景乃權：美國儲蓄率低的深層含義是什麽？

　　文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 景乃權

　　美國儲蓄率低的深層含義是什麽？——揭美國負債經濟真相

　　有一則有趣的小故事，相信很多人都讀過：一位中國老太太與一位美國老太太在天堂相遇，中國老太太說：“我攢夠了30年的錢，晚年終於買了一套房子。”美國老太太說：“我住了30年的大房子，臨終前終於還清了貸款”。這則小故事生動地講出了中美兩國關於消費觀念的差異，通俗地講攢錢就是儲蓄，還貸就是負債。

　　一、美國儲蓄率低是歷史常態

　　一直以來，美國是一個低儲蓄、高消費、高債務的國家，不管是政府、企業，還是銀行等金融機構，都鼓勵與刺激居民消費，以帶動美國經濟增長。個人儲蓄佔個人可支配收入（DPI）的百分比，通常被稱為“個人儲蓄率”，計算為個人儲蓄與DPI的比率。個人儲蓄等於個人收入減去個人支出和個人所得稅；個人可支配收入是個人收入減去個人納稅支出後的餘額，可以分為個人消費支出、個人儲蓄、其它可支配收入（如債券、股票）三部分。從美國經濟分析局（BEA）公布的數據中可以看到，在1959-2019這60年的絕大部分時間裡，美國的個人儲蓄率都在15%以下，在1995年後的大部分時間裡都在7.5%以下，甚至在2005年7月低至僅2.2%。個人儲蓄率計算公式為：

個人儲蓄率計算公式

圖1：美國個人儲蓄率變化（1959.01-2019.04）

　　數據來源：美聯儲經濟數據庫（Federal Reserve Economic Data）

　　根據美聯儲今年5月份發布的2018年家庭經濟福祉調查報告，有39%的美國家庭連一筆400美元的應急資金都拿不出。致力於資助獨立性民調項目的美國皮尤慈善信託基金會（Pew Charitable Trusts）在2015年也有一項發現：41%的美國家庭擁有不到2000美元的流動性儲蓄，四分之一家庭的流動性儲蓄不到400美元。整體而言，美國個人與家庭儲蓄率之低可想而知。

　　二、從美國負債經濟本質看儲蓄率

　　想要理解美國的本質是負債經濟，就要從美元的本質開始講起。而在論述美元的發行方式之前，我們先回顧下人民幣等其他國家貨幣的發行。

　　人民幣是中國人民銀行在國務院領導和全國人大授權通過《中國人民共和國中國人民銀行法》第十六條的規定下，以國家信用背書發行的法定主權貨幣。同樣歐元也是由歐盟會員國國家的信用擔保發行。兩者共同點是：國家用法律形式給法定貨幣擔保！與國家財政多寡沒有法律關係。目前世界上絕大多數國家的貨幣均是通過這種方式來發行的，但是美元不同，其本質是一張本票，定義美元的法律依據是《票據法》。

　　對於本票，其定義是：A promissory note is an unconditional promise in writing made by one person to another ，signed by the maker ， engaging to pay ，on demand or at a fixed or determinable future time ，a sum certain in money ， to， or to the order ，of a specified person or to the bearer；本票是一項書面的無條件的支付承諾，由一人作成，並交給另一人，經製票人簽名承諾即期或定期或在可以確定的將來時間，支付一定數目的金錢給一個特定的人或其指定人或來人（2004年中國金融出版社21世紀高等學校金融學系列教材《國際結算》42頁，作者：蘇宗祥，景乃權，張林森）。

　　此定義也完全吻合《日內瓦統一票據法》中所載明的本票內容。再將《日內瓦統一票據法》、英美票據法中關於本票的定義和美鈔上的內容（形式要件）進行對照，可以發現”美元是一項書面的無條件支付承諾，由財政部製成，經財政部長和國庫長簽字，承諾在可以確定的將來某一時間（即期本票發行時間）按照美元面鈔金額（美元面值）支付給聯邦儲備銀行或指定的人或來人。”（詳見《景乃權：美元是個什麽鬼？抽絲剝繭刨美元》。

　　同時在美元鈔票正面的聯邦儲備銀行印章之上，有一段不起眼的小字：This note is legal tender for all debts，public and private，但貨幣在英文中有特定的單詞叫：currency。因此從美元的形式要件看，其本質是一張本票。誰擁有一張美元，看似擁有了對美國財政部的債權，但是最終債權人卻屬於美聯儲，而美聯儲是由聯邦儲備局和位於各地區的12家聯邦儲備銀行組成，聯邦儲備局是聯邦政府的一部分（不接受聯邦政府預算），但12家聯邦儲備銀行卻是私營組織性質，因此美聯儲並非是純粹的政府機構。這與完全被國家掌控、有國家信用背書的中央銀行發行的法定貨幣性質完全不同。

　　美國財政部以未來的稅收作為抵押向社會發行國債，美聯儲通過印刷美元來購買這些國債。財政部完成各項經常性項目（如教育、醫療、國防、基礎建設等），通過商業銀行將這些美元流通出去。由於這些經常性項目的投入是持續性的，當稅收收入增速不足，國家財政赤字越來越大時，只能通過不斷發債來彌補赤字，所以國家政府債務居高不下，甚至越壘越高。

　　由於國債是以未來稅收做擔保，只要國家不發生動亂或者債務危機，財政部就可以永續的發債來支持經濟增長，例如美國之前不斷進行的量化寬鬆（QE）。雖然每次發行的國債是有期限，但是美國國家信用等級很高，因而可以一輪一輪的發債，如果把滾動發行的不同期限的國債抽象為一種國債的話，只要國家不倒，其期限就會永續，因為財政部只需用稅收支付每次發行國債的利息即可。

　　但如果經濟發展不夠強勁，稅收增長不足，舉借的大量負債超過自己的清償能力，就會發生債務危機，滾動發債支撐經濟發展的模式也難以為繼。希臘債務危機的例子還歷歷在目，當時希臘政府財政狀況顯著惡化，主權信用評級下降，最終難以舉借新債務造成債務鏈斷裂，債務危機爆發。今年3月以來美債收益率倒掛頻繁出現，也體現出市場對美國債務經濟的不樂觀預期。

圖2：1972-2016美國稅收與政府債務總額變化（部門：百萬美元）

　　數據來源：經濟合作與發展組織（OECD）統計數據庫

　　這樣看來美國政府的稅收收入其實是美國自然人及法人繳納給政府，最終是替財政部償還給美聯儲的債務利息。根據美國聯邦政府公布的財務報告，2018財政年度美國個人與公司所得稅收入佔財政總收入近90%。這與全世界其他國家的財政模式完全不同。一般來說，國家財政是一個國家最重要的財富來源，應當秉承“取之於民，用之於民”的理念，但在美國卻把納稅人繳的稅收收入輸送給了非國家機構。不論如何辯解，這都無法解釋將公共利益向私人機構輸送的殘酷現實。

　　綜上可見，美國經濟從本質上來說永遠是負債經濟。在這樣的大邏輯下，美國所謂的儲蓄率就不存在高或低的問題了。

　　三、“美國儲蓄率低”的深層含義

　　司爾亞司數據信息有限公司（CEIC）全球經濟數據庫的統計數據顯示，美國國家政府債務在2019年5月1日已經突破22兆美元，目前美國人口約3.30億，那麽平均每人背負國家債務約6.6萬美元。試想一下，美國人一出生就背負6.6萬美元的債務，還會儲蓄嗎？在這樣的條件博弈下，美國人民非常聰明，儲蓄率不僅要低，為負值甚至更好，這才是所謂“美國儲蓄率低”的深層含義！

　　作者：景乃權，浙江大學經濟學院副教授；劉超，郝焜，陳華，劉曉舟，浙江大學金融系研究生

　　(本文作者介紹：浙江大學經濟學院副教授，浙大（WLKIFRC）金融投資研究中心副主任兼秘書長。)