銅價：二季度反覆振蕩築底後反彈
吳朝清（該文是應《中國銅業》主編之約，發表在第4期上。）
2018年一季度銅價總體呈現出振蕩下跌的走勢，跌幅之大、之深，調整時間之長是大大出乎投資者預料的，因為年初唱多看漲的情緒彌漫著銅市場，無論是論壇還是小範圍的閉門會議，看漲都是主流。但滬銅指數卻從年初1月2日的最高點55860元/噸振蕩下跌至3月27日的最低點48960元/噸，到季末，銅價在50500元/噸附近波動。目前銅市場又呈現出悲觀的氣氛，但筆者認為不宜過分看淡二季度行情，認為是反覆振蕩築底後反彈的過程。下面談談自己的看法，僅供投資者參考。
一、 一季度銅市場行情回顧
一季度滬銅指數走勢比較簡單，總體是振蕩下行的格局。從日K線圖上可以很明顯將振蕩下行分成三個階段，即第一階段是從年初到2月12日，第二階段是從2月13日到2月23日，第，三階段是從2月26日到3月31日止。下面簡單回顧一下這三個階段的基本面等情況：
第一階段（從年初到2月12日）：由於2017 年 12 月銅市場過於樂觀於巨集觀預期、銅精礦供應緊缺以及中國限制廢銅進口政策，使倫銅指數連拉15連陽，完全透支了前面所謂的利好預期。隨後倫銅開始持續回調，滬銅指數也緊跟其後，於2月12日達到近4個月以來的最低點51150元/噸，投資者心氣浮躁、急功近利、追漲殺跌的心態暴露無遺。
第二階段（從2月13日到2月23日）：快到春節，由於我國春節會有一段長假休息時間，很多不確定因素客觀存在，所以，在春節休假前幾天，空頭肆無忌憚的囂張氣焰有所收斂，多頭主力趁機在2月上旬急速拉出一波強勢反彈行情，這波行情上行幅度巨大，在短短的5個交易日中，最大反彈幅度高達3000點，但很快就夭折了。
第三階段（從2月26日到3月31日）：2 月下旬開始，全球股市大幅下挫以及川普貿易保護政策引發避險情緒，另一方面中國政府工作報告淡化GDP增速，下調赤字率目標，疊加兩市銅庫存持續增加至同期高位，下遊旺季需求落空。銅價走出了一波出乎大多數投資者意料之外的大跌勢。3月23日，美國宣布對中國懲罰性關稅清單，日本跟隨美國也宣布對中國實施反傾銷關稅，中國高調回應並宣布報復性清單，貿易摩擦就此開打。貿易摩擦無疑將影響大宗商品的價格走勢，所以，應引起我們的充分注意。
下圖是滬銅指數2018年一季度日K線圖（圖中已經標明從年初至3月31日的走勢）：
二、 全球巨集觀經濟面淺析
1、 美國經濟增長提速。
2017年美國經濟加快增長，主要由不斷增強的居民消費信心、政府支出增加和貿易逆差收窄推動。初步估計，2018年一季度美國實際 GDP增長率約為2.3%。隨著居民收入增加，消費支出將進一步增加；減稅政策落地，私人投資將保持增長；基礎設施建設計劃推進，政府支出將增加；外需增長和美元匯率保持穩定將削減貿易逆差。從先導指數看，採購經理人指數保持上漲態勢，其中製造業指數表現強勁，2018年2月連續6個月保持在58%以上。預計二季度美國實際 GDP增長率為2.9%。隨著勞工市場趨緊、勞動成本上升，美國核心通脹率將在 2018 年逐漸接近 2%目標。預期 2018 年美聯儲將
繼續收緊貨幣政策，全年加息三到四次，同時漸進縮減資產負債表規模。
2、 歐元區經濟增長動能增強。
2017 年歐元區經濟廣泛加快增長，主要原因是外需強勁，出口對經濟增長的拉動作用持續增強；內需繼續復甦，在危機時期被壓製的消費需求繼續釋放，資本品製造部門的產能利用率持續增長，反映私人投資需求旺盛。估計 2018 年一季度歐元區實際 GDP 增速將達 2.5%。歐元區綜合 PMI 在 2018 年 1 月創下近 12 年來新高，2 月份有所回落。預計二季度歐元區實際 GDP 增速將小幅回落至 2.1%；全年增長依然樂觀，預計增長 2.3%左右。歐洲經濟持續、全面復甦將推動歐洲央行進一步考慮縮減量化寬鬆政策的規模和退出負利率政策；但由於失業率依然較高，通貨膨脹水準處於低位，預計歐洲央行的貨幣政策正常化路徑將是緩慢而謹慎的。
3、 新興市場經濟體增長分化。
亞太新興經濟體將進一步發揮全球增長領頭羊作用，預計 2018 年增長6.5%左右。中國今年一季度，受外部需求強勁、新動能增長較快、房地產和民間投資回暖等因素的影響，中國經濟供需兩旺，工業、消費、投資和出口等主要指標均不同程度有所加快。預計一季度GDP增長6.9%左右，增速較上季度回升0.1個百分點；CPI 上漲 2.4%左右，漲幅較上季度擴大 0.6 個百分點。在俄羅斯、波蘭等國帶動下，中東歐新興市場經濟體增長明顯加快；受美國經濟復甦、全球大宗商品價格回暖影響，墨西哥、巴西等拉美經濟體復甦力度增強。油價上漲推動沙特經濟復甦，中東和北非地區增長加快。受政權更迭拖累，南非經濟復甦步伐有所放緩。新興市場不同地區的經濟走勢差異較大，使得貨幣政策走勢呈現分化態勢。在處於較快增速的亞太地區，貨幣政策將穩中趨緊；在經濟復甦疲弱的拉美地區和中東、東歐和非洲等受大宗商品市場影響較大的地區，貨幣政策將保持較寬鬆狀態。
4、 日本經濟溫和復甦。
2017年四季度日本實際GDP同比增長2.0%，創下2016年三季度以來新高，復甦態勢明顯，外需和私人部門投資回暖。製造業 PMI在2018 年1月創下4年來新高，表明上半年經濟增長比較樂觀。工業產出連續3個月增速回落，表明經濟復甦步伐可能有所放緩。預計 2018 年一季度日本實際GDP同比增長1.4%，二季度將回升至1.6%。日本人口老齡化和政策封閉性使其經濟增長潛力受到製約，安培經濟學成效有限。2018年日本經濟放緩將促使日本央行維持量化寬鬆的政策取向。
三、 中美貿易戰及對銅價走勢的影響
1） 美國蓄意挑起大規模貿易戰的緣起
北京時間4月4日凌晨，美國貿易代表辦公室公布對華301調查征稅產品建議清單，擬對中國輸美的1333項約500億美元的商品加征25%的關稅。中國在當日下午就立刻宣布擬對原產於美國的106項商品加征25%的關稅，中美貿易戰大有一觸即發的架勢。這次中國公布反製措施反應神速，用時不到24小時。
而此前中國正式反製美國鋼鋁製品加稅的232措施時，則是在美國正式加稅（3月23日）8天之後的4月1日深夜（美國4月1日白天）宣布的。自次日開始，中國對原產於美國的水果及製品和豬肉及製品等128項進口商品分別加征15%和25%的關稅。這中間空檔的8天是中國所謂的針對232措施的關稅加征名單公開征求公眾意見的時間。
此次中國宣布針對301調查的反製措施則是在美國加稅清單公布後不到24小時就宣布了，直接省略了征求公眾意見的時間，可見中國準備的充分和態度的堅決。
美國挑起的此次對華貿易戰，激起了中國人民的憤慨，紛紛支持中國政府對美不妥協、不讓步，采取強硬反製措施。因為我們知道貿易戰沒有贏家，但如果不應戰，任由美國漫天要價，那麽，中國完敗，損失將更大。所以，打下去雖然都受損失，但有可能美國最終成為最大輸家。
2） 美國發起貿易戰是真因為中美貿易問題嗎
很多人認為所謂的中美貿易戰其實是表象，本質還是政治戰、外交戰，科技戰，甚至軍事戰和金融戰，你看美國的航母戰鬥群居然又跑到南海中國島礁附近了，這是有一定道理的。顯然，美國妄圖以貿易戰迫使中國在這些領域對美讓步。甚至連川普在推特上都承認：我們沒有和中國打貿易戰，這場戰爭多年前就被當時代表美國的那些愚蠢無能的人打輸了。現在我們一年有5000億美元的貿易逆差，另有3000億美元知識產權被竊。我們不能讓這一切繼續！稍後他又作了進一步解釋，說“當你已經損失5000億美元，你不能輸啊”！所以，貿易戰僅僅只是美國準備向中國漫天要價的一個借口而已。看看這次美國將貿易保護主義的大旗高高舉起，先通過什麽鋼鋁征稅，表面上是面對全球，但又對鋼鋁製品對美出口名列前茅的大戶如加拿大、墨西哥、歐盟等採用豁免的方式以避開貿易戰，單單對對美出口量排名十名開外的中國不豁免，這是給中國一個下馬威，逼中國主動求饒。但遭中國強力反製，隨後美國又宣布更大規模的對華輸美產品征稅，涉及500-600億美金，後來川普又說追加1000億美金，引起了中國政府和人民更大的憤慨，商務部和外交部發言人隨即予以回擊說：中方將奉陪到底，不惜付出任何代價，必定予以堅決回擊，必定采取新的綜合應對措施堅決捍衛國家和人民的利益。
由此看來，貿易戰並不在貿易本身，美國而是想在中國發展的方方面面撈到好處，甚至想控制中國的金融領域！由於這一點講起來很複雜，就不展開論述了。
3）對銅價走勢的影響
首先我們看看中國對美國銅的依賴情況：美國銅資源極其豐富，是中國銅原料重要的進口來源國之一。2017年，我國從美國進口銅精礦43.3萬噸，佔進口比重的2.5%；從美國進口廢銅53.5萬實物噸，佔進口比重的15%；從美國進口精銅0.21萬噸，佔進口比重的0.06%。在銅精礦、精銅和廢銅三種原料中，來源於美國的銅精礦和精銅佔比較小，對中國原料供應影響有限。境外廢銅供應主要來自於歐洲和日本等發達國家和地區，美國廢銅也是中國廢銅進口的主要來源之一，對中國廢銅供應較為重要。
中國已經對來自美國的廢鋁終止減稅，一旦對美國廢銅增稅，將直接導致美國廢銅進口成本上升，從而導致來自美國的廢銅進口量減少，削減國內廢銅供應。會對國內廢銅市場產生一定利多。
其次，看看對美冷氣機出口情況。家電領域冷氣機所使用的銅最多，美國冷氣機行業自給自足程度較高，2016年美國家用冷氣機銷量1494.3萬台，約3/4為當地冷氣機企業生產，從中國進口的冷氣機數量不超過360萬台。而2016年我國冷氣機合計出口4273萬台，其中，對美出口佔比較小，比重不超過8.4%。
由此可知，中美貿易戰對銅的短期供需影響有限，主要是導致市場對未來全球經濟增速預期下調，進而間接影響價格走勢。一方面表現為近遠月價差縮小，國內遠月合約跌幅較近月合約更大；另一方面表現為各合約價格重心下移，由於市場擔憂銅消費增速因貿易戰放緩，再加上歐洲PMI數據已經開始走弱，銅價跌破5萬元/噸關口。
總體來看，中美貿易戰如果小打，可能對銅價影響有限。如果全面更新，將給全球經濟復甦帶來嚴重衝擊，屆時大宗商品價格均將遭受重創，當然，銅價也難以幸免。
四、 銅市場基本面淺析
1、 國際銅業研究組織（ICSG）和世界金屬統計局（WBMS）最新報告
a） ICSG：2017年全球精煉銅市場供應短16.3萬噸
2018年03月21日國際銅業研究組織（ICSG）最新月報顯示，2017年12月全球精銅市場供應過剩1.7萬噸，11月短缺4.1萬噸，其中12月全球精銅產量為213萬噸，消費量為211萬噸，顯示供需矛盾惡化。2017年全年全球精銅供應短缺16.3萬噸，上年同期為短缺15萬噸，缺口僅小幅擴大。
2018年03月30日國際銅業研究組織（ICSG）最新報告預計，2017年全球精銅消費增速僅為1%，2018年將升至2.3%，廢銅直接利用增速則從2016年的6%升至2017年的10%，增速明顯。同時，ICSG還預計2017年全球銅礦產量下滑2.7%，但2018年產量將恢復增加2.5%，預計增加50萬噸。
b） WBMS：2017年全球銅市供應短缺21.26萬噸
倫敦2018年2月21日消息，世界金屬統計局（WBMS）在其網站上公布的數據顯示，2017年1-12月全球銅市供應短缺21.26萬噸，2016年全年短缺10.20萬噸。截至12月底全球可報告銅庫存增加，較2016年12月底增加1，500噸。
2017年全球礦山銅產量為2，019萬噸，較2016年減少1.3%。2017年全球精煉銅產量為2，350萬噸，較之前一年增加0.9%，其中中國大幅增加45.30萬噸，智利產量減少18.30萬噸。
2017年全球銅消費量為2，373萬噸，2016年消費量為2，341萬噸。2017年中國表觀銅消費量較2016年增加28.1萬噸，至1，192.3萬噸，佔到全球消費總量的50%以上。同期，歐盟28國銅產量增加3.0%，需求量為342.3萬噸，較2016年增加2.0%。2017年12月，全球精煉銅產量為209.4萬噸，消費量為213.61萬噸。
2、三大交易所龐大的銅庫存引起市場憂慮
快速增加的庫存也是一季度銅價大幅下跌的一個重要因素。從歷史走勢來看，由於中國春節因素，全球精銅顯性庫存基本上都會在一季度達到年內最高，1至3月，全球庫存累計增加29.8萬噸，三大交易所總庫存達到 92.3 萬噸，遠超歷史同期峰值水準80萬噸。主要由於一季度需求疲軟導致的被動累庫，而近期市場對未來經濟的悲觀預期使部分隱性庫存轉為顯性，進一步加劇了庫存增加的趨勢。若二季度需求沒有超預期的表現，高庫存將成為未來壓製銅價的重要砝碼。
3、國產銅增加，精煉銅進口維持高位利空銅價
由於去年四季度銅價持續走高，刺激銅企擴大冶煉產能，2017年底和2018年初，精煉產能的投放，國內精煉自給能力增強，當前供應主要取決於礦的供應。另外，2018-2019 年後續仍然有較大的精煉產能等待投放，不過全球礦的投放能力則低於精煉產能。且由於一、二季度加工費比較低，或限制冶煉產能的投放集中度。
2017年四季度（10-12 月份），國內精煉銅產量為243.2萬噸，同比增長9.9%，據中國統計局公布的數據顯示，中國1-2月精煉銅（電解銅）產量同比增加10.3%，至148.1萬噸。2017年10-12 月份精煉銅進口87.08萬噸，同比增加5.37%。從四季度國內供應可以看出，國產冶煉企業在利潤尚可的情況下保持穩定增長，且產能仍在擴張。另外，精銅進口受人民幣升值，導致滬倫比值重心繼續下移，使精銅進口增加。另一方面，由於國內的流動性收緊，企業要獲得資金只能用融資銅的形式把銅進口變現，這進一步刺激了精煉銅進口。
4、銅精礦加工費情況
經過艱難談判，2017年12月底，最終2018年長協加工費達成一致；銅陵有色與自由港就 2018年銅精礦加工費達成協定，定為TC（粗煉費）82.25美元/噸和RC（精煉費）8.225美分/磅。較2017年的 TC&RC費92.5&9.25 美元/噸大幅下滑11.08%。
另外，中國銅原料聯合談判小組（CSPT）設定2018年一季度加工精煉費用（TC/RC）底價定在每噸87美元和每磅8.7美分；和當時的現貨市場價格較為一致，顯示出在加工費談判之後，銅精礦市場恢復務實操作，促進了成交。
5、CFTC投機基金持倉量淺析
截至3月27日當周，COMEX期銅CFTC總持倉293335手，較上周增加9878手，創下去年11月7日來的新高水準。持倉結構方面，非商業持倉多頭減少987手，空頭增加10687手，使得投機基金持有的COMEX銅淨多頭減至19187手，雖為連續第74周維持淨多狀態，但周減11674手，顯示投機基金做多銅價的積極性明顯下滑，不利於銅價進一步反彈。
6、銅礦仍面臨罷工風險
儘管利空因素不少，但仍存在一些供給隱患：從一季度跟蹤情況來看：1月份 Lomas Bayas，的罷工時間極短，最終雙方以2%的固定薪資上漲以及10750 美元的一次性獎金達成協定。1月底，智利國營 Codelco 銅公司表示，已經與旗下 Andina 銅礦工人達成了薪資協定，公司正努力在這預計有大量薪資談判的一年內與一些工會達成預先協定。Codelco 與 Andina 銅礦的兩家工會達成一致，同意上調薪水1%，並為該礦的每位工人支付 13，600 美元的獎金。3月份，智利銅礦企業--安托法加斯塔集團（Antofagasta Plc）旗下智利 Los Pelambres 銅礦工會工人拒絕了資方提出的新的勞資合約，為罷工掃清了路線。工人和資方還必須進行政府組織的調停，以試圖達成協定。罷工肯定影響銅的供給，只是影響的程度大小罷了。
7、廢銅供應趨緊
由於銅價的持續走跌，3月份精廢銅價差有明顯收窄趨勢，最小時已經不足千元，這樣對精煉銅的替代作用就不強了，從一定程度上推動了精煉銅的需求。進口廢銅方面，中國廢銅禁令效果顯著，2018年前兩個月廢銅進口量降幅接近40%，嚴重影響了國內廢銅市場的供求關係。據傳預計到5月中旬才會有企業拿到政府下發的進口許可證，近期已經開始逐漸加大對國產廢銅的採購量。可見在未來至少半年時間之內，國內廢銅市場貨源供應會更加緊張。對於廢銅價格而言，預計未來一段時間內也會維持易漲抗跌的局面，從而對精煉銅價格有支撐作用。
8、新能源汽車長期向好
無論是從國家政策驅動，還是從全球各大車企的未來發展戰略來看，新能源汽車已經成為汽車行業未來發展的共識。自2009年以來，我國就開始大力推廣新能源汽車。中國的五年規劃需求2020年新能源汽車達200萬輛，其中純電動車型2016年佔比76%，2017年截止到10月純電動佔比為83%，粗略估計能夠增量銅消費9-10萬噸。未來隨著新能源汽車興起，充電樁這樣的新興負荷勢必會對配網提出新的挑戰，因此《電動汽車充電基礎設施發展指南 2015-2020》和《配電網建設改造行動計劃 2015-2020》中均有提出要加強配套電網保證能力。一座交流慢充類型的充電樁大約耗銅 1kg，國家規劃到2020年充電樁數量達到480萬個，粗略估計大概能夠帶來增量銅消費 0.48 萬噸。在不考慮超規劃發展的情況下，新能源汽車未來三年能夠帶來增量大約7萬噸。雖然耗銅的絕對量不大，但這是一塊銅的增量需求，並且會越來越大。
五、 後市展望
從一季度的走勢來看，銅市場空方一直佔據主動地位，多頭除了在2月中下旬組織過一次短暫的抵抗之外，其他時間都是明顯的振蕩下跌走勢，一季度大跌9.42%。二季度銅價會如何運行？筆者認為將是反覆振蕩築底，之後出現反彈。下面簡單說幾點理由：
首先，從巨集觀面來看，全球經濟在穩步復甦之中，在年初投資者特別看好銅的後市，紛紛做多的時候，筆者不以為然，在銅的年報中指出：2018年銅價既不會走出波瀾壯闊的牛市，也不可能出現熊市，只可能是外強內弱的振蕩市格局。我們看到，一季度滬銅指數最大跌幅是6900點，是2016年以來季K線首次收陰線，並且幅度達5250之巨，而這根季度陰線是在8根季度陽線之後，是對前面8根陽線的調整，在技術上是能解釋通的，接下來會是築底反彈；
其次，中美突如其來的貿易戰對銅價的下跌起到了推波助瀾的效果。而這個事件又是在銅價已經大幅調整之後，所以，筆者認為，滬銅指數48000元/噸附近是有很強支撐的，即使再來利空，在隨後的二季度也很難有效擊穿48000元/噸附近；
再次，雖然利空因素不少，但影響供給的利多因素如罷工等還是不能排除的，二季度這個旺季，也不能過於悲觀，這也是筆者認為二季度不會大跌，而是振蕩築底反彈的一個重要因素；
最後，我們從技術分析來看，一般底部都是W或U字型底比較牢靠，如2017年8月之前銅的築底都是如此，我們從滬銅指數發現，2017年9月22日、12月6日、2018年2月12日都是V字型底，這樣的底是極其不牢靠的，往往怎麽拉上去就會怎麽掉下來，原因是這個多頭主力過於自信，認為自己有足夠的資金，能夠完全搞定市場，不需要中小散戶抬轎或跟風，結果把中小散戶推到自己的對立面，在銅價處於高位的時候，中小散戶就自然加入到空頭主力的一邊，一起將銅價壓垮！但願多頭主力通過前3次教訓，把3月27日這個底能夠至少保持到二季度結束。
從上面巨集觀面基本面技術面等分析之後，筆者認為二季度銅價是振蕩築底反彈的，滬銅指數的波動區間在47880至53780之間，在此區間之外建議不要追漲殺跌。還是用年報的最後一句話送給大家：對2018年銅市場的操作者來說是很難把握的，容易造成虧損，耐心等待入場時機和出場時機是盈利的關鍵。祝投資者好運！
2018年4月8日
責任編輯：牛鵬飛
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