希臘危機的警示：不存在沒有痛苦的去杠杆

　　文/新浪財經意見領袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄作家高拓

　　而對歐盟而言，希臘危機的“被解決”還遠不是西西弗斯的山頂：意大利拒收難民、西班牙“加獨”難平、“歐豬五國”與德法的發展鴻溝越拉越大，此刻對希臘實行“大赦”，實是不得已而為之。

　　2010年6月27日，南非世界杯1/8決賽，蘭帕德一腳墊射，球砸橫梁越過門線，但主裁未予理睬，一聲仰天長嘯過後，三獅軍團潰不成軍，一個時代就此落幕。

　　2018年6月27日，俄羅斯世界杯F組小組賽第三輪，金英權補時進球，邊裁舉旗示意越位，但主裁採用VAR技術確認進球有效，隨後孫興慜推空門再入一球，日耳曼戰車轟然倒下。

　　8年了，德國門將還是諾伊爾，德國總理也還是默克爾，但近幾年來，德國統治力的式微，卻不僅是在球場上而已：

　　6月22日凌晨，歐元區19個成員國財政部長結束談判，對希臘8年以來施行改革與財政緊縮政策的成果表示認可，決定在發放最後一筆150億歐元貸款、免除部分債務的同時，將希臘還貸期限延長10年，並同意希臘在今年8月第三輪紓困計劃到期後退出。至此，長達8年的希臘主權債務危機正式畫上句號。

　　而據法新社報導，談判拖至凌晨的原因，正是希臘最大債主、德國在最後時刻的異議——巧合的是，原本掌控會場與球場的德國人，在談判的6小時與比賽的6分鐘“傷停補時”中，均無建樹。

　　大西洋的那一邊，是川普G7峰會的咄咄逼人和“汽車戰”的劍拔弩張；地中海這一頭，是右翼思潮的登堂入室與難民危機的四下擴散。腹背受敵的歐盟“盟主”德國，只能選擇“攘外必先安內”：與法國人結盟，且放過希臘人。

　　誰能想到，曠日持久的希臘危機，竟藉由“歐盟危機”得到了解決？

　　希臘危機：前傳——阿克琉斯之踵

　　1991年，《馬斯特裡赫特條約》（以下簡稱《馬約》）草簽，希臘成為歐盟初始12國之一；1998年，歐元區的中央銀行——歐洲央行正式成立，歐元發行箭在弦上；然而，在1999年的歐元區創始11國中，希臘卻未能佔得一席。

　　根據《馬約》，歐盟成員國的財政赤字不得超過國內生產總值的3%，公共債務佔GDP比例也不得高於60%，彼時已經債台高築的希臘，並不滿足這兩個條件，自然遭到無情拒絕。不甘落後的希臘人知恥而後勇，走上的卻是一條“邪路”。

　　2001年，幾近絕望的希臘找到了最擅長“金融創新”的高盛，後者通過設計貨幣掉期貨易，實現了以極低利率與長達十年以上的還貸期限向希臘借貸10億歐元，從而“瞞天過海“地抵消了希臘高企的公共債務，並將希臘的赤字率與公共債務率降到了《馬約》紅線以下。

　　而在幫助希臘加入歐元區的同時，高盛也賺取了高達3億美元的巨額傭金。

　　然而，紙畢竟包不住火，在加入歐元區之後，希臘的赤字率與公共債務率猶如脫韁野馬一般，一發不可收拾，並對歐元區的整體赤字率與公共債務率形成了巨大拖累。《馬約》規定的兩條紅線，也在該過程中逐漸失去了對歐元區國家的約束力，淪為一紙空文。

數據來源：Wind，創見研究院

　　諷刺的是，2009年底，希臘債務危機正式爆發之時，帶頭搖旗呐喊的正是以高盛為首的“知情投行”和以標普為代表、“見風使舵“的評級機構：通過暗中購買CDS（信用違約互換），全程坐擁資訊優勢的高盛在希臘崩潰時大發“國難財”，而標普等評級機構則充當了指認希臘“犯罪事實”的“目擊證人”。

　　荷馬史詩中，英雄阿克琉斯出生時就被母親倒提浸泡於冥河中，獲取了刀槍不入之力，但唯獨其被母親握住的腳後跟未能沐浴河水，悲劇的種子就此埋下——攻打特洛伊的過程中，一代戰神所向披靡，卻不慎因腳後跟中箭而轟然倒下，走向了自己的宿命。

　　筆者認為，看似固若金湯的歐盟，在誕生之時就背負了阿克琉斯式的宿命：

　　無論歐盟如何努力地限制成員國的標準，都不能改變歐盟內部只有“歐洲央行”而沒有“歐洲政府”的事實。當經濟向好時，各國勠力同心，政治立場與財政政策趨於一致，再加之歐央行在貨幣層面的統一調度，整體發展容易形成合力，歐盟的蛋糕得以迅速做大。

　　然而，當經濟或政治環境遭受重大外部衝擊，如2008年的次貸危機與近幾年來的難民潮出現時，各國因發展程度的不同，往往“大難臨頭各自飛”，即采取不同的政治立場與更為符合自身國情的財政政策。此時，統一的貨幣政策無法完全彌合各國之間的分歧，原本的合力將迅速演變為離心力。

　　2009年的希臘危機，如同今天的歐洲難民危機一樣，都屬於由外部衝擊引發內部離心力的典例——歐盟的阿克琉斯之踵，因其缺乏中央政府而注定，而德國在輪番外部衝擊下的力不從心，也足以證明柏林並非歐盟的華盛頓。

數據來源：Wind，創見研究院

　　希臘危機：高潮——米諾斯的迷宮

　　一方有難，八方支援。自2009年底希臘捅翻債務簍子後，由歐盟、歐央行與IMF組成的“三駕馬車”在2010年與2012年組織了兩次大規模紓困，分別送出了1100億與1300億歐元的大禮包，代價是要求希臘“勒緊褲腰帶”，並進行包括私有化在內的一系列改革。

　　但“由儉入奢易，由奢入儉難”，已將高福利視作理所當然，且10%人口都是公務員的希臘，如何能夠在短短幾年內擺脫烏托邦的幻想？於是，後危機的5年間，希臘人一邊領取“三駕馬車”押來的救濟糧，一邊不失優雅地組織生產，不緊不慢地展開改革。在以降福利與私有化為主題的“由奢入簡”基調下，希臘GDP持續負增長，非但迅速耗盡了兩輪紓困，債務情況更出現進一步惡化。

數據來源：Wind，創見研究院

　　希臘神話中，由於殺死了克裡特島國王米諾斯之子，雅典人惹來了天神宙斯之怒，為了平息城中瘟疫，雅典人必須每年選送7對童男童女去克裡特島，供奉關在米諾斯迷宮深處的半獸人米諾陶洛斯。當雅典第三次納貢時，王子忒修斯自願充當祭品，要與半牛半人的怪物一決雌雄，並立誓將瘟疫與活人供奉徹底平息。

　　經歷了兩輪紓困的希臘人，同樣等來了他們的忒修斯——正值不惑之年的左翼政治家齊普拉斯。

　　2015年1月，齊普拉斯首次當選希臘總理時，就許下諾言：希臘債務危機一天不終結，他就一天不打領帶。

　　齊普拉斯的主張很簡單，那就是反對緊縮，要求勾銷債務，並威逼退出歐元區，以求“恢復希臘的尊嚴”——作為激進左翼政黨長官人的齊普拉斯，決心以最右翼的方式讓歐盟感到膽寒。

　　2015年6月28日凌晨，希臘議會決定把“三駕馬車”解決希臘債務危機的協定草案交全民公決。同時，齊普拉斯決定在全希臘實施資本管制，ATM機每日取款上限被設定為60歐元。

　　7月5日，希臘舉行全民公投。這一次，“同仇敵愾”的希臘人民選擇了說“不”。

　　正當整個歐盟因此亂成一鍋粥時，戲劇性的一幕發生了：齊普拉斯在7月10日迅速向歐元區債權人提交了一項新方案，通過承諾養老金改革與加稅，來換取債務減記以及新一輪紓困款。

　　8月14日，希臘議會正式批準了來自“三駕馬車”的第三輪紓困。正是這筆850億歐元的三年期紓困款，幫助希臘撐到了今天。

　　齊普拉斯本人在隨後的8月20日宣布提前大選，剛剛遭遇赤裸裸背叛的希臘的選民們，竟奇跡般地原諒了他。

　　“齊普拉斯向希臘承諾了一個不需要犧牲的人間天堂，似乎他能通過某種神奇的方式使國家重振繁榮，就好像他是哈利·波特。”齊普拉斯的政治對手對他曾如此評價道。

　　而這位年輕的魔法師，如同神話中的忒修斯一般，用左右搖擺的“歐洲步”，帶領希臘人民走出了深陷的債務迷宮，彷佛這個世界上，真的有魔法。

　　希臘危機：終章——特洛伊木馬

　　2016年6月，英國退歐，舉世嘩然。不同於希臘人的因勢利導，耿直的英國人說到做到，漫漫退歐路就此開啟，歐盟的新一輪考驗來臨。

　　巧合的是，以英國退歐為節點，歐元區迎來了迅速復甦，原本就在榮枯線50左右企穩的經濟領先指標PMI開始大幅上行，顯示歐元區經濟不斷擴張。

數據來源：Wind，創見研究院

　　然而，民粹主義的幽靈並未就此停下腳步，2016年11月，一位毫無執政經驗的商人戰勝前任國務卿拿下美國大選。至此，歐洲大陸的西面已全面淪陷。

　　與此同時，以“阿拉伯之春”為導火索的難民潮愈演愈烈，與中東在地緣上最為接壤的南歐地區成為了難民們的第一選擇，歐盟不得不制定難民分配方案以分散難民潮壓力。而從2015年底的巴黎，到2016年初的布魯塞爾，再到2016年底的柏林，恐襲活動的中樞逐漸北移，直插歐盟腹地，沿途播撒的右翼思潮已開始從內部瓦解歐盟的共同價值觀。

　　直到2017年5月馬克龍在法國大選中擊敗極右翼勒龐，同年9月默克爾艱難取得連任，歐盟才從民粹主義的裹挾中暫時抽身。

　　但好景不長，2018年以來，川普先是對歐盟的鋼鋁發難，之後更是用“讓紐約大街上看不到奔馳寶馬”點名威脅德國；而在歐盟內部，如今已有超過十國政府由右翼政黨當政或聯合執政；地處南歐的意大利、西班牙更是出現了類似2009年希臘的危機苗頭——名為民粹主義的特洛伊木馬，已經從大西洋與地中海彼岸，推進了歐盟的城池。

　　而在第三輪紓困款的馳援與歐洲經濟整體復甦的大背景下，2018年上半年，希臘悄然成為了歐元區經濟增長最快的成員國之一。

　　2018年6月，恰逢希臘紓困款三年行將到期，從未如此焦頭爛額的德國與從未如此需要團結的歐盟，最終選擇了放希臘人一馬。

　　今年第一季度失業率仍高達21.2%，公共債務率仍接近180%的希臘，迫不及待地為長達8年的債務危機宣告了終章。

數據來源：Wind，創見研究院

　　希臘危機：後記——西西弗斯之石

　　他山之石，可以攻玉。戲劇性收場的希臘危機三部曲，無論對正處於去杠杆關鍵時期的中國，還是對如今內外交困的歐盟來說，均有深刻的啟示意義：

　　橋水基金創始人達裡奧曾經說過，去杠杆有四種主要方法，分別是：1）債務減免2）支出緊縮3）財富轉移4）債務貨幣化，良性的去杠杆在四種方法間取得平衡，糟糕的去杠杆則顧此失彼。筆者認為，本輪希臘債務危機的始末，貫穿的正是對這四種方法長達8年的實踐。

　　危機爆發的前五年，以歐盟為首的國際債權人對希臘實行“胡蘿卜加大棒”政策，一邊發放兩輪紓困款，一邊敦促希臘人勒緊褲腰帶、厲行財政緊縮與資產變賣。期間，“三駕馬車”對債務減免堅決免談之餘，“鐵面無私”的歐央行還在危機加劇的2011年毅然加息——去杠杆的法1、4與法2、3相互打架，結果是已經習慣了“坐吃山空”的希臘人民苦不堪言，只能一邊揮霍著紓困款，一邊哀嚎著債務減免，兩輪紓困迅速耗盡，希臘杠杆不降反升。

　　2015年，“服軟”的歐央行開始全面量化寬鬆（QE）政策，希臘人民在齊普拉斯的長官下發出了“破罐破摔”的怒吼，在希臘通過公投退出歐元區的實際威脅下，“大而不能倒”（Too big too fail）的劇本再度上演：歐盟方面立即表示“有話好好說”，貨幣開閘放水之餘，對債務延期的態度亦有所軟化，“得了便宜”的希臘人民終於開始節省開支，與國際債權人形成合力，這才有了來之不易的第三輪紓困與三年後的警報解除。

　　筆者認為，正處於去杠杆關鍵階段的我國，可以從希臘危機三部曲中汲取三點經驗：

　　1．歐盟沒有中央政府的硬傷，才導致了國際債權人與希臘長達五年的“各自為戰”。因此，在我國去杠杆深入的過程中，應充分發揮財政政策與貨幣政策的聯動性，將穩健中性的貨幣政策與巨集觀審慎框架充分結合，長期要堅定去杠杆的決心，短期也應適當注入流動性。

　　2．“不存在沒有痛苦的去杠杆”，但也不能忽略人民感受。在前五年“糟糕的去杠杆”過程中，希臘人民的呼聲沒有被聽到，其生活品質的急劇降低使得“緊縮去杠杆”遭遇強烈抵觸，而直到齊普拉斯對緊縮“宣戰”，歐盟才意識到了這一錯誤。在我國去杠杆深入的過程中，難免將帶來部分行業的不景氣與部分資產價格的下降，如何把握節奏、“減少痛苦”，決定了去杠杆的可持續性。

　　3．希臘債務危機的解決，固然有英國退歐與美國叩關的外因，但更關鍵的是歐洲整體經濟由2015年以來的復甦——去杠杆不應只是“節流”，保持增長韌性，尋找更多增長點的“開源”也至關重要，這就需要我國在去杠杆過程中立足科技創新，提高全要素生產率，“發展才是硬道理”。

　　希臘神話中的西西弗斯，被眾神懲罰推巨石上山頂，而每當西西弗斯就要抵達山頂之時，巨石都不可避免的滾落，西西弗斯只能一次又一次地從頭開始。

　　由於天生缺少中央政府，加之老大德國在腹背受敵下逐漸式微，歐盟已經進入了類西西弗斯式的循環。希臘之後，意大利、葡萄牙與西班牙隨時可能成為下一塊滾落的巨石——若不能有效解決區域發展不平衡與資源分配不公問題，希臘三部曲將只是逗號，歐盟危機還未完待續。

　　(本文作者介紹：淳石資本研究部負責人，創見研究院首席研究員。)