券商策略周報：夯實底部 等待預期進一步提升

　　上周滬深A股市場繼續弱勢震蕩，日均成交金額再創新低，下降到2400億元附近。截至上周五收盤，上證綜指收報2681.64點，一周累計下跌0.76%；深證成指收報8113.88點，一周累計下跌2.51%；創業板指收報1366.57點，一周累計下跌4.12%。

　　行業板塊表現方面，家用電器、汽車、采掘、銀行等板塊上周漲幅居前，醫藥生物、建築材料、電子、電腦、傳媒等行業表現相對落後。

　　中銀國際：

　　8月社融、工業增加值、社會消費品零售總額等數據均出現反彈，投資增速波動幅度也有所收窄，經濟邊際改善信號顯現，市場底部特徵愈加明顯。對後市可積極樂觀，適時布局，優質龍頭仍是第一選擇。

　　光大證券：

　　海外不確定因素有望邊際緩和、社融和基建等數據有望在四季度企穩甚至反彈、政策預期有望繼續提升，四季度A股市場或將迎來轉機。建議以高股息股為底倉，把握科創股的政策視窗期，長期配置消費股。

　　中金公司：

　　當前市場情緒較為低迷，但市場趨勢的逆轉仍然需要等待更多催化因素的出現。操作方面，建議投資者以最多半倉水準靈活配置，不盲目追漲也不倉促抄底。

　　國元證券：

　　當前製約市場風險偏好提升的因素並未明朗，市場仍將在底部區域維持震蕩格局。建議適時把握小盤成長股（電腦、軍工板塊）以及大金融板塊（券商股）的超跌反彈機會。

　　華泰證券：

　　目前市場極限低位可能還未出現，但隱含的下行太空已經有限。建議在“周期突圍”組合基礎上加大銀行股的配置比例，而政策邊際改善有望支撐地產行業的長短期價值修複行情。

　　西部證券：

　　短期市場處於上下兩難階段，絕對低點的出現需要進一步等待，盤中熱點或有交替表現機會。

　　安信證券

　　反彈視窗漸行漸近 圍繞兩條線索布局

　　目前市場對一些中期問題已經取得了一定共識，比如經濟與企業盈利的波動預期，海外不確定因素等。但在考慮中期問題的同時，我們也不能忽視市場邊際變化及其可能帶來的機會。

　　反彈視窗已經漸行漸近

　　我們認為，伴隨著穩金融政策的逐步落實，去杠杆預期趨向改善，貨幣政策向信貸領域的傳導在持續推進，巨集觀經濟保持韌性。當下A股市場的風險偏好有所企穩，預計市場很可能進入震蕩修複階段，反彈視窗已經漸行漸近。

　　首先，市場領先指標——8月社融數據好於預期，表外非標融資降幅環比縮窄。8月新增社融1.52兆元，高於預期值1.3兆元和前值1.04兆元。其中，8月對實體發放貸款增加1.31兆元，同比多增1674億元，保持了較快增長；表外非標融資降幅環比縮窄，委託、信託貸款、未貼現銀行承兌匯票合計減少2674億元，環比降幅縮窄2212億元；企業債券淨融資3376億元，同比多增2239億元。8月新增人民幣貸款12800億元，同比多增1834億元。分項來看，票據融資增加4099億元，同比多增3781億元，是貸款增加的主要貢獻項；居民貸款仍然保持韌性，新增短期貸款2598億元，同比多增433億元，新增居民中長期貸款4415億元，同比持平；新增企業中長期貸款3425億元，同比下降214億元，企業短期貸款下降1748億元。

　　其次，從經濟數據來看，當前工業生產整體平穩，經濟結構持續優化。8月規模以上工業增加值同比增長6.1%，較上月以及去年同期都增加了0.1個百分點。2018年1-8月，高技術製造業、裝備製造業和戰略性新興產業同比分別增長11.9%、8.8%和8.8%，分別快於規模以上工業5.4、2.3和2.3個百分點。1-8月，新能源汽車、工業機器人、集成電路產量同比分別增長56.0%、19.4%和13.4%，顯示工業新產品呈快速成長態勢。

　　固定資產投資降幅趨緩，製造業投資觸底回升，高技術裝備製造業投資加快。2018年1-8月，全國固定資產投資同比增長5.3%，較1-7月下降0.2個百分點，降幅較1-7月的0.5個百分點有所收窄。1-8月製造業投資同比增長7.5%，連續5個月回升，較1-7月和去年同期分別加快0.2個百分點和3.0個百分點。其中，高技術製造業、裝備製造業投資同比分別增長12.9%和9.2%，增速分別比全部固定資產投資快7.6和3.9個百分點。

　　最後，抑製近期市場風險偏好提振的海外不確定因素有望逐漸明朗。

　　兩條線索出發布局反彈行情

　　2008年以來A股市場共出現過9次反彈行情，整體來看，反彈行情維持的時間平均在39個交易日左右，上證綜指平均反彈幅度為15.7%。從結構上看，中小創個股在反彈過程中表現相對佔優。

　　從風格板塊來看，成長風格在以往的9次反彈行情中區間漲幅均領先於大盤，相對大盤漲幅平均值為12.67%。周期和消費風格指數在歷次反彈行情中表現亦優於指數，但平均相對收益分別為8.36%和6.18%。

　　從市值角度來看，中小市值個股在反彈行情中更佔優。以申萬大盤指數、中盤指數、小盤指數來代表不同市值水準的上市公司，在之前的9次市場反彈行情中，中小盤指數表現明顯優於大盤指數。其中小盤指數在7輪反彈行情中漲幅最高，而中盤指數在2012年12月和2013年6月的兩輪反彈行情中表現最優，大盤指數表現則相對遜色。

　　從行業層面來看，反彈幅度與前期跌幅並無顯著關係，但是從個股層面來看，前期跌幅較大個股往往在反彈行情中表現更好。我們將全部A股按照反彈前一個月漲跌幅分為五檔，並計算反彈期間的漲跌幅。結果顯示，前期跌幅較大個股在反彈行情中的漲幅較高。

　　從估值角度來看，反彈幅度與估值水準並無顯著關係。以申萬高市盈率指數、中市盈率指數、低市盈率指數來代表不同估值水準個股，可以看到，三個指數在歷次反彈行情中的上漲幅度差別較小。相對來看，2012年以前高市盈率指數表現更好，2013年以來的歷次反彈行情中，中市盈率指數表現更優。

　　我們認為，對於即將到來的反彈行情投資者可以圍繞兩條線索進行布局：一條是從中期行業景氣度出發，建議重點關注符合國家戰略導向和產業更新方向的新經濟（新科技、新消費、新服務）領域，具體包括5G、醫藥、雲計算、航空裝備、半導體、新能源汽車等行業板塊。

　　另外一條是從人民幣匯率階段性企穩角度出發，建議關注行業基本面有望改善的航空板塊，以及符合外資偏好的白馬股等。

　　個股層面，可以關注前期跌幅較大的基本面優秀公司的修複機會。為此，我們列舉了五點標準以供投資者參考：1）3月23日以來跌幅超過25%，2）市值介於50億元到500億元之間，3）估值介於0到50倍之間，4）淨資產收益率大於10%，5）2018年預測淨利潤增速大於30%。

　　廣發證券

　　底部區域或得到進一步確認 等待邊際變化

　　如果市場在9月份的未來半個月延續弱勢，則上證綜指將迎來2017年四季度以來的季線“四連陰”。從A股市場以往走勢來看，上證綜指僅有過三輪季線“四根以上連陰”，分別是1993年三季度至1994年二季度的“四連陰”、2004年二季度至2005年二季度的“五連陰”，以及2007年四季度至2008年四季度的“五連陰”。可以發現，歷史上的“季線連陰”都對應著市場底部區域：2005年（6月探底998點）和2008年（11月探底1664點）的市場大底都出現在“季線連陰”的最後一根陰線，而1994年的市場大底（7月探底326點）也僅滯後“季線連陰”不足一個月。因此，如果今年三季度上證綜指收出季線“四連陰”，應是A股市場處於底部區域的一個重要依據。

　　除了“季線連陰”，我們對比最近一個月的市場特徵與歷史上幾輪典型底部區域構築完成前最後一個月的異同。結果顯示，當前A股市場的相關數值雖然未達到歷史可比底部區域時的水準，但也已經呈現明顯的底部特徵。以上周五作為考察基期，與2005年6月“998點”底部、2008年10月“1664點”底部、2013年6月“1849點”底部、2016年1月“2638點”底部前一個月、三個月以及六個月的市場特徵進行對比，可以看到：（1）從上證綜指日均跌幅來看，市場底部形成前最後一個月的上證綜指日均跌幅在0.5%至1.5%之間，且相比底部形成前三個月、形成前六個月跌幅明顯放大；A股市場最近一個月的日均跌幅為0.35%，比此前幾輪市場底部的跌幅略小，但日均跌幅亦相較此前三個月、六個月明顯放大。（2）從下跌個股佔比來看，之前幾輪底部區域形成前最後一個月下跌個股佔比基本超過70%，且較此前三個月、六個月明顯放大；A股市場最近一個月的下跌個股佔比為60%，低於歷史底部區域時的水準，但亦較此前三個月、六個月明顯放大；（3）從日均成交與換手情況來看，目前的“地量”特徵與歷史底部區域的水準較為接近。最近一個月上證綜指日均換手率跌至0.32%，相較此前三個月、六個月進一步下降，且已低於歷史上幾輪底部區域形成前一個月的日均換手率（0.5%到1.1%）。

　　目前市場底部區域有望得到進一步確認，但後市走出底部演繹上攻行情仍需要等待相關政策效應的體現，建議密切觀察社融、M1、低評級信用利差等數據的邊際變化。

　　海通證券

　　繼續磨底 等待右側信號

　　對比過去幾次市場底部——1996年1月19日上證綜指512點、2005年6月6日的998點、2008年10月28日的1664點、2013年6月25日的1849點時，全部A股PE分別為16.6倍、18.4倍、13.8倍、11.5倍，PB分別為1.9倍、1.7倍、2.1倍、1.4倍。目前全部A股PE為14.3倍、PB為1.58倍，已基本接近之前市場底部時的水準。從估值分布來看，目前的估值結構比2638點更合理，與1849點時相類似。

　　在底部區域時個股破淨數往往劇增，比如2005年底部區域時破淨數佔比為20.2%、2008年底部區域時為16.7%、2013年底部區域時為10.9%。今年三季度以來A股破淨數達到377家，佔全部A股的10.7%，也已經接近前幾次底部區域時的水準。

　　之前四次底部階段滬深300成分股股息率最高的15隻個股過去12個月股息率均值分別為10.4%、9.5%、8.4%、6.1%，其中三次超過了信託、銀行和國債的相應收益率，僅有一次略低於信託收益率。當前也不例外，目前滬深300前15隻股息率最高的個股股息率均值為6.5%，而1年期信託收益率為8.1%、1年期銀行理財收益率為4.8%、10年期國債收益率為3.6%。

　　產業資本持續大規模增持均發生在市場底部時期，如2005年8月到2006年9月、2013年12月到2014年7月。8月產業資本罕見地淨增持20.1億元，為年內首次月度淨增持。

　　綜合來看，目前市場處於第五輪周期的底部階段，短期或將繼續磨底，以等待右側信號的出現。

　　申萬巨集源

　　10月之後預期有望提升

　　上周披露的8月金融和經濟數據符合預期，金融數據方面，新增社融同比繼續回落，結構上仍是信貸和債券向上，非標向下。經濟數據方面，固定資產投資增速出現波動，其中製造業投資仍有韌性，房地產投資好於預期，民間投資繼續回升成為亮點。8月巨集觀經濟保持平穩，使得相關預期的驗證被延後，進而政策預期的提升視窗可能在10月之後。

　　此外，海外不確定因素近來有緩和跡象。綜合來看，短期A股市場不論向上還是向下都缺乏有效的催化因素，市場短期表現可能主要是中長期邏輯的映射。展望四季度市場，或將以橫盤震蕩為主，相關政策預期提升有望為市場帶來“一把火”。

　　配置方面，我們認為成長方向仍將繼續保持高景氣，短期電腦和5G板塊的震蕩回落主要是消化微觀結構和相對性價比問題，休整之後有望再出發；而大金融板塊依然是當下布局年底行情的重點，首推保險板塊，主要是因為保費增速回升，資管新規提升了保險產品的競爭力，保險行業的景氣展望重回樂觀。對於銀行板塊來說，如果年底政策預期升溫，也有望迎來估值修複行情，當前進行布局的勝率較高。

　　此外，8月專項債發行4287億元，後續財政支出和基建投資增速回升是大概率事件。隨著相關驗證信號的出現，建議從基建投資回升角度關注建築、大煉化和5G領域的投資機會。

　　湘財證券

　　將繼續以震蕩為主

　　上周A股市場維持弱勢震蕩格局，主要原因在於：一是中小創個股震蕩幅度加大，二是政策效應的體現需要時間，三是海外不確定因素仍有擾動。就本周市場來看，市場仍將繼續以震蕩為主，短期或考驗2638點支撐。

　　從資金面來看，為了對衝稅期以及政府債發行繳款影響，上周央行加大公開市場操作力度，淨投放3300億元，淨投放量為近八周以來最高，銀行體系資金面保持穩定。

　　從基本面來看，上周公布的8月部分數據顯示，經濟運行總體保持平穩局面。CPI略超預期，但年內通脹水準整體仍然處於可控範圍；PPI同比增速出現波動，一定程度上是由於高基數效應；外匯儲備總體保持穩定，緩解資金外流預期。此外，工業增加值、社會消費品零售總額等數據也基本符合市場預期。預計四季度隨著地方專項債的加速發行以及基建投資補短板的深入實施，基建投資增速有望趨穩。

　　從海外市場來看，相關不確定因素以及美聯儲加息預期仍會對市場產生影響。

　　從市場情緒面來看，上周末兩市融資融券餘額為8451億元，較前一周減少83億元，投資者情緒較為低迷。

　　從技術面來看，上周上證綜指創出近兩年新低，成交量亦處於地量狀態，周K線收出長下陰線，短期有考驗2638點可能。

　　從估值水準來看，目前上證綜指PE約11.89倍，深證成指PE約18.15倍，創業板指PE約34.61倍，估值水準均處於歷史底部區域，具備一定吸引力。

　　國泰君安

　　三重信號顯現

　　“金秋”行情臨近

　　從我們的體系出發，本輪市場持續震蕩的核心問題在於不確定因素的超預期，而非企業盈利問題或貨幣利率問題。站在當前時點，相關風險溢價的影響正在收斂，經濟波動預期、信用環境等正伴隨財政政策和市場流動性預期邊際改善而有所轉暖。當前壓製市場情緒的核心問題——海外不確定因素正在出現緩解跡象，進而有利於風險偏好提升驅動“金秋”反彈行情展開，下一階段市場關注的重點仍在製造業中的TMT領域。

　　“金秋”行情臨近信號之一：海內外市場的定價能力差異愈發明顯。近期滬深A股市場持續走弱，上周上證綜指創下近期新低，且上周二、上周三連續兩個交易日成交金額低於1000億元。一方面在海外市場上，中概股指數持續走強，9月11日以來霍特中概股指數上漲接近5%；另一方面滬股通、深股通資金8月至今累計流入超過350億元。我們認為，從交易結果來看，A股市場資金對於不確定因素不敢定價，表現為交易熱情低、風險偏好下降；而海外資金從長期配置角度更加看好A股市場的價值屬性，對於短期不確定因素敢於定價。我們認為，對於A股市場資金的定價糾偏行情總會到來，海外資金的定價能力將加速A股市場資金的糾偏過程。

　　“金秋”行情臨近信號之二：“金九銀十”的到來有望緩解基本面波動預期。從最新的工業增加值、社會消費品零售總額、社融等數據來看，經濟基本面出現了改善跡象。往後看，巨集觀經濟方面還有幾大亮點：第一，隨著“金九銀十”的到來，投資—融資鏈條將出現階段性修複，從而帶動工業、融資等數據出現好轉。第二，財政政策正在蓄力，比如8月財政發行專項債券明顯提速，環比增加3197億元。我們認為，財政政策對經濟增長的邊際貢獻將會在未來兩個月內逐步放大。

　　“金秋”行情臨近信號之三：不確定因素仍有反覆，短期趨向緩和。對於相關海外不確定因素對市場的擾動，雖然仍有反覆可能，但短期對市場的影響將趨向緩和。

　　“金秋”行情展開的驅動力仍然主要來源於分母端，在市場流動性預期改善、投資者風險偏好階段性修複過程中，屬於估值敏感型的製造業中的TMT領域個股（電腦、電子、通信、軍工等板塊）將受益於市場情緒修複邏輯，且目前交易結構良好。具體而言，從細分行業亮點來看，建議關注電腦板塊在雲計算領域、電子板塊在5G和半導體領域、通信板塊在5G領域、軍工板塊在飛機製造領域中的機會。

　　東北證券

　　回升契機臨近

　　上周滬深A股市場依然維持弱勢震蕩格局，兩市日均成交金額再創新低，下降到2400億元附近。市場存量資金規模在上周後半周微幅回升，以一周平均水準來看與前一周基本持平。博弈存量指標上周降至0.24，市場中短期情緒繼續處於底部區間。

　　在存量資金保持平穩的同時，用來觀察境內機構動向的ETF上周出現近100億元的累計淨申購，這是我們追蹤這個數據以來的最高值。海外資金方面，滬股通、深股通資金在上周初小幅流出，但上周四與上周五又一次轉為淨流入，海內外資金抄底力度再次增強。

　　估值方面，上周低估值個股表現繼續優於高估值個股，使得整體市場的估值分布特徵繼續向2008年低點時靠近。

　　資金成交的結構方面，上周成長板塊的成交佔比出現了近1個多月以來的首次較大幅度下滑，行業配置性價比階段性降低。此外，上周金融板塊呈資金流出態勢，消費和周期股有資金流入。

　　8月金融、經濟數據均已公布，整體來看，政策效應處於進一步向實體經濟傳導過程中，有利於市場風險偏好的提升。此外，雖然海外不確定因素仍有所反覆，但市場對此已有預期，相關影響將不斷淡化。

　　綜合來看，目前的基本面情況、市場估值水準、大幅萎縮的成交金額等，都構成了市場底部區域的重要支撐，市場回升契機已經臨近。

責任編輯：曹婕