上市公司回購潮洶湧！股民需要注意哪些風險？

豬年伊始，A股迎來了一個小陽春，上證指數短短兩周時間漲了300點，站到了2900點以上。

在參與“牛市”的投資者群體中，除了基金、資管等專業機構和小散之外，有一個特殊的群體值得我們的關注——上市公司。他們正積極回購自家公司的股票——2019年的前兩個月，已經有181家上市公司發布了股票回購預案。

而在2018年A股市場中，超過四分之一的上市公司發布了股票回購預案（971家）。這個數值較2017年同期438家的記錄，提升了121%，更創造了最近五年發布股票回購上市公司數的最高記錄。

在回購規模方面，2018年A股上市公司的股票回購規模高達517.26億元，相對2017年91.99億元的回購規模，增長了近4.6倍。基本上是前四年股票回購平均規模（87.57億元）的近6倍。

面對著參與股票回購的上市公司數量和回購規模雙雙創新高的現象，吃瓜群眾紛紛歡呼雀躍，連上市公司都來抄自己的底了，牛市似乎真的要來了。一種樂觀的情緒在股民中蔓延。

但情況真的是這樣的嗎？為什麽近些年越來越多的公司選擇股票回購？股票回購的結果到底如何呢？下面來作個詳細解析。

什麽是股票回購？

股票回購是上市公司利用自有資金購買自身股票的行為。由於上市公司與股民的信息不對稱性，如果任由上市公司利用信息優勢，在市場上買賣自身的股票，顯然是不公平的。所以，上市公司的回購行為受到一系列的法律法規的製約。

除了定期披露、專戶專用等措施外，整個過程，交易所將對上市公司的回購行為以及相關內幕知情人買賣股票等交易行為進行監控。相對美股和港股，我國的回購制度更加的謹慎和嚴格。

需要指出的是，任何的制度都是在靈活性和風險之間的權衡。股票回購管理制度，也是在保證上市公司“資本管理的靈活性”和“大股東操縱市值/利益輸送的風險”之間的權衡，並不能保證完全排除風險。

上市公司頻頻回購為哪般？

要解決這個問題，首先需要了解上市公司回購股票的目的。理論上，上市公司回購股票的目的主要包括以下四種：

1、通過注銷回購股份實現“分紅”。即上市公司將所回購的股份進行注銷。在淨利潤一定的情況下，股份注銷使得每股淨利潤增加，相當於進行了一次分紅。這種分紅方式，與傳統的分紅不同，它的優勢在於：

（1）市場預期和影響較小。如很多藍籌股票多年來定期分紅，市場容易形成思維定勢，如果某次分多了或者分少了，甚至不分了，市場難免產生較多的猜測，最終引起股價的波動。而市場對於回購注銷式“分紅”的預期較小，且偏正面，故回購注銷式“分紅”在起到分紅的效果的同時，對市場影響較小。

（2）稅收優勢。傳統分紅存在一定的紅利稅，而回購注銷式“分紅”，則是通過注銷股份，提升股價，採用資本利得的方式實現“分紅”。由於我國目前沒有徵收資本利得稅，故回購注銷式“分紅”存在一定的稅收優勢。

2、用於員工持股計劃和股權激勵計劃。這兩種計劃實際上是以低價甚至無償向員工授予股票，員工往往需要滿足一定條件（績效、在職時間等）才能夠獲得激勵股票。從積極的方面，持股計劃將員工的利益和企業的利益綁在了一起，提升了員工的積極性；從消極的方面，員工的激勵和資本市場的相關度較高，如果趕上熊市，不但不能產生激勵，甚至可能存在負效果；另一方面，當長短期目標發生矛盾的時候，管理層會更有動力實現股權激勵期內的目標，而犧牲企業長期增長的利益。

3、用於實現公司發行的可轉債的轉股需求。可轉債是一種債券，同時持有人也有根據特定價格將債券轉換成股票的權利。一般股票價格越高，持有人轉換的意願越強烈。如果上市公司手中沒有股票，一旦持有人行權，上市公司需要臨時在市場上買入，而此時的股價已經非常高了，意味著上市公司的轉換成本非常高。如果通過提前回購持有股票，可以對衝這一部分風險。

4、維護公司價值和股東權益所必需。這一條是2018年10月修法以後才提出來的。大背景是2018年股市持續下行，大量股票質押面臨著被平倉的風險。為了防止質押風險蔓延，多地政府、券商保險等金融機構紛紛成立紓困基金幫助大股東解圍。另外，全國人大也修改了公司法，允許“上市公司為了維護公司價值和股東權益所必需”的情況下，可以回購股票。在實際操作中，為了防止公司操縱市值，還規定了一系列限制性條件。

理論上，在回購預案中，上市公司需要注明回購理由，但是，在實際操作中，公司往往會列出多條理由，以便於靈活處理，甚至有公司索性把四個理由都寫了上去。作為投資者，有必要透過現象，看清上市公司回購的真實意圖，理性投資。

需要指出的是，2018年至今的回購潮，處於市場下行、企業盈利有限、大批上市公司股價跌幅觸及大股東質押平倉線的大背景下，無論是發生的時間（從2018年開始）還是規模（僅517億），都很難將其和2019年初這波股價的上漲（僅2月25日當天交易量就過兆）建立直接的聯繫。因此，筆者認為，扎堆回購更多的是為了維穩救市，避免平倉的需要。回購行為趕上了這波股價上漲，但絕非推動力量。

另外，根據wind的數據，即使截至“牛氣衝天”的2月25日，大股東疑似觸及平倉線的市值仍然高達2.62兆。這一部分風險仍然不容忽視。

投資者如何把握回購的真實意圖？

面對著上市公司頻頻發布回購計劃，投資者的解讀分為積極和消極兩個方面：

從積極的方面，回購計劃的推出，一方面，反映了上市公司的資金面較為充裕，有能力開展回購計劃，另一方面，公司對於未來的發展有信心，認為當前股價被低估，值得回購。

從消極的方面，回購計劃作為公司資本結構調整的一部分，佔用了企業的自由現金流，提升了財務杠杆，進而可能對企業經營造成負面影響。

在實務中，筆者認為，需要關注以下三個方面，把握回購計劃的真實意圖，理性決策：

1、企業的基本面。基本面是企業市值的支撐和基礎。一般認為，公司基本麵包括三個維度：盈利能力（利潤率）、經營效率（周轉率）和財務杠杆。筆者認為應該從這三個維度去深入分析企業價值，不要被企業所提出的回購計劃所迷惑，選取有價值的企業進行投資才是重點。

對於一個基本面良好的企業，如果還進行回購，相當於進行了一次分紅，當然是非常不錯。如果在基本面不行的情況下，企業還進行回購，應該偏向托市維穩的目的，考慮到回購又會佔用企業本來就非常珍貴的自由現金流，提升財務杠杆和經營風險，此時，投資應該慎之又慎。

另外，在基本面分析時，宏觀和行業因素也需要被考慮進來。

2、大股東股權質押情況。一般認為，大股東股權質押比率越高，股價越接近股權質押的警戒線或者平倉線，所謂的回購計劃，更偏向於托市維穩的目的。考慮到企業的回購資金有限，若一旦耗盡仍未維穩股價，則意味著所對應的股票在市場上有被拋售的風險，故對於大股東股權質押比率較高、股價接近平倉警戒線的股票，即使有回購計劃，仍然要慎重對待。

3、大股東減持情況。如果在上市公司回購托市的同時，大股東卻伺機減持手頭股份，這種情況需要重點關注。雖然在減持公告中，減持的理由五花八門，從改善生活到自身投資需要，但是減持動作本身代表著大股東對於公司發展的態度。在公司不得不回購托市維穩的同時，大股東減持股份更是一個消極的信號，需要引起重視，慎重投資。

最後，希望本文對大家撥開股票回購的迷霧，發現企業的價值，有所幫助。

來源：蘇寧財富資訊；作者：蘇寧金融研究院高級研究員 陳嘉寧