找信號。

而“自上而下”的歸納法正是探索大樣本事物之間的相同點，而非不同點。

我們將這種相同點叫做特徵，而這些特徵構成了事物的本質。我們經常提到複盤，複盤就是通過歸納法不斷總結成敗特徵，進而了解本質的過程。

對於個人，就是想過什麽樣子的一生，有哪些特徵可以定義，反過來指導決策；對於投資組織，就是我們要尋找什麽樣的的企業家，什麽樣的公司。是成長的快的還是質量高的，到了最後，這些本質特徵成為個人和組織一以貫之的行為準則，就是我們的時常說的“願景、使命、價值觀”。

當我們了解並且堅定本質的時候，我們就會圍繞本質來展開決策。當你決定做一家高質量的公司而對手選擇做高增長公司的時候，組織就會知道，他的融資消息，都是噪聲。當你決定走過樸實而歡喜的一生而時代選擇喧囂與高光的時候，你就明白，他的焦慮，與你無關。

所以借助這樣一個冬天和長假，我們真正應該關注的是作為個體和組織，我們的立身之本是什麽，我們的特徵是什麽，我們的本質又是什麽。

這種方法可以過濾掉大量噪聲，但是不足之處在於這種一般性會缺乏在具體事件中的應用，因而變得空洞且無法落地。

而注意力機制，就是將這兩種策略結合起來，通過預先歸納事物特徵，優化具體案例的比較過程。通過歸納驅動演繹，通過本質驅動比較。最終提高信息中的信噪比。

例如開頭駕駛的例子。駕訓班學習讓我們了解到一些危險標示的特徵，然後在實際場景中，當這些特徵出現，大腦會優先處理這部分信息，忽略其他信息。

我們經常講“不忘初心”，這份初心，就是個人生活一以貫之的特徵，這個特徵就會反向指導日常的具體決策，減少比較帶來的噪聲。

現在市場很冷，很多人覺得沒有機會了，這是基於“比較”得出來的結論。然而我們回歸到“本質”，科技驅動的中國消費市場，真的沒有機會了嗎？

這裡面，我們回到兩個特徵，科技特徵和人口特徵，這兩個特徵沒有了嗎？

我們先看科技。

這張圖是過去 100 年裡主要科技產品在美國家庭的滲透率。

“電力”大概用了 40 年完成普及，“手機”大概用了 20 年，“平板”還沒有完成，目前來看會更短。我們在這幅圖中可以看到，科技的滲透在變的越來越密，也越來越陡峭。

我們在科技上的探索和創新，只會更加頻繁和快速，從 0 到 90% 只會更快，更讓人意想不到。特別是接下來十年隨著 5G、AI、區塊鏈等很多科技爆發，我們可能會迎來完全嶄新的紀元。

所以對於科技這個特徵而言，一點沒有減少。

我們再看人口。

中國 1980 年到 1995 年這 15 年出生人口數量，基本等於美國的人口總數，而且這代特殊的獨生子女還因為特殊的成長背景和社會經歷正在機甲狂潮出獨特的消費需求。

另一方面，中國的人口產業結構也在發生遷徙。

比如下面這張圖，美國作為農業大國，第一產業的人口大約 3.2%。1970 年之後，服務業人口大部分來自第二產業，大部分是從過去的工廠轉型過去，所以今天的美國服務業以中高端服務業為主。

但中國服務業人口目前主要來自第一產業，大部分都是中低端服務業。中國農林畜牧還有多少人口呢？33.7%，而美國是 3.2%，日本則是 3.7%。

這裡接近 10 倍的結構性差異將在中國未來 20 年裡發生遷徙，進而形成巨大的變革。

在這個巨大的變革中，這些人口去哪裡，他們怎麽穩定適應新的產業，如何幫助他們，什麽樣的科技公司會受益？這裡面有很多可以思考的問題。

所以無論是科技還是人口的特徵，噪音是在變多，但信號並沒有減少，希望我們提到的注意力機制，可以幫助大家不斷提高投資和決策中的信噪比。

那麽在日常的生活和投資決策中，我們如何不斷提升注意力機制的應用呢？基於前面所述，有兩點在這裡總結：

第一、了解自己。

了解自己的成長背景，生活經歷和家庭關係，更好的還原自己作為的原始參數和性格特點。這些特點決定了我們在乎什麽，我們喜歡比較什麽。這是自己的功課，也是組織領導者對於團隊和組織建設發展的功課。

只有這樣，我們才能更好的利用自己的特點，去提升決策質量。

第二、回歸本質。

老子講“為學日益，為道日損”，不斷去除噪聲，回歸到事物最基礎的特徵上，就是本質，就是道。商業有商業的道，企業家有企業家的道，這個道有一個不斷去繁就簡和相信的過程。

比如我們很強調企業家的“生命力”，經驗可以積累，技能可以購買，唯有生命本身的這種力量與生俱來，這也是生命和物質之間主要區別。但是很多人沒有愛惜這種力量，被噪聲一點點消磨了。

英文裡面有個單詞，“Vitality”，說的就是這種“生命力”，韋伯詞典進一步解釋，說這是生命自我忍耐和進化的能力。說的真好，這也是我們認為企業家最本質的能力。一個企業家能走多遠，一定不取決於他的背景、經驗和資源，而是他是否不斷自我認知、自我忍耐和進化。我們希望能發現這些有生命力的企業家，架起生命力之橋，這就是我們基金名字 Vitalbridge（綠洲資本）的來源。

願每一個生命，能保護好這種勃勃生機的生命力，勝過於保護一切。

很高興和大家分享過去一年的感受，也希望在這個噪聲紛擾的時代裡面，我們大家能夠了解自己，回歸本質，提高決策中的信噪比。

最後，就像42章經講的，回到樸實的生活裡，思考事物本質，謝謝大家！

希望在任何時期我們都可以一起學習，保持深度思考。

42章經

思考事物本質