教育中概股龍頭的落魄：新東方5個月內股價近腰斬

雖然校外培訓機構不受《民辦教育促進法實施條例(修訂草案)》送審稿影響，但卻經歷了與學歷教育機構相似的遭遇，今年下半年以來，以新東方(EDU.US)、好未來(TAL.US)等為代表的教育中概股在美股市場上也一度慘遭血洗，特別是新東方，短短五個月內，股價從108美元最低跌到約51美元，幾近腰斬。

智通財經APP了解到，在美國上市的教育中概股有12隻，其中過半是校外教育培訓機構，6月份以來，錄得較大跌幅的上市公司正是此類提供課外輔導的機構。

新東方最近一次暴跌是在10月23日晚，發布2019財年第一季度財報後，其股價直接跳空低開，當日收跌16.06%，創下逾6年最大跌幅。新東方目前市值為85.8億美元，而幾個月前被渾水沽空過的好未來，當前市值為147.3億美元，仍較前者高出60多億。

好未來比新東方晚成立10年，在好未來上市之前，新東方在公司體量、業務範圍、覆蓋城市方面都比好未來高出一個量級以上，且穩坐教育界市值頭把交椅。而如今，好未來在上市第七年便超越新東方。從最新財報來看，新東方想要重返市值第一的寶座，似乎還有很長一段路。

K12業務為業績增長主力，淨利率承壓

智通財經APP獲悉，截至2018年8月31日止2019財年第一季度，新東方淨營收8.6億美元，同比增長30.1%;運營利潤為1.61億美元，同比微增0.2%;歸屬新東方的淨利潤為1.23億美元，同比大幅下滑22.2%，創下近年來新低。

財報顯示，淨營收增長主要由於最近兩個季度學生報名人數增長。目前，新東方學科輔導和考試輔導學生總數約為173.53萬人，同比增長13.2%。

同時，新東方總運營成本和費用同比增長40%至7億美元，增速遠高於收入增長，導致盈利端承壓。其中主營業務成本同比增長36%至3.67億美元，公司稱，主要是由於繼續推進擴張戰略、因授課時長增加而帶來的教師薪酬提高，以及新增教學中心帶來的租金成本增長。

該公司首席財務官楊志輝表示，夏季大規模的推廣活動增加了成本壓力，導致線下語言培訓和考試輔導業務的Non-GAAP營業利潤率同比下降約110個基點。

據了解，上述13.2%的學生人數增長不包含暑期推廣增加的試用課程人數。新東方夏季推廣活動在39個城市進行，主要針對初一新生提供多個科目的低價試用課程。本次暑假促銷試用課程的學生報名人數達到76.2萬人，同比增長37.5%，學生留存率為54%，相比去年的50%略有上升，推廣效果逐漸減弱。

分業務看，K12課外輔導業務是公司的主要增長動力，期內該業務收入同比增長約49%。其中，優能中學課外輔導業務收入也同比增長約49%，泡泡少兒同比增長達48%。

海外備考及谘詢業務、VIP個性化業務的營收同比增速分別約為 5%和34%，谘詢業務增速放緩主要系2018年6月1日起採用了新的收入會計準則，使得其收入確認有所改變。

從以上財報數據看，除利潤率下跌外，新東方的業績差強人意，可以解釋財報公布後股價重挫的原因或許有兩個：一是市場對公司利潤率改善缺乏信心；其次是課外培訓政策收緊給業務增長帶來不確定性。

監管政策收緊，短期盈利受阻

新東方最早開展的業務是出國留學考試培訓，但隨著留學市場逐漸飽和，增速明顯放緩，K12成為了新東方發力的方向，從2011財年開始K12業務營收超過留學考試業務，成為公司最大的收入來源。但淨利潤下滑從側面反映了新東方快速擴張帶來的問題。

近年來，新東方不斷加大對K12業務的投入，增設線下教學點，但招生人數增長低於供給端增速，令利潤率一直承壓。數據顯示，2018財年一季度以來，雖然收入增速逐年加快，但毛利率及淨利率同比卻持續下降。

2019財年，新東方計劃放緩擴張速度，線下教室面積擴張速度控制在20%-25%，大幅低於去年全財年的40%。儘管如此，其成本及費用仍面臨不小的壓力。

運營成本上升的壓力之一來自行業監管趨嚴。今年8月底，國務院辦公廳頒布《關於規範校外培訓機構發展的意見》，內容包括堅決禁止應試、超標、超前培訓及與招生入學掛鉤的行為;不得一次性收取時間跨度超過3個月的費用;同一培訓時段內生均面積不低於3平方米;學科知識培訓的教師應具有相應的教師資格;校外培訓機構培訓時間不得和當地中小學校教學時間相衝突;校外培訓機構在同一縣域設立分支機構或培訓點的，均須經過批準等。

在更早的2月份，教育部等4部門聯合印發《關於切實減輕中小學生課外負擔開展校外培訓機構專項治理行動的通知》，開始大面積摸排校外培訓機構。要求堅決糾正校外培訓機構開展學科類培訓(主要指語文、數學等)出現的“超綱教學”“提前教學”“強化應試”等不良行為。

對於新東方來說，新規定對教室太空的要求可能會使培訓機構關閉部分不合格的教學網點，或增加教室租用面積，導致短期收入受損，且增加過渡性成本。

此外，中金公司指出，政府對校外培訓機構學科類培訓加強監管，可能會對需求產生一定影響，從而對新東方學習中心的利用率和利潤帶來負面影響。

新規要求所有教師取得教師資格證，而目前50%左右新東方的教師沒有教師資格證，這將增加培訓教師的費用。對於沒有拿到教師證的老師，新東方稱會被調到助教崗，重新聘用教師會產生一定的替換成本。因此，新東方的利潤率至少在短期內難以改善。新東方管理表示，整體來說今年是利潤率壓力較大的一年。

新東方對2019財年第二季度的營收區間預計為5.685-5.864億美元，同比增長22%-26%，遠低於市場預期。在如此黯淡的指引下，即使公司宣布未來半年不超過2億美元的股票回購計劃，市場依然不買账，由此引發一日內跌去16%的“車禍現場”。

經歷民促法送審稿引起的暴跌後，睿見教育、宇華教育、民生教育等學歷教育機構遲遲未能恢復元氣，對於一直以來缺乏監管的校外培訓機構，政策風險可能也不會這麽容易消散。