美團還有想象空間嗎？

作者 | Eastland，虎嗅研究總監

題圖 | 視覺中國

美團發布的2019年一季度財報顯示：營收191.7億元人民幣，同比增長70.1%；毛利潤50.7億，同比增長57.8%；經營虧損13億，同比增長24.3%，但經營虧損率大幅收窄至6.8%；經調整EBITDA為4.6億，首次“轉正”。

財報發布當天，美團收盤價上漲4.9%，市值大約446億美元，暫時超過了百度。總體來看，資本市場對美團的表現比較滿意。

外賣增速回落，但仍是主引擎

美團財報將營收分為三塊披露：外賣、到店/酒店及旅遊、新業務及其他。

美團從團購業務起家，然後挾“高頻流量”涉足酒旅業務。2015年40.2億營收中，“到店、酒旅”佔94%。

從2016年開始，外賣業務迅速崛起，在營收中的比重從2015年的4%一路提高到2018年的58%，而“到店、酒旅”收入佔營收的比例跌至24%。

進入2019年，美團營收格局幾乎沒有變化：外賣業務營收107億，佔營收的55.8%；到店及酒旅營收44.9億，佔營收的23.4%；新業務及其它營收39.8億，佔營收的20.7%。

外賣業務仍是營收增長的主要驅動力，但絕對增加額、增長貢獻率都出現下滑。2019年Q1，外賣營收較2018年Q1淨增36.5億，對總營收增長的貢獻率為47%。而2018年Q3，外賣營收同比增加額、營收增長貢獻率分別為51.3億和55%。

外賣業務增長在高位放緩符合客觀規律，其在營收增長率中的份額被“新業務及其它”獲得。到店及酒旅的地位維持不變。

“令人發指”的外賣業務

2018年，美團外賣完成63.93億筆交易，總金額2828億，同比增長65.3%（2017年同比增速191%）。2019年Q1，美團外賣完成16.63億筆交易，總金額756億，同比增長38.6%。

美團外賣平均每單的交易金額呈緩慢上升趨勢，2017年41.8元，2018年44.2元，2019年Q1達45.5元。

外賣營收除以交易金額得到變現率（Take rate）。可以看到美團外賣的變現率也在緩慢提升，這與配送距離增加有很大關係。美團財報披露，隨著外賣業務的發展，商家異塵餘生能力加強，配送距離3公里以上的訂單逐漸成為主流，這意味著給騎手的費用要提高，於是美團向商家收費也水漲船高。

交易金額和變現率都在提高，美團外賣從單筆交易獲得的營收也進而提高，2019年Q1達6.44元(2018年為5.97元)。

美團外賣毛利潤率有一定的季節性，總體呈上升趨勢。2018年Q3達16.6%，Q4跌入低谷，2019年Q1回升到14.4%。比2018年Q1高了將近7個百分點，幾乎翻了一倍。

美團曾披露配送成本約佔營收成本的95%，其余5%包含帶寬、網站維護、客服、折舊攤銷、支付處理等支出。

將美團外賣的收支拆解到每一訂單，2019年Q1數據是這樣的：交易金額45.5元，美團獲6.44元營收，變現率14%；每單毛利潤0.93元；每單付給騎手約5.24元。

因外賣業務相當成熟而且高頻，假設不需要花費市場費用，隻分擔45%的研發及行政費用。這樣算下來，美團外賣業務每單淨利潤只有8分錢！

把餐館名稱和它們所能提供的菜肴在APP“上架”供用戶瀏覽；用戶下訂單、支付後，將相關信息傳給酒店。到此為止訂餐平台的工作量相當於OTA的酒店客房預訂。

OTA可以準備“數錢”了，美團的工作才剛剛開始：下一步要確保酒店按時將飯菜製作出來，同時調度騎手“順道”去取餐；然後要確保騎手盡快將餐“順道”送達；同時籌劃騎手下一步是取是送及行車路線……外賣業務流程的複雜程度至少比攜程高一倍，比共享單車高數倍。

如此複雜的一單業務做下來，淨利潤只有幾分錢。共享單車虧本的原因是用戶騎一次隻願付0.5~1元，而運營方將騎過的車輛收集起來重新擺放到地鐵及地面公車站點的成本要1~2元，也就是說根本不可能有毛利潤。

美團外賣2018年送60億單，每單隻賺8分錢淨利潤，如果運營管理能力象共享單車那麽差，每送一餐可能會虧8~10元！

“螺螄殼裡做道場”是美團外賣的寫照，每單淨利潤只有幾分錢是件不可思議的事。

外賣是獲客渠道

BAT分別通過提供搜索、電商平台和社交平台獲得充足的自有流量。百度通過“競價排名”模式把流量賣掉，阿里把流量投入“電商黑洞”，騰訊把流量導給以股權為紐帶的合作夥伴。

自有流量不足，需要從BAT或其它渠道獲得流量的企業，有兩句話可以概括他們的模式：

一是“買來的肉長不到身上”。比如貓眼從騰訊獲得流量，但用戶認的是騰訊；

二是“抽水發電一定有損耗”。賣流量相當於從低處把水抽到高位水庫，通過廣告、電商等方式變現相當於放水發電。用一萬度電抽水蓄能，最終發出來的電不可能超過一萬度，搞不好只有三四千度。58同城、搜狗搜索都是這樣的企業。

美團外賣毛利潤微薄，每單只有“8分錢淨利潤”，但把它視為獲客方式就豁然開朗了。

自有流量的數量很重要，屬性更重要。比如美圖曾經有很多自有流量，但用戶美化照片之後直奔朋友圈，根本不給美圖變現的機會。再比如百度的流量雖多，但成份龐雜，阿里的流量肯定不及百度，但進來的人都懷著shopping之心，所以阿里流量的含金量非常高。騰訊的流量是社交流量，如果變現打擾了社交、讓用戶不爽是很危險的事，所以騰訊在流量變現方面異常小心。

美團通過外賣獲得的流量說少不少、說多不多。2018年美團外賣完成60多億單，假設每完成一單用戶平均要看5次手機，一年就是300多億次。加上到店業務的流量，足以支撐一個主攻酒店預訂的OTA了。

當年百度通過“知心計劃”給去哪兒網倒流，規模大致每年22億次。但微信10億用戶，每天要看100次手機，相比之下美團自有流量真不算多。美團需要從騰訊獲得流量扶持，這是它替騰訊處理摩拜這個爛尾項目的根本原因。

美團要根據自有流量的特性，尋找理想的變現方式。到目前為止，酒店預訂業務是最成功的探索。所謂高頻打低頻，不是美團酒旅業務比攜程高頻，而是美團外賣及到店業務比攜程OTA高頻。美團將外賣獲得的流量倒給酒旅獲得成功。

既然是獲客渠道，外賣業務未必越大越好，而是要兼顧變現渠道的“消化”能力。酒旅消耗不了那麽多，其它業務還沒真正見到起色，要那麽多流量有毛用？

所以上文筆者假設美團外賣“不需要花費市場費用”，建議投資者也不必過度關心外賣業務增速。美團的想象空間不在這裡。

“黑暗森林”

2017年、2018年美團酒店預訂間夜數分別為2.05億和2.83億；2019年Q1，美團酒店預訂數為7860萬。

攜程早已不披露酒店間夜數，但坊間普遍認為美團酒旅間夜數已超過攜程。

將“到店”與“酒店預訂”分別披露，更便於投資者把握美團的業績。所以在招股文件中，美團單獨披露了一些酒店預訂數據。從中我們可以歸納出四點：

第一，2017年美團酒店預訂間夜數超過攜程，但收入不到攜程的三分之一；

第二，2017年美團酒店預訂間夜房價178元，美團間夜收入13.2元，遠低於攜程；

第三，2017年酒店預訂業務毛利潤率高達86.9%，“錢途”一片光明；

第四，到店業務毛利潤貢獻率遠高於酒旅。2017年，到店業務毛利潤72.2億，約為酒店預訂業務的四倍。

酒店預訂業務貢獻的毛利潤少與毛利潤率高並不矛盾。美團房間價位低、變現率不高，從每單預訂獲取的營收不多，儘管毛利潤率很高，但毛利潤金額有些“拿不出手”。

從2018年報開始，美團不再單獨披露酒店預訂業務的數據。竊以為王興受《三體》中的“黑暗森林法則”影響，把到店與酒店預訂混合披露，給攜程、飛豬、餓了麽等對手放煙幕彈。

攜程市值將近200億美元，美團完全可以在適當的時機將酒旅業務拆分出來，到美國或香港上市。最好是美國，就像瑞幸咖啡去跟市值940億美元的星巴克“同台競技”一樣。

美團“新業務及其他”可以概括為兩類業務：

一是為高頻流量尋找新的現變渠道。比如主營非餐飲外賣服務“美團閃購”、“小象生鮮超市”。社區小型超市亦開始試點；

二是能與外賣、到店業務交叉獲客，所謂“存量找增量、高頻帶高頻”，宗旨是豐富美團的“流量池”。摩拜、網約車是兩個關注度極高的業務。美團的想象空間就在這裡。

摩拜巨虧這裡面有運營能力、管理水準的問題。胡瑋煒不過是一個普通記者，管理能力與美團根本沒有可比性。美團操作那麽複雜的外賣業務，每年60億單，每單毛利潤不到1元、淨利潤只有幾分錢，運營摩拜未必會虧損。最新消息，美團已在深圳將共享單車收費上調至每小時2.5元。而摩拜為“粉飾太平”搞的海外業務已被陸續“重組”掉，美團共享單車業務初步具備扭虧的條件。

網約車是個燒錢的坑，而且政策還不甚明朗。待友商把雷都趟一遍且美團得到強大“外援”後，極有可能重新點燃戰火。

——關於《財報透露的真相》第二季——

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